Auteur | Cubone 吴说区块链
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Après l'arrivée au pouvoir de Trump, la réglementation des cryptomonnaies aux États-Unis a été considérablement assouplie, et la tokenisation des actions américaines est devenue un sujet brûlant, presque toutes les grandes bourses y ayant participé. "Utiliser des stablecoins adossés à des obligations américaines pour trader des actions américaines, cela rendrait l'Amérique à nouveau grande, Trump doit adorer cette idée !"
Le 30 juin 2025, Bybit et Kraken ont respectivement lancé les produits xStocks fournis par la plateforme de tokenisation d'actifs conforme Backed Finance en Suisse. Les tokens associés sont soutenus par des actions réelles à 1:1, détenus par des institutions de garde réglementées, et déployés sur la chaîne Solana, permettant un trading ininterrompu 24/7 et des règlements sur la chaîne. En raison des restrictions réglementaires, ce service est actuellement uniquement accessible aux utilisateurs non américains.
Le même jour, Robinhood a annoncé le lancement de services de trading de tokens d'actions basés sur le réseau Arbitrum en Europe, prévoyant d'étendre progressivement le trading 24/7 et de tokeniser une partie des actions non cotées, y compris celles d'OpenAI et de SpaceX. Ce service n'est actuellement pas accessible aux utilisateurs américains.
Classification et comparaison des solutions de trading d'actions américaines sur les principales plateformes de trading crypto
1. Modèle d'émission par des tiers + accès multi-bourses (plateformes représentatives : Bybit, Kraken, Gemini)
Des émetteurs réglementés (comme Backed Finance) émettent des tokens ancrés à 1:1 aux actions réelles et les déploient sur une blockchain publique (comme Solana). Les échanges de cryptomonnaies servent de plateformes d'accès fournissant des services de rapprochement, soutenant les transferts sur la chaîne et les applications DeFi, les utilisateurs pouvant trader 24/7 et bénéficier des droits économiques correspondants (comme les dividendes). Dans ce modèle, la responsabilité de conformité incombe principalement à l'émetteur, la plupart des échanges ne détenant pas de licence de titres, et leur gamme de services exclut généralement les utilisateurs américains.
2. Modèle d'émission autonome par des courtiers agréés + auto-émission (plateforme représentative : Robinhood)
Des courtiers agréés émettent directement des tokens d'actions et gardent les actifs sous-jacents, réalisant une intégration complète du processus d'émission, de compensation et de règlement sur la chaîne. Robinhood offre actuellement ce service basé sur Arbitrum et prévoit de lancer sa propre blockchain Layer 2, Robinhood Chain, permettant aux utilisateurs de gérer eux-mêmes leurs actifs et de trader 24/7. Les détenteurs de tokens peuvent bénéficier des droits économiques des actions réelles (comme les dividendes). Ce modèle présente une grande conformité, adapté aux marchés à réglementation stricte, mais les seuils techniques et de conformité sont élevés, et le nombre de plateformes disponibles reste limité.
3. Modèle de contrat pour différence (CFD) (plateforme représentative : Bybit)
Grâce à des systèmes tels que MT5, la négociation de contrats pour différence sur les actions américaines est proposée, permettant aux utilisateurs d'utiliser un effet de levier avec des marges en USDT, sans avoir besoin de détenir des actions physiques. Ce mode de trading est pratique et convient à la spéculation à court terme, mais les utilisateurs ne bénéficient d'aucun droit d'actionnaire ou de dividende. Les CFD sont des produits dérivés financiers, soumis à une réglementation stricte sur les marchés européens et américains, la plupart des plateformes n'étant accessibles qu'à des utilisateurs spécifiques sur des marchés offshore sans licence. L'utilisation par les utilisateurs européens pourrait être limitée.
De plus, Coinbase cherche à obtenir l'approbation de la SEC américaine, prévoyant de lancer des services de trading d'actions tokenisées dans le cadre d'un cadre de conformité. Ce plan prévoit l'émission par blockchain de tokens numériques représentant la propriété des actions, soutenant le règlement et le rapprochement sur la chaîne. Actuellement, Coinbase a soumis une demande de projet pilote à la SEC, et si elle obtient une lettre de non-objection (No-Action Letter) ou une exemption, elle deviendra l'une des premières plateformes conformes à proposer des services d'actions tokenisées aux États-Unis.
Revue des expériences de tokenisation des actions américaines lors du cycle précédent : tentatives et échecs de FTX, Binance et des protocoles décentralisés
FTX (en collaboration avec CM-Equity) : Le géant des produits dérivés cryptographiques FTX était l'un des pionniers de la tokenisation des actions américaines. En octobre 2020, FTX s'est associé à l'institution financière allemande agréée CM-Equity AG et à la société d'actifs numériques suisse Digital Assets AG, lançant des services de trading de tokens d'actions américaines. FTX permettait aux utilisateurs non américains de trader une série de tokens d'actions d'entreprises cotées aux États-Unis, y compris des actions populaires comme Facebook, Netflix, Tesla, Amazon, etc. Ces tokens étaient soutenus par des actions réellement détenues par les partenaires et permettaient des transactions fragmentées, permettant aux utilisateurs d'acheter des tokens d'actions pour aussi peu que quelques dollars, réduisant considérablement le seuil d'investissement. Cette initiative de FTX a connu un certain succès : au quatrième trimestre 2021, son volume de trading d'actions tokenisées a atteint un pic, avec un chiffre d'affaires d'environ 940 millions de dollars en un mois (octobre). Cependant, en raison de l'environnement réglementaire peu accueillant de l'époque (les régulateurs de divers pays faisant preuve de prudence vis-à-vis de ce produit innovant), l'activité de tokens d'actions de FTX n'a jamais été reconnue par les régulateurs mainstream. En 2022, FTX a connu une crise due à des problèmes de risque et de détournement de fonds, et a déclaré faillite en novembre, mettant fin à ses services de tokens d'actions. La tentative de FTX a révélé des problèmes de confiance en la conformité : si la plateforme émettrice connaît une crise de crédit, les actifs tokenisés détenus par les investisseurs pourraient ne pas être liquidés. De plus, en raison du manque de directives réglementaires claires, les activités de FTX ont été remises en question et limitées dans plusieurs régions (par exemple, l'Autorité fédérale de supervision financière allemande (BaFin) a averti FTX que ces produits pourraient enfreindre la réglementation). L'affaire FTX démontre que sans un cadre de conformité solide, il est difficile pour les échanges de promouvoir la tokenisation des titres de manière durable.
Binance (tokens d'actions) : La plus grande bourse de cryptomonnaies au monde, Binance, a rapidement suivi, lançant en avril 2021 des services de trading de tokens d'actions, en commençant par Tesla (TSLA) comme première action mise en ligne. Binance a également collaboré avec CM-Equity et Digital Assets AG pour émettre des tokens, permettant aux utilisateurs d'acheter des fractions d'actions américaines avec des actifs cryptographiques. À l'époque, l'initiative de Binance visait à rivaliser avec FTX, Bittrex Global et d'autres pour fournir des canaux de trading d'actions à sa vaste base d'utilisateurs. Cependant, cette activité n'a duré qu'environ trois mois. En raison des déclarations rapides des régulateurs de divers pays (comme l'Autorité de conduite financière du Royaume-Uni (FCA) et BaFin en Allemagne remettant en question sa conformité), Binance a été contraint en juillet 2021 de retirer tous ses tokens d'actions, cherchant à se tourner vers des produits plus conformes. Il a été rapporté que Binance n'avait pas obtenu les licences nécessaires pour émettre des tokens de titres, faisant face à des risques juridiques importants et devant mettre fin rapidement à ce service. L'expérience de Binance souligne l'impact énorme de la pression réglementaire sur les tentatives de tokenisation des titres par les plateformes centralisées : les principales entreprises cryptographiques, si elles n'ont pas résolu les problèmes de conformité à l'avance, risquent de rencontrer rapidement des obstacles réglementaires en lançant ce type de produit, rendant leur exploitation impossible.
Mirror Protocol de Terra (actifs synthétiques) : Contrairement au chemin des échanges centralisés, l'écosystème de la blockchain Terra a lancé le Mirror Protocol à la fin de 2020, adoptant une approche entièrement décentralisée pour les actifs synthétiques. Mirror permet aux utilisateurs de frapper des tokens synthétiques ancrés au prix des actions américaines (appelés mAssets, par exemple mTSLA, mAAPL), utilisant des algorithmes et des oracles pour suivre les prix réels des actions. Les utilisateurs doivent verrouiller un excès de garanties (comme des stablecoins UST) sur Terra pour générer des mAssets et effectuer des transactions via des pools de trading AMM. Mirror a été très prisé, offrant un canal sans KYC aux groupes ne pouvant pas investir directement dans les actions américaines. Cependant, son destin est étroitement lié à l'écosystème du stablecoin Terra : en mai 2022, l'effondrement du stablecoin UST de la chaîne Terra a conduit à la destruction de la valeur des garanties du protocole Mirror, entraînant une perte rapide de l'ancrage de nombreux mAssets et un assèchement de la liquidité. Pire encore, les régulateurs surveillaient également ce protocole - la SEC américaine a envoyé une assignation à Mirror en 2021 et a accusé Mirror d'émettre des titres non enregistrés lors de la poursuite de Terraform Labs en 2023. Finalement, le Mirror Protocol a pris fin en raison de l'échec à la fois technique et réglementaire : d'une part, le mécanisme de stabilisation algorithmique était fragile et ne pouvait pas supporter des chocs extrêmes du marché ; d'autre part, son modèle contournant la réglementation était finalement difficile à accepter par le système financier traditionnel. L'essor et la chute de Mirror reflètent que les tentatives de titres synthétiques décentralisés du cycle précédent ont essentiellement échoué, offrant des leçons pour la transition vers des solutions tokenisées soutenues par des actifs réels et conformes aux exigences réglementaires dans ce cycle.
Synthetix (actifs synthétiques sur la chaîne) : Synthetix est un protocole de produits dérivés décentralisé bien établi sur Ethereum, qui a lancé des actifs synthétiques d'actions américaines (Synth) en 2020, tels que sTSLA (actif synthétique Tesla), sAAPL, etc. Son modèle consiste à frapper des tokens synthétiques ancrés aux prix des actions en sur-garantissant des actifs cryptographiques, permettant aux investisseurs d'obtenir une exposition aux prix sur la chaîne sans détenir d'actions réelles. Ce modèle d'actifs synthétiques ne nécessite pas d'entité de garde et n'a pas de restrictions géographiques, le trading s'effectuant entièrement sur des échanges décentralisés, réalisant théoriquement un trading mondial sans autorisation. Cependant, les résultats réels n'ont pas été à la hauteur des attentes : par exemple, pour sTSLA, depuis son lancement, le nombre total de transactions sur la chaîne (y compris la frappe et le rachat) n'a été que de 798, avec un volume de trading longtemps faible. En raison du manque de demande suffisante, la plupart des market makers n'étaient pas disposés à assumer le risque de vente à découvert et les coûts de financement nécessaires à la frappe d'actifs synthétiques, entraînant une diminution progressive de la liquidité. De plus, des préoccupations réglementaires (ces types d'actions synthétiques contournent la réglementation sur les titres) ont conduit Synthetix à retirer progressivement les Synth d'actions américaines après 2021, se tournant vers d'autres domaines de produits dérivés tels que les devises, et annonçant l'échec de la voie des actions synthétiques américaines. Cette expérience démontre que les modèles de tokens d'actions purement décentralisés et sans soutien d'actifs réels ont du mal à se maintenir, ne trouvant pas de modèle commercial viable et d'adéquation produit (PMF), et peinant à rivaliser avec des modèles plus conformes et transparents.
Discussion sur les tendances futures, la possibilité d'une mise en conformité réussie ?
La capacité de cette nouvelle vague de titres tokenisés à se développer durablement et à se conformer réellement dépendra d'une interaction positive entre innovation technologique et environnement réglementaire. Du point de vue réglementaire, le changement de direction politique aux États-Unis représente un tournant majeur pour ce domaine. Après l'arrivée au pouvoir du gouvernement Trump, des signaux de réglementation cryptographique plus ouverts ont été émis : le nouveau président et les membres de la SEC ont montré une attitude plus amicale, la SEC ayant retiré ses poursuites contre plusieurs entreprises cryptographiques telles que Coinbase, Binance, Kraken, et a établi un groupe de travail dédié aux actifs numériques pour élaborer de nouvelles réglementations. Par exemple, le département d'application de la loi de la SEC a récemment changé d'attitude, affirmant clairement que certaines formes de staking ne constituent pas une émission de titres. Au niveau du Congrès, la législation sur les stablecoins a également réalisé des avancées significatives, le gouvernement fédéral américain étant susceptible de proposer un projet de loi sur les stablecoins, fournissant un ancrage juridique pour le dollar sur la chaîne, ce qui deviendra l'infrastructure pour le développement des actifs du monde réel (RWA). Les actifs du monde réel (RWA) reçoivent des évaluations positives sans précédent : les décideurs politiques et les hauts responsables de la réglementation aux États-Unis commencent à reconnaître que l'introduction d'actifs traditionnels tels que les obligations d'État et les actions sur la blockchain par des moyens conformes peut améliorer l'efficacité du marché et renforcer la position financière du dollar. Ce ton politique positif a permis de lever certains obstacles à la mise en œuvre des titres tokenisés sur les marchés financiers centraux.
En parallèle, les cadres réglementaires en Europe et en Asie deviennent de plus en plus clairs, des réglementations telles que MiCA fournissant des directives de base pour les tokens de titres, et l'espace d'arbitrage réglementaire se réduit progressivement. Des juridictions pionnières comme la Suisse et Singapour ont déjà délivré des licences pertinentes (comme la licence de plateforme de Backed sous la loi DLT suisse, la licence RMO de l'Autorité monétaire de Singapour, etc.), établissant des normes pour une opération conforme. Cela signifie que les nouveaux participants sont plus enclins à mener leurs activités dans des bacs à sable réglementaires et dans le cadre des licences afin d'éviter de répéter les erreurs de la période précédente.
Sur le plan technique et du marché, le projet de titres tokenisés de cette vague a également montré des améliorations par rapport au cycle précédent en termes de conception de produit et d'adéquation au marché. D'une part, les plateformes accordent une grande importance à l'authenticité et à la transparence des actifs - les tokens sont soutenus à 100 % par des actifs physiques, les informations de garde et d'audit sont régulièrement divulguées, et la vérifiabilité de la blockchain renforce la confiance des investisseurs. Par exemple, Backed, Swarm, etc., publient des rapports de réserve chaque mois, et l'oracle Chainlink surveille en temps réel la relation entre les tokens et les actifs, s'efforçant d'éviter l'apparition d'« actifs fantômes » ou de risques de déconnexion. D'autre part, les nouvelles solutions mettent davantage l'accent sur l'expérience utilisateur : Robinhood et d'autres introduisent des plateformes mobiles matures offrant des interfaces pratiques ; Bybit, etc., intègrent des tokens d'actions dans les applications de trading existantes, réalisant une gestion des actifs cryptographiques et traditionnels en un seul endroit. En même temps, des caractéristiques telles que le trading 24/7, le règlement T+0, et le trading fractionné se concrétisent, permettant aux utilisateurs de bénéficier de services de trading plus flexibles et efficaces que ceux des courtiers traditionnels. Ces améliorations pourraient résoudre le problème d'adéquation produit-marché (PMF) rencontré par les produits du cycle précédent : le modèle purement synthétique d'actifs manquait d'attrait pour les investisseurs cryptographiques, tandis que les actions tokenisées soutenues par une valeur réelle, combinées à des fonctions DeFi (comme le prêt et l'emprunt, le minage de liquidités), pourraient créer de nouveaux points de croissance de la demande.
Néanmoins, la tokenisation des titres doit encore surmonter de nombreux défis pour atteindre le mainstream. Le dernier kilomètre de l'atterrissage conforme doit encore être franchi. Aux États-Unis, bien que l'atmosphère réglementaire se réchauffe, il reste à obtenir des éclaircissements juridiques réels pour permettre aux particuliers de trader des actions sur la chaîne. Coinbase et d'autres cherchent activement à obtenir une autorisation de non-action de la SEC, mais il n'est pas certain que les régulateurs puissent rapidement donner le feu vert. Si le marché américain ne s'ouvre pas bientôt, la réforme mondiale des titres sur la chaîne sera toujours contrainte. Cependant, l'industrie s'attend à ce que si des leaders comme Coinbase obtiennent des percées, cela établira une référence pour l'ensemble du secteur. Une étude d'Odaily a révélé que la plupart des plateformes conformes, en raison de restrictions strictes en matière de KYC, offrent une expérience utilisateur proche de celle des courtiers traditionnels, voire plus compliquée, ce qui rend difficile d'attirer les utilisateurs purement cryptographiques, tandis que les plateformes sans licence suscitent des inquiétudes chez les utilisateurs. De plus, pour les traders cryptographiques à la recherche d'une forte volatilité, les fluctuations des actions américaines sont relativement limitées et ne peuvent pas reproduire directement l'enthousiasme spéculatif du marché cryptographique. Par conséquent, trouver un équilibre entre conformité et commodité, et identifier des scénarios d'application différenciés, déterminera si la tokenisation des actions américaines peut connaître une croissance explosive. Certains acteurs de l'industrie suggèrent d'explorer à l'avenir des moyens de créer une nouvelle expérience d'investissement en titres natifs sur la chaîne, par le biais de la fraction des droits, d'organisations autonomes décentralisées (DAO) détenant des parts, et de la gamification des titres pour susciter l'intérêt de la communauté cryptographique.
Ensuite, l'un des défis de la tokenisation des actions américaines réside dans le manque de liquidité sur le marché secondaire. Car il diffère des actions cotées sur des bourses traditionnelles, étant plutôt des « certificats de droits » émis sur la chaîne par le dépositaire ou la plateforme elle-même, ces tokens ne peuvent généralement être échangés que sur des plateformes spécifiques (comme xStocks, Bybit, Kraken) et manquent de voies d'arbitrage directes avec le marché financier traditionnel.
La participation des market makers est cruciale pour résoudre le problème de liquidité, mais plusieurs défis existent : 1. Les actifs ne peuvent pas être librement arbitrés pour se couvrir : si un market maker fait le marché pour xAAPL (token d'Apple) sur la chaîne, mais ne peut pas couvrir le risque sur le marché des actions américaines (en raison de restrictions / coûts / réglementation), son exposition au risque ne peut pas être efficacement contrôlée. 2. Manque d'un système de règlement conforme sur la chaîne : un véritable token représentant la propriété des titres doit traiter des questions telles que les dividendes, les droits de vote et le règlement, et ces fonctions sont difficiles à normaliser sur la chaîne, rendant difficile pour les market makers d'évaluer leur valeur réelle. 3. Risque de crédit élevé des plateformes : les market makers font face à un risque de crédit élevé de la plateforme, leur volonté de participer étant faible, sauf s'il y a une compensation de rendement très élevée.
Pour faire face à ces défis, certaines plateformes pourraient collaborer avec des parties de garde pour offrir un solide soutien en matière de crédit ; introduire des paires de trading en stablecoin et des programmes de récompense sur la chaîne pour attirer les market makers à fournir une liquidité initiale ; relier la liquidité sur la chaîne via AMM ou un livre d'ordres avec des pools de liquidité hors chaîne. Cependant, dans l'ensemble, à moins que ces actions tokenisées ne bénéficient d'un mécanisme de pont plus étroit avec le marché des titres réel, le problème de liquidité restera structurellement difficile à résoudre.
De plus, si ces services de tokenisation des actions américaines ouvrent des canaux d'achat pour les utilisateurs chinois, il existe des risques juridiques et réglementaires significatifs tant du côté des plateformes que des investisseurs chinois. La Chine interdit strictement les services de titres étrangers ou les activités d'intermédiation sans licence. Même si la plateforme est enregistrée à l'étranger, si elle propose des services de trading d'actions américaines aux utilisateurs chinois (surtout en ce qui concerne les dividendes, les droits de vote, et l'effet de levier financier), cela pourrait être considéré comme une « activité de titres illégale ». Les particuliers chinois ne peuvent pas investir librement dans des titres étrangers (doivent passer par des canaux tels que QDII). L'utilisation de moyens cryptographiques pour investir indirectement pourrait être qualifiée d'échange illégal ou d'évasion réglementaire.
En résumé, cette nouvelle vague de titres tokenisés est soutenue par un environnement politique plus amical et des solutions technologiques plus matures, offrant une base plus solide que le cycle précédent. Si l'ouverture réglementaire et l'autodiscipline de l'industrie progressent à un rythme comparable - avec d'une part des politiques et des garanties juridiques favorables promues par le gouvernement Trump, et d'autre part une grande attention à la conformité et à la gestion des risques au sein de l'industrie - alors les produits tokenisés des actions américaines devraient progressivement vers un développement durable, devenant un pont organique entre les marchés financiers traditionnels et le monde Web3. Bien sûr, ce processus sera progressif : ce n'est que lorsque le marché trouvera véritablement les points de douleur des besoins des utilisateurs et fournira une valeur unique (par exemple, en réalisant une interconnexion mondiale 7×24, de nouvelles opportunités d'exploitation de la liquidité, etc.) que les titres tokenisés pourront se libérer de l'étiquette de « concept marketing » et bénéficier d'une large mise en conformité et d'une application généralisée.