Bài viết: Luke, Mars Finance
Màn mở đầu: Sân săn
Bóng tối trước bình minh luôn là sân săn thuần khiết nhất.
2025年8月27日，凌晨5点50分。当加密世界的大多数交易员还在梦乡中时，一场精心策划的“围猎”在去中心化衍生品平台 Hyperliquid 上无声地展开。猎物，是那些天真地相信“1倍杠杆”等于“绝对安全”的套期保值者；而猎手，则是两个潜伏已久的神秘地址，他们即将用超过1500万美元的资本，撬动一场价值2750万美元的完美风暴。
这不是一次不可预测的“黑天-鹅”事件，而是一次对系统规则的极致利用。 这是一堂在数字荒野中用真金白银书写的、关于信任与风险的血腥课程。
Chương 1: Cơn bão 5 phút
Các tín hiệu tấn công không xuất hiện từ hư không. Giống như một con thú kinh nghiệm, những người thợ săn đã lặng lẽ bước vào "sân săn" có tên Hyperliquid này hai ngày trước.
Nhân vật chính là hai địa chỉ với sự phân công lao động rõ ràng: 0xe417..., chúng tôi gọi là "người ẩn nấp"; và 0xb9c..., chúng tôi gọi là "người phá hủy".
Từ ngày 24 tháng 8, "người ẩn nấp" bắt đầu hành động. Giống như một người câu cá kiên nhẫn, trong ba ngày, với giá trung bình là 0,56 đô la, nó đã lặng lẽ hấp thụ các vị thế mua XPL trị giá 9,5 triệu đô la, với số lượng lên tới 21,1 triệu mã thông báo. Các hành động của nó nhẹ nhàng và kín đáo, nhằm mục đích không làm khuấy động mặt nước và chôn vùi những ẩn ý sâu sắc nhất cho việc thu lưới cuối cùng.
Đồng thời, "người phá hủy" đang chuẩn bị đạn dược cho đòn sấm sét sắp tới. Hơn 15,9 triệu đô la USDC, như những dòng suối, thông qua mạng Arbitrum, đã lặng lẽ đổ vào tài khoản của nó tại Hyperliquid.
万事俱备。
凌晨5点50分，市场最寂静、流动性最稀薄的时刻，攻击的“引信”被点燃。“爆破手”发动了总攻，一连串巨额的市价买单，如同一支重装甲部队，瞬间冲垮了 XPL/USD 订单簿上薄弱的防线。屏幕上，XPL 的价格K线如同一头被惊醒的野兽，挣脱了所有技术指标的束缚，以一种匪夷所思的垂直角度向上撕裂。
0,6 đô la ... 0,9 đô la ... 1,5 đô la ... Cao nhất chạm mức 1,8 đô la.
这不是市场的自然呼吸，这是一场精准、高效、且冷酷无情的“定点爆破”。价格的飙升只是手段，真正的目标是触发一场“数字雪崩”。当价格突破一个又一个整数关口，那些被认为是“安全港”的1倍空头套保仓位，它们的清算线被瞬间击穿。
Hệ thống bắt đầu tự động thực hiện thanh lý. Tuy nhiên, thao tác thanh lý các vị thế bán là gửi lệnh mua theo giá thị trường. Dòng lũ mua không tự nguyện này do hệ thống tạo ra, giống như tảng đá lớn đầu tiên lăn xuống sườn đồi, gây ra tiếng gầm và sụp đổ của cả ngọn núi. Nhiều vị thế bán hơn bị thanh lý, nhiều lệnh mua hơn được tạo ra một cách thụ động và giá bị đẩy lên mức điên rồ hơn.
一场致命的“清算螺旋”形成了。在短短几分钟内，价值1767万美元的空头头寸，就这样在烈焰中化为灰烬。在混乱的最高潮，猎手们开始收割。他们一手制造的买方狂潮，成为了他们平仓离场的最佳掩护。“潜伏者”的头寸在约1.15美元的均价被平仓，获利1250万美元。“爆破手”则将1600万美元收入囊中。
5分钟，2750万美元。攻击结束后潇洒离去，只留下一个被洗劫一空的战场。
Chương 2: Các quy tắc được vũ khí hóa
Cuộc phục kích hoàn hảo này không khai thác các lỗ hổng trong mã (Bug), mà khai thác chính các quy tắc. “Vũ khí hoàn hảo” mà những người thợ săn tìm thấy là cơ chế tiên tri độc đáo có tên “Hyperp” mà Hyperliquid thiết kế cho các mã thông báo trước khi phát hành.
在正常的衍生品市场，合约价格会锚定一个外部的、公允的现货价格。但像XPL这样的预发行代币没有现货市场，怎么办？Hyperp 的设计是：它的预言机价格，不依赖任何外部数据源，而是其自身过去8小时标记价格的指数加权移动平均值（EWMA）。
Điều này tương đương với việc trong một căn phòng kín, "nhiệt độ tiêu chuẩn" do nhiệt kế hiển thị được xác định dựa trên số đọc trong 8 giờ qua của chính nó. Thiết kế tự tham chiếu này sẽ tạo ra một vòng phản hồi tích cực chết người khi đối mặt với một kẻ tấn công có đủ vốn.
Tấn công theo một logic đơn giản và thanh lịch:
Tác động đến giá đánh dấu: "Người phá hủy" đã sử dụng một lượng lớn tiền để kéo giá tức thì của hợp đồng một cách thô bạo.
Ô nhiễm dữ liệu lịch sử: Giá mới bị đẩy lên một cách nhân tạo này, như một điểm dữ liệu mới nhất, được nhập vào công thức tính toán EWMA.
Kéo giá tiên tri: Do các đặc tính của EWMA, "giá tiên tri" nội bộ này (tức là giá trung bình 8 giờ) bắt đầu di chuyển lên trên một cách chậm rãi nhưng chắc chắn.
Tạo ra sự khác biệt về giá và kích hoạt thanh lý: Kẻ tấn công đã tạo ra một sự khác biệt lớn về giá - giá tức thì cao hơn nhiều so với giá tiên tri di chuyển chậm. Sự khác biệt này đã khiến giá trị của các vị thế bán lỗ nặng, do đó kích hoạt trận tuyết lở thanh lý chết người đó.
Những người thợ săn không lừa dối hệ thống, họ chỉ sử dụng sức mạnh áp đảo để khiến hệ thống "tin" vào mức giá mà họ muốn. Vũ khí này được giấu trong sách hướng dẫn của giao thức, chờ đợi người đầu tiên đọc và có khả năng bóp cò.
Chương 3: Ảo tưởng về phòng ngừa rủi ro an toàn
Vai diễn buồn nhất trong cơn bão này là những "người phòng ngừa rủi ro đòn bẩy 1x" đã bị thanh lý. Họ nghĩ rằng mình đã tìm thấy "dây an toàn" để phòng ngừa rủi ro, nhưng họ không biết rằng sợi dây này được buộc vào một ngôi nhà làm bằng giấy.
Sai lầm cơ bản của họ là áp dụng một cách sai lầm logic phòng ngừa rủi ro của một thị trường trưởng thành vào **“một thị trường biệt lập”. Một công cụ phòng ngừa rủi ro thực sự phải có một cơ chế hội tụ mạnh mẽ với giá giao ngay của tài sản được phòng ngừa rủi ro, cơ chế này thường là арбитраж**.
然而，XPL 在 Hyperliquid 上的市场是一个事实上的“孤岛”。它不追踪任何外部现货价格，因此其价格并不反映 XPL 的“公允”价值，而仅仅反映了在 Hyperliquid 这一个平台上的多空力量对比。
因此，1倍做空 XPL 合约，实际上并非对冲 XPL 代币的未来价值风险，而是在投机性地做空 Hyperliquid 平台上的买方压力。当一个拥有压倒性资本优势的攻击者决定制造买方压力时，这种“对冲”策略就必然会失败。那位损失了250万美元后愤然离场的用户 Cbb0fe，用惨痛的代价验证了这一点。
Chương 4: Những người canh gác im lặng
Điều đáng suy nghĩ nhất là, khi đối mặt với cuộc vây bắt trần trụi này, những người quản lý Hyperliquid - những "người canh gác" lẽ ra phải duy trì trật tự thị trường - đã chọn im lặng hoàn toàn.
Đây không phải là lần đầu tiên họ đối mặt với thao túng thị trường. Chỉ vài tháng trước, trong một sự kiện "JELLYJELLY" khác, khi mũi nhọn của những kẻ tấn công nhắm thẳng vào kho tiền thanh khoản của chính nền tảng (HLP), đe dọa sự sống còn của chính "sòng bạc", những "người canh gác" đã quyết đoán "rút dây cáp mạng" - họ tạm dừng thị trường, thanh lý bắt buộc, sửa đổi giá thanh toán một cách hồi tố và tước đoạt lợi nhuận của những kẻ tấn công.
Lần đó, họ là những người can thiệp cứng rắn. Và lần này, khi nạn nhân là những người dùng bình thường trên nền tảng, họ lại trở thành những người ngoài cuộc thờ ơ.
Sự không hành động của nền tảng trong sự kiện XPL dường như được những kẻ tấn công coi là một sự đồng ý ngầm. Chỉ khoảng nửa giờ sau sự kiện XPL (6:25-6:30 UTC+8), chiến lược ép short tương tự đã được cố gắng sao chép sang một hợp đồng trước khi niêm yết khác WLFI. Giá của WLFI đã tăng vọt từ khoảng 0,28 đô la lên 0,43 đô la, trong khi thị trường trước khi niêm yết của Binance trong cùng thời kỳ không có biến động đáng kể. Điều này cho thấy rõ ràng rằng những kẻ tấn công đang cố gắng thực hiện lại mánh khóe cũ trên một tài sản khác có các đặc điểm tương tự (có nhiều mã thông báo chưa lưu hành và các vị thế bán khống).
Tuy nhiên, nỗ lực này đã không gây ra một loạt các cuộc thanh lý đáng kể như XPL. Có lẽ thảm họa XPL đã khiến những người bán khống trên thị trường trở nên cảnh giác và giảm mức độ rủi ro của họ trước; hoặc có lẽ cấu trúc thanh khoản thị trường của WLFI khác với XPL. Nhưng dù thế nào đi nữa, "tác phẩm bắt chước" không thành công này đã xác nhận thêm mô hình hóa của cuộc tấn công và làm nổi bật thêm sự vắng mặt của quản trị nền tảng - các lỗ hổng vẫn còn, chỉ là con mồi đã trở nên cảnh giác hơn.
Tại sao cùng một nền tảng, khi đối mặt với hai thao túng thị trường có tính chất tương tự, lại có những phản ứng khác nhau như vậy? Câu trả lời có thể nằm ở sự khác biệt về danh tính của "nạn nhân" trong hai sự kiện. Cuộc tấn công JELLYJELLY đe dọa sự sống còn của chính giao thức, trong khi thiệt hại của cuộc tấn công XPL chủ yếu do người dùng gánh chịu.
这种“选择性执法”，比攻击本身更令人寒心。它打破了市场对一个公平、中立平台的幻想，揭示了所谓“去中心化”背后，那若隐若现的中心化权力魅影。平台的干预阈值似乎是基于自身财务风险，而非普遍的市场公平性。
Chương 5: Các quy tắc sinh tồn của nhà đầu tư
Đối với các nhà đầu tư bình thường, việc hoàn toàn tránh tất cả các rủi ro là không thực tế, nhưng có thể xác định và tránh những "cạm bẫy" như vậy thông qua "nghiên cứu tiền đầu tư" thận trọng hơn. Điều quan trọng là không chỉ phân tích bản thân tài sản, mà còn phân tích "vi cấu trúc thị trường" nơi tài sản đó cư trú. Trước khi bước vào bất kỳ "sân săn" phái sinh DeFi nào, ít nhất phải hoàn thành ba cuộc trinh sát:
识别“孤岛市场”：在交易一个衍生品前，先问自己：它的价格锚定于什么？XPL和WLFI在Hyperliquid上都是典型的“孤岛”，其价格只反映平台内部的多空博弈，没有任何外部现货市场可以通过套利来修正其价格。对于这种孤立市场，任何所谓的“套保”策略都是伪命题，因为你对冲的不是资产的公允价值，而是在和平台内所有对手盘的资金进行一场豪赌。
审查预言机机制：这是DeFi衍生品的核心。要警惕**“自我参照”的预言机。像Hyperp这种价格由自身历史价格决定的机制，等于是在一个封闭房间里，用过去的温度来定义现在的标准温度，这极易被大资金“加热”操-纵。一个健康的预言机，必须依赖多个、独立的、有深度的外部数据源**（比如Chainlink综合多家主流交易所的现货价格）。
Tìm kiếm "tấm đệm an toàn" của nền tảng: Một nền tảng có trách nhiệm sẽ đặt ra các thông số rủi ro rõ ràng cho các tài sản có tính thanh khoản thấp, rủi ro cao. Nhà đầu tư nên chủ động tìm kiếm và xác nhận:
Có giới hạn tổng số vị thế mở (Giới hạn lãi suất mở) không? Điều này có thể hạn chế về cơ bản quy mô rủi ro mà một thị trường duy nhất có thể tích lũy.
Có giới hạn vị thế cho từng tài khoản không? Điều này có thể ngăn chặn cá voi "kiểm soát thị trường".
Cơ chế thanh lý có mượt mà không? Đó là một đợt bán tháo giá thị trường một lần (dễ dẫn đến các đợt thanh lý liên tiếp) hay được xử lý suôn sẻ thông qua TWAP/VWAP (giá trung bình theo thời gian/khối lượng) và các phương pháp khác?
Nếu một nền tảng không đặt ra bất kỳ biện pháp kiểm soát rủi ro nào ở trên đối với một tài sản hoàn toàn mới, không có neo giá bên ngoài, thì đối với các nhà đầu tư bình thường, đó không phải là một sòng bạc công bằng mà là một "sân săn" được thiết kế tỉ mỉ.
Lời bạt: Con đường dẫn đến thị trường đàn hồi
Sự kiện Hyperliquid XPL cuối cùng nên được xác định là một lần khai thác có thể đoán trước được đối với một thiết kế thị trường bị lỗi. Đó là một cuộc kiểm tra áp lực và cơ chế Hyperp đã thất bại hoàn toàn trong cuộc kiểm tra này. Nhưng "học phí" đắt giá của sự kiện này phải được chuyển thành một bậc thang dẫn đến các giao thức mạnh mẽ hơn.
Các lỗ hổng trong quy tắc nền tảng hoàn toàn có cơ hội được sửa chữa và không phức tạp về mặt kỹ thuật. Điều này không phơi bày những khó khăn kỹ thuật không thể giải quyết được, mà là sự đánh đổi giữa các lựa chọn chiến lược và quản lý rủi ro của nền tảng trong việc theo đuổi khối lượng giao dịch và thu hút sự chú ý. Sự phát triển trong tương lai của DeFi đòi hỏi sự kết hợp giữa các đổi mới tài chính tiên tiến và triết lý quản lý rủi ro trưởng thành.
Việc sửa chữa các lỗ hổng có thể bắt đầu từ các cấp độ sau:
从8月24日起，“潜伏者”开始行动。它如同一位耐心的垂钓者，在三天内，以0.56美元的均价，悄无声息地吸纳了价值950万美元、数量高达2110万枚的 XPL 多头头寸。它的动作轻柔而隐蔽，旨在不惊动水面，为最终的收网埋下最深的伏笔。
实施动态的、链上的风险管理：这是最核心的改进。引入持仓集中度保证金，当某个账户的持仓占市场总量的比例过高时，其保证金要求应该指数级提升。这会让“控盘”的资金成本变得极其高昂，从而起到威慑作用。
优化清算引擎：放弃粗暴的市价清算，强制所有大额清算都通过TWAP/VWAP算法在一段时间内平稳执行，把对市场的冲击降到最低。
Những biện pháp này đều là các thực hành tiêu chuẩn của thị trường tài chính trưởng thành và một số giao thức DeFi mạnh mẽ. Hyperliquid không phải là không biết, khả năng cao hơn là, để giành lấy lợi thế trong đường đua "giao dịch token trước khi phát hành" có rủi ro cao, lợi nhuận cao này, nó đã nới lỏng một cách có chọn lọc các dây cương an toàn này.
Tài chính phi tập trung thực sự, tương lai của nó không nằm ở việc tạo ra nhiều sòng bạc không được kiểm soát hơn, mà là ở việc xây dựng một thị trường đàn hồi không cần tin cậy, tuân thủ các quy tắc và tích hợp các hệ thống miễn dịch mạnh mẽ. Chỉ bằng cách này, lời hứa của nó về sự công bằng cho tất cả những người tham gia mới có thể được thực hiện.