Все смотрят на миф о том, что в первый день листинга Changxin Technology капитализация якобы достигла 3,3 трлн юаней. Но если копнуть глубже, то куда интереснее обсудить несколько уровней логики, стоящих за безумным ажиотажем капитала:

1）То, что на самом деле «оценивает» рынок капитала в Changxin Technology, — это не просто история про «импортозамещение» как таковую. По сути, она разрывает почти монопольную расстановку сил, которая десятилетиями существовала в DRAM между Samsung, SK hynix и Micron, и формирует четвертую опору на глобальном рынке DRAM.

Ранее три крупнейших игрока в сумме долго удерживали долю рынка более 90%, а рыночная власть была крайне сосредоточена. Движение цен в цикле почти целиком определялось ритмом загрузки мощностей и стратегиями управления запасами этих компаний. А Changxin Technology, начав с нуля и подняв глобальную долю к I кварталу 2026 года примерно до 7,7%–8%, при этом когда три гиганта массово переключили самые передовые мощности на высокомаржинальную HBM, столкнулась с системным “выдавливанием” предложения обычной DRAM (для телефонов, компьютеров и обычных серверов). Именно поэтому Changxin как раз и заполнила этот структурный разрыв.

Кроме того, поскольку на китайском рынке уже есть способность менять баланс спроса и предложения и ценовую эластичность, появление четвертого «полюса» Changxin может сжать совместное пространство контроля по цене у трех крупнейших игроков. Именно это и есть фундаментальная логика, по которой рынок оценивает Changxin Technology;

2) В то же время рассказывают истории о том, что государственные активы города Хэфэй за 10 лет инвестирования получили возврат лучше, чем 10 лет продажи земли. Но более важен смысл: успешный инвестмент-подход госсектора Хэфэя может изменить рыночную капитальную оценку и привлекательность захода капитала в полупроводниковую сферу на A-акциях.

Ранее в платах хранения на STAR существовала формула «есть проектирование, но нет производственного лидера». Институциональным игрокам (пенсионные фонды, индексные фонды, зарубежные инвесторы) не хватало крупного «якоря» для распределения капитала в соответствии с глобальными рамками. Эффект компании Changxin заключается в том, что она доказала рынку: рынок A-акций в сфере hard tech — это не только история про высокую волатильность и небольшую капитализацию, но и то, что там может возникнуть производственный лидер вроде Changxin, который сопоставим с глобальными аналогами.

Это, несомненно, снижает сложность дальнейшего финансирования крупных проектов, заставляя развиваться более институционально и ориентироваться на результаты на рынке STAR в A-акциях, где в основном доминируют розничные инвесторы и тематический драйв. Это в некоторой степени порождает немало инвестиционных возможностей в последующих секторах STAR, привлекая больше долгосрочного капитала, чтобы продолжать заходить на рынок;

3) Конечно, есть и те, кто опасается, что краткосрочно преувеличенная оценка Changxin Technology будет, как в истории с PetroChina и SMIC, вызывать продолжительный «эффект всасывания» и давление. Ведь последствия того, что SpaceX спровоцировала шок для всего AI-сектора в американских акциях, до сих пор пугают.

Однако в первый же день доля находящихся в обращении составила лишь около 6,7% (примерно 4,5 млрд акций), более 90% было заблокировано; плюс к этому в первые пять дней не действовали ограничения по росту/падению. В результате очень небольшой объем торгуемых акций был «заслуженно» преследуем огромными суммами капитала — естественно формируется ценообразование дефицитного актива с высокой премией.

Если судить по тому, что сегодня Geely Innovation, которая ранее извлекала премию из ожиданий вокруг Changxin, рухнула, это показывает: рыночные ожидания начали смещаться с «концепции» к «реальному производственному лидеру». В краткосрочной перспективе это, несомненно, может высосать ликвидность из старых бумаг внутри рынка, которые больше опираются на идеи. Но в долгосрочной перспективе то, что деньги переходят от историй к производственным лидерам с реальными мощностями, — не обязательно плохо. Возможно, в рамках новой тенденции к переоценке структуры рынка будет заново выявлена группа стоимостных бумаг с реальными производственными мощностями и подтвержденным спросом со стороны цепочек поставок.