Tiêu đề gốc: Tình trạng chu kỳ tiền điện tử

Tác giả gốc: Zach Pandi, Michael Zhao

Nguồn gốc: https://www.grayscale.com/research/reports/the-state-of-the-crypto-cycle

Biên dịch: Tom, Mars Finance

Lịch sử cho thấy, định giá tiền điện tử dường như tuân theo chu kỳ bốn năm, giá trước tiên tăng rồi giảm, cứ lặp đi lặp lại. Grayscale Research cho rằng, nhà đầu tư có khả năng theo dõi chu kỳ tiền điện tử bằng cách quan sát các chỉ số dựa trên blockchain khác nhau và các phương pháp đo lường khác, từ đó cung cấp tham khảo cho việc quản lý rủi ro.

Lĩnh vực tiền điện tử đang dần trưởng thành: các sản phẩm giao dịch trao đổi Bitcoin và Ethereum mới mở rộng quyền truy cập vào thị trường, và Quốc hội mới của Hoa Kỳ có thể mang lại một môi trường quy định rõ ràng hơn cho ngành này. Vì những lý do này, định giá tài sản tiền điện tử có thể cuối cùng vượt qua mô hình chu kỳ bốn năm thường thấy trong lịch sử thị trường đầu tiên.

Dù vậy, Grayscale Research cho rằng, sự kết hợp hiện tại của các chỉ số vẫn phù hợp với giai đoạn giữa của chu kỳ. Chừng nào loại tài sản này vẫn được hỗ trợ bởi các yếu tố cơ bản (như mức độ áp dụng và các điều kiện thị trường vĩ mô rộng rãi hơn), thị trường tăng giá có thể kéo dài đến năm 2025 và hơn thế nữa.

Giống như nhiều hàng hóa vật chất, giá Bitcoin không tuân theo 'đi bộ ngẫu nhiên' nghiêm ngặt [1]. Ngược lại, giá cho thấy các đặc điểm động lực thống kê: xu hướng tăng thường tiếp nối xu hướng tăng, và xu hướng giảm thường tiếp nối xu hướng giảm. Từ góc độ thời gian dài hơn, sự xuất hiện lặp lại của giá Bitcoin tăng và giảm theo chu kỳ đã tạo ra sự biến động chu kỳ xung quanh xu hướng tăng trong lịch sử (xem biểu đồ 1).

Biểu đồ 1: Đặc điểm giá Bitcoin là sự biến động chu kỳ xuất hiện xung quanh xu hướng tăng

Mỗi chu kỳ giá trong quá khứ đều có những yếu tố thúc đẩy độc đáo, và không có lý do gì để cho rằng lợi nhuận giá trong tương lai sẽ hoàn toàn sao chép những kinh nghiệm trong quá khứ. Hơn nữa, khi Bitcoin ngày càng trưởng thành và được chấp nhận bởi nhiều nhà đầu tư truyền thống hơn, cùng với ảnh hưởng giảm dần của sự kiện giảm một nửa cung cấp bốn năm một lần, sự biến động chu kỳ của giá Bitcoin có thể thay đổi hoặc thậm chí biến mất. Tuy nhiên, việc nghiên cứu các chu kỳ trong quá khứ có thể cung cấp cho nhà đầu tư một số tham khảo về hành vi thống kê điển hình của Bitcoin, từ đó có lợi cho các quyết định quản lý rủi ro.

Đo lường động lực

Biểu đồ 2 thể hiện hiệu suất giá của Bitcoin trong mỗi giai đoạn tăng của các chu kỳ trước. Giá được định nghĩa là 100 tại mức đáy chu kỳ (đánh dấu điểm khởi đầu của giai đoạn tăng) và theo dõi đến đỉnh của nó (đánh dấu điểm kết thúc của giai đoạn tăng). Biểu đồ 3 cũng thể hiện thông tin tương tự dưới dạng bảng.

Các chu kỳ giá đầu tiên trong lịch sử Bitcoin tương đối ngắn và dốc: chu kỳ đầu tiên kéo dài chưa đầy một năm, chu kỳ thứ hai kéo dài khoảng hai năm. Trong cả hai chu kỳ này, giá đều tăng hơn 500 lần từ mức đáy của chu kỳ trước. Hai chu kỳ tiếp theo kéo dài gần ba năm. Trong chu kỳ từ tháng 1 năm 2015 đến tháng 12 năm 2017, giá Bitcoin tăng hơn 100 lần, trong khi trong chu kỳ từ tháng 12 năm 2018 đến tháng 11 năm 2021, giá Bitcoin tăng khoảng 20 lần.

Biểu đồ 2: Xu hướng giá Bitcoin trong chu kỳ này tương đối gần với hai chu kỳ thị trường trước

Sau khi đạt đỉnh vào tháng 11 năm 2021, giá Bitcoin đã giảm xuống khoảng 16,000 USD vào tháng 11 năm 2022, đánh dấu mức đáy chu kỳ. Kể từ đó, giai đoạn tăng giá này đã bắt đầu từ điểm đó và đã kéo dài hơn hai năm. Như biểu đồ 2 cho thấy, xu hướng tăng giá này tương đối gần với quỹ đạo của hai chu kỳ trước, cả hai đều kéo dài khoảng một năm nữa trước khi đạt đỉnh. Về khía cạnh tỷ lệ tăng, tỷ suất lợi nhuận khoảng 6 lần của Bitcoin trong chu kỳ này là đáng kể, nhưng vẫn kém so với tỷ suất lợi nhuận của bốn chu kỳ trước. Tóm lại, mặc dù chúng tôi không thể xác định liệu hiệu suất giá trong tương lai có nhất quán với các chu kỳ trước hay không, nhưng lịch sử của Bitcoin cho thấy rằng đợt tăng giá này có thể kéo dài hơn về thời gian và tỷ suất lợi nhuận.

Biểu đồ 3: Bốn chu kỳ khác nhau trong lịch sử giá Bitcoin

Kiểm tra các chỉ số chính

Ngoài việc đo lường hiệu suất giá của các chu kỳ trước, nhà đầu tư cũng có thể sử dụng nhiều chỉ số dựa trên blockchain để đánh giá mức độ trưởng thành của thị trường tăng giá Bitcoin. Các chỉ số phổ biến bao gồm mức tăng giá Bitcoin so với cơ sở chi phí của người mua, quy mô dòng tiền mới vào Bitcoin, cùng với mức giá Bitcoin so với thu nhập của thợ mỏ.

Một trong những chỉ số được yêu thích là tỷ lệ MVRV, tức là tỷ lệ giữa giá trị thị trường của Bitcoin (MV, được tính theo giá trên thị trường thứ cấp cho mỗi đồng) và giá trị thực hiện của nó (RV, được tính theo giá trong giao dịch trên chuỗi lần cuối cho mỗi đồng). Tỷ lệ MVRV có thể được xem là mức độ vượt quá giá trị thị trường của Bitcoin so với tổng cơ sở chi phí của thị trường. Trong mỗi chu kỳ của bốn chu kỳ trước, tỷ lệ MVRV đều ít nhất đạt 4 (xem biểu đồ 4). Hiện tại, tỷ lệ MVRV là 2.6, điều này có nghĩa là chu kỳ này có thể vẫn còn không gian tăng giá. Tuy nhiên, tỷ lệ MVRV ở mức đỉnh trong mỗi chu kỳ đều thấp hơn so với chu kỳ trước, vì vậy chỉ số này có thể không đạt 4 trước khi giá đạt đỉnh trong chu kỳ này.

Biểu đồ 4: Tỷ lệ MVRV đang ở mức trung bình

Các chỉ số trên chuỗi khác đo lường mức độ mới của dòng tiền vào hệ sinh thái Bitcoin - khung này thường được gọi là 'HODL Waves' trong cộng đồng các nhà đầu tư tiền điện tử kỳ cựu. Sự tăng giá có thể do dòng vốn mới mua Bitcoin với mức giá hơi cao hơn cơ sở chi phí của những người nắm giữ lâu dài trước đó. Có nhiều chỉ số cụ thể để lựa chọn, nhưng Grayscale Research thích sử dụng tỷ lệ giữa số lượng Bitcoin đã giao dịch trên chuỗi trong năm qua và tổng cung lưu thông của Bitcoin (xem biểu đồ 5) [2]. Trong bốn chu kỳ trước, chỉ số này ít nhất đã đạt 60%, tức là trong một năm của giai đoạn tăng giá, ít nhất 60% cung lưu thông đã được giao dịch trên chuỗi. Hiện tại, con số này khoảng 54%, cho thấy trước khi giá đạt đỉnh, có thể cần nhiều Bitcoin hơn được giao dịch trên chuỗi.

Biểu đồ 5: Khối lượng Bitcoin lưu thông hoạt động trong năm qua thấp hơn 60%

Hơn nữa, các chỉ số chu kỳ liên quan đến thợ mỏ Bitcoin cũng đáng được chú ý. Thợ mỏ là những nhà cung cấp dịch vụ chuyên nghiệp cung cấp bảo mật cho mạng Bitcoin. Ví dụ, một phương pháp đo lường thông dụng là tính toán tỷ lệ giữa tổng giá trị thị trường của thợ mỏ (MC, tức là giá trị đô la của tất cả Bitcoin mà thợ mỏ nắm giữ) và 'giới hạn nhiệt' (TC, tức là giá trị Bitcoin mà thợ mỏ tích lũy được thông qua phần thưởng khối và phí giao dịch). Trực giác ở đây là, khi giá trị tài sản mà thợ mỏ nắm giữ đạt đến một ngưỡng nhất định, họ có thể chọn chốt lời. Trong quá khứ, khi tỷ lệ MCTC vượt qua 10, giá thường đạt đỉnh trong chu kỳ đó (xem biểu đồ 6). Hiện tại, tỷ lệ MCTC khoảng 6, cho thấy chúng ta vẫn đang ở giai đoạn giữa của chu kỳ này. Tuy nhiên, giống như tỷ lệ MVRV, chỉ số này cũng đang giảm ở mức đỉnh trong mỗi chu kỳ, giá có thể đã đạt đỉnh trước khi tỷ lệ MCTC đạt 10.

Biểu đồ 6: Các chỉ số thợ mỏ Bitcoin chưa đạt đến mức đỉnh trong quá khứ

Còn nhiều chỉ số trên chuỗi khác, và các nguồn dữ liệu khác nhau có thể có sự khác biệt nhỏ trong cách tính toán các chỉ số này. Hơn nữa, các công cụ này chỉ có thể nêu lên tình hình hiện tại của giai đoạn tăng giá so với những gì đã xảy ra trong quá khứ, và không đảm bảo rằng mối quan hệ giữa các chỉ số này và lợi nhuận giá trong tương lai sẽ giống như trong quá khứ. Dù vậy, nhìn chung, các chỉ số thông dụng của chu kỳ Bitcoin vẫn thấp hơn so với mức cao khi giá đạt đỉnh trong quá khứ, điều này cho thấy nếu các yếu tố cơ bản vẫn được hỗ trợ, đợt tăng giá này có thể tiếp tục.

Nhìn ra ngoài Bitcoin

Thị trường tiền điện tử không chỉ có Bitcoin, mà các tín hiệu từ các lĩnh vực khác trong ngành cũng có thể cung cấp hướng dẫn về trạng thái chu kỳ thị trường. Chúng tôi cho rằng, các chỉ số này đặc biệt quan trọng trong năm tới, vì sự biểu hiện tương đối của Bitcoin so với các tài sản tiền điện tử khác đáng được chú ý. Trong hai chu kỳ thị trường trước, vị thế thống trị của Bitcoin (tức là tỷ lệ Bitcoin trong tổng vốn hóa thị trường tiền điện tử) đạt đỉnh khoảng hai năm sau khi thị trường tăng giá bắt đầu (xem biểu đồ 7) [3]. Gần đây, vị thế thống trị của Bitcoin bắt đầu giảm, điều này tương tự với hiệu suất của hai chu kỳ trước khi vào khoảng năm thứ ba. Nếu xu hướng này tiếp tục, nhà đầu tư nên xem xét các chỉ số rộng hơn để xác định xem định giá tiền điện tử có gần đạt mức đỉnh chu kỳ hay không.

Biểu đồ 7: Tỷ suất thống trị của Bitcoin giảm trong năm thứ ba của hai chu kỳ trước

Ví dụ, nhà đầu tư có thể chú ý đến tỷ lệ phí vốn (funding rates), tức là chi phí duy trì vị thế mua trong các hợp đồng vĩnh cửu. Khi các nhà giao dịch đầu cơ tăng nhu cầu đối với vị thế mua sử dụng đòn bẩy, tỷ lệ phí vốn thường sẽ tăng cao. Do đó, mức độ tổng thể của tỷ lệ phí vốn có thể phản ánh mức độ vị thế mua đầu cơ tổng thể. Biểu đồ 8 cho thấy tỷ lệ phí vốn trung bình có trọng số cho các tài sản tiền điện tử xếp hạng hàng đầu ngoài Bitcoin (tức là các 'altcoin' chính) trong top 10 [4]. Hiện tại, tỷ lệ phí vốn vẫn cao, cho thấy các nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy đang có nhu cầu đối với vị thế mua, mặc dù tỷ lệ phí vốn đã giảm trong đợt giảm giá của thị trường tuần trước. Hơn nữa, ngay cả ở các đỉnh cục bộ, tỷ lệ phí vốn vẫn thấp hơn so với mức đầu năm nay cũng như mức cao của chu kỳ trước. Do đó, chúng tôi cho rằng mức hiện tại phù hợp với quy mô vị thế đầu cơ trung hạn, mà không đạt đến các mức cực cao thường tương ứng với chu kỳ thị trường trưởng thành.

Biểu đồ 8: Tỷ lệ phí vốn cho thấy altcoin có mức độ đầu cơ vừa phải

Ngược lại, khối lượng chưa thanh toán (OI) của hợp đồng vĩnh cửu altcoin đã đạt đến mức tương đối cao. Trước khi xảy ra vụ thanh lý lớn vào thứ Hai, ngày 9 tháng 12, OI altcoin gần đạt 54 tỷ USD trên ba sàn giao dịch hợp đồng vĩnh cửu lớn nhất (xem biểu đồ 9). Điều này cho thấy toàn bộ thị trường có mức độ vị thế mua đầu cơ cao. Sau một đợt thanh lý vào đầu tuần, OI altcoin giảm khoảng 10 tỷ USD, nhưng vẫn duy trì ở mức cao. Mức độ vị thế mua đầu cơ cao phù hợp với giai đoạn cuối chu kỳ thị trường, do đó việc tiếp tục theo dõi chỉ số này có thể rất quan trọng.

Biểu đồ 9: Khối lượng chưa thanh toán của altcoin vẫn cao trước vụ thanh lý gần đây

Nhìn về phía trước

Kể từ khi Bitcoin ra đời vào năm 2009, thị trường tài sản kỹ thuật số đã trải qua một chặng đường dài, và đợt tăng giá tiền điện tử này có nhiều khác biệt so với quá khứ. Điều quan trọng nhất là, việc phê duyệt ETP giao dịch Bitcoin và Ethereum tại Hoa Kỳ đã mang lại 36,7 tỷ USD vốn ròng cho thị trường, đưa những tài sản này vào danh mục đầu tư truyền thống hơn [5]. Hơn nữa, chúng tôi cho rằng, cuộc bầu cử sắp tới ở Hoa Kỳ có thể mang lại một khung pháp lý rõ ràng hơn cho thị trường, giúp tài sản kỹ thuật số có được vị thế lâu dài trong nền kinh tế lớn nhất thế giới - điều này tương phản mạnh với quá khứ khi người ta liên tục nghi ngờ triển vọng lâu dài của loại tài sản tiền điện tử. Vì những lý do này, định giá của Bitcoin và các tài sản tiền điện tử khác có thể không còn tuân theo chu kỳ bốn năm thường thấy trong lịch sử đầu tiên của nó.

Trong khi đó, Bitcoin và nhiều tài sản tiền điện tử khác có thể được coi là hàng hóa kỹ thuật số, do đó có thể vẫn thể hiện một mức độ động lực giá nhất định. Việc đánh giá các chỉ số trên chuỗi và dữ liệu vị thế thị trường altcoin có thể cung cấp tham khảo cho các quyết định quản lý rủi ro của nhà đầu tư. Grayscale Research cho rằng, sự kết hợp hiện tại của các chỉ số khác nhau phù hợp với giai đoạn trung hạn của chu kỳ thị trường tiền điện tử: ví dụ, tỷ lệ MVRV đã cao hơn nhiều so với mức thấp chu kỳ, nhưng chưa đạt đến mức đánh dấu đỉnh cao của thị trường trong quá khứ. Chừng nào các yếu tố cơ bản vẫn được hỗ trợ (như việc ứng dụng mở rộng và môi trường thị trường vĩ mô rộng rãi hơn), chúng tôi không thấy lý do nào để cho rằng đợt thị trường tăng giá tiền điện tử này không thể kéo dài đến năm 2025 và hơn thế nữa.

[1] Trong bối cảnh thị trường tài chính, đi bộ ngẫu nhiên đề cập đến ý tưởng rằng giá tài sản phát triển theo cách không thể đoán trước, trong đó thông tin về các sự kiện trong quá khứ không chứa thông tin về kết quả trong tương lai.

[2] Cung Bitcoin tự do được định nghĩa bởi Coin Metrics là các token hoạt động ít nhất một lần trong năm năm qua.

[3] Triển lãm 7 chỉ hiển thị hai chu kỳ gần nhất, vì thị trường altcoin chưa phát triển đủ trước thời điểm đó.

[4] Được định nghĩa là các token lớn nhất theo vốn hóa thị trường sau Bitcoin với dữ liệu có sẵn. Không có dữ liệu cho TON, vì vậy tài sản lớn tiếp theo là DOT được bao gồm thay thế.

[5] Nguồn: Bloomberg, Grayscale Investments. Dữ liệu tính đến ngày 11 tháng 12 năm 2024.