1.QCP Capital: Поскольку экономический рост в США замедляется и возникает инфляционное давление, фискальная политика может стать основной движущей силой крипторынка.

ВВП США вырос на 1,6% в первом квартале, что ниже ожиданий в 2,5%, в то время как базовый индекс PCE составил 2,8% в год, превысив ожидания в 2,6%, что указывает на замедление экономического роста и инфляционное давление. Рынки сейчас приспосабливаются к ожиданиям того, что в 2024 году может быть только одно снижение ставок, что резко отличается от семи, ожидаемых в начале года. Фискальная политика может превзойти денежно-кредитную политику и стать ключевым фактором, определяющим рыночную ликвидность и эффективность активов. В частности, потенциальное использование почти $1 трлн активов на Генеральном счете Казначейства США (TGA), а также предстоящие ежеквартальные объявления о рефинансировании, вероятно, станут ключевыми факторами бычьего оптимизма на рынке ближе к концу года.

По словам Мин Пао, China Asset Management, Harvest International и Boshi Fund, три крупнейшие китайские фондовые компании, 23 апреля получили одобрение Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга на создание по одному спотовому ETF на Биткойн и Ethereum и будут котироваться на бирже. 30 апреля. Согласно сводке продуктов, ChinaAMC ETF имеет самый высокий коэффициент расходов за весь год - 1,99%, что частично отражает то, что банк приобрел страховку на сумму 1 миллиард долларов США для соответствующих активов; коэффициент расходов за весь год для ETF Harvest и Bosera равен 1; % и 0,85% соответственно, что по-прежнему в целом выше, чем у ETF США.

1. Фонд Starknet заявил, что перевыпустит раздачи STRK трем категориям пользователей.

Фонд Starknet заявил, что он перевыпустит раздачу STRK для трех типов пользователей, включая участников пула, пользователей StarkEx, которых ошибочно принимают за пользователей VeVe, и пользователей VeVe. Что касается пуловых стейкеров, фонд заявил, что изначально он намеревался распространять STRK среди квалифицированных стейкеров через протоколы ставок, используемые пользователями, но многие протоколы ставок не смогли выполнить поставленные задачи. В настоящее время поддерживаются следующие протоколы или объекты: Lido, Rocket Pool, BloxStakeing. , SharedStake, Stakefish, Consensys и Ankr Stake. Соответствующие критериям получатели смогут запросить свой STRK напрямую через URL-адрес «Положения».

Ву сказал, что ему сообщили, что кредитор FTX Сунил Кавури заявил в твиттере, что S&C может предложить план FTX, который включает в себя следующие условия: освобождение от любого преступления, привлечение к ответственности Джона Рэя; В нем говорилось, что Джон Рэй не был жертвой, но направил в SBF заявление о последствиях для жертвы, которое было наполнено дезинформацией и даже ложью. FTX не только не способствовал восстановлению экономики, но и намеренно разрушил стоимость кредиторов, которые понесли убытки в размере более 10 миллиардов долларов. Когда он возглавил FTX, у генерального директора было 105 биткойнов, но о примерно 55 миллионах Соланы не упоминалось. Криптовалюта FTX не находится внутри FTX из-за бэкдора Alameda, связанного с переводом средств SBF. Он будет на 100% против любого плана, как и кредиторы FTX.

钱包是区块链的入口，不管是交易所，还是去中心化的应用，钱包都做为一个基础的功能而存在；我们都知道，钱包分为中心化钱包，去中心化钱包(含 AA 钱包和社交恢复钱包)，硬件钱包和托管钱包(包含多签钱包和 MPC 钱包)；四种钱包的区别主要是私钥的管理方式不一样。   中心化钱包钱包一般供给交易所使用，将完整的私钥加密之后管理在中心化的环境中，常见的管理方式有 TEE, KMS 和 CloadHSM。   去中心化钱包私钥加密之后存储在用户设备中，一般钱包私钥丢失无法找回。社交恢复钱包分为两种，密钥分片备份和守护者恢复，密钥分片技术是将用户的私钥使用门限共享秘密算法将私钥分成 N 片加密之后分发给不同的朋友存储到设备中，一旦密钥丢失，通过社交加验证的方式从朋友哪里获取 M 个密钥分片，使用 N-M(密钥拆分成 N 分，拿大其中 M 份可以恢复出完整的密钥) 逆门限共享秘密算法恢复出完整的私钥。守护者社交恢复主要是针对 EVM 系列的社交恢复钱包，由一个合约来管理整个钱包，一旦密钥丢失，发起社交恢复，由多个守护者签名一笔交易进行钱包合约的私钥替换，完成恢复的过程。   硬件钱包主要是把私钥管理在离线的硬件设备中，在硬件设备中集成钱包签名算法。   托管钱包有两种，团队资金共管钱包，一般使用多签钱包；EVM 链比较成熟的方案是 gnosis 多签，其他链还是使用多签算法实现；企业资管一般使用 MPC 钱包，MPC 是资管解决方案里面用得最多的密码学算法，运行 N 个 MPC 节点，节点之间通过多轮交互之后生成密钥片，节点与节点之间互相不知道对方生成的密钥片是什么，当需要发交易时，只需要其中 M 个节点签名交易就有效。   上面说了这么多，如果想找一份还不错的钱包开发的工作，您应该掌握哪些知识呢？我们将在下面做详细的探讨。   1.密码学算法基础 公钥密码学基础 DES 算法深入 RSA, GPG, ECDSA 和 EDDSA 算法深入 BLS 算法深入 单向函数算法深入 门限共享密码算法深入 MPC 算法深入
2. 通信协议 蓝牙通信协议 串口通信协议 NFC 通信协议 P2P 通信协议
3. 离线签名(含硬件钱包) 主流公链的交易签名前后数据组织编码细节与代码实现 Tee,  Kms 和 CloadHSM 等集成环境的密钥对生成和签名调度 通过各种通信协议调度硬件生成密钥对和交易签名等
4. 中心化钱包 主流公链 RPC 接口，能快速组织接口扫链支持钱包出入金 充值，提现，归集，热转冷，冷转热和链路风控等钱包业务流程
5. 去中心化钱包(含硬件钱包) 熟悉 BIP 协议簇 能快速组织主流公链 RPC 接口支持钱包转账，交易记录等 钱包和主流 Dapp 交互过程开发(Dapp 浏览器)
6. 托管钱包 Gnosis Safe 多签钱包流程 MPC 底层算法实现机制 使用 MPC 开发托管钱包
7. 推荐学习社区 The web3: https://github.com/the-web3 密码学教程：https://github.com/the-web3/cryptography… 钱包教程：https://github.com/the-web3/blockchain-wallet…

作者 | 登链社区

Rollups 是处理链下执行的区块链扩展解决方案。随着比特币层日益受欢迎，开发人员现在正在努力将 Rollups 引入比特币。让我们更仔细地看看今天的比特币 Rollup 景观。

比特币可扩展性问题

比特币在某些方面表现出色。例如，它擅长以分散的、防篡改的方式存储数据，并且擅长解决拜占庭将军问题。
 
但比特币在很多方面表现不佳。例如，比特币不擅长一次性存储大量数据。事实证明，当你在分散网络节点上复制数据库时，网络会变得越来越难以控制，网络和数据库越大，情况就会变得越糟。
 
这导致了有限的区块空间和有限的吞吐量。每个比特币区块的最大大小为 4MB，比特币以每秒约 7 笔交易的吞吐量而闻名。这使得区块空间变得昂贵。例如，今年 1 月，一名用户花费了 64,000 美元来铭刻仅有 9MB 的数据在比特币上。
 
有限的区块空间和吞吐量在数千人使用比特币时是可以接受的——大多数情况下，人们并不会花费 64,000 美元来使用比特币——但如果你想要将比特币扩展到支持数十亿用户，那么以当前状态的比特币是无法实现的。

什么是 Rollup？

Rollups 是解决这一可扩展性问题的一种方法，其背后的思想很简单：如果你将执行链下并将链下交易捆绑（或 Roll up）成批次，然后一次性将这些批次发布到链上，会发生什么？
 
这大大减少了需要在链上存储的数据量，使得这些交易更便宜，使整个网络更具可扩展性。
 
然而，事情并不是那么简单。Rollups 只是解决可扩展性问题的一种方法，与其他设计（如侧链和状态通道）一样。Rollups 通常与独立侧链不同之处在于，Rollups 将数据可用性推到 L1，而这对于侧链并非必需。Rollups 和侧链与状态通道的不同之处在于，状态通道不是完整的区块链：它们没有全局状态，这意味着没有智能合约。每个单独的通道是私有的，只有在通道关闭后，更新的状态才会回到 L1。
 
与任何扩展解决方案一样，Rollups 伴随着一系列权衡。Rollups 的主要挑战在于验证发布到 L1 区块链的交易批次是否准确。如果数据不完全在链上，你如何相信它呢？
 
有几种设计方法可以回答这个问题。

有效性Rollups 与乐观 Rollups

在看待 Rollups 的实现时，目前有两种主要变体受到市场青睐：有效性Rollups 和乐观 Rollups。
 
在有效性 Rollup中，用户在链下（在 Rollup 上）执行一堆交易，然后一旦交易被处理，有效性证明将提交到 L1。这个有效性证明总结了这些交易如何改变了区块链的状态。这个证明会自动验证，并且任何人都可以对其进行审计和验证。由于其性质，有效性 Rollups 可以防止无效交易。
 
在乐观 Rollup中，用户在链下（在 Rollup 上）执行一堆交易，然后这些交易被处理并批量提交到 L1。在这种构造中，L1 假设这些交易是有效的（一种乐观的看法），只有在受到质疑时才会被证明无效。乐观 Rollups 通过让诚实用户在指定时间窗口内提交欺诈证明来挑战交易结果。由于其性质，乐观 Rollups 允许无效交易。
 
这两种不同的设计方法有许多影响。首先，有效性 Rollups 被认为是最佳的，并且具有较少的信任假设，但从技术上来说，它们要难得多。有效性 Rollups 是一项前沿创新领域，在 以太坊 zkRollup 中已经受到关注。
 
另一方面，乐观 Rollups 更容易实现，但它们有额外的信任假设。鉴于用户可以在一定时间窗口内挑战交易，这意味着提款时间更长，影响了用户体验。

数据可用性和结算

Rollup 设计的另一个重要变体涉及数据可用性和结算。这两个概念描述了 Rollup 在 L1 上存储信息的方式和程度。
 
数据可用性（DA）

数据可用性被定义为任何网络参与者（节点）独立验证一个区块是否有效的能力。当一个 Rollup 项目声称使用比特币进行“数据可用性”时，他们是在说 Rollup 在比特币上存储了足够的信息，以便任何人都可以独立验证 Rollup 处理的区块是否有效。
 
另一种描述方法是，你可以仅通过查看比特币上的信息来重建 L2 的状态（在这种情况下是 Rollup）。值得注意的是，有几种数据可用性的方法，从完全链上到完全链下等各种方式。
 
这也是 Rollups 与侧链不同的另一方面。例如，Stacks 区块链采取了不同的方法。在 Stacks 下，区块哈希存储在比特币 L1 上，这意味着任何比特币 L1 上的人都可以验证最新的 Stacks 区块是否有效。然而，在比特币上没有足够的信息来重建 Stacks 的链状态。我们认为这种数据可用性水平并不是必要的，甚至不是比特币优质区块空间的良好利用，因为只要 Stacks 网络中有任何价值，Stacks 矿工都将维护 Stacks 网络的副本（数据）。
 
结算

结算指的是交易何时被确定为有效的过程。例如，一些 Rollup 设计使用智能合约作为回到 L1 的桥梁。这个合约用于处理和生成链下 Rollup 交易的证明，L1 区块链用于共识、结算和数据可用性。在这种设计中，合约是真相的来源，所有验证都在 L1 上进行，这个合约作为链下 Rollup 的桥梁。
 
其他设计采用主权方法，其中主权 Rollup使用 L1 区块链进行数据可用性，而不是结算。这意味着 Rollup 节点在 Rollup 上排序和结算交易，只有数据在 L1 链上可用。主权 Rollups 在设计上更接近侧链，唯一的区别是并非所有侧链都使用 L1 进行完整的数据可用性。
 
由于这些设计差异，1）主权 Rollups 相对于乐观和有效性 Rollups 具有较小的链上印记（使它们更便宜使用），2）主权 Rollups 可以独立于 L1 链运行（使它们模块化），3）主权 Rollups 不像其他 Rollup 设计那样继承 L1 的安全性（这并不是一件坏事，但它确实引入了不同的信任假设）。

Rollup 的发展现状

在过去几年中，Rollup 的概念变得越来越受欢迎。值得注意的是，以太坊已经采用了 Rollup 架构，并引领了行业的发展。以太坊的 Rollup 网络，如 Arbitrum、Optimism、Loopring、Starknet 和 Polygon 都受到了强烈的认可，并为繁荣的以太坊生态铺平了道路。其他生态系统已经注意到这一点，现在也在努力将 Rollup 引入不同的 L1，包括比特币。
 
什么是比特币 Rollup？

比特币 Rollup 是比特币区块链的扩容解决方案，它将链下交易捆绑在一起，并将其发布到比特币 L1 以进行结算。比特币 Rollup 可能是将比特币扩展到数十亿用户的手段，但它们仍处于研究和早期开发阶段。
 
以太坊 Rollup 和比特币 Rollup 之间的一个关键区别是，以太坊 Rollup 在以太坊 L1 上拥有虚拟机的优势。这意味着大多数以太坊上的 Rollup 使用以太坊区块链作为数据可用性层和共识层（这意味着 Rollup 交易的有效性是由在以太坊 L1 上运行的逻辑决定的）。
 
正如 Hiro 的主席 Muneeb Ali 所说，今天的比特币 Rollup 需要一个可信的设置，因为比特币上没有虚拟机。这意味着比特币 L1 无法解释 Rollup 证明的有效性。比特币上的 Rollup 项目已经以尽可能最小化信任的方式开发出了聪明的方法。
 
在比特币上构建是非常困难的，但有许多项目正在进行。一些人认为“真正的比特币 Rollup”在没有对比特币核心进行软分叉的情况下是不可能的，从而实现了在 L1 上验证 Rollup 证明所需的操作码。
 
对于今天存在的项目，更准确地描述这些项目可能是 BitVM Rollup，其中 BitVM 用于验证证明。无论如何，比特币 Rollup 激发了比特币构建者的想象力，并激发了许多团队更加深入地研究比特币层面。
 
比特币 Rollup 格局

这个列表远非全面，但让我们看看一些为比特币 Rollup 做出贡献的团队。
 
按字母顺序排列：
 
比特虚拟机

BitVM 是一个于 2023 年 10 月发布的 R&D 项目，由 ZeroSync 团队的 Robin Linus 撰写的白皮书推出。BitVM 不是比特币 Rollup，而是一种方法，可以在不需要对比特币本身进行任何更改的情况下，将表达逻辑直接引入比特币。这种逻辑可以用于构建 Rollup，也可以用于一系列其他用例。
 
BitVM 的核心思想是将计算转移到链下，并使用链上欺诈证明机制。比特币脚本非常简单，因此要运行更高级的程序，你需要将它们运行在链下，并以某种方式证明计算是正确的。
 
为了验证计算，BitVM 使用了类似于乐观 Rollup 的方案：一个声明者（在链下执行计算的人）对计算结果提出主张。如果这一主张受到质疑，验证者可以在比特币区块链上对其进行挑战。在这种方案中，比特币区块链仅用于争议解决。
 
BitVM 在比特币社区中引起了很多兴奋，原因是它极大地减少了构建比特币层面所涉及的信任假设。大多数现有的比特币层面方法都假设存在“诚实的多数派”来防止所谓的 51% 攻击。BitVM 引入了“诚实的少数派”模型，这意味着只要有一个参与者是诚实的，你就可以防止恶意行为者破坏系统。
 
BitVM 可以整合到许多现有的比特币层面中，不仅仅是 Rollup，还可以为这些层面带来更多功能和去中心化。目前尚无主网时间表，但许多开发人员正在积极开发该协议。
 
鲍勃

BOB（Build on Bitcoin 的缩写）是一个具有 EVM 兼容性的比特币 L2。BOB 采用 Rollup 设计，使其能够连接到以太坊，同时由比特币进行安全保障。BOB 起源于 Interlay 生态系统，后者又起源于 Polkadot 和 Cosmos。Interlay 于 2022 年 8 月推出了 iBTC，一个最小信任的比特币锚定。
 
BOB 的目标不仅是支持比特币锚定，还包括 Ordinals、Lighting 和其他用于比特币 DeFi 的构建模块。Bob 正在使用 Optimism Stack，包括 RiscZero 正在进行的 ZK 工作，并且长期希望通过 ZK 验证器直接在比特币 L1 上结算。在中期，他们正在研究在比特币 L1 上使用类似 BitVM 的机制的乐观 Rollup 设计，以实现链上欺诈证明。BOB 目前在公共测试网上。

柑橘属

Citrea 是由 Chainway 开发的新的比特币乐观主权 Rollup，于 2024 年 2 月刚刚宣布。根据有限的文档，该协议计划直接在比特币上铭刻状态变化的证明，这将允许任何拥有比特币节点的人验证 Citrea 并仅使用比特币 L1 检索整个 Rollup 状态。
 
该项目计划使用 BitVM 作为结算层，在比特币 L1 上验证证明。作为一个主权 Rollup，Citrea 打算利用比特币进行数据可用性（ 请查看此处的 GitHub 存储库），并且没有单独的矿工网络或代币。重要的是，Citrea 是与 EVM 兼容的，开发人员可以在使用 Chainway 构建时使用以太坊工具，这使得开发人员可以轻松地将以太坊生态系统的一些创新移植到比特币上。

君主

BitcoinOS 是 Sovryn 的一个新项目，Sovryn 是一个于 2019 年推出的以 Rootstock 为背景的 DeFi 社区。Sovryn 应用程序实现了非托管、无权限的交换、交易、借贷、流动性挖矿等功能。Sovryn 正在利用 DeFi 专业知识构建 BitcoinOS，该项目将实现“一系列使用相同模块化部件的 Rollup 的超级链”。
 
他们的愿景是创建一个 Rollup 网络，其中每个 Rollup 都可以拥有自己的执行环境，同时与其他 Rollup 保持互操作性。该设计使用了一个共享的压缩、聚合和结算层（称为 CASTL），允许任何 Rollup 上的应用与另一个 Rollup 上的应用兼容，从而创造跨 Rollup 的流动性。BitcoinOS 目前正在开发中，测试网计划于 2024 年第三季度推出。BitcoinOS 希望在 2024 年第四季度不久后推出主网。
 
卷轴套件

Rollkit 于 2023 年 2 月推出，作为主权 Rollup 的模块化框架，该项目由 Celestia 团队开发，这是一个专门从事数据可用性解决方案的模块化 EVM 区块链。推出后不久，Rollkit 宣布支持比特币。
 
该设计使用比特币进行共识和数据可用性，并通过 Taproot 交易存储数据，同时在链下处理执行。使用这种模型，团队能够在比特币测试网上运行 EVM 作为主权 Rollup 的演示。根据 Rollkit 的网站，比特币支持尚未准备就绪，此集成仅应用于实验和研究。
 
零同步

ZeroSync 正在积极研究比特币的零知识证明系统。虽然该项目尚未宣布推出 Rollup 的计划，但他们的研究可能为有效性 Rollup、无信任双向锚定或完全私密交易铺平道路。到目前为止，他们正在研究三种类型的证明，前两种已成功进行了原型设计。按照复杂性递增的顺序，这些证明是：

·一个头部链证明，验证比特币区块头、难度调整和工作证明。这个证明简单、轻量且计算成本低。

·一个“假定有效”状态证明，验证所有比特币共识规则，除了交易签名（见证数据被假定为有效）。

·一个完整状态证明，验证所有比特币共识规则，包括所有见证数据。这是 ZeroSync 正在研究的最复杂的证明，他们尚未进行原型设计。

这些证明可以帮助构建者立即同步比特币的链状态，并为比特币启用 zk-proof 轻客户端，这将使用户能够在更轻的软件上运行完整的比特币节点，甚至可能是手机。随着时间的推移，ZeroSync 计划将 ZKP 验证器整合到比特币 L1 中。
 
ZeroSync 是使用 StarkWare 的 Cairo 编程语言构建的，这是以太坊 Rollup 研究渗透到比特币 Rollup 中的另一个例子。StarkWare 是一家在以太坊生态系统中开发零知识技术的公司，ZeroSync 是第一个在 EVM 世界之外使用 Cairo 的项目。
 
结论

比特币 Rollup 领域的创新并未在本文中完全涵盖。比特币生态系统发展迅速，很难跟上，我想在 6 个月后会回来更新这篇文章，因为比特币 Rollup 的格局将完全不同。

吴说获悉，Thor Hartvigsen 统计了今年以来主要新发行的代币的市值与 FDV，其中 JUP ENA ONDO W 市值排名前四，市值超过 10 亿美金；ENA 与 STRK FDV 超过 100 亿美金；此外市值与 FDV 较大的还包括大量币安 IEO 的代币。Thor Hartvigsen 指出未来要维持这个市值要面临大量的抛压，因为 FDV 大但流通率较低；此外还有大量代币将要上市，包括模块化、跨链桥、LRTs、EigenLayer、L1/L2/L3、Perp DEXes 等。

编辑 | defioasis

本期主持人是吴说分析师 defioasis，嘉宾为原 BitMEX 分析师、吴说英文播客主播 尚Shang @lasertheend；链上分析师、吴说顾问“做表人小郭” @sankin_eth。

声明：本文不提供任何财务建议，请读者严格遵守所在地法律法规，受访者观点不代表吴说与采访者的观点，请读者清晰分辨。

小宇宙收听

https://www.xiaoyuzhoufm.com/episodes/6622a510c3e09d8f3734f29a

Youtube 收听

https://youtu.be/wNEu4vHVhCU

主持人：Ethena 最初的灵感源于 BitMEX 创始人 Arthur Hayes，其致力于创建一个由衍生品支持的稳定币。简单来说，Ethena 通过持有等量的 staked ETH（即 LST）和 ETH 永续合约空头头寸来消除基础担保资产的价格不稳定以构建稳定币，即 USDe。这实际上创建了一个 Delta 中性的 CDP，持有质押的 USDe（sUSDe）的收益率实际上即来自于基差交易。持有现货，做空期货的资产组合也被称作“期现套利”，目前 USDe 收益率大概是 17%。

对于稳定币来说，这个收益非常高，因为其实目前美国活期的基准收益率大概是 4% 左右。这不免让人想起了当年的 UST，当时 Anchor UST 的收益率达到了 20%。但最后结果大家都知道，坐拥上百亿市值的 LUNA 在一天之内轰然倒塌，UST 也成为废纸。 当然，Ethena USDe 的机制和 LUNA/UST 还是有非常大的不同。

Ethena USDe 的结局是否会像 UST 一样脱钩

尚：USDe 和 UST 有很大的不同，我的答案是不会。大家可能不太清楚在币圈的资金成本有多高。Ethena 这么高的收益的背后其实并不是指稳定币可持续的，可以说币圈的资金成本是不可持续的。 我的答案是，Ethena 有自己的一些风险，但这些风险相对于它的收益来说，我觉得是合理的。

老郭：我的结论是会。因为所有锚定美元的稳定币多多少少都带有一些风险，只是这些风险会在什么样的情况下大幅暴露。包括在 2019 年，USDT 的发行商 Tether 也产生是否有一些问题的疑问。当时 USDT 场外的报价也跌到 $0.8、$0.7。 就我认为，所有的美元稳定币，无论是算法、抵押，或者像 USDT 映射的关系，都存在脱锚的风险。我们不能脱离脱锚的风险去谈一个稳定币是否能健康地成长，因为我们需要它稳定，需要它 1:1 兑换成美元。所以它最大的风险，一切的风险都会归咎于脱锚这件事情上。

尚：Ethena 是一个需要和 Tether 去讨论的稳定币，而不是像 LUNA 一样去讨论的稳定币。

USDe 脱钩的点可能在哪里

老郭：我认为 Ethena 在暴露风险的这件事情上只是时间问题，但是不妨碍我们现在去参与它。包括我现在也在参与一些 Ethena 的玩法，还是挺有意思的。但是我想聊会脱钩的点，是希望把它可能会产生问题的点警示给大家。无论大家是投资 Ethena，还是投资 ENA 这个币，还是做 USDe 美元理财，它都可能会产生一些风险。

首先，Ethena 官方文档里已经把这些风险提示的很明显，这是很难得的。官方的说法，大概是有 5 种风险，分别是资金风险、爆仓风险、保管风险、交易所失败风险和附带风险。前四个风险，都是与中心化交易所有关。Ethena 所有的收益来源，或者说稳定币大部分的产品，是在交易所里。我们先讲这四个风险。

第一个风险是资金风险。Ethena 的收益来源是通过永续合约的资金费率。资金费率是合约的场景，它会有一个天然的默认值，对于空头的仓位会有万分之一的基准值。那当现货价格和合约价格产生脱钩的时候，它会通过这个基准值的调整去进行多空仓位的平衡。所以大部分时间，作为空头仓位的资金费率是能赚钱的。简单点讲，当牛市涨的越高的时候，资金费率越多；当熊市或者暴跌发生时，这个资金费率是一个负值，这个时候空头仓位就需要向多头仓位支付利息。那这样的话，Ethena 的收益除了零收益外，还要去支付这些利息。当然，官方也提示了会有一些对冲之类的。这个点从长期来说，包括 312、519 都短暂地在 30 天内或者 15 天内出现资金费率为负的时候。

第二个风险是爆仓风险。因为平衡的仓位是可能会出现一些状况的。它是用 ETH 的资产去做抵押，然后开空交易所的空头。这里的问题是在于哪里呢？很多人说，一倍空单不会爆仓。对，但这是在币本位永续情况下。其实它不会爆仓的逻辑是，在币本位永续它可以通过币本位的保证金来保证在上涨的时候，保证金对美元价格的平衡。不过，目前 Ethena 使用的方式，我们不能直接看到它在交易所的仓位，以及文档里讲它可能是混合了 ETHUSDT 永续空头。当我们用现货去开空 USDT 永续的时候，在极端的行情下就会产生风险。

这两个都是关于策略交易的风险。后面的保管风险和交易所失败风险其实都不是我们传统所讲交易所 Rug 的风险。我们原来都觉得很多交易所都是大而不倒，而 FTX 的失败我们就看到交易所的风险不是说不存在，而是我们贪图方便和手续费低去使用这样的托管方式去做加密货币的交易。那为什么这里要分成两个风险？是因为 Ethena 使用了一种方法，并没有把真正的资产存在交易所上，而是存在第三方的托管商。托管商向交易所提供了一些证明，让其在交易所能使用托管商提出证明的资金去做交易。这里就使用了第三方来削弱交易所本身的一些风险。当然，作为一个第三方托管商，托管商本身也有一个托管方案的风险。

最后一个风险是，Ethena 使用了一个方法来创造更多的利息，即把 ETH 换成了 Lido stETH。这里也产生了一种风险，Lido 本身 stETH 脱钩和 Lido 的节点质押风险，比如节点大幅掉线，导致节点收益利润被扣，或者 Lido 本身的存款合约产生了漏洞被黑客盗走。

这五个风险综合来讲，风险点还是挺多的。很多风险在过去是有例子发生过的。所以我认为 Ethena 的未来或者整个的发展生涯中有可能会产生风险的点是比较显而易见的。

在剖析的这些风险中，未来 USDe 可能面对的最大最大的一个风险是什么

老郭：我认为最大的风险应该是来源于行情的剧烈波动。在我心中最可能发生的一个点是，行情的剧烈波动，导致它现货多头仓位和合约仓位产生不平衡所面临的挤压。但我也认为它也不会像 UST 那样完全脱锚，完全归零，而是部分脱锚。就目前这几个风险来说，都有一些方法对冲，比如说放多个交易所，放多个托管商。最后的解决不会像 LUNA 那样完全地归零，但会产生大量脱锚之后，大家对这个品种会丧失信息，使它的份额越来越小，以及包括收益率也不会有那么高。目前大部分参与除了 USDe 本身的收益率，大家参与其中其实为了挖 ENA。

尚怎么看待老郭所说的这些风险

尚：我觉得脱钩分两种，一种是 LUNA/UST 那种，脱了之后就不会回去的脱钩。我觉得 USDe 是不会像 LUNA 那样地脱钩。我也完全认同老郭上述所说的风险。我说 USDe 不会脱钩，是想表达的是，它不是在 Crypto 当中独立的一种风险，它也会随着 Crypto 市场整体去表现。当然我也不是说 USDe 特别特别好这个意思。

USDe 或者说它背后的机制是和整个 Crypto 加密系统是直接相关的。如果 USDe 出问题，那可能是整个行业都出现了问题。它不是因为 USDe 出问题，而导致整个加密系统出现问题。即如果 USDe 出现很大的问题，那它的前提是，整个加密系统或者中心化交易所出现了问题，或者 restake 这类 staked ETH 出现问题，这些都是对整个加密行业是非常非常致命的。

USDe 是比较 Crypto Native 的原生稳定币，它不是靠任何很传统金融很银行相关的系统。一定程度上，它也是相对一件比较好的事情。像 Tether 和 Circle，它们可能会被大的中心化银行去制裁，但是 Ethena 就不会，因为它所有的风险都是在加密系统当中。

当然我也同意老郭刚才所说的风险。Ethena 的机制是一个很简单的基差交易，做多现货做空期货，这也是我们自己也能去做的，并不是特别特别难的事情。风险固然存在，比如说 Pendle PT 收益率是 60%-70%，但 70% APY 是值得去参与的。如果未来资金费率越来越低，熊市来了，Ethena 的结果也不会归零，而是像我们自己做的交易那样，去关掉那些输钱的仓位，这也意味着一些滑点的成本和资金费用，但整体来说是可控的。它可能会脱钩到 $0.95 或 $0.9，但它的仓位价值仍然是存在的，除非整个行业有致命的打击，比如说中心化交易所出问题，或者 staked ETH 出问题。

比如说 USDe 真地脱钩到 $0.95 或 $0.9，并认为它最早会回锚，那你会考虑去抄底，或者跌到一个什么程度会考虑抄底，以期待获得回锚的收益

尚：有一个很重要的前提是未来的期待，这些金融上所有的资金成本都是对于大家的期待来说。如果我会觉得我还看好这个市场未来会涨，自然而然地未来的资金成本会越来越高。永续期货归根结底是加杠杆的成本，加杠杆的人越多，资金成本就会越来越高，这是在需求方面。另外，还有思考的是供给方。现在我认为 Ethena 抓到了一个特别好的机会，很多中心化的大的传统金融机构他们越来越不敢碰 Crypto。但是这种在传统金融不赚钱的策略可以在 Crypto 赚的特别多，比如传统金融的黄金期货的基差交易就没有人会聊这件事情。在 Crypto中，这种很简单的基差交易就能赚很多的钱。如果未来有很多传统金融机构通过自己的资金去压低这些利率，也会对 Ethena 的未来有很大的影响。

总而来说，（如果脱钩），抄底也不是特别好的策略。不管是多有信心，它的收益风险比并不对称。无论是有 10% 还是 90% 的概率都不应该做，因为最后最多只能赚 10%，但能亏的却是 100%。

Ethena 关于 Crypto Native 稳定币的命题

老郭：尚提到 Ethena 的一个命题，做 Crypto 做原生稳定币。我认为 Ethena 相对于过去做 Aave、MakerDAO，包括是做 USDT，甚至更早的算法稳定币来看，是一个更新的探索和更新的方法。这个方法本身也存在一些问题，它叫加密货币的原生稳定币，但是我们发现它的收益率也好，平衡也好，稳定也好，都是来源于相对于非透明非公开、在一个中心化的情况下产生。它的透明性跟整个加密原生属性是有违背的。所以真的从 Crypto Native 这个点来打这个 solgan，从我的角度来讲，是不会太被这个点所吸引。从 Ethena 的投资方来看，也都是比较大的中心化交易所。比较吸引我的点是，Hayes 通过刷脸，把这些人汇聚起来，把资金放在里面。当然他也不会讲这是一个中心化稳定币，那这样不会有人来买它的治理代币。

尚：我觉得不是因为他要去这些中心化地方，而是因为大部分持仓量、开仓都是在中心化交易所，所以不得不去中心化去开仓。想赚这些钱的话，最大的体量都是在中心化交易所。也不是说只能在中心化交易所上去做，一定程度上是不得已。这是一笔很大的钱，这不是什么 Meme，对于任何一个稍微有点金融知识的人都可以做这样的交易，技术门槛很低。我相信未来大家都去去中心化链上交易所交易，他们也会把这些空单移交到去中心化交易。

合约市场容量对 Ethena 的限制问题

老郭：我认为这个问题有点庸人自扰。首先 USDe 的生成也是有一个相对中心化的方式去管理。普通用户去买 USDe，他不能通过 USDT 或者 USDC 去生成，只能通过一些流动性池去换出来。它是有一个白名单机制允许某些特殊的地址直接从 USDT 等生成，而不是通过流动性池去购买。第二个它的合约是有总上限开关，去限制 USDe 总发行量。通过总发行量的限制去避免资金崩坏。

现在合约市场有几百亿，未来怎么做 1 千亿、上千亿，那我觉得这个问题有点庸人自扰的点是什么呢。如果真的 USDe 能做到 100 亿、1,000 亿的时候，那整个合约市场的繁荣不止是现在这么小。现在 USDe 20 多亿的市值，相比于 Tether 近千亿的市值确实是小，但也没有说它的愿景是在合约市场只有 300 亿的时候去发行 500 亿、1,000 亿，它也没有这样说，还是相对克制的状态去做。这就有点像还没到那个时候，就开始担心怎么样怎么样。我觉得这个担心有点过于忧势的视觉了。

尚：我和 Founder 在英文播客中有提到过这个问题。到最后我们想没有必要把 USDe 当成去 Tether 去比，因为 Tether 是赚太多太多的钱了。Ethena 的项目方和 ENA 的持有者他们所能赚到的钱也足够了。所以我觉得它的上限不会去影响它的成功。像现在一样，它也是一个非常成功的产品了。在我眼里，我不会把 USDe 当成是稳定币去看，会当成一个理财产品去看，这是一个很懒的 DeFi Farmer 或者有一定金融背景但不想去管理这些收益率或者基差交易的风险，那他会去买 Ethena 去 stake。刚才所讨论的这些风险值得 ENA 补贴。我会觉得它会有上升的天花板，但是没办法去思考这么长远的这些我们所不能控制的问题。到最后它也不会有特别大的脱钩风险，如果整个加密系统维持稳定的状态。

最差的情况是，Ethena 把市场上所有的资金费率都吃光了，可能未来期货交易只有 5% 或者 10%，甚至不好的时候是负的。在这种情况下，我们就把钱拿回来，项目方就把所有的仓位都关掉，这个过程中可能会产生一定的损耗，那这也是值得的。就算这个项目和代币不能达到太高的高度，那其实也算是一个很成功的项目了。

另外也不是说，遇到天花板了，我们的钱就卡在那了，我们还是可以赎回来的，在此前之前还是可以赚到钱的，最终的损耗最多 5%或 10%。

持有现货同时做空等量头寸捕获 delta 中性的 USDe 这类型的稳定币，有什么契合的使用场景

尚：它最大的用途是拉高了所有稳定币的基础收益。如果从理财产品来看的话，对 DeFi 感兴趣的话，会去做一件很自然的事情，以更低的利率去加普通 USD 的杠杆，比如说 10%，然后用这 10% 的成本去买 USDe，USDe 有 70% 的年化，那这中间就赚到了 60%。如果把 USDe 转到 Mantle，对于 Mantle 的好处就特别大，那它上面的稳定币就会有更大的借贷需求。这是我看到的 USDe 对整个行业的帮助。它把基差代币化了，从中可以让勤劳的人和不勤劳的人都能享受到更好的收益，也让整个市场的竞争成本变得更合理。

老郭：尚讲了一个很启发我的一个点。我之前去思考 USDe 的时候是把它当成稳定币去思考，其实真的应该把它当成是一个 DeFi 策略或者收益池去思考，那它的整个逻辑就不一样了。想比于很多 DeFi 产品，我认为，Ethena 的风险是小的多的多。然后，我认为 USDe 产生了一个新的点在于，变成了所谓意义上的金铲子，像我们之前讲的 Pendle 和 Mantle，通过一些合作方式，通过 USDe 去挖掘其他一些平台的平台币，比如说 Mantle 未来也会对 USDe的提供商去做一些积分或更多的激励。所以把 USDe 当成是一个金铲子，或者 DeFi 收益池来看，我认为它的价值和风险的对比是比较有意思的。

当下 Ethena ENA 是否值得投资

老郭：我们现在对 Ethena 的投资策略主要分为两种，一种是买 USDe，一种是买 ENA。ENA 的全流通市值是比较夸张的，接近 180 亿美元。我之前对所有 DeFi 产品会有一个很简单粗暴的估值方法，用 FDV/TVL。目前大部分市场上市值比较合理的比值大概都在 2 左右。目前 ENA 是 7–8 了，比较高估的状态。但同时 ENA 也有大量的锁仓机制，目前流通在市面上的 ENA 只有 10% 左右。从投资的性价比角度上来看，如果有一点点的 DeFi 知识或者链上经验来看，都应该用 USDe 去挖 ENA，而不是直接在交易所买 ENA 去等待他的上涨，因为它直接上涨的空间不一定特别高。直接拥有 USDe 可以去做各种各样的组合，它本身的收益和稳定的赔率相对于比 ENA 来说会更合适。我认为不要在交易所里买 ENA，而是通过一些链上操作去获取去挖 ENA，相当于用一个很低的成本去获取 ENA，虽然它的体量会根据 USDe 持有量去看待。

尚： 我同意老郭所说的 FDV/TVL 的方法。根据这个方法，我去看了一下其他的一些项目，发现这确实是一个比较好的、从长远来看是被低估还是高估。像 AAVE 是十几亿的 FDV，如果我没有记错的话，那 Ethena ENA 是 AAVE 的八倍十倍，这就非常夸张。

我觉得两点吧。第一点是 ENA 现在的估值相当于它的护城河来说不是特别高。这些事情并不是我们自己不能做，如果不是为了 ENA 代币的话，我们自己都可以去做这笔交易，因为它非常非常简单。 其实我在大跌之前也做了一笔这样的交易。假设有 5 万美元，花了 2.5 万美元买 ETH，把 ETH 转化成 Renzo 的 ezETH，然后把 ezETH 去 Arbitrum Pendle 卖掉，铸造成 PT，75 天到期。在这 75 天我可以去赚取 10% 的收益。剩下的 2.5 万美元去 Binance 的期货平台，去赚 20% 的基差。这样算下来大概可以有 40% 多的年化。这就比现在直接在 Ethena 上质押 USDe 的利率高很多。如果用这个基础去算一下，大家多期待 ENA 的估值的话，我感觉大家的期待已经特别特别高了，我不觉得它的未来还能高多少。第一期 ENA 空投我也参与了，大家都赚疯了，不敢相信能空投这么多。第一波这么造富，那第二波第三波来买单的人会越来越少，大家都会想着去挖 ENA。现在 USDe 已经 20 多亿，大家可能会想这个盘子可能已经支撑不住这么多的卖压，最后大家都不买 ENA，去买 USDe 而去卖 ENA。

最近大跌，我认为也是市场上有太多新的项目了，市场的资金根本承接不住这么多的流动性。发的项目越来越多，就可能每个项目留下来的流动性就会越来越小，因为盘子到最后，除了比特币在一直扩大，其他的一些山寨币都是 PvP 的情况。所以，我会做的事情是，去买 USDe，直接去 Pendle 卖掉转换成 PT，去锁定 70% 年化的收益。到最后就算是失败，亏也不会超过 10%，我相信 Ethena 融资了那么多以及团队的执行能力。

自由分享

尚：我概况一下，我觉得 Ethena USDe 是一个很有意思的、大家可以去参与的项目，特别是在预期和收益率都很高的情况下。我不认为 USDe 会像 LUNA/UST 一样归零，但我确实觉得它会有一定脱钩的风险。到最后，它和美元、和 USDT 这样的传统的稳定币有直接的区别。

老郭：我认为能到这里的听众（读者）对 Ethena 这个项目是非常感兴趣的。我的角度是，不管你之前有没有买过 USDe 或者 ENA 这个币，都要来亲身参与下这个事。币圈去年产生的一个梗，IQ 50 和 IQ 150 的人能赚钱，IQ 100 的人识别和认知风险会看这个是 ponzi，那个是骗局，最后收获了睿智风险的肯定，但最终没有赚到一毛钱。我认为 Ethena 也是这样的一个品种，它的风险都在那里，都看得到，都可以去分析他，但不可否认现阶段它的收益和成长前景是非常大的。如果你认为它有风险而不去参与它，那我觉得你不是来 Crypto 冒险的人。大家的风险偏好不一样，有些人直接在二级市场上交易 ENA，有些人用 USDe 去组合这些风险。不管如何，都应该参与，只是这个参与程度可以不用那么多的资金或者全身心投入，可以用部分的资金去执行一些简单的操作来真正了解 Ethena 的运作机制。行动远比分析和了解重要的多得多。