韭菜复仇记

Chainlink CCIPが入ってきて、DUSKはもはや孤島ではなくなった

あるメッセージを見つけたんですが、8月中旬に「DuskとChainlinkがCCIP、Data Streams、DataLinkをすべてつないだ」と言う人がいました。当時はあまり気にしていなかったんですが、よく考えると、この件の意味は過小評価されているかもしれません。

以前のDUSKがどれだけすごくても、それはヨーロッパのコンプライアンス対応チェーンであるに過ぎず、資産は自分の庭から出られませんでした。ところが今、CCIPが接続されると、Dusk上で発行されたNPEXの証券トークンは、イーサリアムやSolanaなど60以上のチェーンにまたがって移転でき、かつ第三者の流動性プールに依存しません。burn/mintモデルなのでスリッページはゼロです。では、これは何を意味するのでしょう？つまり、DUSKのプライバシー・決済レイヤーが、全チェーン上のRWAの「コンプライアンス・トランジット拠点」になれる可能性があるということです——イーサリアムで発行して、決済はDuskでプライバシーDvP、価格フィードはChainlink、クロスチェーンはCCIP。@Dusk

これは、以前のああいう橋とは違います。CCIPは第三者のプールに頼らず、burn/mintによるネイティブなクロスチェーンで、流動性プールが吸い尽くされるリスクがありません。もしこのアーキテクチャが本当に動いているのなら、Duskはもはや「欧州のコンプライアンス・チェーン」ではなく、クロスチェーンのプライバシー決済レイヤーになるはずです。「NPEXの連携」といった話よりも、はるかに大きな物語です。

ただ、オンチェーンのデータを見てみると、CCIPの稼働後、クロスチェーンの取引量は明確に増えていません。DuskEVMの日次アクティブは依然として二桁で、ブロックも空っぽです。クロスチェーンの通路は直ったけれど、車はまだ走り始めていない。現時点では、この「コンプライアンス・トランジット拠点」が本当に誰かに使われているのか確認できません。クロスチェーンの通路が通じているかどうかは、実際に資産が向こう側からこちらへ渡ってきているか次第です。CCIPのクロスチェーン取引量がオンチェーンのデータに現れ始めたら、また見に戻ります。それまでは、直されたけれどまだ車が通っていない道、という段階です。
#dusk $DUSK

Dusk Tradeは取引所だけではない。ただ、ユーザーが取引したいときに対手が見つからない。

最近、Dusk Tradeを分析した記事があった。Dusk TradeはほとんどのRWAプロジェクトと違い、株や債券をパッケージして上場すれば終わり、というわけではない。Dusk Tradeがやろうとしているのは「新型のブローカー」であり、投資家と資産の間にある基盤インフラ層だ。資格の管理、決済、そして許可（オーソライズ）の開示を担う。市場を作って終わりではなく、金融のワークフロー全体をオンチェーンへ移し、資産の発行時点でコンプライアンスロジックを埋め込む。@Dusk

このポジショニングは確かに「取引所」より一段上だ。

しかし問題がある。NPEXはMTF、ブローカー、ECSPの3つのライセンスを持っている一方で、DLT-TSSは審査中。さらに、3億ユーロ超のトークン化証券も処理待ちだ。製品の位置づけは機関向けだが、イベントでは一般ユーザーが投稿してポイントを稼ぐことになっている。その記事が挙げていた、ずっと考えてしまった疑問がこれだ。もしイベントが成功したなら、それはプロダクトに本当の価値があるからなのか、それともインセンティブが効いているだけなのか？

この一文が刺さった。Dusk Tradeはまだ初期テスト段階で、ウェイティングリストは開いたままだ。本当の試練は、枠組みをうまく作れるかではない。NPEXの3億ユーロ分の証券がオンチェーンで動き始めたあと、本当に誰かが取引するのかどうかだ。取引量がなければ、見栄えのいい枠組みも結局は枠組みにすぎない。ある分析はかなり率直に言っている。公式サイトの機能の範囲が曖昧で、機関が見ているのは「今日何が使えるか」であって、「明日何ができるか」ではない、ということだ。

Dusk Tradeがやりたいのは、単なる取引の場ではない。規制された金融をオンチェーンにつなぐ“通路”を作りたいのだ。この方向性は正しい。だが通路を作っただけで、まだ車は走っていない。NPEXの3億ユーロが本当にチェーン上で流れ始め、Dusk Tradeのオーダーブックに実際の大口の成行／指値（大きな発注）が現れてきたときに、この枠組みが本当に耐えられるのか判断したい。今のところそれは、フレームは完成したが、テナント待ちの商業施設に近い。

#dusk $DUSK

ダスクの技術ロードマップは要点をほぼ外さずに踏んでいるのに、市場がそれを買い取ってくれていない

ダスクの技術ロードマップを見返してみた——ZKプライバシー、EVM互換、コンプライアンスの枠組み、RWAの物語、MTFライセンス、NPEXとの提携。ほぼあらゆる方向性が、今の業界で最もホットなナラティブに乗っている。プライバシー分野はバリュエーションが高い、RWA分野は熱い、コンプライアンス・インフラ分野も注目が上がっている。ダスクには、ほぼすべてのラベルが揃っている。なら市場はそれなりのプレミアムを付けてもよさそうだ。

だが価格とオンチェーンデータを見る限り、市場は明らかに納得していない。時価総額は3,000万に満たず、DUSKは年初の高値からかなり下落している。日次取引量は時々数十万ドルまで落ち込む。これだけ完成度の高い技術ロードマップのプロジェクトなのに、市場が与える評価額は、まるでまだ検証段階のテストチェーンのようだ。これが、私に何度も同じ問いを投げかける——技術ロードマップが間違っているのか、それとも市場の価格付けロジックが技術ロードマップと違うのか？

問題はどこにある？　ひとつ考えられるのは、市場が「コンプライアンス・プライバシー・パブリックチェーン」全体のバリュエーションロジックを見誤っていることだ。ダスクは確かに他のプライバシープロジェクトより規制当局に受け入れられやすいが、その優位性は現在のコイン価格に反映されていない。人によっては「コンプライアンス・プライバシー」が必要という話はあるが、それにお金を払うかどうかは別問題だ。市場は確認シグナルを待っている——本当にこのチェーンを誰かが使うのか、本当にお金がこのチェーンを通じて流れるのか、本当の意味で「必要とされる」チェーンなのか、それともただ「コンプライアンス」なだけなのか。@Dusk

もうひとつの問題は、ダスクのベンチマークが曖昧なことだ。いったい誰を目標にしているのか？　もしLayer 1パブリックチェーンを標榜しているなら、TVLや日次アクティブユーザーで主要チェーンとの差が大きすぎる。もしRWA分野を目指しているなら、十分に大きな資産のオンチェーン規模がまだ出せていない。ベンチマークが曖昧だと、市場は価格をつけにくい。ダスクは、完全な分散型のプライバシー・コインでもなければ、純粋なコンプライアンス金融チェーンでもない。真ん中に挟まってしまい、双方が高いバリュエーションを与えにくい。市場は「中途半端なもの」が好きじゃない。あなたが何者なのかを市場が理解できて初めて、どんな価格を付けるか判断できる。

ダスクの技術ロードマップは確かに要点を踏んでいるが、市場はまだその「踏み方が正しい」ことに買いを入れていない。いつか市場が「コンプライアンス・プライバシー」という物語を改めて価格付けし始めるなら、ダスクは最初の受益者の一つになるだろう。だが、その日はいつ来るのか？　誰にも分からない。
#dusk $DUSK

Duskのロードマップ、読み返してみたら一部のノードがすでに過ぎていました

Duskのロードマップを見直して、いくつかの重要な時期の節目を照らし合わせてみました。2024年4月にメインネットがローンチ、2025年Q3にDuskEVMテストネット、2026年1月にDuskEVMメインネット——このあたりはすべて実現しています。

しかし、さらに読み進めると、いくつかの節目が合わなくなってきます。

NPEXの3億ユーロ規模の証券をオンチェーン化する件は、ロードマップ上では「2026年Q2」となっています。ところが今はQ3ももうすぐ終わりです。NPEXの証券自体は確かに進められてはいますが、まだ大規模に稼働し始めてはいません。EURQもローンチしていますが、オンチェーンの取引量や導入データはまだ確認できません。Dusk Tradeのプラットフォームでは、ロードマップ上の「2026年H1」が、現時点ではwaitlistのままです。@Dusk

分析記事の中には、Duskが「投機的なロードマップ」から「機能する機関投資家向けの決済レイヤー」へ転換することこそが、本当の分岐点だと触れています。この転換の速さは、オンチェーンの実際の取引量によって決まります。ですが、この転換はまだ完了していません。さらに痛いのは、トークン経済学が依存しているのが担保ではなく決済量だという点です。5,000万ユーロ規模の債券の決済にかかるGasは数セント程度で、5億枚のDUSK排出分を吸収するには膨大な取引量が必要になります。

プロジェクトのロードマップがどれくらいの速さで実現されるかは、技術そのもの以上に市場の信頼に影響することが多いです。Duskの技術は確かに前進していますが、ロードマップ上で示されたいくつかの重要な節目はすでに予定を過ぎています。もしNPEXの証券のオンチェーン化がさらに1年先までずれ込むなら、「技術ができた」から「実際の資産が稼働している」までのDuskには、3年かかる可能性があります。方向性は間違っていない。ただし速度が問題です。

私はDuskができないと言っているわけではありません。でも、ロードマップ上の重要な節目が何度も延期されるようなら、市場の忍耐には限界があります。NPEXの証券が本当に大規模に稼働し始めたあとで、改めてこのプロジェクトを再評価します。それまでは、技術はなかなか良いものの、商業的な実装がまだ順番待ちのチェーン——そんな状態です。#dusk $DUSK

DuskのDuskEVM開発者体験、ひと回りしてみたらツールチェーンがまだ途切れていた

DuskEVMのメインネットは半年以上運用されています。公式はずっと「Solidity開発者ならシームレスにデプロイできる」と言い続けています。私は自分で実際に走ってみて、このチェーンの開発体験がどこまで来ているのか確かめることにしました。

ドキュメントを開くと、構成はそれなりに整っています。でもチュートリアルを最後まで終えてから、見慣れたものを探し始めました。ウォレット一覧に、よく使うプラグイン型のウォレットがありません。Metamaskはどうやって接続するの？　しばらく探して、「カスタムRPCを設定」という項目を見つけましたが、そこに入力してもウォレット上でDUSKの残高が表示されません。コミュニティに聞くと、誰かが「CLIウォレットを使って」と返してきました。黙りました。2026年のL1チェーンで、残高を見るためにコマンドラインを起動する必要があるんです。@Dusk

次はブロックエクスプローラーです。イーサリアムにはEtherscanがあって、ほぼすべての取引についてステータス、ログ、トークンの転送まで追えます。Duskのブラウザでも見られますが、多くの項目に「解析待ち」と表示されます。Hedgerの取引で実際に消費されたGasを見たいのに、見つかりません。コントラクト内部呼び出しのプライバシーデータがちゃんとチェーンに記録されたかも、こちらでは確認できません。開発者が使えるツールは、現状ではまだ“半完成品”の一式といったところです。デバッグ用のツールチェーンも弱くて、コントラクトがエラーを起こした後に再現するには、取引の再実行を手作業で組み立てる必要があります。開発用ネットワークや、テストネットの安定した水やり版（蛇口）、ワンクリックのシミュレーション実行もありません。

これらは「より高度な機能」ではなく、開発者があるチェーンで日常的に正常に仕事をするための最小限の前提条件です。Duskはプライバシーやコンプライアンスの層に大きな努力を注いでいますが、開発者が日常的にぶつかる“ツールの問題”のほうが、むしろいちばん時間を奪っていきます。スマートコントラクト開発者がDuskに入ってくれば、多くのチェーンよりもプライバシー保護がしっかりしていることは分かります。でも同時に、他のチェーンなら簡単に済むことが、ここでは3ステップに分解されてしまうことにも気づくでしょう。

これは技術ロードマップの問題ではなく、開発者体験の優先順位の問題です。ある日、ウォレットで直接DUSKの残高を見られるようになり、ブラウザで取引ログを完全に追えるようになり、デバッグツールでコントラクト実行のプロセスを再現できるようになったとき、初めてこのチェーンが本当に準備できたと感じられるはずです。それまでは、このチェーンは技術としては良いものの、開発体験はまだ磨き込む必要がある――そんな状態です。
#dusk $DUSK

Duskの「主権コンプライアンス」──誰の主権で、誰のコンプライアンス？

Duskは自分を「規制当局のプライバシーチェーン」と位置づけています。つまり、あなたはプライバシー取引を行ってよいが、規制当局には閲覧権限があるということです。仕組みとしては、この権限を「主権ノード」に委ねます──コンプライアンスノードが監査鍵を保有し、規制当局が閲覧を求めたときにノードが復号してデータを提供します。これは「プライバシー vs コンプライアンス」という定番の矛盾を解決したように聞こえます。

しかし、私は一つ質問したいです。では、誰が「主権ノード」が誰かを決めるのでしょうか？主権ノードの選定基準は何ですか？もし主権ノードが攻撃され、鍵が漏洩したら、すべてのユーザーの取引履歴は完全に公開されてしまうのでは？

私はDuskのドキュメントを読みました。主権ノードはDusk財団が審査して任命するとあります。審査基準は「コンプライアンス性と技術能力」──具体的な細目は書かれていません。もし主権ノードがある規制当局に支配される、あるいは主権ノードが鍵を引き渡しを強いられる場合、「主権コンプライアンス」の枠組みの中でユーザーのプライバシーはどれだけ残るのでしょうか？@Dusk

さらに気になるのは、この設計は技術的には確かに「プライバシーを監査可能」にできます──取引は隠されるが、監査ノードが開ける。ただ本質的には、あなたが信頼しているのは暗号そのものではなく、主権ノードが権限を濫用しないということです。信じているのは数学ではなく、機関が悪をしないということです。

Duskのコンプライアンスをめぐる語り口は、機関投資家（法人顧客）にとっては確かに競争力があります。「あなたをオンチェーンにできる。そして規制要件も満たせる」──この言葉は、コンプライアンス予算に余裕のある金融機関にとって本当に価値があります。しかし「オンチェーンにできる」という前提はこうです：あなたは、主権ノードにあなたの取引を閲覧する権限があることを受け入れなければならない。あなたが機関顧客なら、ガラス張りの空間で操作することになる。監督当局が見たいときに見られる。ではこの「プライバシー」は結局、誰にとってのプライバシーなのでしょうか？公衆のプライバシーか、それとも監督当局の透明性か。これは確かにDuskが売りたいものです。ですが「主権コンプライアンス」そのものは、結局、あなたがある権威ある機関を信じる必要があるということです。これは「プライバシー」なのか「統制された露出」なのか──それは、あなたがどちら側の視点に立っているか次第です。
#dusk $DUSK

DuskのPLONK脆弱性――60万ドルの時価総額を持つプライバシー層が、証明の偽造によって危うく突破されかけた

OtterSecが2026年4月30日に開示したセキュリティレポートを読み終えたあと、私は約5分ほど呆然としてしまいました。dusk-plonkの検証者は、証明者が提示する4つの多項式コミットメントを一度も検証していませんでした。つまり攻撃者は、実際の資産を何も用意せずに、偽のゼロ知識証明を捏造してDUSKトークンを鋳造し、違法な収益を移転できるのです。規制された金融市場向けに設計されたプライバシー・プロトコルの暗号学的中核に、ゼロからトークンを鋳造させてしまうような脆弱性が存在する――機関投資家に安心してオンチェーンを任せるはずの基盤が、プライバシー層にこのような根本的欠陥を抱えていたのです。

ホワイトペーパー上のコンプライアンスに関する語りはとても綺麗です。しかしコードには、無限鋳造の裏口が開きかけていたのです。脆弱性は修正されたと言うことはできます。でも、プライバシー層の検証プロセスにこの種の問題が生じること自体が、「プライバシー優先」という方針への平手打ちです。ZKで食べているプロジェクトで、ZKの実装にこのような問題があった。私がレポートを読み終えた直後に頭に浮かんだ最初の疑問は――ZKで運用しているプライバシー・チェーンで、ZK実装がこんな脆弱性を出すのなら、他に何が問題なく動くと言えるのでしょうか。Duskの時価総額は高値からかなり下がっています。60万ドルは当時の価格で換算すると、もし攻撃者がこの脆弱性を使って大量にトークンを鋳造すれば、価格が直接叩き落とされる可能性があります。@Dusk

私はDuskの監査レポートも一つ見つけて読みました。監査を行ったのはDust Labsで、監査範囲は一部のモジュールに限られていました。そしてdusk-plonkの検証ロジックは、その監査範囲に含まれていたのでしょうか？私は明確な説明を見つけられませんでした。もし、プロジェクトの中核となるプライバシー層のコードが監査から漏れている、あるいは監査自体が対象範囲をカバーしていなかったのであれば、その監査レポートの価値は再評価が必要です。監査は一度やって終わりではありません。

私はDuskが信用できないと言っているわけではありません。ただ「プライバシー」を名前に掲げているプロジェクトが、最も核心のZK検証層でこのような根本的な脆弱性を抱えているのは、私にはなかなか納得できません。暗号学的な中核がさらに数ラウンドの検証を経るまで待ちましょう。私はいったん観察リストに戻して、今後新たな脆弱性の開示が出るか確認します。同じモジュールで再び問題が起きるなら、それはもはや技術の問題ではなくプロセスの問題です。
#dusk $DUSK

Babylonはもはやステーキング（担保）プロトコルではなく、ビットコインの「安全な取引所」へと変わりつつある

Babylonの最新データを見てみました。TVLのピークは7,200,000,000ドル（72億ドル）に達し、現在は5.6億ドル超で安定しています。56,000枚以上のBTCがプロトコル内にロックされており、ビットコインのメインネットから一度も離れたことはありません。DeFi全体の中で見ると、この規模はほとんどのパブリックチェーンのTVLをすでに上回っています。

バビロンが本当にやっていることは、「利息がもらえるステーキング」よりもはるかに大きいものです。根本的には「安全な取引所」を構築しているのです。つまり、BTC保有者が自分の安全（担保）を貸し出し、PoSチェーンがその安全を借りて自分たちのネットワークを守ります。あなたがBTCをロックするのは利息を得るためではなく、BTCを安全の基盤インフラに変え、必要としているチェーンに売るためです。1人のBTC保有者が安全を提供し、複数のPoSチェーンが安全を購入し、その間をBabylonプロトコルがマッチングします。これはステーキング・プールではなく、両者の間の「双方向の市場」です。@BabylonLabs_io

この市場にはすでに需要側のシグナルがあります。複数のPoSチェーンが統合の意向を示しており、BTC保有者側の供給も増えています。ただし問題は、価格発見のメカニズムがまだ形になっていないことです。賃料（レンタル料）は現在、プロジェクト側が発行するBABYであり、市場の需給から出てくる価格ではありません。真の安全市場には、供給と需要が決める価格発見メカニズムがあるべきですが、Babylonはまだその段階に到達していません。安全そのものには、公正な価格が必要で、それはステーカー（担保提供者）がどれだけの利回りを受け入れるか、PoSチェーンがどれだけのコストを支払うか、双方によって共同で決まるべきです。いまの価格は、ガバナンスのパラメータで設定されており、市場が出してくる均衡価格ではありません。

これは、取引所に売り注文しかなく買い注文がないようなものです。BTC保有者が安全を貸し出したい意向は非常に強い一方で、安全を借りたいPoSチェーンが「いくら払うか」という本当の需要がまだ本格的には入り込んでいません。需要側が見積り（入札）を始めたときに、初めて価格が本当に発見されます。Babylonは今、主に供給を敷いている段階で、需要側の見積りリストがまだ実際には形成されていないのです。

「BTCを安全インフラにする」という方向性は正しいですが、現時点ではそれはプロジェクト側が価格を決めるスーパーマーケットのようなもので、自由市場ではありません。価格決定メカニズムが本当に分散化され、需要側が価格形成に参加し始めたときに、この物語（ナラティブ）は初めて本当に成立します。それまでは、これは分散型の安全市場ではなく、中心化された価格設定のプロトコルのままです。
#baby $BABY

バビロン第2ラウンドのステーキング：23000枚のBTCを100分で満了

バビロン第1ラウンドのステーキングでは、1000枚のBTCを74分で満了。1.27万のアドレスが参加しました。第2ラウンドはちょうど終了したところで、データは23000枚のBTC、100分で満了です。1000ではなく23000。100分で、初回の23倍のBTC量がバビロンの金庫にロックされました。BTCのステーキング量の増加スピードは、多くの人が想像しているよりずっと速い。

さらに重要なのは参加者の変化です。第1ラウンドでは個人投資家もまだ少しは奪い合えましたが、第2ラウンドでは1回のステーキング上限が500枚のBTCで、現在の価格で換算すると3,000万ドル超。個人投資家には到底手が届きません。最大のステーキング主体はLombardで、7166枚のBTCを保有し、第2ラウンド総量の30%を占めています。もう1社はSolv Protocolで、6009枚のBTCを保有しています。Lombardは7月にPolychain Capitalから1600万ドルを調達したばかり。Solv Protocolはビットコインの流動性プロトコルで、背後にも機関投資家の資金が支えています。個人投資家の名前？ひとつも見当たりません。@BabylonLabs_io

バビロンがメインネットに上線した後、1000枚のBTC上限は6つのビットコインブロック内で埋まり、ネットワーク手数料は90分で0.26ドルから132ドルへ急騰しました。第2ラウンド開始時にも、同様の手数料急騰が再び起きましたが、今回は個人投資家が奪い合ったからではありません。機関がスクリプトを使って大量に競争入札しているからです。ステーキングのウィンドウが開くと、取引が大量に流れ込みました。個人投資家がウォレット接続を研究している間に、枠はすでに機関によって掃き取られていました。

バビロンの共同創設者David Tseは以前、「ビットコインのメインネットで胸が躍るような時刻を迎えることを期待している」と語っていました。この瞬間は確かに来ました——ただ、スポットライトの下にいるのは個人投資家ではなく機関です。バビロンの総ステーキング量は1000枚から直接23891枚のBTCへジャンプし、TVLは14億ドルを超えました。個人投資家が見られるのはオンチェーンのデータの変化だけで、自分には何もできません。第1ラウンドなら「手が遅れた」と言い訳できたかもしれませんが、第2ラウンドでは参加する資格すらありません。参加したくないわけではなく、ハードルが個人投資家が届く範囲をすでに超えているのです。

バビロンのステーキングは、「個人投資家のゲーム」から「機関のゲーム」へと変わりつつあります。個人投資家ができるのは、データの変化を見るだけで、BTCを持ち続けることです。
#baby $BABY

バビロンの12,720人のユーザーが、50億ドルのTVLを支えた

私はバビロンの最新のオンチェーンデータを調べてみました。確認できたのは、ステーク（質押）TVLが913 BTCで、処理待ちのステーク量は454 BTC。質押に参加しているユーザー数は1.26万人を超えています。1万2000人余りが、50億ドル超のBTCをロックしているのです。

この数字を見て、しばらく考え込んでしまいました。1万2000人のユーザーが、平均して1人あたり約4.4 BTCを質押しており、現在の価格で約35万ドルです。散（リテール）勢が遊んでいるのではなく、大口が遊んでいます。バビロンの第1フェーズの質押上限は1000枚BTCで、ビットコインの6つのブロックで既に満杯になりました。散勢は奪い合う機会さえなく、枠が尽きています。1万2000人は多いように聞こえますが、50億ドルのTVLの前では、実際には本当に少ない。平均的なユーザーの質押量は、一般的なDeFiプロトコルの水準を大きく上回っています。

さらに気になるのは、1000枚BTCの上限が満たされた後、遅延して積み上がった質押量がすでに1330枚BTCに達していることです。質押したい人はいるのに、枠が満杯で、列に並んで待つしかありません。需要は確かに存在し、しかも旺盛ですが、供給側の希少性によって、その需要は少数の人たちのゲームに変わっています。@BabylonLabs_io

1万2000人のユーザーが50億ドルのTVLを支えているということは、バビロンは現時点ではまだ大口の playground だということを示しています。リテールが入りたい？枠が開放されるのを待ちましょう。第1フェーズの1000枚BTCという上限は確かに低すぎて、6つのブロックで埋まり、リテールは反応する時間さえありません。第2フェーズがいつ来るのかは分かりませんし、第3フェーズのマルチ重質（多重質押）もまだ道中です。その間ずっと、バビロンの質押は大口だけの専用ゲームのままです。リテールができるのは、枠が奪い尽くされるのを見届けた上で、BTCを引き続きコールドウォレットに置いておくことだけ。上限が1000枚から1万枚、10万枚に拡大される段階になって初めて、リテールにもチャンスが出てきます。今のこの段階では、リテールはテーブルにすら着く資格がありません。

#baby $BABY

バビロンの没収（スラッシング）メカニズム——コードのバグであなたのBTCが永久に燃やされる

バビロンの中核となる革新は、没収（スラッシング）メカニズムです。ビットコイン上で没収を実現することは、これまで誰もやっていません。技術的には確かに先進的ですが、問題も技術にあります。Hindenrankリスク評価レポートの中に、何度も読み返した一文があります。 「Slashing is enforced cryptographically — an honest software bug can burn your BTC irreversibly.」誠実なソフトウェアのバグ一つで、あなたのBTCは不可逆的に永久に燃やされます。ハッキングでもありません。悪意ある犯罪でもありません。あなたが選んだ検証者のコードにバグがあり、意図せず没収条件を引き起こしてしまっただけで、あなたのBTCは消えます。さらに恐ろしいのは、複数の検証者が同じバグのあるクライアントを動かしている場合、一つのバグで全員のBTCを同時に燃やしてしまうことです。この仕組みでは、没収は「悪いことをしたから罰せられる」のではなく、「ミスが起きたから罰せられる」のです。@BabylonLabs_io

バビロンはEOTS（1回限りの署名を抽出可能にする方式）を、没収のための暗号学的基盤として使っています。検証者が二重署名すれば、秘密鍵が露出し、攻撃者は対応するBTCをそのまま奪えます。このメカニズムは論文ではとても美しい——悪事を働けば罰せられ、論理が綺麗に閉じています。しかし現実の世界では、コードのバグ、ノード再起動の競合状態、ネットワーク遅延などが、誠実な検証者に意図せず二重署名を引き起こす可能性があります。そしてその一瞬で、数千万ドル規模のBTCが永久に失われます。ビットコインはイーサリアムではありません。ロールバックもできず、ガバナンス投票で没収された資産を取り戻すこともできません。間違えば間違いのまま、燃やせば燃やしたままです。燃やされた後、誰もあなたのBTCを返してくれることはありません。

没収（スラッシング）メカニズムには、現時点で実戦で検証された先例が一切ありません。ビットコイン上での最初の没収システムは、何十億ドルもの資産を初めて監督し、初めて実在の攻撃者に直面します。この3つの「初めて」が重なっているのは、正直あまり安心できません。バビロンの没収メカニズムは論文では非常に綺麗に書かれていますが、論文とメインネットの間には、まるごと生産ライン一式のギャップがあります。コードが検証され、想定外のケースが洗い出されるまで、私はBTCを投入しません。技術を信じていないわけではありません。現実の戦場に出る前に、まだ何のテスト実績もない新兵器を信じないだけです。本当に順調に回り始めてからです。没収イベントが一度も起きていない段階こそ、むしろ最も危険です。
#baby $BABY

BabylonでAaveに出された提案について調べてみたところ、vaultBTCが“制限付き”トークンだと分かりました。

5月26日、Babylon LabsがAaveコミュニティに温度チェックの提案を投稿し、ネイティブのビットコインを担保としてAave V4に統合したいとしています。ラップ不要、クロスチェーンブリッジ不要、カストディアン不要。BTCはTaprootのUTXOにロックされます。DeFiの中で“きれいな”BTCの使い道がようやくできたように見えます。

提案の技術詳細を確認すると、Aave V4 Spokeを2つデプロイしていることが分かりました。1つは貸借を担当し、もう1つは清算決済を担当します。担保はvaultBTCの形で存在します。しかしvaultBTCは「送金制限付きのERC-20トークン」で、固定されたホワイトリストのアドレス間でしか送金できません。ここで少し立ち止まりました。 「信頼不要」をうたうBTCの貸借スキームなのに、担保となるトークンは自由に送れないのです。ユーザーが担保としてBTCを差し入れて受け取るvaultBTCは、プロジェクトが指定したアドレス間でしか動かせず、他人に気軽に渡すこともできません。では、これはWBTCのようにBTCをラップして使うのと何が違うのでしょうか？@BabylonLabs_io

私はDeFiで貸借業務をやった経験のある人に聞きました。「自由に送金できない担保トークンの流動性ってどう思う？」彼の答えはこうでした。「流動性はない。送れないなら売れないし、マーケットメイクもできない。担保として“循環”にも使えない。それは単なる台帳上の証明書みたいなものだよ」と。

Babylonの提案は確かに「クロスチェーンブリッジのリスク」の問題を解決していますが、「資産の組み合わせ可能性（composability）」の問題までは解決していません。BTCをロックして、返ってくるのは動かせない証明書です。これは安全です——誰も動かせないからです。しかし誰も動かせないからこそ、DeFiでの用途は非常に限られてしまいます。

Aaveのこの提案はまだ温度チェック段階で、本番リリースには距離があります。実際に稼働したあと、vaultBTCの流動性がどこまで実現できるのかを改めて見てみたいと思っています。現時点では、手足を縛られたERC-20にすぎません。

#baby $BABY

ある場所でBabylonを導入してBTCをステーキングしたが、利用規約を読み返してみると自分で管理するものではないと分かった

7月22日、ある場所がBabylonのビットコイン・ステーキングサービスを提供した。ユーザーはその場所で直接BTCをステークでき、Babylonプロトコルによって利回りを得られる。年率は約1%。クロスチェーン・ブリッジは不要で、ラップも不要。BTCはビットコインのメインネット上に保持される。

これはBabylonがついに主流に入り込んだように聞こえる。しかし、ある場所の利用規約を読み返してみると、ある細部が見えてきた。ステークされるBTCはある場所によってカストディされており、ユーザーはステーキング期間中、そのBTCを移転できない。ある場所はBabylonのステーキング手順を代行し、タイムロックのスクリプトも管理し、BABYの報酬も代わりに受け取る。あなたは何もしなくてよく、収益は自動的に入金される。

だが、それは自分で管理する（自托管）ことを放棄するという意味でもある。Babylonのコア理念は「第三者を信頼せずにBTCをステーキングできること」。ある場所のバージョンでは、第三者を信頼することこそが前提になっている。@BabylonLabs_io

Babylonは常に、自分はクロスチェーン・ブリッジの案とは違うと強調している――橋も不要、ラップも不要、BTCを誰かに渡す必要もない。このサービスでは確かにBTCはビットコインのメインネットからは出ていない。しかし、秘密鍵のコントロール権はあなたの手元にない。ある場所であなたが押す「ステーキング」ボタンは、本質的には中央集権型のカストディ・プロダクトであり、下層ではBabylonのプロトコルを使っているだけだ。年率1%は、ある場所が取り分を差し引くため、手取りはもっと低くなる可能性が高い。あなたはBabylonのプロトコル・リスク、ある場所のカストディ・リスク、BTC価格変動リスクを負う代わりに、1%未満のリターンを得ることになる。

私は、ある場所のプロダクトが良くないと言いたいわけではない。技術的な手順を自分でこなしたくないBTC保有者にとって、これは便利な入り口だ。ただし「便利」と「自托管」は別物である。Babylonが魅力的なのは自托管にある。ある場所が売っているのはカストディだ。ある場所のバージョンでBabylonを理解すると、このプロトコルが本当にやっていることを誤解する。これを理解して腹落ちするまで、私はBTCをある場所のステーキングプールに入れるつもりはない。

#baby $BABY

Babylonには自前のトークンはありませんが、BTCの預け手も同様にロックされる

Babylonの資料を読んでいて、面白いことに気づきました。Babylonには自前のトークンがありません。トークンを発行せず、L1もせず、L2もせず、ただのプロトコルです。BTC保有者がビットコインをタイムロックのスクリプトにロックし、PoSチェーンに経済的なセキュリティを提供する。すると収益を得られます。ガバナンストークンも、ステーキング用トークンも、インフレモデルもありません。@BabylonLabs_io

これはEigenLayerのロジックとは違います。EigenLayerにはEIGENトークンがあり、ガバナンスに使われ、再ステークしたETHが利回りを生みます。Babylonはむしろ「ビットコインのセキュリティをレンタルする市場」に近いです。あなたがBTCをロックすると、他の人があなたのBTCの安全性をレンタルし、あなたにはレンタル料が支払われます。中間トークンもなく、追加のインフレもありません。この設計は、トークンが乱立する業界では確かに珍しいです。

ただし問題は、Babylonのステーキングにも依然としてロック期間があることです。あなたがBTCをタイムロックスクリプトにロックすると、どれくらいロックするかは、参加する具体的なステーキングプールによって決まります。数週間のものもあれば、数ヶ月のものもあります。ロック期間中、あなたのBTCは動かせません。BTCの価格変動は見ているしかありません。

BTCのステーキングをしている友人に聞きました。「どれくらいロックするの？」彼は「3ヶ月。」と言いました。私は「その3ヶ月にBTCが上がったらどうする？」彼は「それも見てるしかない。ロックしたら出せない。」

Babylonはクロスチェーンブリッジのリスクを解決しましたが、ロックのリスクは解決していません。ブリッジがなく、ラップもなく、サードパーティのカストディもなく、セキュリティは確かに一段上がりました。しかしそれでも、あなたはBTCをロックする必要があり、ロック期間中の価格変動による機会費用を引き受ける必要があります。トークンのないプロトコルでも、あなたのBTCはロックされます。この「ロック」は、トークンよりもはるかに解きにくいのです。#baby $BABY

あるBTC保有者の葛藤

知人の古い友人がいて、手元に10 BTCあります。2017年に入手して以来、3回の強気相場と2回の弱気相場を経験してきたのに、一度も売ったことがありません。先日一緒に食事をしたとき、彼は私にこう聞きました。「BabylonのBTC担保（質押）について、どう思う？」@BabylonLabs_io

私は彼に聞きました。「前はDeFiにまったく触れないって言ってなかったのに、なぜ急に興味を持ったの？」すると彼はこう言いました。「これはBTCでBTCを生むんだ。BTCで“空気コイン”を増やす話じゃない。私はBTCを持っていて売らないし、毎年利息ももらえない。もし安全に何ポイントかのBTCを増やせるなら、なぜやらないんだ？」――これがBabylonの最も核心的なニーズのロジックです。5年以上BTCを保有している人が、コールドウォレットからコインを取り出す唯一の理由は「利回りをBTCで支払うため」です。BABYでも、ほかのどんなトークンでもありません。BTCです。

Babylonは最近、Gominingとの提携で、このニーズにちょうど応えました。BTC保有者がBTCをBabylonの金庫にロックすると、Gominingによるビットコインマイニングの収益――BTC支払い――を得られるのです。ですが問題は、この提携が現在は1000枚のBTCにしか対応していないことです。1000枚はBabylonの総TVLの2%にも満たない。つまり、私の友人が参加したくても、枠に入れるとは限りません。

彼は私に聞きました。「じゃあ、今はどうすればいい？」私はこう言いました。「待つんだよ。枠が1000枚から1万枚、10万枚へ拡大するまでね。そうなったら、あなたのBTCは本当にBTCを生み始められる」。彼は聞き終えて、しばらく無言でした。かなり考えた末に、最後にこう言いました。「じゃあ、引き続き持っておくよ。」

私はその「引き続き持っておく」という言葉の裏にある意味をずっと考えていました。彼は参加したくないわけではなく、参加のハードルが、まだ彼の届く場所に来ていないだけです。BTCでBTCを生むという物語は正しい。ただ、それが本当に一般の人に開かれたときにこそ、その物語は成立する。いまはまだ、巨鯨たちのゲームにすぎません。

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Babylonの流動性質押が来たが、BTC50枚の上限があって少し不安だ

7月29日、pSTAKE FinanceがBabylon上でビットコインの流動性質押ソリューションを提供開始しました。ユーザーはBTCをBabylonのノンカストディアル（無信託）金庫に預けるだけで、流動性質押トークンと引き換えられます。そうすればBabylonのステーキング報酬も得られ、同時にDeFiでもこの資産を引き続き使えます。ラップ不要、クロスチェーンブリッジ不要、自己管理（自託）を手放す必要もありません。方向性は正しいです——BTCのステーキングに伴う流動性の問題は長年の“痛点”で、ロックすると動けない。pSTAKEのこの案は、まさにその課題を解決しています。

ただ、1つの文言が気になりました。「預金（預け入れ）の上限はBTC50枚」。50枚は、いまの価格で計算すると約400万ドル強にすぎません。『流動性』という課題を解く案で、自分から先に流動性の上限を設けているのです。pSTAKEの説明は「プロトコルの安全性を確保するため」。リスクを抑える必要があるのは理解できますが、BTC50枚という規模はBabylonのTVL 56,853枚BTCに対して、千分の1にも満たない。pSTAKEはBabylonのステーカーに“流動性の出口”を用意したものの、その出口の幅はBTC50枚しかありません。外に出たいBTCは行列を作るでしょうが、順番に回ってくるかは怪しい。もしステーカーが大規模に撤退したいなら、この流動性ウィンドウでは到底足りません。@BabylonLabs_io

私はDeFiのストラテジーをやっている友人に聞きました。「流動性案にBTC50枚の上限を設定するなら、どう思う？」彼は言いました。「まだテスト段階ってことが示されている。上限が解除されたときが、本当に使えるバージョンだ。」なるほど、でも“流動性質押”と今すでに呼ぶのは、肝心の流動性が実際に動くのかどうかが問題です。

上限が解除されたら、そのとき改めて見ます。
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Babylonの第3段階では、1枚のBTCを複数のネットワークに同時ステーキングできる

Babylonメインネット第1段階はすでに数か月稼働しています。1000BTCのステーキング上限はとうに満了し、その後徐々に上限が緩和され、現在TVLは56億ドル超に達しています。この段階は「単なるロック」——ユーザーはBTCをロックするものの、利益はまだ実際には受け取れていません。第2段階のアクティブ化も、まだ完全には展開されていません。

しかし、本当の本命は第3段階です。公式にはそれを「マルチステーキング」と呼びます——同一のBTCで、複数のPoSネットワークのセキュリティを同時に提供できるのです。1BTCで複数のネットワークにステーキングし、複数の報酬を得る。複利マシンの究極形態のように聞こえます。

私はノード運用をしている友人に聞きました。「同じBTCで複数のネットワークを同時に守るとして、そのうちの1つが攻撃されたら、罰は誰のものになるの？」彼はこう言いました。「ステーキングしている人のだ。あなたが押さえていて、問題が起きたら罰せられるのはあなた。いくつのネットワークを運用していようが、没収やペナルティのときは同じ1つのBTCから差し引かれる」@BabylonLabs_io

これがマルチステーキングのリスクです。複数のネットワークで報酬を得る一方で、罰没リスクは“積み上がる”のです。1つのネットワークで問題が起きたら、差し引かれるのは同じ1つの金額。私はその友人に「それなら、報酬でリスクを上回れるの？」と聞きました。彼は「年化の上積みがどれくらい高いか次第だ。合計で年化10%以上なら賭ける価値がある。もし3〜5%程度しかないなら、賭けないほうがいい」と言いました。

Babylonの第3段階は現在まだテストネットの段階です。分析によれば、これは「1BTCで複数の報酬を稼ぐ」ことの始まりだとされています。メカニズム設計の観点からは、確かにそうです。しかしリスクの価格付けという観点から見ると——1つの資産が複数分の罰没リスクを負う——この帳尻が実際にどこまで合うのか、まだ誰も本当のところ算出し切れていません。メインネット稼働後に数か月経てば、データが自ずと答えを示すでしょう。

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バビロンの「セキュリティの錯覚」、オンチェーン記録を読み返してみた

バビロンの最も核心的な物語はこうだ。つまり、ビットコインの保有者が、自分で管理する（自己ホスティング）ことを手放さない前提でBTCをステーキングし、PoSチェーンに安全性サービスを提供する。ブリッジも不要、ラップも不要、BTCを誰かに渡す必要もない。この物語は確かに魅力的だ。もし大量のBTCを持っていて、少しでも利回りを得たいが、クロスチェーンブリッジがハッキングされるリスクは避けたいのなら、バビロンは答えに聞こえる。@BabylonLabs_io

しかしオンチェーン記録を調べてみて、ある事実が分かった。バビロンのメインネットがローンチされると、ステーキング需要は確かに爆発し、1000BTCのステーキング上限は数時間で満了した。問題は手数料（費用）にある——ビットコインのネットワーク手数料が、90分以内に0.26ドルから132ドルへと跳ね上がり、500倍になった。ネットワークが混雑していたからではない。バビロンのステーキング起動が引き金となって、ガス代の入札競争（競り合い）が起きたからだ。ユーザーは先にステーキング枠を確保しようとして、必死に入札価格をつり上げた。誰かが試算したところ、ステーキング参加にかかる操作コストだけで、将来の数か月、あるいは一年分の利回りを食い潰してしまう可能性があるという。ステーキングの受付（ウィンドウ）で枠を取れても、ガス代を支払った後に見ると、得られる収益がコストをまったく上回っていない。

さらに気になるのは、バビロンが現時点でメインネットの第1段階——「ロックのみ段階」にあることだ。ユーザーはBTCをロックできるが、実際の報酬はまだ配られていない。ロックしてガス代も払ったのに、報酬はまだ道の途中。では一体いつ配られるのか？プロジェクト側の説明は「次の段階」だという。具体的にいつかは言っていない。

バビロンのステーキングに参加した友人に聞いた。「BTCをロックして、報酬はもらえた？」 彼はこう言った。「ロックしたけど、まだ報酬は見えてない。今は待っているところ」どれくらい待つのか？分からない。

バビロンの方向性は間違っていない。BTCを利息のつく資産にするのは確かにニーズが強い。でも「セキュリティの錯覚」という言葉は、僕が発明したものではない。コミュニティで誰かがそう呼んでいた。BTCをロックしてガス代を払い、まだ報酬を受け取っていない——これはステーキングではなく、ロックのことだ。

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Babylon的“100亿枚BABY + 每年通胀8%”，算完我沉默了

Babylonのトークン・ホワイトペーパーは、最初の印象がかなり圧倒的だ。総供給は100億枚BABYで、さらに毎年8%のインフレがあるという。8%のインフレってどういう意味？つまり、保有していようが、ステーキングしていようが関係なく、毎年8億枚の新しいBABYが鋳造される。そのうち4%はBTCステーカーへ、4%はBABYステーカーへ配分される。

かなり太っ腹に聞こえない？ でも私が気になったのは別の点だ。毎年追加される8億枚に、需要サイドは追いつけるのか？

そしてもう一つ、100億枚はどう配分されるのかが重要だった。コミュニティ報奨15%、エコシステム構築18%、研究開発・運営18%、プライベート投資家30.5%、コアチーム15%。投資家とチームを合わせると45.5%で、ほぼ半分を占めている。最初の1年はゼロ・アンロックで、2年目から4年のリニア解放が始まる。コミュニティの15%は全解放で、初期のエアドロップやステーキング報酬に使われる。@BabylonLabs_io

これがBabylonのトークンモデルの巧妙なところだ――1年目はロックしないので、コミュニティが受け取ったトークンは実際に流通できる。投資家とチームは1年目は売らないので、上場後の売り圧力は小さくなる。では2年目は？ 投資家の30.5%がリニアに解放され始め、毎月新しい供給が市場に流れ込む。1年目に積み上がった需要で、2年目以降の継続的な売り圧力を支えられるのか？

私は計算してみた。総供給100億、毎年インフレ8%。さらに、投資家とチームは2年目からリニアにリリースされる。供給サイドは、継続して開き続けるバルブみたいなもの。一方、需要サイドが現時点で主に頼っているのはBTCステーキング報酬だ。BTCステーカーが受け取るのはBABY報酬で、その報酬を受け取って売るのなら、この循環は「プロジェクト側のコイン→ステーカーへ配布→ステーカーが売り圧をかける→価格に負担」になる。これは、これまでの“採掘して売る・引き出して売る”タイプのステーキング案件と何が違うんだろう？

Babylonの技術的な語り口は確かにセクシーだ。BTC保有者がBTCを直接ステーキングでき、ブリッジも、ラッピングも、第三者のカストディも不要。ただしトークン経済モデルは別問題だ。総供給100億に加えて、毎年8%のインフレ。市場はいったいどれだけ消化できるのか？

そして2年目、投資家の本格的な解放が始まったとき、その答えが出る。

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KOLは1年ロックしてからさらに3年をかけてリニアに解除。小口投資家（一般投資家）のロックルールはどこにある？

GRVTのTGEは7月21日に設定された。エアドロップの登録も開設され、コミュニティには28%が配分される。必要なものはすべて揃っている。

でも配分表を見ていると、ひとつの細部に気づいた——KOLのロックルールがあちこちで大騒ぎになっているのだ：1年ロックし、その後3年リニアに解除。KOLは4年ロックなら、一般投資家はどうなのか？一般投資家のエアドロップはどうロックされる？「遅延申請」オプションには「どれくらい遅らせると何倍になるか」は書いてあるが、「どれくらいロックするか」は書いていない。@grvt_io

もしKOLのロックルールが本当なら、プロジェクト側はロックが価格を下支えするのに役立つことを当然知っている——ロックは必要だと理解しているが、一般投資家分までロックするつもりはない。一般投資家のエアドロップはそのまま受け取って、売りたければ売れる。KOLのトークンは4年ロックで、売りたくても売れない。一般投資家が受け取るトークンにはロックの制約がなく、取引開始と同時に投げ売りできる。KOLはトークンを持っているのに売れない。一般投資家が売るのを眺めるしかない。トークンが上場した当日に、売れる人にはロックのプレッシャーがないが、ロックのプレッシャーがある人は売れない。この構造の下で、始値は何で支えられるのか？信念で？

GRVTのこの手は本当に精緻だ。ロックでKOLの口を塞ぎ、ロックしないことで一般投資家を呼び込む。4年売れないトークンを持つKOLは、当然「プロジェクトはいい」と褒める。いつでも売れるエアドロップを持つ一般投資家は、当然流動性を提供する。だが、一般投資家が売り終わった頃には、KOLのトークンはまだ解放されていない。

だから答えはとてもシンプル——一般投資家はロックを必要としない。一般投資家自身が流動性だからだ。KOLを4年ロックするのは、彼らの口を塞ぐため。一般投資家はロックしないのは、彼らに接着役（買い手の受け皿）になってもらうため。役割が違えば、待遇も当然違う。
#grvt