Thứ Tư, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) đã cho phép mã hóa token đối với cổ phiếu Mỹ; sang Thứ Sáu, giá cổ phiếu của Coinbase và Robinhood cùng lao lên. Đọc kỹ từng điều khoản, tôi có một chỗ không hiểu: Robinhood đã bán token hóa cổ phiếu ở châu Âu hơn một năm, và đúng lần này thì lại bị loại khỏi phạm vi nhờ chính phần miễn trừ này—trong khi thị trường vỗ tay cho cả hai gần như ngang nhau.
Trước hết, phần miễn trừ này áp dụng để làm gì. SEC đã thiết lập một “tư cách” mới: nền tảng giao dịch chứng khoán mã hóa token. Khi nền tảng nhận được tư cách này, không cần đăng ký thành sàn giao dịch, mà vẫn có thể trên một blockchain mở các pool AMM theo cơ chế cấp phép để khớp lệnh cổ phiếu Mỹ đã được mã hóa token. Bên tạo lập thị trường cung cấp thanh khoản cho pool cũng không phải đăng ký với tư cách nhà giao dịch. Các điều kiện được liệt kê cụ thể như sau: nền tảng phải là công ty tại Mỹ; cả nhà giao dịch và bên cung cấp thanh khoản đều phải qua thẩm định; người nắm giữ token phải có quyền nhận cổ tức và quyền biểu quyết giống như cổ phiếu phổ thông—các sản phẩm tổng hợp chỉ phơi bày theo giá thì không được tính. Trước khi niêm yết một mã cổ phiếu nào đó trên nền tảng, công ty phát hành phải được thông báo; phía công ty có 30 ngày để phản đối bằng văn bản, còn nếu không phản đối thì được xem là đồng ý. Thời hạn áp dụng là 5 năm; trước khi hết hạn, SEC sẽ quyết định quy định chính thức sẽ được viết như thế nào.
Yếu tố ảnh hưởng lớn nhất đến quy mô kinh doanh là hạn mức. Với các nhóm như S&P 500 hay Russell 1000, mỗi nền tảng tối đa được niêm yết 75 mã. Khối lượng giao dịch của từng cổ phiếu trên chuỗi không được vượt quá 0,25% số cổ phiếu giao dịch trung bình theo ngày của tháng trước đó. Nếu vượt hạn mức khối lượng thì phải tạm dừng giao dịch mã cổ phiếu đó; vượt hạn mức số lượng niêm yết thì sẽ mất luôn phần miễn trừ. Đặt trong bối cảnh khối lượng giao dịch hằng ngày của các “cổ phiếu vốn hóa lớn” trong đại thị trường, khoản hạn mức này chỉ là phần rất nhỏ.
Phản ứng của giá cổ phiếu còn “dễ dãi” hơn các điều khoản. Thứ Hai, khi dự luật về cấu trúc thị trường ở Thượng viện thất bại trong cuộc bỏ phiếu, Coinbase ngay trong ngày đã giảm 10%. Sau khi miễn trừ được công bố, cổ phiếu tăng liên tiếp hai ngày; riêng Thứ Sáu tăng 11,66% trong ngày và đóng cửa ở mức 194,25 USD, vừa bù đủ mức giảm hôm Thứ Hai, lại còn cao hơn một đoạn. Robinhood Thứ Sáu cũng tăng khá nhiều; trong ngày công bố miễn trừ, Charles Schwab/“Schwab” lại giảm nhẹ. Cùng ngày, Bitcoin quay lại mốc 80.000 USD; trong mức tăng của hai ngày này có bao nhiêu thuộc về SEC thì thật ra khó phân định rõ ràng.
Quay lại câu hỏi mở đầu. Khi CoinDesk điểm tên các bên hưởng lợi, họ nêu thẳng: token hóa cổ phiếu của Robinhood, xStocks của Kraken và sản phẩm offshore của Ondo đều nằm ngoài khung này. Những thứ đó chỉ cung cấp “phơi bày theo giá”, không kèm quyền của cổ đông. CEO của Robinhood, Tenev, trong ngày vẫn đăng bài khen ngợi rằng mã hóa token rồi sẽ đến nước Mỹ. Ông ấy nói đúng—nhưng nếu Robinhood làm ở Mỹ, thì phải xây lại một phiên bản đạt chuẩn đầy đủ quyền cổ đông; phần “sẵn có ở nước ngoài” không thể đem nguyên xi về.
Coinbase ở Mỹ vốn chưa mở mảng kinh doanh này. Như vậy, hai bên về cơ bản đứng trên cùng một vạch xuất phát. Nhà phân tích Robert Bamberger của Baird hôm Thứ Sáu nói rằng, việc miễn trừ khiến Coinbase tiến gần hơn với Robinhood ở mảng này. Dự luật CLARITY bị kéo dài mãi, điều này với Coinbase là tin tốt. Tuy vậy, ông vẫn giữ khuyến nghị “nắm giữ”, giá mục tiêu 130 USD, thấp xa so với giá hiện tại. CEO của Securitize, Carlos Domingo, còn lạc quan hơn: ông cho rằng cuối cùng cũng có lối để giao dịch thật sự cổ phiếu mã hóa token. Còn Thomas Cowan (phái Bullish) thì nhắc rằng đây chỉ là bước đầu được “kiểm soát”, thị trường sẽ không mở ngay.
Tôi nghiêng về phía quan điểm của Cowan và Bamberger. Doanh thu giao dịch quý 2 của Coinbase thấp hơn kỳ vọng của thị trường; thu nhập từ đăng ký và dịch vụ chiếm 48% tổng thu nhập ròng. Hai năm qua công ty vẫn đang tìm điểm tăng trưởng ngoài hoạt động giao dịch. Mã hóa cổ phiếu Mỹ có thể được kể vào câu chuyện “sàn giao dịch vạn vật” của họ, nhưng với hạn mức hiện tại thì trong một hai năm tới gần như sẽ không thấy gì nhiều trên báo cáo lợi nhuận. Chỉ tăng gần 20% trong hai ngày, thị trường mua thực chất là một “quyền chọn” mà kết quả chỉ biết sau 5 năm.
Còn có hai việc tôi nghĩ sẽ làm kẹt mảng kinh doanh này. Một là quyền phủ quyết của công ty phát hành: nếu 30 ngày không lên tiếng thì được xem là đồng ý—trông có vẻ thoáng—nhưng chỉ cần vài công ty dẫn đầu công khai phản đối, danh sách 75 mã đầu tiên sẽ bị “thiếu một mảng”. Hai là thái độ của các sàn giao dịch truyền thống: Liên đoàn Sàn giao dịch Thế giới (WFE) trước đó đã phát biểu công khai phản đối việc cho “chạy nhanh” cổ phiếu mã hóa token thông qua các miễn trừ diện rộng, đồng thời chỉ trích một số sản phẩm bị “đóng gói” như cổ phiếu nhưng thực tế không phải vậy. Sàn Nasdaq và Sàn Chicago (Cboe) đều là thành viên của họ; các sàn này có động lực đủ mạnh để vận động các công ty phát hành đừng đồng ý. Bản thân phần miễn trừ là một lệnh hành chính; con đường lập pháp do Quốc hội thông qua đã bị chặn, bối cảnh quản lý đã đổi; do đó, lệnh này cũng có thể bị thu hồi.
Tôi nghiêng về nhận định rằng, miễn trừ này mang lại lợi ích tương đối cho Coinbase nhiều hơn Robinhood. Robinhood có sẵn sản phẩm trong tay nhưng không dùng được; hai bên ở Mỹ đều phải làm lại từ đầu. Hai bên có thể kiếm thêm được bao nhiêu từ đây đều bị khóa chặt bởi hạn mức trong ngắn hạn. Nếu sau khi nền tảng đầu tiên ra mắt mà hạn mức được dùng hết nhanh, rồi SEC sau đó nới lỏng trần hạn mức, đồng thời các công ty phát hành đầu ngành phổ biến im lặng cho qua—thì đó là kịch bản khiến tôi đã đánh giá thấp mảng kinh doanh này; khi đó, Robinhood bám kịp bằng quy mô người dùng cũng không có gì lạ.
$COINB cuối tuần quanh mốc 195 USD, gần như bám sát giá đóng cửa hôm Thứ Sáu; $HOODB cũng tương tự. #代币化股票 có thể xem danh sách các nền tảng nộp đơn xin “tư cách giao dịch” trong đợt đầu, và trong cửa sổ 30 ngày đó liệu công ty phát hành đầu ngành có ai đứng ra phản đối hay không—điều này sẽ cho thấy quy mô mảng kinh doanh đó có thể làm lớn đến đâu còn rõ hơn cả cây nến tăng lớn hôm Thứ Sáu.
Trước hết, phần miễn trừ này áp dụng để làm gì. SEC đã thiết lập một “tư cách” mới: nền tảng giao dịch chứng khoán mã hóa token. Khi nền tảng nhận được tư cách này, không cần đăng ký thành sàn giao dịch, mà vẫn có thể trên một blockchain mở các pool AMM theo cơ chế cấp phép để khớp lệnh cổ phiếu Mỹ đã được mã hóa token. Bên tạo lập thị trường cung cấp thanh khoản cho pool cũng không phải đăng ký với tư cách nhà giao dịch. Các điều kiện được liệt kê cụ thể như sau: nền tảng phải là công ty tại Mỹ; cả nhà giao dịch và bên cung cấp thanh khoản đều phải qua thẩm định; người nắm giữ token phải có quyền nhận cổ tức và quyền biểu quyết giống như cổ phiếu phổ thông—các sản phẩm tổng hợp chỉ phơi bày theo giá thì không được tính. Trước khi niêm yết một mã cổ phiếu nào đó trên nền tảng, công ty phát hành phải được thông báo; phía công ty có 30 ngày để phản đối bằng văn bản, còn nếu không phản đối thì được xem là đồng ý. Thời hạn áp dụng là 5 năm; trước khi hết hạn, SEC sẽ quyết định quy định chính thức sẽ được viết như thế nào.
Yếu tố ảnh hưởng lớn nhất đến quy mô kinh doanh là hạn mức. Với các nhóm như S&P 500 hay Russell 1000, mỗi nền tảng tối đa được niêm yết 75 mã. Khối lượng giao dịch của từng cổ phiếu trên chuỗi không được vượt quá 0,25% số cổ phiếu giao dịch trung bình theo ngày của tháng trước đó. Nếu vượt hạn mức khối lượng thì phải tạm dừng giao dịch mã cổ phiếu đó; vượt hạn mức số lượng niêm yết thì sẽ mất luôn phần miễn trừ. Đặt trong bối cảnh khối lượng giao dịch hằng ngày của các “cổ phiếu vốn hóa lớn” trong đại thị trường, khoản hạn mức này chỉ là phần rất nhỏ.
Phản ứng của giá cổ phiếu còn “dễ dãi” hơn các điều khoản. Thứ Hai, khi dự luật về cấu trúc thị trường ở Thượng viện thất bại trong cuộc bỏ phiếu, Coinbase ngay trong ngày đã giảm 10%. Sau khi miễn trừ được công bố, cổ phiếu tăng liên tiếp hai ngày; riêng Thứ Sáu tăng 11,66% trong ngày và đóng cửa ở mức 194,25 USD, vừa bù đủ mức giảm hôm Thứ Hai, lại còn cao hơn một đoạn. Robinhood Thứ Sáu cũng tăng khá nhiều; trong ngày công bố miễn trừ, Charles Schwab/“Schwab” lại giảm nhẹ. Cùng ngày, Bitcoin quay lại mốc 80.000 USD; trong mức tăng của hai ngày này có bao nhiêu thuộc về SEC thì thật ra khó phân định rõ ràng.
Quay lại câu hỏi mở đầu. Khi CoinDesk điểm tên các bên hưởng lợi, họ nêu thẳng: token hóa cổ phiếu của Robinhood, xStocks của Kraken và sản phẩm offshore của Ondo đều nằm ngoài khung này. Những thứ đó chỉ cung cấp “phơi bày theo giá”, không kèm quyền của cổ đông. CEO của Robinhood, Tenev, trong ngày vẫn đăng bài khen ngợi rằng mã hóa token rồi sẽ đến nước Mỹ. Ông ấy nói đúng—nhưng nếu Robinhood làm ở Mỹ, thì phải xây lại một phiên bản đạt chuẩn đầy đủ quyền cổ đông; phần “sẵn có ở nước ngoài” không thể đem nguyên xi về.
Coinbase ở Mỹ vốn chưa mở mảng kinh doanh này. Như vậy, hai bên về cơ bản đứng trên cùng một vạch xuất phát. Nhà phân tích Robert Bamberger của Baird hôm Thứ Sáu nói rằng, việc miễn trừ khiến Coinbase tiến gần hơn với Robinhood ở mảng này. Dự luật CLARITY bị kéo dài mãi, điều này với Coinbase là tin tốt. Tuy vậy, ông vẫn giữ khuyến nghị “nắm giữ”, giá mục tiêu 130 USD, thấp xa so với giá hiện tại. CEO của Securitize, Carlos Domingo, còn lạc quan hơn: ông cho rằng cuối cùng cũng có lối để giao dịch thật sự cổ phiếu mã hóa token. Còn Thomas Cowan (phái Bullish) thì nhắc rằng đây chỉ là bước đầu được “kiểm soát”, thị trường sẽ không mở ngay.
Tôi nghiêng về phía quan điểm của Cowan và Bamberger. Doanh thu giao dịch quý 2 của Coinbase thấp hơn kỳ vọng của thị trường; thu nhập từ đăng ký và dịch vụ chiếm 48% tổng thu nhập ròng. Hai năm qua công ty vẫn đang tìm điểm tăng trưởng ngoài hoạt động giao dịch. Mã hóa cổ phiếu Mỹ có thể được kể vào câu chuyện “sàn giao dịch vạn vật” của họ, nhưng với hạn mức hiện tại thì trong một hai năm tới gần như sẽ không thấy gì nhiều trên báo cáo lợi nhuận. Chỉ tăng gần 20% trong hai ngày, thị trường mua thực chất là một “quyền chọn” mà kết quả chỉ biết sau 5 năm.
Còn có hai việc tôi nghĩ sẽ làm kẹt mảng kinh doanh này. Một là quyền phủ quyết của công ty phát hành: nếu 30 ngày không lên tiếng thì được xem là đồng ý—trông có vẻ thoáng—nhưng chỉ cần vài công ty dẫn đầu công khai phản đối, danh sách 75 mã đầu tiên sẽ bị “thiếu một mảng”. Hai là thái độ của các sàn giao dịch truyền thống: Liên đoàn Sàn giao dịch Thế giới (WFE) trước đó đã phát biểu công khai phản đối việc cho “chạy nhanh” cổ phiếu mã hóa token thông qua các miễn trừ diện rộng, đồng thời chỉ trích một số sản phẩm bị “đóng gói” như cổ phiếu nhưng thực tế không phải vậy. Sàn Nasdaq và Sàn Chicago (Cboe) đều là thành viên của họ; các sàn này có động lực đủ mạnh để vận động các công ty phát hành đừng đồng ý. Bản thân phần miễn trừ là một lệnh hành chính; con đường lập pháp do Quốc hội thông qua đã bị chặn, bối cảnh quản lý đã đổi; do đó, lệnh này cũng có thể bị thu hồi.
Tôi nghiêng về nhận định rằng, miễn trừ này mang lại lợi ích tương đối cho Coinbase nhiều hơn Robinhood. Robinhood có sẵn sản phẩm trong tay nhưng không dùng được; hai bên ở Mỹ đều phải làm lại từ đầu. Hai bên có thể kiếm thêm được bao nhiêu từ đây đều bị khóa chặt bởi hạn mức trong ngắn hạn. Nếu sau khi nền tảng đầu tiên ra mắt mà hạn mức được dùng hết nhanh, rồi SEC sau đó nới lỏng trần hạn mức, đồng thời các công ty phát hành đầu ngành phổ biến im lặng cho qua—thì đó là kịch bản khiến tôi đã đánh giá thấp mảng kinh doanh này; khi đó, Robinhood bám kịp bằng quy mô người dùng cũng không có gì lạ.
$COINB cuối tuần quanh mốc 195 USD, gần như bám sát giá đóng cửa hôm Thứ Sáu; $HOODB cũng tương tự. #代币化股票 có thể xem danh sách các nền tảng nộp đơn xin “tư cách giao dịch” trong đợt đầu, và trong cửa sổ 30 ngày đó liệu công ty phát hành đầu ngành có ai đứng ra phản đối hay không—điều này sẽ cho thấy quy mô mảng kinh doanh đó có thể làm lớn đến đâu còn rõ hơn cả cây nến tăng lớn hôm Thứ Sáu.