Rédigé par : Arthur Hayes
Compilation : Saoirse, Foresight News
L’avez-vous entendu ? Ces grands pontes de la communauté IA auraient soudain un sursaut de conscience et commenceraient à s’inquiéter de la survie de l’humanité —— parce que leur création, presque un dieu de silicium, est sur le point de voir le jour. En réalité, cela fait un moment qu’elle est presque prête, mais à présent, on sent que la dernière ligne droite approche : ils se mettent alors soudain à réfléchir à la trajectoire du développement de l’IA générale (AGI).
(Note : « Silicon-God », le dieu de silicium, celui dont parlent les gens de la Silicon Valley — l’AGI super-intelligence universelle sur le point d’apparaître. L’auteur emploie ce terme de façon ironique, pour remettre en question cette grande narration qui ne serait, au fond, qu’un discours de financement et de lobbying.)
Voilà le récit qu’ils vendent au public. Mais moi, naturellement méfiant, j’ai regardé le calendrier : on est à la fin du troisième trimestre, et Anthropic n’est toujours pas coté. Je me demande donc à quoi ressemblent vraiment leurs résultats. Les courbes de revenus annualisés à forte croissance mentionnées à répétition dans leurs communiqués : est-ce que ça ralentit déjà ? Ils affirment que, une fois tous les coûts opérationnels déduits, l’entreprise est rentable. Je n’ai qu’une hâte : lire leur prochain prospectus S-1 et comprendre exactement combien de coûts cela représente, Token par Token, pour leurs utilisateurs. Et surtout : combien de clients génèrent réellement des profits ? Est-ce que cette base de clients rentables s’agrandit ou décline ? Malheureusement, je ne pourrai pas avoir de réponse à ces questions, parce que « la sécurité d’abord ».
À partir du ton de ma voix, les lecteurs peuvent comprendre que je pense qu’Anthropic, OpenAI et SpaceX ralentissent la recherche sur l’IA générale en invoquant « la sécurité d’abord » — non pas par souci du bien-être des personnes ordinaires, mais à cause d’une dure réalité économique : le marché ne veut pas acheter en quantité suffisante, aux prix actuels, les produits d’IA qu’elles vendent. Plus précisément : la demande du marché pour l’IA est très forte, mais ce que tout le monde veut, c’est un prix « à la chinoise » — c’est-à-dire un prix qui ne représente qu’un pour cent du prix américain.
Quand ce « prix à la chinoise » frappe des professionnels de l’IA aux États-Unis qui se considèrent comme très supérieurs, leur première réaction est de crier : « Mais la qualité des produits chinois est très mauvaise. » Puis, lorsque la qualité des modèles chinois rattrape rapidement celle des autres, ils pleurent à nouveau : « Les Chinois distillent nos modèles pour fabriquer leurs propres produits. » Le marché ne se soucie pas des raisons de la baisse des prix des modèles chinois ; il veut juste le service intelligent le moins cher possible. Alors ces professionnels de l’IA se remettent à lamenter : « Nous nous soucions de la sécurité humaine, alors nous suspendons la recherche. » Ça sonne tellement noble… Mais cette « comédie de blessé imaginaire » digne d’un match de Coupe du monde, finira par faire des revendications : « Mais nous devons quand même gagner contre la Chine, donc le gouvernement doit intervenir : instaurer des règles de régulation et continuer à financer cette compétition d’IA générale. »
Ces trois principaux laboratoires d’IA américains utilisent « la sécurité d’abord » comme prétexte pour ralentir le développement de l’AGI. Le fait que cela soit si crucial pour les marchés financiers et la liquidité mondiale des monnaies, c’est que leur demande en puissance de calcul soutient plus de 1 000 milliards de dollars de dette de qualité « investment grade », ainsi que plusieurs centaines de milliards de prêts à faible notation de crédit.
Montrer, pour OpenAI et Anthropic, les montants d’achats promis aux quatre principaux fournisseurs de cloud américains, et la part de ces commandes non encore honorées par chaque fournisseur. On voit ainsi que les deux grandes sociétés de modèles d’IA apportent aux fournisseurs de cloud des commandes énormes à long terme.
Ces quelques laboratoires d’IA ne génèrent aucun profit au total. Par conséquent, ils ont besoin d’entreprises technologiques rentables comme Nvidia, Broadcom, Google et Microsoft pour servir de soutien : elles fournissent des garanties « hors bilan » correspondant à des dettes liées à la location de centres de données et à l’achat de puces. Les achats ultérieurs de puces et de matériel dépendent du fait que les laboratoires d’IA continuent d’entraîner en permanence les modèles les plus avancés — ces modèles qui sont « presque, presque, presque sur le point de devenir des dieux de silicium » — tout en traitant aussi les demandes d’inférence pour les clients. Mais si « la sécurité d’abord » devient la règle centrale, les dépenses nécessaires pour entraîner de nouveaux modèles ne tomberont pas à zéro, mais elles reculeront forcément par rapport aux niveaux actuels élevés. Les entreprises concentreront leurs efforts sur l’augmentation de l’efficacité de la conversion de l’énergie en puissance de calcul, ce qui signifie que les clients dépenseront moins en capacité de calcul. En substance, « la sécurité d’abord » détruit la demande en puissance de calcul.
Si les dépenses en capital pour l’IA reposent sur des flux de trésorerie d’exploitation pour financer, il n’y a pas grand-chose à craindre. Mais le problème, c’est que, que les laboratoires d’IA achètent ou non de la puissance de calcul, cette dette de plusieurs milliers de milliards existe toujours. Les défauts ne se produiront pas immédiatement, mais dès que les laboratoires d’IA cesseront d’absorber la puissance de calcul aux volumes prévus, le prix de cette dette baissera. Le vrai problème central : qui a acheté cette dette, et y a-t-il eu recours à l’effet de levier au moment de l’achat ? La réponse est évidente : ces spéculateurs ont utilisé un levier et ont acheté cette dette de mauvaise qualité. Et alors, qui est le preneur final ?
Des millions de détenteurs de polices d’assurance américaines parient en réalité indirectement sur l’histoire de l’IA. Et l’affaire « sécurité d’abord » les frappera sans aucun coussin. Je n’avais pas d’abord compris entièrement cette arnaque ; c’est Nick Nameth sur Substack qui l’explique de façon très transparente. Ensuite, j’écrirai avec des mots simples pour ces lecteurs de mon cercle crypto. Conclusion : si l’on réévalue les dettes liées à l’IA à la juste valeur du marché, une grande partie du secteur de l’assurance américain est en réalité déjà insolvable. Cela mène à l’élément central du problème : dans des économies mondiales dominées par les banques à réserves partielles, la question clé de l’investissement se résume à deux choix pour le gouvernement américain — soit, au nom de la sécurité nationale, devenir l’acheteur final de puissance de calcul ; soit imprimer de la monnaie pour sauver des assureurs plongés dans des pertes.
Quelle que soit la voie choisie, nous, détenteurs de bitcoin et investisseurs crypto, sommes gagnants. Si le gouvernement ignore les signaux du marché et s’entête à injecter des fonds pour développer ce « dieu de silicium » qui n’est pas rentable commercialement, il faudra alors imprimer de la monnaie pour financer ces dépenses improductives : cela engendrera forcément plus de spéculation financière et fera monter le prix du bitcoin. Si le gouvernement choisit de sauver l’industrie de l’assurance, il imprimera de la monnaie pour absorber les mauvaises dettes IA et accroître l’offre monétaire, ce qui fera ensuite aussi monter le prix du bitcoin.
La suite de cet article va disséquer ce mécanisme.
Au nom de la Chine
Dès lors qu’on invoque la sécurité nationale, le gouvernement américain peut presque trouver une justification à n’importe quel acte. Pensez à ce qui s’est passé après le 11 septembre : les États-Unis ont dressé les citoyens face à une menace, lancé une guerre mondiale contre le terrorisme et causé d’énormes dégâts. Cette fois, l’ennemi fictif fabriqué est : les Chinois, qui se plongent dans les mathématiques, volent les technologies les plus avancées des États-Unis, puis vendent leurs produits aux États-Unis à un prix équivalent à un pour cent. Pour vaincre la Chine, il faut instaurer le socialisme d’État à l’intérieur du système capitaliste.
Les grands de l’IA ont réussi à convaincre Trump et ses conseillers de ne pas tenir compte de deux réalités : le marché a déjà prouvé que l’activité d’IA ne rapporte pas d’argent ; et des électeurs de tous bords s’opposent à la construction massive de centres de données, tout en exigeant une compensation pour le vol de données. Puisque la Chine peut fournir des produits d’IA à bas prix, la réponse américaine consiste à injecter plus de fonds et à bâtir ce « dieu de silicium » qui est presque, presque, presque, presque sur le point de naître. (Je n’arrête pas d’ajouter « presque », parce que nous sommes à peu près à une croyance sur l’AGI, un vol de données et un soutien financier des contribuables.)
La guerre, l’économie, les robots — tout finit par dépendre de l’IA générale. Par conséquent, les autres pays du monde doivent utiliser l’AGI conformément aux souhaits des États-Unis. Selon ce récit, les États-Unis disposent de la culture la plus inclusive et la plus juste à l’échelle mondiale : il ne faut absolument pas laisser ce « dieu de silicium » gouverner des nations non judéo-chrétiennes, comme la Chine. (On lève un sourcil, puis un grand sourcil.) J’ai mes propres préférences en matière de lieu de vie, et les autres aussi. Même si je pense que la culture et les valeurs morales que j’approuve sont supérieures à celles d’autres pays, je ne voudrais pas dépenser jusqu’à ma fortune — ou même jusqu’à ma vie — pour imposer ces valeurs au monde entier. Vous pouvez croire que la culture américaine ou occidentale est plus supérieure, mais ne confiez pas les dizaines de milliers de milliards de dollars de l’argent des contribuables à Elon, Sam et Dario. (Les trois dirigeants de grandes entreprises d’IA de pointe aux États-Unis : xAI, OpenAI, Anthropic.)
On prétend que la supériorité du système américain tient au fait qu’en la plupart des cas, des centaines de millions de citoyens informés déterminent librement les prix des biens et des services via le marché, sans intervention du gouvernement : ce sont les signaux du marché qui décident quoi produire et en quelle quantité. Mais aujourd’hui, à cause de la sécurité nationale — sur la base d’une hypothèse selon laquelle en injectant des sommes colossales et en « nourrissant » des données pour prédire le Token suivant, on peut créer l’AGI — les signaux fournis par le marché sont jugés erronés. Dès lors, le gouvernement américain doit augmenter massivement les investissements et bâtir le modèle de pointe de la prochaine génération, afin d’écraser la Chine par l’avantage culturel. C’est de l’arrogance : rappelez-vous la chute d’Icare qui s’était approché trop près du Soleil. N’est-ce pas ?
D’accord, arrêtons les grands discours et parlons du plan de sauvetage.
« La sécurité d’abord » signifie que les besoins en puissance de calcul des trois grands laboratoires d’IA américains baissent. À ce moment-là, le gouvernement peut intervenir : signer des accords d’achat et garantir aux laboratoires d’IA des profits stables, comme les États-Unis le font déjà avec certains contrats dans le domaine de la défense et des mines. Le gouvernement utilisera alors cette puissance de calcul pour faire avancer la recherche en IA générale. Enfin, le gouvernement pourra aussi louer ses modèles développés en interne aux laboratoires d’IA : les laboratoires vendront ensuite, à des clients sur le territoire américain et dans les pays alliés, des services d’inférence, avec des prix très élevés.
Ce plan permettrait au gouvernement de maîtriser des modèles de pointe, afin que le monde occidental les utilise selon ses volontés. Le modèle des laboratoires d’IA privés présente toutefois un problème : ces laboratoires appartiennent à des entreprises mondialisées et, parfois, pour réaliser des profits, elles vendent l’accès à leurs modèles à n’importe qui dans le monde, ce qui peut entrer en conflit avec les objectifs de sécurité nationale des gouvernements. Si des laboratoires chinois s’appuient en partie sur la distillation de modèles américains de pointe pour faire des progrès technologiques, alors un développement directement contrôlé par le gouvernement permettrait à la Chine d’accuser un retard de plusieurs mois, voire de plusieurs années, dans la compétition d’IA générale. Même si cette hypothèse se réalisait, cela échouerait au final — comme lorsqu’on a tenté de bloquer les équipements de fabrication de puces avancées, sans réussir à empêcher la Chine de produire des puces de pointe. L’information a naturellement envie de circuler librement. À l’ère d’Internet, le verrouillage de l’information est tout simplement impossible. Bien avant la naissance d’Internet, même après la réussite du développement de la bombe atomique par les États-Unis, ceux-ci n’ont pas pu empêcher l’URSS d’obtenir les informations correspondantes. Ceux qui pensent que l’AGI pourrait faire exception ne comprennent pas la dynamique de lutte d’intérêts au niveau national : la sagesse et l’ingéniosité humaines ne se laissent pas enfermer.
Pour financer ce « dieu de silicium », il faut émettre davantage de dette. Ce plan se vend très bien, car les décideurs du domaine monétaire — le ministre des Finances Bessent et le président de la Fed Wosch — croient tous que l’IA améliore la productivité. Ils sont convaincus que, si l’on embrasse l’IA de manière globale, les États-Unis pourront se débarrasser du poids écrasant de leur dette grâce à la croissance économique. Ce jugement n’est pas totalement erroné. En juin 2026, le taux de croissance nominale du PIB en glissement annuel aux États-Unis est de 6,6 %, tandis que le taux effectif des fed funds est d’environ 3,6 %. Bessent continue d’émettre des bons du Trésor à court terme : le gouvernement peut ainsi engranger un rendement de 3 %, mais les épargnants en supporteront la perte. Si le déficit budgétaire reste dans les 3 % (c’est une hypothèse très importante), alors le ratio dette/PIB diminue. La croissance économique est principalement tirée par la construction de centres de données pour l’IA, et tout cela repose sur la demande de puissance de calcul des laboratoires d’IA. Donc, sur le plan du financement, si l’émission de dette à court terme permet encore d’obtenir un rendement de 3 %, il est financièrement viable que le gouvernement joue le rôle d’acheteur final de puissance de calcul.
Il n’y a pas de repas gratuit. Le gouvernement américain est en déficit depuis des années : il n’a d’autre choix que de financer par l’emprunt. Si Wosch s’y associe, l’affaire est simple. Mais jusqu’à présent, la direction de la Réserve fédérale qu’il dirige et celle du Trésor menée par Bessent ne vont pas dans le même sens.
Depuis juillet 2023, c’est la première fois que la politique monétaire américaine augmente ses taux. Lors de la dernière réunion sur les décisions de taux, la Fed a voté à l’unanimité pour relever le taux directeur de 0,25 %. La masse monétaire totale créée par la Fed ne continue plus de croître. À partir du 14 août, le programme d’achat de bons du Trésor à court terme RMP a été arrêté.
Si le gouvernement met en œuvre ce plan, mais que la Fed ne réduit pas le coût des fonds et n’élargit pas son bilan, une émission massive de dette fera monter les taux. Les taux des prêts hypothécaires, des cartes de crédit et des prêts automobiles augmenteront : cela ne fera qu’irriter les électeurs au sujet des politiques liées à l’IA. Si Trump et Bessent ne parviennent pas à obtenir le soutien d’au moins 7 membres du FOMC, la faisabilité de ce plan sera fortement compromise.
Ce qu’on vient de dire concerne la politique de la Fed vue sous l’angle traditionnel : cela peut facilement donner envie de vendre le marché. Mais n’oubliez pas : il existe une autre machine très puissante d’impression de monnaie — les banques commerciales. Wosch et Bessent soutiennent tous deux que le secteur bancaire devrait prendre en charge la responsabilité d’injecter de la monnaie. Après l’arrêt des achats RMP à partir du 14 août, les banques ont créé, via l’expansion de leurs actifs totaux, plus de 100 milliards de dollars de nouvelle monnaie. Tout cela provient de la détente des contraintes de régulation sur la liquidité.
En plus de l’expansion du bilan, après la hausse de taux de 0,25 % cette fois-ci, les excédents de réserves des banques déposés à la Fed rapporteront encore 7,5 milliards de dollars d’intérêts par an. Cet argent servira à émettre de nouveaux prêts et à alimenter des spéculations sur les marchés financiers. Donc il ne faut pas seulement regarder la hausse de taux de la Fed et l’arrêt de l’expansion du bilan : il faut aussi tenir compte de l’impact du système bancaire. Ensemble, l’effet global reste stimulant. Autrement dit, si le gouvernement le souhaite, l’environnement de liquidité suffit pour soutenir l’endettement additionnel et l’investissement dans la construction de puissance de calcul pour l’IA.
Mais si le gouvernement ne prend pas en charge l’achat de puissance de calcul, la dette perdra sa valeur. Ceux qui détiennent ce type de dette avec effet de levier seront alors entraînés dans une crise. Entrons maintenant dans le détail de cette arnaque d’assurance captif.
Assurance captif (Captive Insurance)
Je n’avais jamais étudié l’industrie de l’assurance auparavant. À première vue, le fait que de grands fonds de capital-investissement utilisent les actifs de leurs assureurs captifs pour lever des fonds d’investissement ne m’avait pas semblé être une arnaque. Mais en creusant le mécanisme de fonctionnement, j’ai finalement trouvé la victime ultime.
À chaque bulle de crédit, il y a un groupe final d’acheteurs. En général, des mandataires à l’allure irréprochable gèrent l’argent des petits investisseurs non avertis. Le mandataire investit avec l’argent d’autrui, et tire un double profit : il perçoit des frais de gestion et, en plus, il revend les actifs qu’il détient aux petits investisseurs, en faisant monter le prix de ses propres positions. Et cette fois, la victime est constituée des souscripteurs de produits d’assurance-vie et de rentes vendus par des Américains. Pour comprendre cette arnaque, nous devons d’abord connaître les méthodes de survie inventées par les « grands » du capital-investissement après la fin de l’âge d’or du private equity.
Après la crise financière mondiale de 2008, le secteur privé a désendetté et la Fed a fait tomber les taux d’intérêt près de zéro. Le jeu classique des fonds de private equity : trouver des entreprises matures qui génèrent des flux de trésorerie stables et presque sans dettes, utiliser de l’effet de levier, puis distribuer les bénéfices en dividendes et se retirer de l’investissement, laissant finalement les entreprises abîmées dans le marché du private equity. Quand l’engouement du marché remonte, on remet cette mauvaise société en bourse et on recommence le cycle. Dans une époque de faibles taux, ce raisonnement fonctionne parfaitement. Les gens ordinaires portent des hypothèques avec des actifs négatifs, se débattent pour payer leurs mensualités, et n’ont pas la capacité d’augmenter la consommation. Les grands du private equity ne veulent pas augmenter la production ni offrir de meilleurs produits : ils veulent simplement maintenir leurs flux de trésorerie, réduire les coûts et extraire des dividendes pour leurs propres investisseurs.
Part du crédit total des États-Unis dans le PIB. L’orange représente le crédit des marchés privés, le bleu le crédit lié au gouvernement. Après la crise financière de 2008, le crédit privé continue de reculer tandis que le crédit gouvernemental continue de grimper, reflétant le transfert de la structure de la dette du secteur privé vers le secteur public.
La taille des actifs gérés (AUM) du capital-investissement et du capital-risque (PE&VC), même après avoir traversé une récession économique, n’a cessé de croître depuis 2000 jusqu’à dépasser 15 000 milliards de dollars en 2025. Les « ombres » grises correspondent aux périodes de récession marquées par le NBER.
Après la période post-pandémie, le coût du capital a augmenté, et la loi de décroissance des rendements marginaux a porté un coup très dur aux rendements des fonds de private equity. Comme le financement est devenu moins avantageux, pour obtenir une transaction, il faut proposer une valorisation plus élevée des actifs à acheter financés par cash-flow. Les rendements des fonds de private equity ont donc chuté. Pour réussir la levée de fonds suivante, les grands du private equity se sont mis à chercher des poches de capitaux à long terme qui ne se soucient pas des rachats à court terme — et les assureurs font alors leur apparition. Les assureurs vendent des polices d’assurance-vie et des rentes : les souscripteurs paient les primes, l’assureur investit cet argent pour obtenir des rendements, puis, des décennies plus tard, il verse les prestations. C’est exactement la « poche de capitaux perpétuelle » que les fonds de private equity adorent : elle peut être investie dans des fonds de private equity bourrés de sociétés privées survalorisées et de crédit privé à haut rendement.
Ainsi, les grands acteurs du capital-investissement rachètent des compagnies d’assurance, endossent eux-mêmes le rôle de gestionnaire d’investissement, puis empaquètent des actifs de mauvaise qualité pour les vendre à des souscripteurs qui n’y voient que du feu. C’est cela, l’assurance captif (Captive Insurance).
La partie la plus absurde de cette transaction, c’est comment l’assureur captif peut répondre aux exigences légales en matière de coussin de capital. Les prix des actifs fluctuent ; la régulation exige que l’assureur réserve un coussin de capital pour garantir le paiement des polices. C’est ainsi que naissent des réassureurs : ils prennent en charge le risque de dédommagement de l’assureur initial. Dans des conditions normales, l’assureur initial et le réassureur sont deux entités indépendantes ; le réassureur évalue le risque au prix juste du marché. Mais ces règles ne fonctionnent pas pour une arnaque d’assurance captif. Le cœur de cette arnaque, c’est de trouver un preneur de risque, alors que le private equity en tant que tel n’a pas besoin d’investir une grande quantité de capital propre. Ainsi, la compagnie d’assurance contrôlée par le private equity crée une entité de réassurance captif associée. La maison mère n’a besoin d’injecter qu’un minimum de capital propre pour obtenir une couverture de réassurance.
Tout cela concerne des entités régulées, qui doivent publier régulièrement des informations. Si les souscripteurs savaient que les assureurs fonctionnent avec un tel système, achèteraient-ils encore des polices ? Pour dissimuler l’arnaque, le système de capitaux américain se range du côté du private equity. Les réglementations de certains États comme le Vermont vont à l’encontre des normes nationales de prudence en matière de supervision. Les assureurs de base et les entités de réassurance associée peuvent créer en privé des actifs à risque de réassurance ; la taille du coussin de capital peut être fixée à volonté. Une fois approuvés par les autorités de régulation de l’État, les documents sont scellés et gardés confidentiels.
Il y a encore plus de détails. Avant de continuer à disséquer cette arnaque audacieuse, je vais faire une analogie avec un cas dans le milieu crypto. Vous souvenez-vous de Terra Luna ? Luna s’est effondré parce que les détenteurs d’USDT ont vendu leurs stablecoins, brisant l’ancrage au dollar. Si Do Kwon avait disposé des ressources de ces grands « private equity » new-yorkais dont l’âge tourne autour des sept décennies, quelle aurait été l’issue ?
Quand le prix de l’USDT baisse, Luna rachète une compagnie d’assurance appelée Alameda Insurance. Luna utilise l’argent des primes pour acheter de l’USDT, dans le but de stabiliser l’ancrage. Alameda vend des assurances-vie aux habitants de Californie et détient des milliards de dollars. Alameda ne peut pas directement acheter des stablecoins bidon, mais elle peut acheter des obligations de sociétés de qualité « investment grade ». Luna convainc un analyste chez Moody’s, qui classe la dette de sa propre entreprise en catégorie investment grade. Pour attirer des acheteurs comme Alameda, Luna propose des intérêts supérieurs de 5 % au rendement des bons du Trésor à 10 ans. Quel rendement impressionnant ! Alameda enregistre une compagnie de réassurance dans l’État du Vermont, Three Daggers. Pour chaque 100 dollars d’actifs de réassurance, Alameda ne met en gage que 1 dollar de ses fonds propres. Ensuite, Alameda informe le régulateur : les 10 milliards de dollars de dette investment grade Luna, achetés avec les primes des souscripteurs, sont sûrs ; en cas de problème, Three Daggers indemnisera. Tout semble aller. Mais l’USDT continue de baisser, et le prix de la crypto Luna s’effondre. Quelques semaines plus tard, Luna n’arrive plus à payer les intérêts de la dette. Même si l’analyste de Moody’s a caché la dégradation en utilisant une montre Rolex, on ne peut pas ignorer l’événement de défaut : la dette n’est plus classée que comme « junk ».
Quand la notation est dégradée, toute la structure s’effondre. Les assureurs régulés doivent, après la dégradation de la dette, compléter le capital. Mais le problème, c’est que cet actif de réassurance est faux depuis le départ. Three Daggers n’a même pas transféré des centaines de millions de dollars de cash à la société mère pour satisfaire aux exigences de capital. Une fois l’arnaque révélée, Alameda est comptablement insolvable : les autorités de régulation n’ont plus qu’à ramasser les morceaux.
Les souscripteurs subiront de lourdes pertes. Dans la plupart des États américains, la limite de protection d’assurance se situe seulement entre 250 000 et 300 000 dollars. Si votre police devait indemniser plusieurs millions de dollars, l’écart ne pourra pas être comblé. Le pire, c’est que les fonds de protection d’assurance sont financés après coup par la compagnie d’assurance survivante, ce qui est totalement différent du système d’assurance bancaire. La FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation) exige que les banques versent les primes à l’avance. Ce mécanisme de financement après coup encourage, en pratique, les institutions à prendre des risques extrêmes : elles n’ont pas besoin de payer d’avance la note en cas de crise.
Revenons à la finance traditionnelle : remplacez les dettes de projets bidon par des prêts privés en crédit d’entreprise logicielle frappés par l’IA, et par la dette des centres de données IA ; et la valeur de ces dettes dépend entièrement du fait que les trois grands laboratoires d’IA continuent d’acheter de la puissance de calcul.
Dans la colonne « réassurance associée » du tableau, il s’agit de ce tampon de capital fictif. Des géants du capital-investissement comme Apollo, KKR et Brookfield s’appuient dessus pour emballer l’ensemble de leurs investissements liés à l’IA. La qualité réelle des actifs comptabilisés des assureurs captifs est impossible à déterminer, car ils se sont volontairement enregistrés dans des États et des juridictions capables de dissimuler des données financières réelles. Mais d’après les informations publiques, pour chaque grosse émission de dette pour des centres de données liés à l’IA, on retrouve presque toujours ce type de grands fonds privés. En outre, ce sont aussi les plus importants fonds de crédit privé, qui investissent massivement dans des entreprises SaaS. Ces fonds de crédit privé ont déjà limité les rachats des investisseurs, car ces prêts non liquides ne peuvent pas être cédés rapidement avec une décote.
Nick Nameth estime que l’ampleur de ces actifs fictifs de réassurance captifs atteindrait 1 540 milliards de dollars. Le montant réel est impossible à confirmer, mais il a donné l’exemple des actifs de réassurance de Brookfield : valeur comptable enregistrée de 148 millions de dollars, mais l’entité qui fournit la réassurance a déclaré aux autorités de régulation que ses responsabilités d’indemnisation seraient de 0.
Sur le marché du crédit privé et de la dette liée à l’IA, on commence à voir des fissures sous la pression d’un immense stock de dettes. Tant que le marché n’avait pas encore pleinement compris que les assureurs captifs des fonds privés étaient insolvables, on voyait déjà apparaître ces fissures. Le déclencheur : la dégradation de la notation de la dette de qualité investment grade liée à la titrisation d’investissements dans des centres de données IA. Les assureurs avaient acquis les tranches les mieux notées, avec un rendement relativement plus élevé que des bons du Trésor de même échéance. Dès que les principaux laboratoires ne parviennent plus à acheter de la puissance de calcul aux volumes attendus, les flux de trésorerie produits ne suffisent plus à rembourser la dette des centres de données. Les agences de notation finiront par dégrader la note de cette dette, déclenchant l’obligation pour la société mère de compléter le capital. Mais la réassurance associée ne peut pas fournir de liquidités. Pour nous, investisseurs qui gagnent de l’argent en profitant de l’expansion monétaire, ces « trous » de plusieurs milliers de milliards de dollars au bilan des assureurs doivent forcément appeler un sauvetage. Les baby-boomers, détenteurs de bulletins de vote, vont voter pour faire avancer des plans de sauvetage. En 2008, AIG a servi de dernier preneur et a absorbé une grande quantité de dettes CDO de mauvaise qualité ; le gouvernement est intervenu pour sauver. N’oubliez pas : après que les fonds de TARP (Troubled Asset Relief Program, l’outil central de sauvetage lors de la crise des subprimes) ont comblé le trou d’AIG, l’argent est allé directement vers Goldman Sachs ; en 2009, Goldman Sachs a versé des primes record. Les gens ordinaires ont reçu des avis de saisie ; l’élite a reçu de gros chèques.
Cette scène va se reproduire. Mais Bessent et Wosch ne sont pas naïfs : ils ne rejoueront pas le même discours purement pro-marché qu’à l’époque. Paulson et Bernanke (Hank Paulson et Ben Bernanke, l’ancien secrétaire au Trésor et l’ancien président de la Fed) avaient eux-mêmes insisté sur une ligne à ne pas franchir : en cas d’échec d’investissement, il faut fermer boutique. Ils ont laissé Lehman faire faillite ; c’était une erreur qui a permis au public de voir clairement comment les institutions financières dépouillent la population. Cette fois, Bessent et Wosch ne permettront jamais à de grandes compagnies d’assurance de faire faillite et de rejouer une tragédie financière similaire (comme lors d’une bulle de vente à découvert massive). Ils continueront à imprimer de la monnaie et éviteront une liquidation. Parce qu’après 2008, les forces politiques populistes se sont renforcées : le public ne sera plus aussi docile qu’avant. À l’époque, Obama — le démocrate progressiste de façade — avait gagné une partie de l’élection grâce aux discours sur la crise financière et la punition des banques, mais une fois au pouvoir, il a tout de même approuvé des plans de sauvetage sans empêcher massivement les expulsions et les saisies immobilières. En 2028, AOC ne se montrera pas aussi aimable dans ses déclarations. Donc Wosch et Bessent doivent empêcher une catastrophe de crédit publique.
Si Trump choisit de ne pas être l’acheteur final de puissance de calcul, les agences de notation dégraderont la note de la dette des centres de données IA. La création monétaire sera alors déployée par tranches et lentement, afin d’empêcher le marché de réaliser pleinement que l’industrie de l’assurance est insolvable.
Répétition de l’histoire
« La sécurité d’abord » n’entraînera pas immédiatement une impression massive de monnaie. La décision revient à Trump : il faut choisir. Mais en tant qu’investisseur bitcoin et crypto, quelle que soit sa route, à la fin il y aura encore plus d’injection monétaire. Cet article vous convaincra que, après la légère hausse de fin août, la volatilité du marché crypto se terminera vite : la quantité de dollars continuera d’augmenter, et le prix du bitcoin ainsi que de certains altcoins va monter.
En tant que fondateur du projet IA / crypto Flop Network, cet environnement macro est très favorable pour moi. Le gouvernement américain ne laissera pas le marché libre arrêter la construction de centres de données. Les coûts initiaux de la puissance de calcul vont baisser ; l’offre de puissance de calcul au comptant sera excédentaire, ce qui favorisera la diffusion d’agents IA intelligents. En plus, une grande quantité de nouveaux dollars entraînera des flux de capitaux vers les actifs crypto : dans les cycles d’expansion monétaire, les performances des actifs crypto sont particulièrement brillantes.