Ngày hôm Cook bàn giao ca trực, thị trường không dành cho Apple bất kỳ “món quà” đặc biệt nào. Lợi suất trái phiếu toàn cầu lại tăng vọt, giá dầu đi lên, còn Nasdaq thì một mảng xanh. Ngay trong bối cảnh đó, Apple lại tự mình vẽ ra một đường đi lên, trở thành một trong số ít cổ phiếu công nghệ lớn của phiên hôm ấy đóng cửa trong sắc đỏ.
Điều đáng để soi xét hơn cả mức tăng, là ban giám đốc tại thời điểm này đã trao quyền cho một công ty kiểu gì.
Trước hết là con người. Tunass bắt đầu từ nhóm thiết kế sản phẩm, rồi đi lên đến vị trí Phó giám đốc điều hành cấp cao phụ trách kỹ thuật phần cứng. Anh ấy đều đã phụ trách qua các dòng sản phẩm như iPad, AirPods và Apple Watch. Trong Apple hơn hai mươi năm, anh ấy là một kỹ sư phần cứng thuần túy. Cook chuyển sang vai trò Chủ tịch kiêm giám đốc điều hành.
Phản ứng đầu tiên từ bên ngoài nhìn chung là nhất quán. Thứ đang bị nghi ngờ nhiều nhất ở Apple hiện nay là AI và phần mềm. Siri được làm lại đã kéo dài hơn hai năm mà vẫn chưa bàn giao, trong khi ban giám đốc lại chọn một người làm phần cứng. Nếu muốn vá khoảng trống phần mềm, thì người được đưa tới lại là người am tường nhất chuyện siết ốc.
Lật sổ sách của chính Apple, lựa chọn của ban giám đốc lại khá logic.
Quý trước, doanh thu của Apple tăng 16% so với cùng kỳ, lập kỷ lục cho quý tháng 6. Doanh thu iPhone tăng 22%. Vấn đề tiêu thụ sản phẩm không chạy được, tạm thời chưa phải chuyện của Apple. Thứ bị ép lại nằm ở biên lợi nhuận gộp. Sau khi loại trừ hoàn tiền thuế quan, biên lợi nhuận gộp quý 3 năm tháng 3 là 49,3%, quý 6 rơi xuống 48,1%, còn dự báo cho quý tháng 9 đưa ra khoảng 47% đến 48%.
CFO Pareyck trong cuộc gọi cuối tháng 7 đã nói thẳng một “chuẩn chỉnh”: biến động chi phí bộ nhớ giải thích được hơn 100% mức giảm theo quý của biên lợi nhuận gộp. Các khoản chi phí khác cộng lại thì thực ra cũng đang hỗ trợ; toàn bộ đà giảm chủ yếu đến từ bộ nhớ, và còn bị đội thêm một chút.
Trong cùng cuộc họp đó, Cook mô tả việc tăng giá bộ nhớ như một cơn lũ hiếm gặp trăm năm. Apple vì thế buộc phải điều chỉnh tăng giá iPad và Mac. Ông cũng bổ sung ý quan trọng hơn: nhìn về sau thời điểm tháng 9, định giá của thị trường đối với bộ nhớ vẫn tiếp tục leo lên, và tác động đến hoạt động kinh doanh có thể còn lớn hơn.
Lý do thiếu hàng lại càng nói rõ vấn đề. Cook nói đó là bài toán dự báo nhu cầu: iPhone và Mac bán tốt hơn nhiều so với kỳ vọng ban đầu của công ty. Apple có lấy được hàng, nhưng lúc ấy đã không dám đặt nhiều. Còn các nhà sản xuất bộ nhớ hiện đang ưu tiên công suất cho trung tâm dữ liệu AI có biên lợi nhuận cao hơn.
Sau khi Tunass tiếp nhận, Apple trong hai năm tới sẽ phải đánh một cuộc chiến về vật liệu và công suất. Anh ấy sẽ phải ngồi ở bàn đàm phán với Samsung, SK Hynix, Micron để ép giá và hạn mức phân bổ. Trở về nội bộ, còn phải cắt giảm ngay ở giai đoạn thiết kế lượng bộ nhớ dư thừa trên từng máy, đồng thời đẩy nhanh con chip tự nghiên cứu để bù lại phần tăng giá ở bên ngoài. Tất cả đều là việc của kỹ thuật phần cứng. Để một người đã làm phần cứng ở Apple hơn hai mươi năm quản lý, thì “đúng thuốc” hơn nhiều so với việc giao cho một chuyên gia mô hình.
Còn về AI, Apple đã dùng hành động để trả lời. Siri được làm lại phần lõi lấy từ nền tảng Google Gemini, mỗi năm tốn khoảng 1 tỷ USD. Trận chiến mô hình, Apple không định tự đánh để thắng; hãng mua lấy lớp đó, để sức lực tập trung vào thiết bị, chip và kiến trúc quyền riêng tư. Việc bổ nhiệm Tunass khớp với chiến lược này.
Phố Wall không hề đồng thuận nhiều với logic đó. Dan Ives của Wedbush, trước khi nhậm chức CEO mới, đã nâng mức giá mục tiêu trong 12 tháng lên 400 USD, là nhóm lạc quan nhất trong các tổ chức chủ đạo. Ông đặt cược vào chu kỳ iPhone 18, cộng thêm việc doanh thu dịch vụ sẽ tăng tốc trở lại sau khi Siri ra mắt. Edison Lee của Jefferies đi theo hướng ngược lại: vào tháng 8 đã hạ Apple từ “giữ” xuống “kém hơn thị trường”, đồng thời cắt giá mục tiêu xuống 263,66 USD. Lập luận của ông dựa trên khảo sát chuỗi cung ứng: với mẫu iPhone kính toàn phần ra mắt vào năm 2027, tỷ lệ lỗi (yield) gặp vấn đề; chi phí bộ nhớ và việc triển khai AI chậm hơn cũng đều kéo lùi phía sau.
Thứ tự đánh giá của tôi có đôi chút khác so với cả hai phía.
Nếu coi lần đổi soái này như một bước ngoặt trong câu chuyện AI để giao dịch, thì thứ tự lại bị đảo ngược. Ràng buộc “cứng” nhất của Apple hiện nay là chi phí. Lớp năng lực mô hình họ đã trả tiền để giải quyết. Làm tốt hay không, hội nghị ra mắt ngày 9 tháng 9 sẽ cho câu trả lời, nhưng việc đó phản ánh vào báo cáo tài chính thì phải chờ năm sau. Bộ nhớ là thứ đang “ăn vào” biên lợi nhuận ngay lúc này, và theo lời Cook thì còn đang xấu đi.
Apple còn làm thêm một việc bị đánh giá thấp. Tại cuộc họp qua điện thoại mùa xuân năm nay, Pareyck công bố công ty từ bỏ mục tiêu trung lập tiền mặt ròng đã duy trì nhiều năm, chuyển sang đánh giá độc lập giữa tiền mặt và nợ. Động thái này “nới dây” cho bảng cân đối kế toán: về sau để làm các thương vụ mua lại lớn cho AI hoặc tăng mạnh chi tiêu R&D, áp lực trên sổ sách sẽ giảm đi một lớp. Việc tháo thuốc súng ngay tại mốc bàn giao cho CEO mới không giống một sự trùng hợp.
Logic của phía phản biện cũng đúng như vậy. Ngày 1 tháng 9, Apple có thể tự mạnh lên ngay cả khi thị trường chung đi xuống, dựa vào logic lãi suất. Ngày đó về cơ bản không có thay đổi mới nào về tình hình kinh doanh. Khi lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm đi lên, dòng tiền sẽ tìm đến những công ty không cần mở rộng bằng đòn bẩy nợ. Apple không có chu kỳ đầu tư vốn kiểu đó, dòng tiền tự do lại dày; trong bối cảnh này, tự nhiên nó là một nơi trú ẩn. Logic này trong ngắn hạn có thể lấn át vấn đề biên lợi nhuận gộp; nhưng nó không giải quyết được bài toán biên lợi nhuận gộp.
Định giá cũng đúng là không hề rẻ. Theo dữ liệu được 24/7 Wall St. trích dẫn vào ngày 1 tháng 9, mức giá mục tiêu đồng thuận của Phố Wall thời điểm đó vẫn còn thấp hơn giá hiện tại. Tin tốt nhìn chung đã được phản ánh vào rồi. Xếp hạng của các nhà phân tích gần như nghiêng hẳn về phía “mua vào”; sự đồng thuận như vậy tự nó cho thấy kỳ vọng không thấp. Tâm lý dòng vốn ở phần #美股 đang được kéo ra xa nhất so với khoảng cách với nền tảng cơ bản.
Nhận định này sẽ bị lật lại bởi điều gì? Nếu sau ngày 9 tháng 9, Apple đưa ra hướng dẫn biên lợi nhuận gộp cho quý tháng 12 quay về mức trên 49%, thì nghĩa là tôi đã đánh giá cao ràng buộc về bộ nhớ. Nếu sau khi Siri mới được giao hàng mà thực sự kéo được doanh thu dịch vụ tăng tốc trở lại, thì AI mới là mạch chính của Apple tiếp theo, và hôm nay tôi phải đảo lại thứ tự đánh giá.
$AAPLB hiện đang báo 326,71 USD, và đã đứng cao hơn cả tin tức đổi CEO.
Trong hai tháng tới, thay vì chăm chăm xem CEO mới nói gì, có thể nhìn nhiều hơn vào “giọng điệu” mà Apple đặt cho Siri mới tại buổi ra mắt ngày 9 tháng 9, và xem trong báo cáo tài chính cuối tháng 10, hướng dẫn biên lợi nhuận gộp cho quý tháng 12 nằm ở khoảng nào. Con số ở phần sau còn trung thực hơn cả buổi ra mắt.
Điều đáng để soi xét hơn cả mức tăng, là ban giám đốc tại thời điểm này đã trao quyền cho một công ty kiểu gì.
Trước hết là con người. Tunass bắt đầu từ nhóm thiết kế sản phẩm, rồi đi lên đến vị trí Phó giám đốc điều hành cấp cao phụ trách kỹ thuật phần cứng. Anh ấy đều đã phụ trách qua các dòng sản phẩm như iPad, AirPods và Apple Watch. Trong Apple hơn hai mươi năm, anh ấy là một kỹ sư phần cứng thuần túy. Cook chuyển sang vai trò Chủ tịch kiêm giám đốc điều hành.
Phản ứng đầu tiên từ bên ngoài nhìn chung là nhất quán. Thứ đang bị nghi ngờ nhiều nhất ở Apple hiện nay là AI và phần mềm. Siri được làm lại đã kéo dài hơn hai năm mà vẫn chưa bàn giao, trong khi ban giám đốc lại chọn một người làm phần cứng. Nếu muốn vá khoảng trống phần mềm, thì người được đưa tới lại là người am tường nhất chuyện siết ốc.
Lật sổ sách của chính Apple, lựa chọn của ban giám đốc lại khá logic.
Quý trước, doanh thu của Apple tăng 16% so với cùng kỳ, lập kỷ lục cho quý tháng 6. Doanh thu iPhone tăng 22%. Vấn đề tiêu thụ sản phẩm không chạy được, tạm thời chưa phải chuyện của Apple. Thứ bị ép lại nằm ở biên lợi nhuận gộp. Sau khi loại trừ hoàn tiền thuế quan, biên lợi nhuận gộp quý 3 năm tháng 3 là 49,3%, quý 6 rơi xuống 48,1%, còn dự báo cho quý tháng 9 đưa ra khoảng 47% đến 48%.
CFO Pareyck trong cuộc gọi cuối tháng 7 đã nói thẳng một “chuẩn chỉnh”: biến động chi phí bộ nhớ giải thích được hơn 100% mức giảm theo quý của biên lợi nhuận gộp. Các khoản chi phí khác cộng lại thì thực ra cũng đang hỗ trợ; toàn bộ đà giảm chủ yếu đến từ bộ nhớ, và còn bị đội thêm một chút.
Trong cùng cuộc họp đó, Cook mô tả việc tăng giá bộ nhớ như một cơn lũ hiếm gặp trăm năm. Apple vì thế buộc phải điều chỉnh tăng giá iPad và Mac. Ông cũng bổ sung ý quan trọng hơn: nhìn về sau thời điểm tháng 9, định giá của thị trường đối với bộ nhớ vẫn tiếp tục leo lên, và tác động đến hoạt động kinh doanh có thể còn lớn hơn.
Lý do thiếu hàng lại càng nói rõ vấn đề. Cook nói đó là bài toán dự báo nhu cầu: iPhone và Mac bán tốt hơn nhiều so với kỳ vọng ban đầu của công ty. Apple có lấy được hàng, nhưng lúc ấy đã không dám đặt nhiều. Còn các nhà sản xuất bộ nhớ hiện đang ưu tiên công suất cho trung tâm dữ liệu AI có biên lợi nhuận cao hơn.
Sau khi Tunass tiếp nhận, Apple trong hai năm tới sẽ phải đánh một cuộc chiến về vật liệu và công suất. Anh ấy sẽ phải ngồi ở bàn đàm phán với Samsung, SK Hynix, Micron để ép giá và hạn mức phân bổ. Trở về nội bộ, còn phải cắt giảm ngay ở giai đoạn thiết kế lượng bộ nhớ dư thừa trên từng máy, đồng thời đẩy nhanh con chip tự nghiên cứu để bù lại phần tăng giá ở bên ngoài. Tất cả đều là việc của kỹ thuật phần cứng. Để một người đã làm phần cứng ở Apple hơn hai mươi năm quản lý, thì “đúng thuốc” hơn nhiều so với việc giao cho một chuyên gia mô hình.
Còn về AI, Apple đã dùng hành động để trả lời. Siri được làm lại phần lõi lấy từ nền tảng Google Gemini, mỗi năm tốn khoảng 1 tỷ USD. Trận chiến mô hình, Apple không định tự đánh để thắng; hãng mua lấy lớp đó, để sức lực tập trung vào thiết bị, chip và kiến trúc quyền riêng tư. Việc bổ nhiệm Tunass khớp với chiến lược này.
Phố Wall không hề đồng thuận nhiều với logic đó. Dan Ives của Wedbush, trước khi nhậm chức CEO mới, đã nâng mức giá mục tiêu trong 12 tháng lên 400 USD, là nhóm lạc quan nhất trong các tổ chức chủ đạo. Ông đặt cược vào chu kỳ iPhone 18, cộng thêm việc doanh thu dịch vụ sẽ tăng tốc trở lại sau khi Siri ra mắt. Edison Lee của Jefferies đi theo hướng ngược lại: vào tháng 8 đã hạ Apple từ “giữ” xuống “kém hơn thị trường”, đồng thời cắt giá mục tiêu xuống 263,66 USD. Lập luận của ông dựa trên khảo sát chuỗi cung ứng: với mẫu iPhone kính toàn phần ra mắt vào năm 2027, tỷ lệ lỗi (yield) gặp vấn đề; chi phí bộ nhớ và việc triển khai AI chậm hơn cũng đều kéo lùi phía sau.
Thứ tự đánh giá của tôi có đôi chút khác so với cả hai phía.
Nếu coi lần đổi soái này như một bước ngoặt trong câu chuyện AI để giao dịch, thì thứ tự lại bị đảo ngược. Ràng buộc “cứng” nhất của Apple hiện nay là chi phí. Lớp năng lực mô hình họ đã trả tiền để giải quyết. Làm tốt hay không, hội nghị ra mắt ngày 9 tháng 9 sẽ cho câu trả lời, nhưng việc đó phản ánh vào báo cáo tài chính thì phải chờ năm sau. Bộ nhớ là thứ đang “ăn vào” biên lợi nhuận ngay lúc này, và theo lời Cook thì còn đang xấu đi.
Apple còn làm thêm một việc bị đánh giá thấp. Tại cuộc họp qua điện thoại mùa xuân năm nay, Pareyck công bố công ty từ bỏ mục tiêu trung lập tiền mặt ròng đã duy trì nhiều năm, chuyển sang đánh giá độc lập giữa tiền mặt và nợ. Động thái này “nới dây” cho bảng cân đối kế toán: về sau để làm các thương vụ mua lại lớn cho AI hoặc tăng mạnh chi tiêu R&D, áp lực trên sổ sách sẽ giảm đi một lớp. Việc tháo thuốc súng ngay tại mốc bàn giao cho CEO mới không giống một sự trùng hợp.
Logic của phía phản biện cũng đúng như vậy. Ngày 1 tháng 9, Apple có thể tự mạnh lên ngay cả khi thị trường chung đi xuống, dựa vào logic lãi suất. Ngày đó về cơ bản không có thay đổi mới nào về tình hình kinh doanh. Khi lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm đi lên, dòng tiền sẽ tìm đến những công ty không cần mở rộng bằng đòn bẩy nợ. Apple không có chu kỳ đầu tư vốn kiểu đó, dòng tiền tự do lại dày; trong bối cảnh này, tự nhiên nó là một nơi trú ẩn. Logic này trong ngắn hạn có thể lấn át vấn đề biên lợi nhuận gộp; nhưng nó không giải quyết được bài toán biên lợi nhuận gộp.
Định giá cũng đúng là không hề rẻ. Theo dữ liệu được 24/7 Wall St. trích dẫn vào ngày 1 tháng 9, mức giá mục tiêu đồng thuận của Phố Wall thời điểm đó vẫn còn thấp hơn giá hiện tại. Tin tốt nhìn chung đã được phản ánh vào rồi. Xếp hạng của các nhà phân tích gần như nghiêng hẳn về phía “mua vào”; sự đồng thuận như vậy tự nó cho thấy kỳ vọng không thấp. Tâm lý dòng vốn ở phần #美股 đang được kéo ra xa nhất so với khoảng cách với nền tảng cơ bản.
Nhận định này sẽ bị lật lại bởi điều gì? Nếu sau ngày 9 tháng 9, Apple đưa ra hướng dẫn biên lợi nhuận gộp cho quý tháng 12 quay về mức trên 49%, thì nghĩa là tôi đã đánh giá cao ràng buộc về bộ nhớ. Nếu sau khi Siri mới được giao hàng mà thực sự kéo được doanh thu dịch vụ tăng tốc trở lại, thì AI mới là mạch chính của Apple tiếp theo, và hôm nay tôi phải đảo lại thứ tự đánh giá.
$AAPLB hiện đang báo 326,71 USD, và đã đứng cao hơn cả tin tức đổi CEO.
Trong hai tháng tới, thay vì chăm chăm xem CEO mới nói gì, có thể nhìn nhiều hơn vào “giọng điệu” mà Apple đặt cho Siri mới tại buổi ra mắt ngày 9 tháng 9, và xem trong báo cáo tài chính cuối tháng 10, hướng dẫn biên lợi nhuận gộp cho quý tháng 12 nằm ở khoảng nào. Con số ở phần sau còn trung thực hơn cả buổi ra mắt.