Данные за последнюю неделю июня, собранные вместе, смотрятся так, что становится немного не по себе.

ADP по занятости в частном секторе: 98 000 — это подало рынку сигнал о том, что предельная динамика занятости может ослабевать. Первой реакцией, естественно, может быть ставка на смягчение, и рискованные активы захотят первыми сыграть в этом направлении. Но будет ли эта реакция устойчивой — я сомневаюсь.

Несогласие между ADP и BLS в последние два года возникало снова и снова: ценность сигнала по занятости в одном месяце со стороны ADP часто переоценивают. Истинный ответ будет известен после американского времени 2 июля — по статистике Non-Farm Payrolls (nonfarm), уровню безработицы и почасовой оплате. До этого любые макро-выводы, основанные на одном «мягком» данных, немного похожи на ставку, опирающуюся лишь на половину пазла.

В чем же жесткая реальность?

ISM индекс деловой активности в производственном секторе PMI 53,3 — по-прежнему находится в зоне расширения. Ценовой индекс 73,0: у этого числа нет двусмысленности — затраты на вводные ресурсы продолжают расти, а ценовое давление остается довольно высоким. Подраздел по занятости 49,7 ниже рубежной отметки, что указывает на действительно слабый найм в промышленности — это совпадает с направлением ADP.

Но проблема в том, что нельзя просто сложить «занятость смягчается» и «цены высокие», а затем поставить на это ярлык и на этом остановиться. Механизмы передачи, временные окна и политические выводы у этих факторов различаются.

Линию по энергетике сейчас тоже нельзя использовать как переменную для дефляции. Геопремия действительно снизилась с пиков, но данные EIA по запасам показывают, что сценарий сокращения запасов не развернулся. Падение цен на нефть частично снимает давление, но если запасы и дальше будут оставаться дефицитными, как долго продлится это «окно облегчения», еще предстоит проверить.

Самое неприятное — это длинный конец кривой доходности гособлигаций.

10Y — 4,48%, 30Y — почти 5%. Это не котировка сценария «быстрого охлаждения экономики и столь же быстрого поворота политики». Ставки на длинном конце высоки: часть — это возврат премии за срок, часть — давление со стороны бюджета, часть — страховая премия рынка на случай повторного всплеска инфляции.

И вот эти три фактора в совокупности: после каждого слабого отчета по занятости «сделка на снижение ставки» выглядит все более заманчивой. Но каждая упрямая динамика ставок на длинном конце снова напоминает рынку — не стоит спешить.

Это среда, в которой все разъединено.

Занятость на пределе слабеет, цены все еще жесткие, длинный конец доходности не поддерживает, а пространство для политики уже, чем кажется.

Обычно под risk-on подразумевается: нужно пересматривать вверх прогнозы роста или же ожидания по реальному смягчению ликвидности должны наконец закрепиться. Сейчас не выполняется ни одно из двух условий. Если говорить про «сделку на спад», то при этом отсутствуют признаки обвала спроса: промышленность по-прежнему растет.

Фраза «окно для мягкой посадки сужается, но еще не закрыто» может быть точнее. Однако это окно требует, чтобы последующие данные постоянно подтверждали тезис, а не чтобы один-единственный показатель ADP удерживал нарратив.

Дальнейшая самая важная проверка — это NFP (нефермерские занятые), уровень безработицы, почасовая оплата и то, будет ли длинный конец доходности по U.S. Treasuries подыгрывать. Если при этом занятость тоже будет слабеть, а предыдущие значения пойдут на понижение, то способность длинных ставок снижаться определит, насколько далеко зайдет эта «история мягкого сигнала».

Если же данные по занятости, наоборот, удержатся, сигнал ADP будет быстро пересчитан рынком, и тогда ему придется заново калибровать свои оценки.

Прежде чем появится ответ, я сохраняю настороженность по отношению к любым детерминистским нарративам.

Настоящий текст носит лишь характер рыночного наблюдения и не является инвестиционной рекомендацией.