Заголовок оригинала: Бум RWA perps на Hyperliquid съедает выручку, на которой держится HYPE
Автор оригинала: Shaurya Malwa, CoinDesk
Перевод оригинала: Chopper, Foresight News

Объем контрактных позиций на платформе Hyperliquid достиг исторического максимума, но доходы от торговых комиссий, которые платформа может удержать, продолжают сокращаться.

13 июля общий объем маржинальных позиций трейдеров на платформе — открытый интерес — поднялся выше 11 млрд долларов, установив рекорд Hyperliquid за 2026 год. За последние 30 дней общий объем торгов по бессрочным контрактам Hyperliquid приблизился к 178 млрд долларов США. Сейчас, если учесть все централизованные биржи, Hyperliquid обслуживает около 9% глобального открытого интереса по бессрочным контрактам, тогда как в конце мая эта доля была менее 7%.

Однако доходы платформы идут в обратном направлении. По данным DeFiLlama, общий доход протокола Hyperliquid в третьем квартале 2025 года достиг пика — около 357 млн долларов США. Затем он снижался квартал за кварталом: сначала до 295 млн долларов, затем до 217 млн долларов, а во втором квартале 2026 года доход составил около 202 млн долларов. На фоне устойчивого роста числа сделок доход платформы по отношению к пику упал на 43%.

Доход платформы Hyperliquid снижается уже четыре квартала подряд

Предложение по улучшению Hyperliquid HIP‑3 объясняет, почему платформа не может удержать всю прибыль, генерируемую собственной деятельностью. С октября 2025 года любой, кто внесет залог в 500 тыс. HYPE (по текущей цене — около 28 млн долларов США), может развернуть на книге ордеров Hyperliquid собственный рынок бессрочных контрактов и, в максимуме, забрать до половины торговых комиссий.

В начале 2026 года такие рынки, развернутые внешними разработчиками, составляли лишь 2% объема торгов бессрочными контрактами на Hyperliquid. Сейчас эта доля уже приближается к 50%.

Доходы наглядно демонстрируют влияние раздачи прибыли. Hyperliquid напрямую возвращает разработчикам, маркет-мейкерам и комиссии за долю платформенного пула ликвидности: во втором квартале 2025 года эта часть составляет лишь 6% от общего дохода; спустя год эта доля уже достигает 18%.

Во втором квартале доход разработчиков с комиссий, генерируемый такими фронтенд-маршрутизаторами, как Phantom, составил около 16 млн долларов. И эти деньги целиком уходили на расходы — без потерь и в полном объеме, то есть это «прокладочные» платежи.

Потоки комиссий

Трейдеры продолжают притекать на платформу безостановочно — движущей силой служат новые типы продуктов, которые появляются на сторонних рынках: бессрочные контракты на реальные активы (RWA). Продукты с привязкой к нефти, золоту, NVIDIA, Tesla, NASDAQ 100, а также контракты по таким непубличным компаниям, как SpaceX; в этом месяце открытый интерес достиг нового максимума в 3,6 млрд долларов — он уже превысил биткоин и стал крупнейшим торговым рынком по размеру на платформе.

13 июля — 19 июля объем торгов токенизированными акциями и контрактами на сырьевые товары достиг 25 млрд долларов, что составило 52% от общего объема торгов за неделю — впервые больше, чем объем торгов бессрочными контрактами в криптовалюте. Такие контракты рассчитываются в стейблкоинах и не имеют даты экспирации: даже по выходным, когда NYSE закрыта, их все равно можно торговать. Чтобы в воскресенье в 2 часа ночи торговать маржинальными контрактами на NVIDIA, на рынке практически нет других подобных вариантов.

Но этот этап роста сильно зависит от одного-единственного участника. Trade.xyz занимает более 90% открытого интереса в механизме HIP‑3. Это означает, что множество впечатляющих рекордов Hyperliquid в высокой степени зависит от выбора оракулов со стороны этого развертывающего проекта, параметров маржи и возможностей риск-контроля.

В прошлый понедельник скрытые в этой модели риски уже проявились: на корейской предрыночной сессии на одном из относительно тонких по ликвидности торговых платформ произошла крупная сделка, которая напрямую привела к обвалу контрактов SK Hynix у Trade.xyz на 19%, вызвала массовые ликвидации. После этого компания согласилась компенсировать пострадавшим пользователям ущерб.

Hyperliquid направит около 97% торговых комиссий в фонд помощи. Фонд на открытом рынке выкупает и уничтожает токены HYPE; на данный момент уничтожено примерно 44,5 млн HYPE из общего предложения. Сумма выкупа напрямую связана с доходами платформы: когда доходы падают, сокращаются и масштабы выкупа. В третьем квартале 2025 года фонд выкупил HYPE на сумму, близкую к 290 млн долларов; во втором квартале 2026 года объем выкупа составил около 149 млн долларов — почти вдвое меньше.

По данным CoinDesk, в прошлую пятницу котировка HYPE была близка к 55 долларам; за неделю она упала на 5%. Это на фоне примерно 77 долларов — исторического максимума от 16 июня — падение порядка 28%. По расчету годовой доходности примерно 785 млн долларов, токен соответствует мультипликатору P/E по обращающейся капитализации около 16x; при полном разводнении P/E примерно 70x.

За последний месяц держатели крупных пакетов, включая Multicoin Capital и Bitwise, уже перевели крупные объемы токенов HYPE на торговые платформы.

Экосистема Hyperliquid на практике довольно тонкая. Из 48 токенов экосистемы Hyperliquid, которые отслеживает CoinGecko, почти вся капитализация сосредоточена в HYPE. На втором и третьем местах находятся USDe от Ethena (примерно 4,5 млрд долларов) и USDT0 (примерно 4 млрд долларов) — оба это стейблкоины, выпущенные внешними сторонами и получающие кросс-листинг. Самый крупный по объему нативный токен платформы — PURR — имеет капитализацию всего 53 млн долларов, что меньше 0,5% от капитализации HYPE. Оценка HYPE рынком в основном опирается на бизнес-модель самой торговой платформы Hyperliquid, а не на богатую нативную экосистему приложений.

Ценность экосистемы Hyperliquid сосредоточена в HYPE

Давление идет и со стороны предложения токенов, и со стороны регулирующих органов. 6 августа почти 10 млн HYPE были разблокированы для ключевых участников — по текущей цене это примерно 550 млн долларов США; дальнейшие разблокировки будут продолжаться ежемесячно до 2027 года, тогда как общее обращающееся предложение HYPE составляет лишь 222 млн токенов.

По состоянию на неделю 17 июля спотовые ETF на HYPE впервые с момента основания показали недельный чистый отток средств — около 7 млн долларов, что положило конец серии из 9 недель притока. Управление MAS Сингапура в конце июня включило эту платформу в список предупреждения о рисках для инвесторов; ранее также поступали предупреждения о рисках со стороны Великобритании. Руководители CME и ICE также призвали американскую CFTC провести проверку деятельности CME/ICE по бессрочным фьючерсам на биржевые товары.

Конкуренция возникла из весьма неожиданного места. Брокер Robinhood запустил Robinhood Chain — всего месяц назад; децентрализованные торговые платформы в нише meme-монет уже достигли ежедневного клирингового объема более 600 млн долларов, а по некоторым методикам подсчета их ежедневная активность в спекулятивных сделках уже превзошла Hyperliquid.

Конечно, все перечисленное не означает, что платформа уже потерпела неудачу. Данные ARK Research показывают: по состоянию на 31 июля Hyperliquid вместе с Pump.fun занимают 67% совокупной выручки всех криптоприложений. Grayscale также сравнивал Hyperliquid с Amazon AWS: внешние разработчики строят продукты поверх платформы, а платформа забирает долю из всей выручки от сделок.

Но как раз эта аналогия точно указывает на существующую проблему. В первые четыре недели третьего квартала 2026 года общий доход Hyperliquid составил около 45 млн долларов США; если такой темп сохранится, то общий доход в текущем квартале будет близок к 150 млн долларов США, обеспечив четвертое подряд снижение доходов. Кроме того, покупательная сила, поддерживающая токен HYPE, также будет ослабевать дальше.

Ссылка на оригинал