Gần đây, chứng khoán Mỹ giảm mạnh, các hãng truyền thông tài chính lớn đồng loạt cảnh báo “nguy cơ suy thoái kinh tế”, khiến thị trường hoảng loạn trên diện rộng. Tuy nhiên, nếu nhìn xuyên qua những biến động giá bề mặt, có thể dễ dàng nhận ra rằng các yếu tố nền tảng của nền kinh tế thực Mỹ chưa suy yếu nghiêm trọng trong thời gian ngắn. Về bản chất, đợt lao dốc của thị trường này là một cuộc tháo chạy thanh khoản mang tính định lượng, khởi nguồn từ việc mọi thứ đã được định giá quá hoàn hảo.

Nguyên nhân cốt lõi gây ra đợt biến động này của chứng khoán Mỹ là logic định giá các tập đoàn công nghệ khổng lồ của Mỹ đã lung lay hoàn toàn. Trong nhiều năm qua, các công ty công nghệ như Microsoft, Google và Meta được hưởng mức định giá cực cao mà thị trường dành cho họ nhờ câu chuyện tăng trưởng đầy triển vọng của AI. Nhưng khi báo cáo tài chính được công bố và cơn sốt của ngành hạ nhiệt, những điểm yếu trong hoạt động kinh doanh thực tế của doanh nghiệp đã hoàn toàn lộ rõ.

Chi tiêu vốn trong một quý của Microsoft vượt 10 tỷ USD, khoản đầu tư khổng lồ trực tiếp bào mòn dòng tiền từ hoạt động kinh doanh của công ty; mảng AI của Google vẫn chưa thể tạo ra nguồn lợi nhuận thương mại ổn định, thời điểm hiện thực hóa lợi nhuận còn xa vời; còn Meta, do tăng trưởng kinh doanh không đạt kỳ vọng, đã khiến các nhà phân tích buộc phải nâng tỷ lệ chiết khấu và lùi thời điểm sinh lời tổng thể. Lợi thế tăng trưởng của các công ty công nghệ hàng đầu đang suy giảm, làm lung lay hoàn toàn niềm tin của thị trường vào định giá.

Trong khi đó, chuỗi ngành công nghiệp tính toán AI đang nóng lên cũng rơi vào tình trạng tắc nghẽn mang tính cơ cấu. Biên lợi nhuận gộp của các nhà sản xuất chip thượng nguồn hiện đã tăng vọt lên hơn 75%, chiếm phần lớn lợi nhuận toàn ngành, nhưng mức tăng trưởng mới của ngành đã chững lại. Các doanh nghiệp hạ nguồn không muốn tiếp tục trả tiền cho những tính năng AI na ná nhau, còn ở phía người tiêu dùng, cho đến nay vẫn chưa xuất hiện ứng dụng AI thực sự mang tính đột phá.

Toàn bộ thị trường năng lực tính toán đã hình thành một vòng tuần hoàn mong manh: các nhà cung cấp dịch vụ đám mây mua thiết bị GPU rồi cho các công ty khởi nghiệp AI thuê; các công ty khởi nghiệp dựa vào vốn huy động để duy trì hoạt động, và dòng vốn đó cuối cùng lại chảy ngược về các nhà cung cấp dịch vụ đám mây cùng các doanh nghiệp thượng nguồn sản xuất chip. Mô hình hoàn toàn phụ thuộc vào việc bơm vốn này không có khả năng chống chịu rủi ro. Một khi chính sách tín dụng toàn cầu bị thắt chặt, toàn bộ chuỗi ngành sẽ lập tức đứt gãy. Đây cũng là rủi ro cốt lõi kìm hãm giá trị vốn hóa của cổ phiếu công nghệ.

Tuy nhiên, thị trường không cần quá hoảng sợ. Nền tảng cốt lõi của các tập đoàn công nghệ lớn tại Mỹ vẫn chưa sụp đổ; nhiều doanh nghiệp đang nắm giữ hàng trăm tỷ USD dự trữ tiền mặt, còn lợi thế cạnh tranh trong các lĩnh vực kinh doanh cốt lõi vẫn vững chắc. Đợt giảm này chủ yếu là cú lao dốc do tâm lý và thanh khoản, xuất phát từ việc các thuật toán định lượng máy móc đóng vị thế, chứ không phải do các yếu tố cơ bản sụp đổ. Sau khi các vị thế bị thanh lý hỗn loạn được giải phóng hoàn toàn, thị trường cuối cùng sẽ trở lại lý trí, một lần nữa đánh giá giá trị tài sản dựa trên dòng tiền tự do. Nhiều tài sản công nghệ chất lượng cao bị bán tháo oan sẽ dần trở lại mức định giá hợp lý.

Thị trường vàng: Biến động ngắn hạn không làm thay đổi quá trình tái định hình giá trị dài hạn

Trong khi chứng khoán Mỹ biến động, thị trường vàng lại đón nhận một cú xáo trộn tâm lý đáng kể: tin Ngân hàng Trung ương Kazakhstan giảm nắm giữ vàng tràn ngập các mặt báo. Không ít nhà đầu tư hoảng sợ, cho rằng các ngân hàng trung ương đang bán tháo vàng và thị trường giá lên của vàng đã kết thúc. Nhưng khi xem xét đầy đủ dữ liệu và logic sâu xa, có thể thấy nỗi lo của thị trường chỉ là phản ứng thái quá.

Theo dữ liệu công khai của Hội đồng Vàng Thế giới, trong 8 tháng đầu năm nay, Kazakhstan vẫn là nước mua vàng lớn thứ tư thế giới. Động thái lần này không phải là bán sạch để rút khỏi thị trường, mà chỉ là điều chỉnh nhẹ cơ cấu dự trữ ngoại hối, với kế hoạch giảm tỷ trọng vàng trong dự trữ ngoại hối từ 78% xuống 75%. Tổng khối lượng bán ra chỉ vỏn vẹn 12–14 tấn.

Xét về khả năng hấp thụ của thị trường, giá trị giao dịch vàng bình quân hằng ngày trên toàn cầu gần 90 tỷ USD; quy mô giảm nắm giữ chỉ hơn chục tấn hoàn toàn có thể được thị trường giao ngay hấp thụ dễ dàng trong một ngày. Hơn nữa, một nửa khối lượng giảm nắm giữ lần này được thực hiện qua kênh quyền chọn, nên không tác động trực tiếp đến thị trường giao ngay. Áp lực bán thực tế là không đáng kể.

Việc Kazakhstan giảm nắm giữ vàng xuất phát chủ yếu từ yêu cầu điều tiết kinh tế vĩ mô trong nước, chứ không phải do nước này bi quan về vàng. Trong nhiều năm, Kazakhstan liên tục mua vàng sản xuất trong nước, bơm một lượng lớn nội tệ ra thị trường và tích tụ áp lực lạm phát trong nước khá lớn. Việc giảm nắm giữ lần này nhằm phân bổ một phần tài sản vào trái phiếu Kho bạc Mỹ có lợi suất cao để tăng thu nhập từ dự trữ ngoại hối; mục tiêu cốt lõi còn lại là thắt chặt thanh khoản trong nước, kiềm chế lạm phát và ổn định tỷ giá nội tệ. Đây là một biện pháp điều tiết mang tính chiến thuật điển hình.

Không chỉ vậy, Ngân hàng Trung ương Kazakhstan còn đặt ra ngưỡng sàn cho tỷ trọng vàng trong dự trữ, tạo thành một cơ chế bảo vệ thị trường ngầm: nếu giá vàng quốc tế giảm xuống ngưỡng 4.000 USD, tỷ trọng vàng trong dự trữ sẽ tự động đạt ngưỡng mà không cần ngân hàng trung ương chủ động bán ra. Điều này cũng có nghĩa 4.000 USD sẽ trở thành ngưỡng hỗ trợ tâm lý vững chắc cho giá vàng quốc tế, gần như khóa chặt khả năng giảm sâu.

Dữ liệu khảo sát của Hội đồng Vàng Thế giới trực tiếp bác bỏ tin đồn “các ngân hàng trung ương rút khỏi thị trường”. Số liệu cho thấy 89% ngân hàng trung ương trên toàn cầu dự đoán dự trữ vàng sẽ tiếp tục tăng trong năm tới, còn 45% dự định chủ động mua thêm vàng — tỷ lệ cao nhất trong lịch sử. Hiện nay, vàng đã vượt qua trái phiếu Kho bạc Mỹ để trở thành tài sản dự trữ chính thức lớn nhất thế giới.

Nguyên nhân cốt lõi khiến thị trường hoảng sợ dữ dội là sự lệch pha giữa tâm lý và kỳ vọng: trước đợt giảm nắm giữ lần này, Kazakhstan đã liên tục mua thêm vàng trong 42 tháng. Việc lần đầu chuyển sang bán ra bị giới tài chính và truyền thông phóng đại vô hạn, cuối cùng tạo nên cú sốc tín hiệu vượt xa áp lực bán thực tế.

Biến chuyển sâu sắc: Mỹ tái định hình hệ thống định giá tiền tệ của vàng

Logic dài hạn của thị trường vàng đang được chính sách mới của Bộ Tài chính Mỹ viết lại hoàn toàn. Động lực tích cực cốt lõi đối với phe đầu cơ giá lên vàng đến từ việc người ủng hộ vàng Judy Shelton chính thức gia nhập Bộ Tài chính Mỹ với vai trò cố vấn. Hai phương án chính sách tiền tệ dự phòng của bà có thể tái định hình logic định giá vàng trong nhiều thập kỷ.

Phương án thứ nhất là trái phiếu quyền chọn vàng TTB: phát hành trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 50 năm không trả lãi định kỳ, cho phép nhà đầu tư khi đáo hạn tự chọn nhận tiền mặt bằng USD hoặc đổi lấy một lượng vàng cố định. Theo ước tính của viện nghiên cứu Nomnes, sau khi công cụ này được triển khai, lãi suất thị trường có thể giảm hiệu quả 50 điểm cơ bản, giúp Mỹ tiết kiệm khoản chi phí lãi khổng lồ 200 tỷ USD mỗi năm.

Phương án thứ hai kín đáo hơn và có tác động sâu rộng hơn: định giá lại vàng trên sổ sách. Hiện nay, 260 triệu ounce vàng chính thức của Mỹ vẫn được hạch toán theo mức giá cực thấp 42,22 USD/ounce từ năm 1973. Nhà kinh tế Colin Wease của Cục Dự trữ Liên bang đã chứng minh tính khả thi của biện pháp này trong một bài nghiên cứu năm 2025: chỉ cần điều chỉnh giá hạch toán vàng cho sát với giá thị trường theo thời gian thực, không cần bán dù chỉ một ounce vàng, ngân sách Mỹ vẫn có thể tạo thêm dư địa dự phòng lên tới hàng nghìn tỷ USD.

Dù hiện nay giới chuyên môn còn bất đồng rất lớn về phương án này và việc triển khai trong ngắn hạn vẫn chưa chắc chắn, Kettner Bullion của Đức đã tuyên bố rõ: đây là tín hiệu mạnh mẽ nhất trong nửa thế kỷ qua, đánh dấu việc vàng đang rời khỏi vị thế hàng hóa thông thường để một lần nữa trở lại vị trí cốt lõi trong hệ thống tài chính và tiền tệ của Mỹ.

Tổng kết: Logic định giá vàng cũ và mới đã hoàn tất chuyển đổi

Xét tổng thể logic kép của thị trường chứng khoán Mỹ và thị trường vàng, cục diện tài sản hiện nay đã trở nên rõ ràng.

Trong ngắn hạn, giá vàng được chính sách, tâm lý thị trường và cung cầu hỗ trợ mạnh mẽ tại ngưỡng 4.000 USD; khả năng giảm sâu là cực thấp. Những biến động của thị trường phần lớn chỉ là cuộc giằng co về tâm lý.

Về dài hạn, logic định giá cốt lõi của vàng đã thay đổi hoàn toàn: từ một “hàng hóa phòng hộ lạm phát và trú ẩn an toàn” truyền thống, vàng chính thức chuyển mình thành tài sản tiền tệ chủ chốt toàn cầu. Sự chuyển đổi mang tính căn bản này sẽ trở thành động lực cốt lõi cho diễn biến của vàng trong những năm tới.

Dưới tác động giằng co giữa sự phục hồi thanh khoản của chứng khoán Mỹ và sự tái định hình vai trò tiền tệ của vàng, thị trường có thể sẽ bước vào một bước ngoặt hoàn toàn mới.

Cảnh báo rủi ro: Nội dung này chỉ tổng hợp quan điểm của các nhà phân tích nước ngoài và thông tin thị trường vĩ mô, nhằm mục đích tham khảo nghiên cứu, không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào và không khuyến nghị bất kỳ sản phẩm nào. Thị trường kim loại quý và chứng khoán biến động rất mạnh. Nhà đầu tư cần tự đưa ra nhận định; đầu tư có rủi ro, hãy thận trọng khi tham gia thị trường.