• Saylor đăng bài luận trên X, cho rằng nền tảng hạ tầng tài chính của Bitcoin đã có từ hơn 400 năm trước

• Hiến chương năm 1602 của Công ty Đông Ấn Hà Lan đưa ra cổ phần có thể chuyển nhượng, tách biệt nguồn vốn của công ty khỏi thời hạn đầu tư của cổ đông

• Năm 1836, Maryland huy động vốn cho tuyến đường sắt Baltimore and Ohio bằng cổ phần ưu đãi hưởng cổ tức vĩnh viễn 6%

Lập luận 400 năm của Saylor

Michael Saylor, đồng sáng lập MicroStrategy, hiện là chủ tịch Strategy, đã đăng một bài viết dài trên X vào cuối tuần, lập luận rằng việc Bitcoin (BTC) được dùng làm tài sản dự trữ dựa trên nền tảng hạ tầng tài chính đã tồn tại hơn 400 năm, chứ không phải chỉ dựa vào một phát minh duy nhất năm 2008. Saylor, tiếng nói nổi bật nhất của chủ nghĩa tối đa hóa Bitcoin, lần theo một mạch liên kết từ hiến chương năm 1602 của Công ty Đông Ấn Hà Lan đến tài khoản chứng khoán có mã giao dịch Bitcoin ngày nay, đồng thời xem tín dụng kỹ thuật số là bước phát triển tự nhiên của thị trường vốn, chứ không phải sự đoạn tuyệt với thị trường ấy. Luận điểm này xoay quanh cấu trúc vốn chứ không phải giá Bitcoin. Điểm khởi đầu của ông là một vấn đề vẫn định hình lĩnh vực tài chính: các công ty cần vốn trong thời gian dài hơn mức mà bất kỳ nhà đầu tư đơn lẻ nào muốn nắm giữ. Hiến chương năm 1602 đã giải quyết vấn đề đó bằng cổ phần có thể chuyển nhượng, cho phép nhà đầu tư thoái vốn bất cứ khi nào họ muốn, trong khi công ty vẫn tiếp tục sử dụng số vốn ấy. Ông lưu ý rằng cơ chế này được tái khẳng định khi Ngân hàng Đầu tiên của Hoa Kỳ được thành lập theo hiến chương năm 1791 với số vốn 10 triệu đô la, chia thành 25.000 cổ phần. Ông lập luận rằng sự tách biệt giữa các khoảng thời gian đầu tư này vẫn quan trọng: một công ty có thể nắm giữ khoản dự trữ Bitcoin chiến lược trong nhiều năm, trong khi cổ đông giao dịch cổ phiếu hằng ngày. Tiếp theo là việc phân tầng thu nhập. Năm 1836, Maryland huy động vốn cho tuyến đường sắt Baltimore and Ohio thông qua cổ phần ưu đãi hưởng cổ tức vĩnh viễn 6% từ lợi nhuận, một trong những trường hợp cổ phần ưu đãi đầu tiên ở Mỹ. Đến năm 1899, luật doanh nghiệp của Delaware đã công nhận rằng các loại cổ phần khác nhau có thể đi kèm những quyền khác nhau, tiền thân của các điều khoản về cổ tức, biểu quyết, chuyển đổi và mua lại ngày nay. Người nắm giữ cổ phần ưu đãi được ưu tiên hơn cổ đông phổ thông nhưng đứng sau chủ nợ, và công cụ này có thể tồn tại vĩnh viễn, không có ngày đáo hạn cố định.

Sàn giao dịch, quy định thuế và sự xuất hiện năm 2008

Cổ phiếu có thể chuyển nhượng chỉ trở nên hữu ích khi thị trường có thể định giá chúng. Saylor xác định thị trường chứng khoán New York hình thành từ Thỏa thuận Buttonwood năm 1792, ghi nhận cổ phiếu ưu đãi ngành đường sắt xuất hiện trong bảng báo giá công khai vào năm 1866, cho rằng máy điện báo giá chứng khoán của Edward Callahan năm 1867 đã đưa giá cả ra khỏi sàn giao dịch, và đánh dấu sự ra mắt của NASDAQ năm 1971 như một hệ thống báo giá điện tử. Quy định cũng phân chia theo cùng một ranh giới: Đạo luật Chứng khoán năm 1933 và Đạo luật Giao dịch Chứng khoán năm 1934 xây dựng khuôn khổ chứng khoán liên bang, trong khi Đạo luật Hợp đồng Tương lai Ngũ cốc năm 1922, Đạo luật Giao dịch Hàng hóa năm 1936 và lần mở rộng năm 1974 tạo nên khuôn khổ hàng hóa song song. Saylor gọi sự phân chia này là chìa khóa của tín dụng kỹ thuật số. Một công ty nắm giữ Bitcoin làm tài sản dự trữ; các cổ đông ưu đãi nắm giữ chứng khoán do công ty đó phát hành, nhờ vậy một bảng cân đối kế toán có thể hỗ trợ nhiều sản phẩm. Đạo luật Công ty Đầu tư năm 1940 và phép thử 40% của đạo luật này tạo thêm các ranh giới: việc nắm giữ Bitcoin trực tiếp, cổ phần của một quỹ ETF hoặc quỹ Bitcoin, và các khoản đầu tư vào chứng khoán đều được xử lý khác nhau. Quy định thuế còn có từ trước đó. Đạo luật thu ngân sách năm 1921 yêu cầu các khoản phân phối vượt quá lợi nhuận giữ lại phải làm giảm giá vốn của cổ đông; đạo luật năm 1924 đề cập đến các khoản phân phối vượt giá vốn; và Bộ luật Thuế vụ Nội địa năm 1954 tiếp tục duy trì khuôn khổ này. Trong ví dụ của Saylor, một nhà đầu tư mua cổ phiếu với giá 100 đô la và nhận khoản phân phối 12 đô la hoàn vốn sẽ giảm giá vốn xuống còn 88 đô la; nếu sau đó bán với giá 100 đô la, nhà đầu tư ghi nhận khoản lãi 12 đô la — tiền mặt đến trước hóa đơn thuế. Các công cụ chào bán xuất hiện tiếp theo: Quy tắc 415 tạo ra cơ chế chào bán dự trữ hiện đại vào năm 1982, đăng ký chào bán dự trữ tự động ra đời năm 2005, và các chương trình phát hành theo giá thị trường cho phép tổ chức phát hành bán cổ phiếu vào thị trường hiện hữu. Một phán quyết của tòa án Georgia năm 1828 công nhận quyền mua lại cổ phiếu của chính mình của một ngân hàng; Quy tắc 10b-18 của SEC tạo vùng an toàn cho việc mua lại cổ phiếu phổ thông vào năm 1982; còn việc thu hồi cổ phiếu ưu đãi sẽ xóa bỏ các quyền nhận cổ tức trong tương lai. Trong bối cảnh đó, sách trắng ngày 31 tháng 10 năm 2008 và khối khởi nguyên ngày 3 tháng 1 năm 2009 đã bổ sung mảnh ghép còn thiếu: một tài sản kỹ thuật số gốc được bảo đảm bằng bằng chứng công việc, mà các công ty có thể mua, nắm giữ và huy động vốn thông qua những thị trường đã tồn tại. CFTC phân loại Bitcoin là hàng hóa vào năm 2015; và cách diễn giải của SEC năm 2026, cùng với hướng dẫn của CFTC, liệt kê Bitcoin là hàng hóa kỹ thuật số, bản thân nó không phải là chứng khoán.

Vì sao dòng thời gian tập trung vào cơ cấu vốn

Cách chúng tôi nhìn nhận: bài luận không hẳn là một bài học lịch sử mà là lập luận ủng hộ bảng cân đối kế toán Bitcoin của doanh nghiệp. Bằng cách đặt cổ phiếu ưu đãi, phát hành theo giá thị trường và mua lại cổ phiếu vào bối cảnh lịch sử kéo dài 400 năm, Saylor định vị các công ty ngân quỹ như một công cụ thị trường vốn đã trưởng thành, thay vì một sáng kiến ứng biến của thập niên 2020. Bài đăng không đưa ra nhận định về thị trường; các ngưỡng giá được trình bày trong phần phân tích kỹ thuật Bitcoin riêng của chúng tôi. Thời điểm đăng tải cũng đáng chú ý: bài xuất hiện vào đầu cùng tháng với thương vụ mua 811 BTC trong tháng 11 của Strategy, khi Saylor một lần nữa ám chỉ rằng một thương vụ mua khác sắp diễn ra. Luận điểm thực tế dành cho nhà đầu tư là quyền lựa chọn: nắm giữ Bitcoin trực tiếp, mua cổ phiếu phổ thông, hoặc chọn cổ phiếu ưu đãi được thiết kế để tạo thu nhập — tất cả đều dựa trên cùng một tài sản.