Tiêu đề gốc: ETHena: Cơ hội tiền điện tử nghìn tỷ đô la
Tác giả: Eugene Ng Ah Sio, nhà giao dịch tiền điện tử, KOL;
TLDR:
ETHena là sản phẩm DeFi phát triển nhanh nhất trong lịch sử. Chỉ trong vài tháng, lợi tức stablecoin của nó đã tăng lên 3 tỷ USD và không có stablecoin nào khác tăng nhanh như USDe kể từ khi thành lập. Chương đầu tiên trong câu chuyện của ETH tập trung vào việc xây dựng một loại tiền ổn định an toàn và vượt trội. Sau khi vượt qua thành công sự biến động cực độ của thị trường, giờ đây họ hy vọng sẽ theo đuổi được giải độc đắc lớn nhất trong lĩnh vực tiền điện tử - 160 tỷ USD của Tether.
Tại đây, ETH bắt đầu quá trình chuyển đổi từ “stablecoin gốc DeFi” thành đối thủ của stablecoin fiat với đề xuất giá trị vượt trội và các kênh phân phối được cải thiện đáng kể. Sự ra mắt của USTb, sự tham gia mới nhất vào sản phẩm Kho bạc của Blackrock và lãi suất giảm đã mang lại cơ hội cho ETH và giờ đây nó đang ở vị trí thuận lợi để biến USDe trở thành stablecoin thống trị trong không gian tiền điện tử.
Do sự kém hiệu quả của thị trường, giờ đây bạn có cơ hội mua đối thủ cạnh tranh mới mạnh nhất trong ngành tiền điện tử lớn nhất với chỉ 1/4 vốn hóa thị trường của WIF.
Tình trạng thị trường
Chu kỳ này đã bị thống trị bởi memecoin. Thị trường đã nhận ra trò chơi thao túng thị trường khi mua mã thông báo từ các dự án VC tương đối chưa được chứng minh, được định giá ở mức định giá cao đến mức nực cười, cao hơn nhiều lần so với cơ sở chi phí của hầu hết các VC. Thay vào đó, chúng tôi hoàn toàn chấp nhận cách chơi tự do hơn với memecoin. Memecoin tiếp tục hoạt động tốt hơn các altcoin khác, dẫn đến điều mà một số người coi là “chủ nghĩa hư vô tài chính” – coi thường tất cả các nguyên tắc cơ bản để theo đuổi một câu chuyện. Mặc dù đây là giao dịch sinh lời cao nhất trong không gian tiền điện tử trong 2 năm qua nhưng nó ngày càng trở nên phổ biến, thậm chí thu hút sự chú ý đến mức cao nhất mọi thời đại của memecoin.
Sự chú ý đến meme đang ở mức cao nhất mọi thời đại Nguồn: Kaito
Khi thị trường bị ám ảnh bởi memecoin, nó dần quên đi một bài học vượt thời gian mà tất cả các thị trường đều dạy:
Sự suy đoán mạnh mẽ nhất luôn dựa trên ít nhất một phần sự thật
Sự nổi lên của memecoin chủ yếu là một hiện tượng thị trường do tiền điện tử thống trị, bán lẻ. Điều mà những người tham gia bán lẻ này quên là các loại tiền tệ có tính thanh khoản cao nhất luôn được xây dựng dựa trên sự tăng trưởng theo đường parabol ở mức cơ bản theo thời gian. Điều này là do chỉ với việc neo giữ các nguyên tắc cơ bản, điểm Schelling của tất cả các nhóm vốn gốc tiền điện tử (nhà đầu tư bán lẻ, quỹ phòng hộ, quỹ tự vận hành, quỹ thanh khoản dài hạn) sẽ xuất hiện. Đó là câu chuyện của SOL trong chu kỳ này, khi những người chú ý đến sự tham gia của nhà phát triển vào đầu năm 2023 có thể xây dựng luận điểm cơ bản về sự phát triển của hệ sinh thái Solana và sau đó được đánh giá lại gần gấp 10 lần trong vòng một năm.
Bạn có thể nhớ tính thanh khoản gấp 500 lần của Axie Infinity và hàng triệu người chơi mà họ đã thu hút trong thời kỳ hưng phấn đỉnh cao. Một tài liệu tham khảo rất quen thuộc khác là 40 tỷ đô la UST của Luna đang lưu hành trên toàn cầu và mức tăng gấp 1000 lần mà bạn có thể đạt được trong 18 tháng (giả sử bạn mua LUNA để phục hồi từ mức thấp và chấp nhận rủi ro xoắn ốc một cách chính xác để thoát khỏi rắc rối kịp thời).
Trong khi chủ nghĩa hư vô tài chính là xu hướng bao trùm chi phối chu kỳ này, người ta có thể lập luận rằng chính việc thiếu PMF mạnh trong các dự án đầu tư mạo hiểm hiện tại đang dẫn đến quan điểm đồng thuận sai lầm này.
Tuy nhiên, chỉ cần một dự án là có thể khiến quần chúng mơ ước một lần nữa.
Tôi tin rằng ETH là ứng cử viên đủ tiêu chuẩn nhất cho vai trò này trong chu kỳ này.
Nguyên tắc cơ bản
Khi xem xét stablecoin, thực sự chỉ có hai điều quan trọng.
1. Đề xuất giá trị – Tại sao bạn nên giữ điều này?
Đề xuất sản phẩm và giá trị của ETH rất đơn giản. Gửi 1 USD, nhận vị thế trung lập delta giữa các vị thế bán ETH và ETH đã đặt cọc và kiếm lợi nhuận. Giả sử tỷ lệ tài trợ bình thường hóa, sUSDe mang lại lợi nhuận bền vững cao nhất so với bất kỳ stablecoin nào hiện nay (10-13% APY). Đề xuất giá trị đáng kể này đã đưa ETH trở thành stablecoin tăng trưởng nhanh nhất trong lịch sử, đạt TVL cao nhất là 3,7 tỷ USD trong 7 tháng trước khi ổn định ở mức 2,5 tỷ USD sau khi tỷ lệ cấp vốn giảm.
Về lợi nhuận, USDe vượt xa tất cả các sản phẩm DeFi khác
Thoạt nhìn, có thể thấy rõ rằng sUSDe là vua lợi nhuận không thể tranh cãi trong số tất cả các loại tiền điện tử. Tại sao bạn lại giữ Tether hôm nay và từ bỏ mọi lợi nhuận có thể có bằng USD? Rất có thể vì nó dễ lấy nhất và có tính thanh khoản cao nhất. Điều này đưa chúng ta đến…
2. Phân phối – Việc lấy và sử dụng nó như một dạng tiền tệ có dễ dàng không?
Khi tung ra bất kỳ stablecoin mới nào, kênh phân phối là yếu tố quan trọng nhất quyết định việc áp dụng. USDT là stablecoin số một hiện nay vì nó là loại tiền tệ cơ bản cho mọi thị trường trên mọi sàn giao dịch tập trung. Bản thân đây là một con hào khổng lồ và sẽ phải mất nhiều năm để các stablecoin mới bắt đầu chiếm thị phần.
Tuy nhiên, USDe đã làm được điều gì đó rất đặc biệt. Với sự hỗ trợ của Bybit, nó đã được mở cho người dùng trên CEX lớn thứ hai, với các tính năng lợi nhuận tự động được tích hợp trong nền tảng. Điều này cho phép người dùng có được tài sản thế chấp stablecoin chất lượng cao hơn mà không gặp thêm trở ngại. Cho đến nay, không có stablecoin phi tập trung nào khác được đưa vào bất kỳ CEX lớn nào, điều này cho thấy thành tích này khó khăn như thế nào.
Nguồn: Artemis
Số lượng stablecoin hiện tại trên các sàn giao dịch tập trung là khoảng 38,6 tỷ USD, tương đương với 15 lần nguồn cung USDe hiện tại. Nếu thậm chí 20% trong số các stablecoin này cho rằng tốt hơn là kiếm được 5-10% trên USDe, thì điều này có nghĩa là thị trường do USDe phục vụ sẽ tăng trưởng gần gấp 4 lần. Bây giờ hãy tưởng tượng điều gì sẽ xảy ra khi tất cả các sàn giao dịch tập trung lớn đều sử dụng USDe làm tài sản thế chấp?
Chất xúc tác 1: Cấu trúc giảm lãi suất
Kể từ khi ETH ra đời, lợi suất tương đối của sUSDe đã cao hơn lãi suất quỹ liên bang trung bình 5-8%. Lợi thế về cấu trúc này cho phép hàng tỷ đô la vốn tìm kiếm doanh thu từ không gian tiền điện tử chảy vào ETH trong vòng chín tháng đầu tiên ra mắt.
Âm mưu Fed Dot gần đây (Tháng 9 năm 2024)
Powell đã cắt giảm lãi suất quỹ liên bang 50 điểm cơ bản vào tháng 9, đánh dấu sự khởi đầu của sự sụt giảm kéo dài về lãi suất phi rủi ro toàn cầu. Biểu đồ dấu chấm hiện ước tính lãi suất quỹ liên bang ở trạng thái ổn định ở mức 3 - 3,5%, ngụ ý rằng lãi suất sẽ giảm khoảng 2% trong 24 tháng tới. Tuy nhiên, điều này không liên quan gì đến nguồn doanh thu của ETH, trên thực tế có thể nói rằng điều này có tác động tích cực gián tiếp nhỏ giọt đến lãi suất tài trợ (thị trường tăng -> phần thưởng rủi ro -> nhu cầu đòn bẩy tăng -> lãi suất tài trợ tăng ).
Khi cả hai được kết hợp, hỗn hợp mạnh mẽ này sẽ khiến mức chênh lệch tăng vọt, đó là đề xuất giá trị thực sự của các sản phẩm của Ethena.
Khi lãi suất cấp vốn giảm, phần bù lãi suất chuẩn giảm từ khoảng 10% xuống 2%.
Nguồn cung USDe cực kỳ nhạy cảm với chênh lệch lợi suất so với Kho bạc Hoa Kỳ
Đề cập đến hai biểu đồ trên, rõ ràng nhu cầu về USDe rất nhạy cảm với lãi suất trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ. Nguồn cung USDe tăng mạnh trong 6 tháng đầu tiên do phần bù lãi suất tăng. Khi phí bảo hiểm giảm, nhu cầu về USDe đương nhiên sẽ giảm dần. Với dữ liệu lịch sử này, tôi tin rằng sự trở lại của phần bù lợi suất sẽ khiến USDe tăng tốc trở lại. Điều quan trọng là luồng gió thuận này vừa dễ hiểu vừa hấp dẫn đối với hầu hết người tham gia thị trường.
Theo thời gian, tôi kỳ vọng điều này sẽ làm tăng đáng kể thị phần của ETH trên thị trường, giống như Luna và UST thống trị vào năm 2021 khi lợi suất DeFi bắt đầu giảm và đảm bảo 20% của UST trong Anchor trở nên phổ biến hơn.
Chất xúc tác 2: USTB
USTb được ra mắt lần đầu tiên cách đây hai tuần và theo tôi, đây là một công cụ thay đổi cuộc chơi tuyệt đối sẽ tăng cường việc áp dụng USDe.
Những điểm chính của USTb như sau:
Stablecoin được hỗ trợ 100% bởi Blackrock và Securitize
Chức năng giống hệt như các stablecoin khác, tạo thu nhập từ Kho bạc Hoa Kỳ mà không làm tăng rủi ro về người giám sát/đối tác
Có thể là một tập hợp con của USDe để những người nắm giữ sUSDe có thể kiếm được lợi tức Kho bạc khi lợi tức Tradfi > lợi tức tiền điện tử
Thị trường đang đánh giá thấp điều này bởi vì hiện tại hầu như không có lý do gì để giữ stablecoin bằng bất kỳ loại tiền điện tử nào khác ngoài USDe, giả sử bạn có thể yên tâm rằng các sàn giao dịch như Binance sẽ không phá sản (và ngay cả khi họ phá sản, USDe cũng sẽ không phá sản). về 0 vì nó được bảo mật hoàn toàn bằng BTC và stETH). Trong trường hợp xấu nhất, bạn sẽ nhận được lợi nhuận tương tự như đối thủ cạnh tranh của mình và nếu không, bạn sẽ nhận được lợi nhuận dựa trên khẩu vị rủi ro của thị trường.
Bằng cách tích hợp USTb vào chương trình phụ trợ, biến động lợi suất của sUSDe hiện thấp hơn đáng kể, loại bỏ mối lo ngại lớn nhất rằng Ethena sẽ không thể đạt được lợi suất bền vững trong thị trường gấu. Biến động lợi suất giảm cũng làm tăng cơ hội hợp nhất CEX trong tương lai.
Với hai chất xúc tác này, ETH có một loại stablecoin cao cấp toàn diện hiện đang thống trị tất cả các đối thủ cạnh tranh khác.
Tokenomics: Mặt tốt, mặt xấu và cơ hội
Một trong những nhược điểm của mã thông báo VC là nếu bạn giữ mã thông báo đủ lâu, bạn sẽ tự nhiên trở thành thanh khoản thoát cho các nhà đầu tư ban đầu, nhóm và các bên liên quan khác nhận được phần thưởng mã thông báo. Chỉ riêng điều này đã khiến toàn bộ thị trường từ bỏ hoàn toàn tiền điện tử với thị trường sản phẩm lớn nhất phù hợp với chu kỳ này để ủng hộ các memecoin thuần túy.
ETHena không khác gì các token VC thông thường. Kể từ mức cao nhất, ENA đã chứng kiến giá token giảm khoảng 80% khi định giá phát hành tăng lên và nguồn cung airdrop gia nhập thị trường. Trong 6 tháng này, airdrop quý đầu tiên đã được mở khóa hoàn toàn và 750 triệu token đã được đưa vào thị trường. Những lần mở khóa này kết hợp với nhu cầu đòn bẩy giảm dần cuối cùng đã phá vỡ câu chuyện của ENA, đó là lý do tại sao ngày nay không ai sở hữu đồng tiền này và tại sao tôi thực sự nghi ngờ rằng sẽ có những biến động mạnh mẽ từ việc xếp hạng lại.
Vậy tại sao bạn nên sở hữu token VC độc ác này ngay bây giờ? Câu trả lời rất đơn giản - trong 6 tháng tới, lượng ENA đưa vào thị trường sẽ giảm đáng kể, làm giảm đáng kể áp lực bán. Hôm qua, lô token đầu tiên đã được phát hành. Trong tổng nguồn cung ENA mới là 125 triệu USD, những người airdropper chỉ nhận được 30 triệu USD và chọn khóa số token còn lại. Vì những người bán airdropper đã là những người bán hàng cận biên lớn trong vài tháng qua, điều gì sẽ xảy ra khi họ ngừng bán? Giá đã tìm thấy đáy tự nhiên ở mức 0,2 USD và hiện hình thành đáy lịch sử ở mức 0,26 USD.
Lạm phát bổ sung duy nhất từ nay đến tháng 4 năm 2025 sẽ là phần thưởng airdrop ~ 300 triệu đô la còn lại được đưa vào thị trường, nhưng với mức giá 28 xu, điều này tương đương với ~ 450.000 đô la được mở khóa hàng ngày (thấp hơn khối lượng giao dịch hàng ngày 1%). Để dễ hình dung, TAO đã tăng 250% trong tháng qua bất chấp áp lực lạm phát lên tới 4-5 triệu USD. Vấn đề ở đây là khi các ngôi sao thẳng hàng, việc mở khóa lạm phát hiếm khi có tác động đến xếp hạng lại của mã thông báo. Các nhóm/VC bắt đầu mở khóa sau tháng 4 năm 2025, do đó, chúng tôi có khoảng 6 tháng để đưa ra lập luận trên.
Ước mơ của bạn lớn đến mức nào?
Mặc dù là sản phẩm mới quan trọng duy nhất có PMF rõ ràng trong chu kỳ này, ENA thậm chí còn không lọt vào top 100 trên Coingecko. Từ góc độ phân tích kỹ thuật, biểu đồ HTF của ENA trông rất rõ ràng. Kết hợp với các động lực cơ bản + áp lực lạm phát thấp hơn, tôi có thể dễ dàng thấy ENA quay trở lại mức 1 USD. Điều đó thậm chí sẽ không đưa vốn hóa thị trường của ENA lên mức tương đương với $WIF, chỉ là mức cao gần đây là 1,5 tỷ USD trong nguồn cung lưu hành của POPCAT.
Nhìn xa hơn, ETH có nền tảng để mở rộng quy mô USDe lên hàng chục tỷ và sau đó là hàng trăm tỷ. Cuối cùng, khi các stablecoin tiền điện tử giành được thêm thị phần cho các khoản thanh toán xuyên biên giới quốc tế, thì một nghìn tỷ đô la không nằm ngoài dự đoán. Tại thời điểm này, sẽ rất ngạc nhiên nếu ENA không nằm trong top 20 đồng tiền hàng đầu vì đây là sản phẩm tốt nhất theo đuổi thị trường lớn nhất về tiền điện tử.
Bất kỳ ai cũng có thể đoán được khi nào chúng ta sẽ đạt được điều đó, nhưng tôi nghĩ ETH là giấc mơ lớn tiếp theo đối với tiền điện tử trong chu kỳ này.
