Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen fällt unter 5%: Was das für den S&P 500 bedeutet

Eine 10-jährige US-Staatsanleiherendite unter 5% senkt im Allgemeinen einen Belastungsfaktor für die Bewertungen des S&P 500: die langfristige, relativ risikoarme Rendite, anhand derer Anleger die künftigen Unternehmens-Cashflows bewerten. Das kann Aktien stützen, insbesondere bei Unternehmen, die ihre Gewinne voraussichtlich stärker in die Zukunft hinein erzielen. Es ist jedoch keine Regel, dass der S&P 500 steigen muss, wenn die Rendite fällt.
Die entscheidende Frage ist, warum die Rendite zurückgegangen ist. Ein Rückgang, der durch nachlassende Inflationssorgen oder die Erwartung einer weniger restriktiven Geldpolitik ausgelöst wird, kann das Bewertungsumfeld verbessern. Ein Rückgang, der auf die Sorge um schwaches Wachstum oder eine Rezession zurückzuführen ist, kann hingegen zugleich die erwarteten Gewinne der Unternehmen beeinträchtigen und die Aktien damit trotz einer niedrigeren Diskontierungsrate schlechter dastehen lassen.
Was eine 10-Jahres-Treasury-Rendite unter 5% misst
Die 10-Jahres-Treasury-Rendite misst die jährliche Rendite, die Anleger für ein US-Treasury-Papier mit etwa 10 Jahren bis zur Fälligkeit verlangen. Es handelt sich um einen Marktpreis, ausgedrückt als Rendite, nicht um einen vom Staat festgelegten Zinssatz. Treasury erstellt seine Par-Renditekurve aus den Schlusskursen der am Markt gehandelten Kaufangebote (bid prices); als Markteingaben werden außerdem Daten verwendet, die auch von der Federal Reserve Bank of New York bereitgestellt werden – wie das US-Treasury erklärt.
Der Preis steht zuerst in den Marktmechanismen: Wenn die Nachfrage den Preis einer bestehenden Staatsanleihe erhöht, fällt ihre Rendite; wenn der Preis sinkt, steigt die Rendite. Die daraus resultierende Notierung ist ein sich kontinuierlich veränderndes Maß für die verlangte Rendite. Sie sagt Anlegern nicht, was Aktien in den nächsten zehn Jahren verdienen werden.
Die Laufzeit hilft zu erklären, welche Rolle die Rendite spielt. Die 10-Jahres-Rendite liegt in der Mitte der Zinsstrukturkurve, die häufig genutzt wird, um längere Finanzierungskosten, Inflationserwartungen und wirtschaftliche Aussichten zu betrachten. Sie unterscheidet sich vom Leitzins der Federal Reserve, obwohl Erwartungen an die Geldpolitik ihn beeinflussen können. Erwartete Inflation, Entschädigung für Unsicherheit bei Zinssätzen und Inflation sowie die Nachfrage nach Treasuries fließen ebenfalls in die langfristigen Renditen ein.
„Unter 5%“ ist ein Bezugspunkt mit runder Zahl – kein finanzielles Schwellenkriterium, das automatisch Konsequenzen auslöst. Eine Bewegung von 5,05% auf 4,95% ist im Kontext relevant: Größe, Tempo, Erwartungen der Anleger und die dahinterliegenden wirtschaftlichen Informationen zählen. Eine Rendite von 4,9% kann einige Bewertungen weiterhin begrenzen, wenn sich die erwarteten Gewinne oder Risikowahrnehmungen stark verschoben haben.
Wie sich die Rendite der 10-jährigen Laufzeit auf die Bewertungen des S&P 500 auswirkt
Aktienkurse sind Ansprüche auf künftige Gewinne, Dividenden und andere Ausschüttungen, die über einen Diskontsatz in einen Gegenwartswert umgerechnet werden. Wenn sonst alles gleich ist, senkt das Reduzieren des langfristigen risikofreien Zinssatzes den Diskontsatz und erhöht den Gegenwartswert künftiger Zahlungsströme – der zentrale Weg, wie eine sinkende 10-Jahres-Rendite den S&P 500 stützen kann.
Betrachten Sie einen hypothetischen 100-Dollar-Cashflow, der in 10 Jahren fällig wird. Bei einem Diskontsatz von 5% hat er einen geringeren Gegenwartswert als bei 4%, obwohl der Cashflow selbst unverändert ist. Der Unterschied ist die Rendite, die ein Anleger während der Wartezeit verlangt; die tatsächliche Aktienbewertung fügt unsichere Cashflows und andere Risikoentschädigungen hinzu.
Nicht alle Aktien haben die gleiche Exposition gegenüber dieser Rechnung. Erwartete Cashflows, die weiter in der Zukunft liegen – wie bei vielen Wachstumsunternehmen – sind typischerweise stärker sensitiv gegenüber Änderungen der Diskontierungszinssätze. Kurzfristigere, besser vorhersehbare Cashflows können weniger sensitiv sein, doch größere Zinsverschiebungen und die Risikobereitschaft von Anlegern können jedes Segment betreffen. Der Internationale Währungsfonds beschreibt die größere Sensitivität langfristiger (Long-Duration) Aktien-Cashflows gegenüber Änderungen der Diskontrate.
Darum tauchen Treasury-Renditen häufig in Diskussionen über Kurs-Gewinn-Verhältnisse auf. Eine niedrigere erforderliche Rendite kann dazu führen, dass Anleger heute mehr zahlen, um denselben erwarteten Gewinnstrom zu erhalten, ohne zu zeigen, dass jedes Unternehmen ein höheres Vielfaches verdient. Wachstum, Margen, Schulden, Wettbewerb und die Zuverlässigkeit von Prognosen prägen die Rechnung weiterhin.
Gewinnrendite, reale Treasury-Renditen und die Aktienrisikoprämie
Anleger vergleichen außerdem die durch Aktien implizierte prospektive Rendite mit der Rendite, die von Staatsanleihen verfügbar ist. Eine gängige Kennzahl für Aktien ist die Forward Earnings Yield: erwartete Gewinne je Aktie geteilt durch den Aktienkurs. Sie ist das Gegenteil einer Forward-Kurs-Gewinn-Verhältnis-Kennzahl (Forward P/E). Ein Aktienindex, der zu einem höheren Vielfachen gehandelt wird, hat – bei gleicher Gewinnschätzung – eine niedrigere Earnings Yield.
Die Federal Reserve hat eine Equity-Risk-Premium-Größe (Aktienrisikoprämie) unter anderem so gemessen, dass sie der Forward Earnings Yield des S&P 500 minus der erwarteten realen 10-jährigen Treasury-Rendite entspricht. Eine reale Rendite ist eine Rendite nach Berücksichtigung der erwarteten Inflation. Dieser Vergleich ist hilfreich, weil reine Nominalrenditen überschätzen können, was Anleger in Bezug auf Kaufkraft tatsächlich zu gewinnen erwarten.
Wenn die reale Treasury-Rendite fällt, während die Forward Earnings Yield des S&P 500 unverändert bleibt, steigt die scheinbare zusätzliche Entschädigung für das Halten von Aktien. Das kann dazu führen, dass Aktien im Verhältnis zu Treasuries attraktiver wirken. Die Rechnung kann jedoch von beiden Seiten beeinflusst werden: Ein steigender Aktienmarkt senkt die Earnings Yield, wenn Prognosen nicht im gleichen Maße ansteigen, während niedrigere Gewinnschätzungen sie ebenfalls reduzieren. Die Bewertungsdiskussion der Federal Reserve stellt dieses Rahmenwerk dar.
Auch die Aktienrisikoprämie ist kein fixer Marktpreis und keine Garantie für die künftige Performance. Unterschiedliche Modelle verwenden unterschiedliche Gewinnhorizonte, Inflationannahmen und Messgrößen für erwartete reale Renditen. Am besten versteht man die Kennzahl als Blick auf relative Bewertung, nicht als Zeitsignal, das unabhängig bestimmt, ob Anleger Aktien kaufen oder verkaufen sollten.
Wenn sinkende Renditen Signale für ein Gewinnproblem geben
Niedrigere Renditen können für Bewertungen günstig sein, aber die Ursache des Renditerückgangs kann für Unternehmen ungünstig sein. Anleger verlangen möglicherweise niedrigere Renditen, weil sie von einem schwächeren Wirtschaftswachstum, geringerer Inflation oder einer Rezession ausgehen. Bei einer Wachstumsangst kann derselbe schwächere Ausblick, der Treasury-Renditen nach unten zieht, dazu führen, dass Analysten und Anleger ihre Prognosen für Umsätze, Margen und Unternehmensgewinne kürzen.
Das erzeugt zwei gegenläufige Kräfte. Ein niedrigerer Diskontsatz tendiert dazu, den Wert zu erhöhen, der jedem Dollar zukünftiger Gewinne zugeschrieben wird. Die niedrigere Gewinnprognose bedeutet jedoch, dass es möglicherweise weniger Dollar gibt, die man bewerten kann. Wenn die erwartete Verschlechterung der Gewinne stark genug ist, kann sie den Bewertungsnutzen überwiegen und den S&P 500 nach unten ziehen.
Betrachten Sie zwei stilisierte Szenarien. Im ersten Szenario erleichtern sich die Inflationserwartungen, ohne dass es zu einer wesentlichen Abwärtskorrektur bei der Nachfrage oder bei den Unternehmensgewinnen kommt. Die Renditen fallen, der erwartete Strom an Cashflows bleibt weitgehend intakt, und Aktienbewertungen könnten Unterstützung erhalten. Im zweiten Szenario wechseln Anleger in Staatsanleihen (Treasureis), weil sie eine Rezession erwarten. Die Renditen sinken, weil die Gewinnerwartungen schwächer werden, und Aktien können dennoch fallen, während Anleihen zulegen.
Der Unterschied erklärt auch, warum eine Schlagzeile zur 10-Jahres-Rendite, die unter 5% fällt, die Frage nach dem Aktienmarkt nicht allein beantworten kann. Der IWF weist darauf hin, dass Renditerückgänge schwächere Wachstums- oder Rezessionserwartungen widerspiegeln können – Bedingungen, unter denen der Schaden für die prognostizierten Gewinne den Nutzen einer niedrigeren Diskontrate ausgleichen oder sogar übertreffen kann.
Warum sich der S&P 500 nicht Eins-zu-eins mit Treasury-Renditen bewegt
Der S&P 500 ist ein breiter Benchmark für US-Aktien großer Unternehmen (Large Caps) und umfasst ungefähr 75% der US-Aktien. Er enthält Unternehmen mit unterschiedlichen Geschäftsmodellen, Finanzierungsbedarfen, geografischer Umsatzexposition und erwarteten Profilen künftiger Cashflows. Eine einzelne Treasury-Rendite kann diese Unterschiede nicht vollständig abbilden.
Höhere Renditen können stärker ins Gewicht fallen bei bewertungssensitiven Größen gegenüber Zinsen und bei Unternehmen, die bedeutende Schulden refinanzieren müssen. Gleichzeitig können höhere Renditen zusammen mit stärkerer wirtschaftlicher Aktivität eintreffen, was die Gewinne zyklischer Unternehmen stützen kann. Sinkende Renditen können Bewertungen mit langer Duration erleichtern, können aber auch mit geringeren erwarteten Nachfrageraten einhergehen. Die Renditen auf Indexebene spiegeln das Nettoergebnis solcher konkurrierenden Effekte wider.
Es gibt auch einen Unterschied zwischen einer weithin erwarteten Bewegung und einer Überraschung. Vermögenspreise bauen Erwartungen vor einem Ereignis oft schon ein. Ein Renditerückgang, der bereits erwartet wurde, kann für Aktien wenig frische Wirkung haben, während eine unerwartete Bewegung eine größere Neubewertung auslösen kann. Selbst dann ist die Richtung nicht mechanisch festgelegt.
Die Federal Reserve hat gesagt, dass unerwartete Änderungen der Zinssätze historisch gesehen nur bescheidene Auswirkungen auf Aktienkurse hatten im Vergleich zur größeren Schwankungsbreite, die mit Gewinnen, Risikobereitschaft und anderen Marktfaktoren verbunden ist. Niedrigere Treasury-Renditen können Umschichtungen in risikoreichere Vermögenswerte begünstigen, aber dieses Verhältnis ist nicht eins-zu-eins.
Leser können tägliche S&P-500-Schlussstände mit der täglichen 10-jährigen Treasury-Rendite konstanter Laufzeit über FREDs kombinierte Reihe vergleichen. Solche Diagramme sind nützlich, um Zeiträume zu identifizieren, in denen sich die beiden Reihen zusammen oder auseinander bewegt haben. Sie können jedoch nicht allein zeigen, dass eine Reihe die andere verursacht hat, da beide möglicherweise auf neue Informationen zu Inflation, Wachstum, Geldpolitik oder Markt-Risiko reagieren.
Tageswerte der konstanten 10-jährigen US-Treasury-Rendite und S&P-500-Indexreihe zum Vergleich von Bewegungen am Zins- und am Aktienmarkt. — Quelle: Federal Reserve Bank of St. Louis FRED
Die Beziehung in der Praxis nutzen
Beginnen Sie mit der Bewegung selbst: Warum fiel die 10-Jahres-Treasury-Rendite unter 5%, und was ist mit den Erwartungen an die künftigen Gewinne (forward), den realen Renditen und den Bewertungen des S&P 500 passiert? Diese Prüfungen unterscheiden eine potenziell konstruktive Änderung der Diskontsätze von einer Warnung bezüglich der Gewinnentwicklung.
Der Vergleich beruht auf zwei Seiten. Treasury-Renditen prägen die Opportunitätskosten und den Diskontsatz für Aktien; Forward Earnings deuten auf potenzielle Renditen für Aktionäre hin. Die Lücke zwischen diesen Kennzahlen ist eine Möglichkeit, die Entschädigung für das Eingehen von Aktienrisiko zu bewerten.
Diese Beziehung kann sich verschieben, während sie bewertet wird. Kurse, Gewinnprognosen, Inflationserwartungen und die Risikobereitschaft können sich gleichzeitig bewegen. Ein niedrigerer langfristiger risikofreier Zinssatz kann Bewertungen stützen und – bei stabilen anderen Eingaben – das scheinbare Equity-Risk-Premium verbreitern; aber eine niedrigere Rendite kann auch mit schwächerem Wachstum oder schwächeren Gewinnerwartungen einhergehen.
Aus diesem Grund liefert eine 10-Jahres-Rendite unter 5% Kontext, aber kein definitives Signal für den S&P 500. Ob die Indexpreise steigen, hängt vom Pfad der erwarteten Gewinne und davon ab, wie bereit Anleger sind, Risiko zu tragen.
Häufig gestellte Fragen
Bedeutet eine 10-Jahres-Treasury-Rendite unter 5%, dass der S&P 500 steigen wird?
Nein. Niedrigere Renditen können die Bewertungsrechnung verbessern, aber Aktien können fallen, wenn der Renditerückgang die Verschlechterung der Wachstumsaussichten und niedrigere erwartete Unternehmensgewinne widerspiegelt.
Warum steigen die Anleihekurse, wenn die Treasury-Renditen fallen?
Die festen Zahlungen einer bestehenden Anleihe werden attraktiver, wenn die erforderliche Marktrendite sinkt. Anleger bieten ihren Preis hoch, und ihre Rendite, die im Verhältnis zu diesem höheren Preis berechnet wird, bewegt sich nach unten.
Sind die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe und der Leitzins der Federal Reserve dasselbe?
Das sind unterschiedliche Größen. Der Leitzins ist ein kurzfristiger Zinssatz, der von der Federal Reserve festgelegt wird, während die 10-Jahres-Rendite marktbasiert bestimmt ist und Erwartungen über zukünftige Zinssätze, Inflation und andere Risiken widerspiegelt.
Warum können Wachstumsaktien stärker auf Änderungen der Renditen reagieren?
Wachstumsunternehmen werden oft anhand von Cashflows bewertet, die in weiter Zukunft erwartet werden. Diese entfernten Cashflows verlieren oder gewinnen mehr an Gegenwartswert, wenn sich der Diskontsatz ändert.
Was zeigt ein höheres Aktienrisikoprämium an?
Im Rahmen der Fed kann dies auf eine höhere scheinbare Entschädigung für die Anlage in Aktien gegenüber den erwarteten realen Treasury-Renditen hindeuten. Es ist jedoch keine Garantie dafür, dass Aktien besser abschneiden, denn Gewinnprognosen und Kurse können sich schnell ändern.
Haftungsausschluss: Dieser Artikel wird nur zu Informationszwecken bereitgestellt. Er wird weder angeboten noch ist er dafür gedacht, als rechtlicher, steuerlicher, Anlage-, Finanz- oder sonstiger Rat verwendet zu werden.