《CLARITY 法案》卡關後，SEC 直接祭出 5 年「創新豁免」

美國加密市場結構立法在參議院受阻後，美國證券交易委員會（SEC）迅速啟動行政監管工具。SEC 於 9 月 17 日正式發佈「創新豁免」（Innovation Exemption），為符合資格的代幣化證券交易場所（Tokenized Securities Venues，TSV）提供為期 5 年的條件式豁免，允許業者交易代幣化美股，無須先依《1934 年證券交易法》註冊為全國性證券交易所。符合條件的流動性提供者，也可獲得部分「交易商」註冊義務豁免。

這項政策發佈的時機格外受到關注。《CLARITY法案》日前在參議院程序性表決僅取得 49 票，未跨越 60 票門檻。SEC 主席保羅・阿特金斯（Paul Atkins）隨後表示，國會未能推進法案，SEC 將在現有法定權限內採取行動，讓部分代幣化股票直接進行鏈上交易。這項豁免已籌備超過一年，SEC 先前等待國會處理市場結構立法，如今則選擇率先推出暫行制度。

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真實股票才能上鏈，合成美股代幣被排除在外

這次開放的核心，是讓真正代表美國上市公司股票所有權的代幣進入區塊鏈交易。符合資格的代幣化股票必須保留與傳統股票相同的權利，包括股息、投票權及其它股東權益；單純追蹤股票價格、持有者沒有實際股東權利的合成型產品，則不適用此次豁免。

交易架構也帶有明顯的 DeFi 色彩。TSV 可以在公開、無許可區塊鏈上利用自動化造市商（AMM）及流動性池撮合交易，但參與者仍須經過許可與身分驗證，智慧合約也必須公開、可稽核。SEC 同時限制試驗規模，流動性最高的一級股票，每個平台最多可提供 75 檔，交易量不得超過該股票平均每日成交量的 0.25%；第二級股票最多 250 檔，成交量上限則為 2.5%。

上市公司也保留否決權。若第三方希望將某家公司的股票代幣化，交易場所必須事先通知股票發行公司，並給予對方提出反對的機會；平台本身則須至少提前 30 天公開營運通知。這讓 SEC 在開放鏈上證券市場的同時，也為上市公司保留對自身股票代幣化的控制空間。

Securitize 等業者搶得先機，合成股票平台面臨調整

新制度直接劃出代幣化股票市場的受益者與受限制者。採取真實證券代幣化、保留完整股東權利的 Securitize、Superstate、Dinari 等業者，更容易符合 SEC 所設計的架構；支援公開區塊鏈與 AMM 的基礎設施，也可能因此獲得新的證券交易需求。

Ethereum、Solana、BNB Chain，以及 Uniswap、Aerodrome、Raydium 等鏈上交易協議，也可能受惠於代幣化資產使用量增加。若真實美股開始透過公開區塊鏈流通，鏈上結算、流動性管理與交易基礎設施的需求都可能同步成長。

另一邊，目前在海外市場提供美股價格曝險的 Robinhood Stock Tokens、Kraken xStocks 與 Ondo Finance 部分產品，由於部分架構屬於合成曝險，未賦予投資人完整股票所有權，因此無法直接套用這項豁免。若相關業者希望利用新的美國監管管道，產品結構可能需要重新設計。

SEC 並未禁止既有合成型股票代幣，新制度主要建立一條讓真實證券上鏈的合規管道。市場未來可能逐漸形成「真實股票鏈上化」與「合成股票曝險」兩種產品路線，投資人實際取得的股東權利也將有所不同。

從代幣化走向 24 小時交易，美股基礎設施向加密市場靠攏

SEC 在發佈創新豁免同一天，也召開延長美國證券交易時間的圓桌會議。

• 阿特金斯表示，代幣化技術有機會改善即時庫存管理、降低結算失敗，也能讓市場朝更長交易時段發展。

• SEC 委員赫斯特・皮爾斯（Hester Peirce）則提醒，延長交易時間可能伴隨價差擴大、波動上升與系統維護時間不足等風險。

對投資人而言，區塊鏈可能帶來近即時結算、股票碎片化、自行託管，以及更接近加密市場的全天候交易體驗。SEC 也將 24 小時交易、部分股票所有權與近即時結算，列為分散式帳本技術可能帶來的效益。

這次 5 年豁免的影響也延伸至美國證券市場的基礎設施。SEC 正透過有限標的、成交量上限、KYC 與發行商否決權，建立一個受控的鏈上美股試驗場，並利用實際市場數據評估後續長期規則。若試驗順利，美股交易、結算與流動性提供方式都可能逐漸吸收加密市場已普及的運作模式，代幣化證券也將從海外實驗產品進一步進入美國資本市場的正式監管體系。

『繞過加密法案卡關僵局！SEC祭出5年豁免令，為代幣化美股大開綠燈』這篇文章最早發佈於『加密城市』