L’effet de levier caché : comment les chaînes de collatéral cumulent les risques dans la DeFi
Les facteurs de santé, les ratios de collatéral et la TVL décrivent chacun une position au sein d’un protocole. Aucun ne montre ce que fait le même capital ailleurs, et c’est dans cet angle mort que se forme l’effet de levier caché.
Quand la sortie d’un protocole devient l’entrée d’un autre, un seul actif peut servir de garantie à plusieurs niveaux de créances à la fois. Cela semble diversifié. En pratique, il s’agit d’une seule exposition comptabilisée plusieurs fois.
La forme la plus simple est la boucle. Déposez 1 ETH, empruntez des stablecoins, achetez davantage d’ETH, puis déposez-les à nouveau. Avec un ratio prêt/valeur de 75 %, la série converge vers une exposition proche de 4 fois les fonds propres initiaux. Le protocole voit un emprunteur dont le prêt est garanti. Le marché voit une position longue à effet de levier.
La chaîne s’allonge d’un protocole à l’autre. L’ETH devient un jeton de staking liquide, ce jeton garantit un prêt, les stablecoins empruntés sont placés dans un coffre, et la part du coffre est déposée en garantie ailleurs. Chaque niveau suppose que celui qui le précède conserve sa valeur. Les incitations en jetons subventionnent souvent le coût de l’emprunt : une partie du rendement affiché est donc une subvention qui peut être retirée.
Comme chaque maillon repose sur le même actif de base, ils ont tendance à céder ensemble. La valeur du collatéral chute à plusieurs endroits, les liquidations se déclenchent simultanément et le collatéral saisi est vendu sur les mêmes marchés peu profonds, ce qui accentue la baisse des prix.
La décote du stETH en 2022 l’a bien montré. Les détenteurs à effet de levier avaient besoin de liquidités et ont vendu sur des pools peu profonds ; la décote a alors réduit la valeur du collatéral dans plusieurs positions au même moment. L’actif n’était pas défaillant. C’est l’hypothèse selon laquelle un jeton représentatif est aussi liquide que l’actif sous-jacent qui l’était.
À retenir : suivez le collatéral, pas son étiquette. Les écarts de parité des jetons représentatifs, les oracles communs et les pools de liquidité partagés sont les vecteurs de propagation des tensions.
#DeFi #Crypto #MarketAnalysis #GestionDesRisques
Les facteurs de santé, les ratios de collatéral et la TVL décrivent chacun une position au sein d’un protocole. Aucun ne montre ce que fait le même capital ailleurs, et c’est dans cet angle mort que se forme l’effet de levier caché.
Quand la sortie d’un protocole devient l’entrée d’un autre, un seul actif peut servir de garantie à plusieurs niveaux de créances à la fois. Cela semble diversifié. En pratique, il s’agit d’une seule exposition comptabilisée plusieurs fois.
La forme la plus simple est la boucle. Déposez 1 ETH, empruntez des stablecoins, achetez davantage d’ETH, puis déposez-les à nouveau. Avec un ratio prêt/valeur de 75 %, la série converge vers une exposition proche de 4 fois les fonds propres initiaux. Le protocole voit un emprunteur dont le prêt est garanti. Le marché voit une position longue à effet de levier.
La chaîne s’allonge d’un protocole à l’autre. L’ETH devient un jeton de staking liquide, ce jeton garantit un prêt, les stablecoins empruntés sont placés dans un coffre, et la part du coffre est déposée en garantie ailleurs. Chaque niveau suppose que celui qui le précède conserve sa valeur. Les incitations en jetons subventionnent souvent le coût de l’emprunt : une partie du rendement affiché est donc une subvention qui peut être retirée.
Comme chaque maillon repose sur le même actif de base, ils ont tendance à céder ensemble. La valeur du collatéral chute à plusieurs endroits, les liquidations se déclenchent simultanément et le collatéral saisi est vendu sur les mêmes marchés peu profonds, ce qui accentue la baisse des prix.
La décote du stETH en 2022 l’a bien montré. Les détenteurs à effet de levier avaient besoin de liquidités et ont vendu sur des pools peu profonds ; la décote a alors réduit la valeur du collatéral dans plusieurs positions au même moment. L’actif n’était pas défaillant. C’est l’hypothèse selon laquelle un jeton représentatif est aussi liquide que l’actif sous-jacent qui l’était.
À retenir : suivez le collatéral, pas son étiquette. Les écarts de parité des jetons représentatifs, les oracles communs et les pools de liquidité partagés sont les vecteurs de propagation des tensions.
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