TL;DR

· Trước cuộc họp tháng 7, hợp đồng tương lai về lãi suất từng đưa ra định giá cho việc tăng lãi khoảng hơn 30%.

· Bất đồng nằm ở việc liệu giá dầu, mức độ việc làm và độ dai dẳng của lạm phát có buộc Cục Dự trữ Liên bang Mỹ từ bỏ câu chuyện hạ lãi hay không.

· Tài sản liên quan: USD, trái phiếu Mỹ, vàng, Bitcoin, Nasdaq, dầu Brent, WTI.

Cục Dự trữ Liên bang Mỹ sẽ tổ chức cuộc họp chính sách vào ngày 28-29/7. Trước cuộc họp, thị trường hợp đồng tương lai về lãi suất từng đẩy xác suất tăng lãi 25 điểm cơ bản cho tháng 7 lên mức khoảng hơn 30%.

这个定价和多数宏观预测并不一致。6 月 FOMC 声明确认，联邦基金利率目标区间维持在 3.50%-3.75%。据彭博相关报道和市场调查口径，多数经济学家仍倾向于 7 月按兵不动。

Nhà đầu tư phổ thông cần phân biệt trước một điểm: CME FedWatch không phải là thông báo trước của ngân hàng trung ương, mà là xác suất chính sách được suy ra ngược từ giá hợp đồng tương lai. Theo CME FedWatch được Kiplinger trích dẫn ngày 24/7, khi đó xác suất “giữ nguyên” là 64,2%, hàm ý mức định giá cho việc tăng lãi suất khoảng 35%. Các nền tảng khác nhau có thể dao động theo thời gian thực về cách tính.

Vì vậy, thứ cần nhìn trong tuần này không phải là “tháng 7 rốt cuộc có tăng lãi hay không”, mà là liệu thị trường có đang từ bỏ giả định dễ chịu nhất trong vài tháng qua hay không: lạm phát tiếp tục giảm và việc hạ lãi suất chỉ còn là vấn đề thời gian.

利率路径被重新定价

Khi thị trường đặt cược vào việc tăng lãi suất, trước hết sẽ làm cho “đệm an toàn” của giao dịch hạ lãi bị mỏng đi. Đối với tài sản rủi ro, một lần tăng 25 điểm cơ bản không phải là vấn đề toàn bộ; chỉ khi lãi suất cao được duy trì lâu hơn, thì “neo” định giá mới thay đổi.

Nếu Cục Dự trữ Liên bang Mỹ chỉ giữ nguyên, nhưng tuyên bố và bài phát biểu của chủ tịch lại rõ ràng nhấn mạnh rủi ro lạm phát, giá năng lượng và tình trạng thiếu hụt lao động, thì thị trường cũng sẽ hiểu đó là tín hiệu nghiêng diều hâu. Với USD, trái phiếu Mỹ, vàng và Bitcoin, định hướng đôi khi quan trọng hơn cả động thái lãi suất lần này.

利 suất 期收益率 đã được dự liệu trước khi chịu áp lực. Dữ liệu H.15 của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ cho thấy, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 30 năm gần đây quanh mức 5.06%-5.17%; ngày 24/7 là 5.17%, nằm trong vùng cao kể từ năm 2007. Khi lợi suất trái phiếu dài hạn đi lên, điều đó phản ánh thị trường đòi hỏi mức bù đắp cao hơn.

Điều này sẽ thu hẹp không gian định giá cho các tài sản có định giá cao. Cổ phiếu tăng trưởng và Bitcoin có thể không giảm chỉ vì một lần tăng lãi suất, nhưng nếu thị trường bắt đầu tin rằng lãi suất thực sẽ duy trì ở mức cao trong dài hạn, thì giá trị của dòng tiền trong tương lai và định giá đối với tài sản rủi ro cao sẽ phải được tính lại.

Giá dầu kéo hạ mức chịu đựng lạm phát

Giá dầu là ngòi nổ đầu tiên của lần bất đồng này. Từ năm 2026 đến nay, các xung đột liên quan Trung Đông và Iran đã nhiều lần đẩy giá năng lượng lên. Dầu Brent hôm thứ Hai tuần trước từng vượt 100 USD/thùng, sau đó giảm trở lại do Mỹ và Iran tạm dừng các cuộc tấn công; đến ngày 27/7, một số hợp đồng đã về quanh 90 USD hoặc thấp hơn.

Giá dầu tăng không chỉ ảnh hưởng đến chi phí đổ xăng. Chi phí đầu vào của vận tải, hóa chất, hàng không và sản xuất cũng sẽ được định giá lại. Cục Dự trữ Liên bang Mỹ thường “nhìn thấu” cú sốc năng lượng ngắn hạn, với điều kiện cú sốc đủ ngắn và không lan sang tiền lương cũng như giá dịch vụ cốt lõi.

Lạm phát CPI của Mỹ tháng 6 vẫn ở mức 3,5% so với cùng kỳ năm trước, CPI lõi là 2,6%, vẫn còn cách mục tiêu 2%. Nếu giá dầu chỉ là nhiễu động địa chính trị trong vài tuần, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ có thể chọn chờ đợi. Nhưng nếu nó cộng hưởng với các yếu tố như thuế quan, chi phí chuỗi cung ứng và nhu cầu năng lượng, thì lộ trình giảm lạm phát sẽ bị thu hẹp.

Đây cũng là điểm khác biệt giữa các nhà kinh tế và nhà giao dịch. Các nhà kinh tế coi trọng việc dữ liệu đã công bố có chứng minh được lạm phát quay lại tăng lần nữa hay không, vì vậy họ nghiêng về khả năng giữ nguyên trong tháng 7. Còn nhà giao dịch thì sẵn sàng định giá trước cho rủi ro đuôi (tail risk).

Việc làm mạnh làm suy yếu luận điểm hạ lãi

Biến số thứ hai là thị trường lao động. Trong tuần gần đây, số đơn xin trợ cấp thất nghiệp lần đầu của Mỹ giảm xuống 187.000 người, mức thấp nhất kể từ năm 1969. Nghĩa “đời thường” là doanh nghiệp không sa thải ồ ạt, thị trường việc làm vẫn rất chặt.

Đối với Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, việc làm quá yếu sẽ tạo lý do để hạ lãi suất; còn việc làm quá mạnh sẽ làm gia tăng áp lực chống lạm phát. Chỉ cần thu nhập và sức bền tiêu dùng của người dân còn duy trì, doanh nghiệp sẽ càng dễ chuyển phần chi phí tăng vào giá cuối cùng, khiến lạm phát dịch vụ cũng khó giảm nhanh.

Điều này không đồng nghĩa rằng kinh tế Mỹ chắc chắn đang quá nóng. Dữ liệu đơn xin trợ cấp thất nghiệp trong một tuần có thể chịu tác động bởi yếu tố mùa vụ, thống kê và ngành nghề, nên không thể tự nó chứng minh rằng tiền lương và lạm phát đang hình thành lại một vòng xoáy. Nhưng nó đủ để làm suy yếu luận điệu “kinh tế đang hạ nhiệt nhanh, vì vậy phải hạ lãi suất càng sớm càng tốt”.

Phản ứng của thị trường vì thế tập trung vào đường cong lãi suất, chứ không chỉ vào giao dịch suy thoái. Hiện tại giống như tổ hợp “rủi ro lạm phát đi lên, tăng trưởng vẫn còn độ bền”. Đối với Cục Dự trữ Liên bang Mỹ, đây là trạng thái khó xử lý nhất: sợ hạ lãi vì lạm phát, còn sợ tăng lãi vì tác động tới tài sản và tín dụng.

Tiếng nói diều hâu cung cấp chất liệu cho nhà giao dịch

Thị trường đột nhiên trở nên vững tin, còn vì bên trong Cục Dự trữ Liên bang Mỹ xuất hiện những tiếng nói diều hâu rõ ràng hơn. Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Dallas, Lorie Logan, vào ngày 16/7 đã công khai ủng hộ lãi suất “cao hơn ở mức vừa phải”, với lý do cần cân bằng tốt hơn giữa mục tiêu lạm phát và mục tiêu việc làm.

Một số phát biểu của Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Cleveland Beth Hammack cũng được thị trường diễn giải là nghiêng về diều hâu. Những phát biểu này không thể hiểu trực tiếp như toàn bộ lập trường của FOMC, càng không thể gán trước là lá phiếu phản đối tại cuộc họp trong tuần này; nhưng đối với thị trường, các tuyên bố kiểu này tạo ra một điểm tựa cho câu chuyện.

这就是观点对撞的核心。CME FedWatch 所代表的利率期货市场，正在把油价、就业和鹰派表态合并成「美联储可能需要重新收紧」的概率。多数经济学家仍认为，现有数据还不足以让 7 月会议立刻转向加息。

Cả hai phía trả lời không phải cho cùng một câu hỏi. Các nhà kinh tế trả lời: “Lần này Cục Dự trữ Liên bang Mỹ có khả năng sẽ làm gì nhất”. Còn nhà giao dịch trả lời: “Nếu câu chuyện cũ sai, tôi phải sẵn sàng trả giá ở mức xác suất bao nhiêu cho rủi ro”. Bên đầu là dự báo theo kịch bản cơ sở, bên sau thì giống như mua bảo hiểm rủi ro.

Liệu lãi suất cao có quay về kịch bản cơ sở hay không

Nếu cuộc họp tháng 7 chỉ giữ nguyên lãi suất, thì không thể đơn giản coi đó là “chiến thắng của phe bồ câu”. Điều thực sự tác động đến giá tài sản là việc tuyên bố và buổi họp báo có đặt năng lượng, việc làm và độ dai dẳng của lạm phát vào vị trí cao hơn hay không, cũng như liệu Cục Dự trữ Liên bang Mỹ có ngụ ý rằng trong tương lai vẫn có khả năng nâng lãi suất chính sách.

反过来，如果油价继续回落，核心通胀分项没有扩散，关税冲击也没有落地为可见价格压力，那么会议前约三成以上的加息定价就可能被证明过度。届时美元和短端利率的支撑会减弱，长债和风险资产可能迎来反向修复。

Ranh giới của đợt giao dịch này nằm ở chỗ: bằng chứng đủ để hỗ trợ việc “đẩy rủi ro chính sách sang mức cao hơn”, nhưng vẫn chưa đủ để chứng minh Cục Dự trữ Liên bang Mỹ đã khởi động lại chu kỳ tăng lãi. Với nhà đầu tư, tuần này cần đánh giá không phải là có nên đặt cược cho việc tăng lãi vào tháng 7 hay không, mà là liệu lộ trình lãi suất cao hơn có đang dịch chuyển từ rủi ro đuôi, quay trở lại gần kịch bản cơ sở của thị trường hay không.