El fundador de Ethereum, Vitalik Buterin, publicó un extenso artículo en el que vuelve a analizar el origen del valor de ETH. En su opinión, en lugar de considerar ETH un token cuya valoración depende de la quema de comisiones, convendría prestar más atención a su papel como activo de reserva de valor (Store of Value, SoV).
Esta perspectiva implica que quizá sea necesario reexaminar la lógica que sustenta el valor de Ethereum: el valor a largo plazo de ETH no tiene por qué provenir de comisiones de Gas más elevadas y de una mayor quema de tokens, sino que podría derivarse de la descentralización, la seguridad y la resistencia a la censura de Ethereum, así como de la estabilidad que ofrece como infraestructura global de activos.
Vitalik subraya que EIP-1559 y su mecanismo de quema de comisiones siguen siendo valiosos y deberían mantenerse. Pero, aunque en el futuro la cantidad de comisiones quemadas se mantuviera durante mucho tiempo por debajo del 10 % de lo necesario para alcanzar el punto de equilibrio, no habría por qué decepcionarse: el valor de ETH no depende únicamente de la quema de comisiones.
I. ¿Puede realmente la quema de comisiones respaldar la valoración de ETH?
Durante los últimos años, uno de los principales argumentos para valorar ETH ha sido que cuanto más se usa la red Ethereum, más comisiones de Gas genera y más ETH se quema, lo que reduce la oferta y respalda el precio del token.
Esta lógica puede explicarse mediante un modelo de valor actual neto (NPV):
Capitalización del token = valor anual de las comisiones quemadas ÷ tasa de descuento
Por ejemplo, si un token quema de forma constante tokens por valor de 1.000 millones de dólares al año y se supone una tasa de descuento del 4 %, su valoración teórica podría alcanzar los 25.000 millones de dólares.
Entre 2021 y 2023, Ethereum llegó a quemar varios millones de ETH al año, lo que también se convirtió en un argumento importante para quienes respaldaban la narrativa deflacionaria de ETH.
Pero Vitalik considera que este modelo tiene un problema fundamental: la quema de comisiones no establece por sí sola un suelo de valoración fiable.
La razón es que, en aquel momento, gran parte de las comisiones provenía de actividades económicas internas del sector cripto, como los NFT, los préstamos DeFi y la especulación en cadena.
Si el precio de ETH cayera 10 veces, también podrían disminuir al mismo tiempo el poder adquisitivo de los usuarios que participan en estas actividades y las ganancias de los negocios relacionados, por lo que sería difícil mantener los ingresos por comisiones.
Vitalik mencionó en particular un caso extremo del pasado: en un solo día se quemaron comisiones por valor de unos 180 millones de dólares debido a la venta de NFT de monos digitales. Sin embargo, los ingresos impulsados por una fiebre especulativa no implican que la red tenga un flujo de caja estable a largo plazo.
En cambio, con el desarrollo de los RWA (activos del mundo real), Ethereum está recibiendo más demanda procedente de la actividad económica real.
No obstante, es poco probable que los negocios de RWA maduros y estables generen de repente comisiones descomunales, como ocurrió durante la fiebre de los NFT.
II. Si busca maximizar las comisiones, Ethereum podría convertirse en una gran empresa
Vitalik planteó otra cuestión que merece atención:
Si Ethereum quisiera respaldar una capitalización de mercado de unos 270.000 millones de dólares mediante la quema de comisiones, en la práctica tendría que operar como una gran empresa global.
Como ejemplo, Vitalik citó una estimación de IA según la cual L'Oréal destina cada año a I+D alrededor del 0,58 % de su capitalización de mercado.
Si Ethereum destinara fondos a I+D siguiendo un criterio similar, necesitaría unos 700.000 ETH al año en financiación a nivel de protocolo. Esto no solo podría reducir considerablemente los ingresos de los validadores, sino que también plantearía problemas complejos de asignación de fondos y gobernanza.
Más importante aún, para mantener su competitividad, las grandes empresas necesitan entrar continuamente en nuevos mercados, desarrollar nuevos productos y ajustar proactivamente sus estrategias comerciales según las tendencias tecnológicas.
Si Ethereum adoptara un modelo similar, la gobernanza del protocolo tendría que mantener un alto grado de intervención a largo plazo.
Pero esto entra precisamente en conflicto con la descentralización y la resistencia a la captura que Ethereum busca alcanzar.
Además, aspirar a quemar más comisiones implica, en cierta medida, querer que la red mantenga precios de Gas elevados.
Esto podría aumentar los costes para los usuarios e incluso excluir a algunas de las personas que más necesitan privacidad y protección de seguridad.
Vitalik considera que maximizar los ingresos por comisiones de la red no es lo mismo que ampliar al máximo su uso dentro de los límites de los recursos de seguridad.
III. ETH debería convertirse en un verdadero activo de reserva de valor
Vitalik valora más la función de ETH como reserva de valor que la quema de comisiones.
Considera que las ventajas más singulares de Ethereum frente a otras cadenas de bloques son la descentralización y CROPS:
Resistencia a la censura (CensorshipResistance)
Resistencia a la captura (CaptureResistance)
Código abierto (OpenSource)
Privacidad (Privacy)
Seguridad (Security)
Estas características no son solo conceptos técnicos: también tienen valor económico práctico.
Para las instituciones, la privacidad implica gestión de riesgos y cumplimiento normativo en materia de datos; la seguridad, protección de activos; y operar un nodo independiente, una menor dependencia de infraestructuras externas.
Si se considera ETH un activo de reserva de valor, el principal criterio para evaluarlo deja de ser el ingreso por comisiones y pasa a ser:
¿Puede esta red seguir existiendo de forma segura y estable a largo plazo?
Vitalik hizo especial hincapié en que Ethereum debería prestar atención a los desafíos de seguridad de las eras poscuántica y posterior a la IA, adoptar un diseño de protocolo más conservador y avanzar gradualmente hacia la osificación parcial de los protocolos centrales (Ossification).
La osificación del protocolo consiste en reducir los cambios innecesarios en las capas fundamentales una vez que sus funciones centrales hayan madurado, trasladando más innovación a las aplicaciones de nivel superior.
Esto puede reducir la complejidad del protocolo y ayudar a disminuir las disputas de gobernanza y la posible captura por intereses particulares.
En cuanto a las líneas de trabajo técnico concretas, Vitalik mencionó las billeteras multifirma, la tecnología de privacidad Kohaku, EIP-8288, la abstracción de cuentas con privacidad y FOCIL, entre otras.
Estas tecnologías se centran, respectivamente, en la seguridad de los activos, la protección de la privacidad y la resistencia de las transacciones a la censura.
También señaló que actualmente ya puede ejecutar un nodo de Ethereum en su computadora portátil: la sincronización tarda menos de 6 horas y el almacenamiento ocupa apenas una octava parte del disco duro. Estas cifras incluso superan las de 2019.
IV. Los RWA y los activos en cadena siguen siendo importantes motores de crecimiento para ETH
Poner el énfasis en la reserva de valor no significa que Ethereum ya no necesite aplicaciones ni crecimiento de su ecosistema.
Al contrario: Vitalik considera que el desarrollo de los RWA y de los activos descentralizados nativos crea una fuerte sinergia con la función de ETH como reserva de valor.
A medida que se emitan más activos directamente en la L1 de Ethereum, los titulares de ETH podrán participar en una gama más amplia de actividades financieras.
Por ejemplo, los usuarios podrán intercambiar ETH por otros activos de forma segura y sin tener que confiar en terceros, así como usar ETH como garantía para participar en actividades financieras relacionadas con otros activos.
Esto significa que el valor práctico de ETH no proviene únicamente de las comisiones de la red, sino también de su función en el conjunto del ecosistema de activos en cadena.
Por supuesto, sigue siendo necesario equilibrar la expansión del ecosistema con la descentralización. Por ejemplo, reducir la duración de los slots de bloque podría afectar al funcionamiento de los nodos y al grado de centralización de la red.
Pero Vitalik considera que, en general, estas tensiones son menos graves que los problemas derivados de perseguir exclusivamente la maximización de las comisiones.
V. ¿Está cambiando la lógica de valoración de ETH?
En realidad, este artículo de Vitalik plantea una perspectiva distinta del marco de valoración de ETH al que el mercado se había acostumbrado.
Hasta ahora, el mercado se ha fijado más en el volumen de transacciones de Ethereum, las comisiones de Gas, la cantidad de ETH quemado y las expectativas deflacionarias que esto genera.
Pero, a juicio de Vitalik, la verdadera ventaja competitiva que Ethereum debería construir a largo plazo es convertirse en una infraestructura segura, estable y descentralizada, capaz de albergar activos de todo el mundo durante mucho tiempo.
Desde esta perspectiva, la función de ETH como reserva de valor está estrechamente ligada al grado de descentralización de la red Ethereum, su resistencia a la censura, la protección de la privacidad y la seguridad.
Sin embargo, esto también deja una cuestión que el mercado deberá seguir debatiendo:
Si el valor de ETH ya no depende principalmente de la quema de comisiones, ¿cómo debería medir el mercado su prima como reserva de valor?
Al fin y al cabo, la seguridad y la descentralización de la red pueden aumentar la confianza en el activo, pero la medida en que estas ventajas se traduzcan en una mayor demanda de ETH dependerá de su adopción real, la aceptación del mercado y las decisiones de asignación de activos a largo plazo.
Vitalik concluyó que el mayor valor público de Ethereum consiste en permitir que más personas y aplicaciones accedan de verdad a capacidades como la descentralización, la resistencia a la censura, la privacidad y la seguridad.
Para los titulares de ETH, en cambio, el principal valor a largo plazo proviene de la función de reserva de valor que generan estas características.
Ethereum no tiene por qué convertirse en una empresa que persiga constantemente la maximización de sus ingresos; debería ser una infraestructura financiera capaz de perdurar y merecedora de confianza.