周周聊投资

Сьогодні в Шанхаї захід Solana терміново скасували ще до початку ⚠️⚠️ Головна причина, мабуть, у тому, що цього разу здійняли надто великий галас: кілька важливих керівників спеціально прилетіли сюди, зокрема й Toly. Тож команда з Азійсько-Тихоокеанського регіону хотіла як слід себе показати, але вийшло ось так...

Схоже, CZ краще розуміє місцеві реалії, хаха #solana

Ха-ха, не думав, що CZ @CZ теж побачив учорашню рекламу Solana. Сам собі завдав удару: «Вражає, що Solana може відкрити офіс у Шанхаї та рекламуватися там! BNB Chain поки що на таке не здатна 😂😂»

#投资观察实录 Індустрія коротких серіалів зі штучним інтелектом сама себе загнала в глухий кут через надмірну конкуренцію. Нещодавно генеральний директор TikTok Шоу Цзи Чу розповів на одному заході, що ШІ різко знижує вартість виробництва рекламних відео.

Раніше бренду, щоб створити рекламне відео про продукт, потрібно було знайти знімальну команду, організувати зйомки й зайнятися постпродакшном — найменше доводилося викласти від 100 до 1000 доларів. Тепер достатньо передати фото продукту й референсне відео інструментам на кшталт Seedance — і за кілька доларів усе готово. Витрати скоротилися на кілька порядків.

Чим же зайнялися безробітні знімальні команди? Відповідь: створюють короткі серіали за допомогою ШІ… Їм довелося перейти в іншу сферу, де конкуренція ще жорсткіша.

Куди мене занесло? Це взагалі ще Китай?

Ну, відкрили офіс — і нехай, але Solana ще й розмістила величезну зовнішню рекламу в шанхайському районі Луцзяцзуй?? Хто з ними домовлявся? І хто це погодив? 😡😡 Пропоную провести ретельне розслідування！！！！#狗头

Нарешті розібрався в цій історії 🍉. Загалом усе було так:

Днями один відомий стример святкував день народження в Ченду й запросив кількох великих трейдерів із площі. На столі одразу виставили чотири пляшки «Романе-Конті» одного року врожаю — за ринковою ціною кожна коштує понад 200 тисяч юанів, тож разом ціна чотирьох легко сягає мільйона. До того ж дістати це вино надзвичайно важко.

Хотіли влаштувати розкішне святкування, та щойно з’явилися фото, чимало знавців вина почали підозрювати підробку через деталі етикеток і пляшок. У відповідь посипалися насмішки. Ех, де правда, а де брехня~ Де брехня, а де правда~ #罗曼尼康帝

Кілька днів тому «Fortune» China опублікував список 40 найкращих бізнесменів Китаю віком до 40 років за 2026 рік 👍👍 Перші шість місць посіли:
- Ван Сінсін, 36 років, засновник Unitree Robotics
- Ян Чжилінь, 33 роки, засновник Moonshot AI (Kimi)
- Чжан Сюе, 39 років, засновник Zhang Xue Motorcycles
- Яо Шуньюй, 28 років, головний науковець Tencent з ШІ
- Фен Тін, 38 років, президент REPT BATTERO
- Янь Цзюньцзє, 37 років, засновник MiniMax

Що сталося???? Чому на площі всі говорять про Романі-Конті 😳😳😳

#字节股神 Leto Bao написав про причину, через яку останнім часом майже не говорить про акції, а також показав свій потік торгівлі за допомогою ШІ. Він сказав, що торгівля — це процес, у якому ідея переходить у механічне виконання: зараз він відповідає за ідеї, а ШІ — за виконання.

Нині його головна стратегія — підвищення дохідності, а кілька невеликих агентів займаються дослідженнями.

Lily Liu — не промах: вона навіть відкрила офіс Solana у Шанхаї 👍👍 #solana

Це правда, що tradexyz придбали??? Чи вплине це на ціну монети hype🙉🙉🙉 #hype

Останні два дні всі обговорюють, що Netflix знімає серіал про крах FTX, і один із колишніх працівників FTX висловився: після перегляду трейлера мене нудило до блювоти🤮🤮

1. Навіть у період піку в FTX основна команда налічувала менше ніж 200 людей, і багато хто працював по 16–18 годин на день, майже не маючи часу на сон.

2. Незалежно від того, був день чи ніч, щоразу, коли працівники заходили до офісу, Сем завжди сидів за своїм столом.

3. Реальна Каролайн зовсім не була такою агресивною, як у трейлері. Вона дуже тиха й м’яка, часто поринає у власні думки.

4. Більшість працівників FTX дізналися, що вона і Сем зустрічаються, лише після банкрутства, прочитавши новини.

5. Крах FTX зруйнував життя багатьох людей — це аж ніяк не просто любовна історія, яку Netflix перетворив на серіал #Netflix计划推出FTX题材剧集利他主义者

#黄仁勋女婿 Донька Дженсена Хуанга вийшла заміж, а наречений цього разу справді зірвав джекпот — «Переродження: мій тесть — CEO компанії з капіталізацією шість трильйонів» 🤭🤭

Цього щасливчика звати Ніко Капрез. У молодості він був професійним спортсменом у складі збірної Швейцарії з гірськолижного спорту, а після завершення кар’єри пішов працювати консультантом у BCG. Згодом, навчаючись на MBA в Лондонській школі бізнесу, він познайомився з донькою Дженсена Хуанга, Міньшань Хуанг.

На початку 2024 року Ніко приєднався до NVIDIA. Кажуть, його особисто найняла Міньшань. Найбільшим його досягненням у NVIDIA стало сприяння розвитку системи кредитування під заставу GPU та партнерства з постачальниками хмарних AI-послуг.

Схоже, Дженсен Хуанг теж дуже високо цінує цього зятя. У січні цього року його одразу підвищили до віцепрезидента з розвитку інфраструктури AI — в обхід звичайної процедури. Він відповідає за співпрацю NVIDIA з цілою низкою хмарних провайдерів на десятки мільярдів доларів $NVDAB

Одна姐 кілька днів тому на стримі сказала: ера мемів, що «вищипують слова», уже минула. Ці дні, коли ринок відкочується, китайські меми на BSC теж сильно просіли. Сподіваюся, що з тими, хто все ще тримає «бику» і кричить «я, блін, прийшов», усе гаразд😭😭😭

Також, будь ласка, надалі не просто стежте за постами однієї лише One姐 або cz — це рівно те саме, що прямо віддавати гроші групі, яка випускає монети. Давайте разом спрямовувати увагу на якісні проєкти $牛来 $我踏马来了

#美联储9月会议纪要 Ось протокол вересневого засідання ФРС👇👇

① Підвищення ставки у вересні на 25 базисних пунктів одностайно підтримали; після підвищення ставка становить 3,75%—4,00%
② Більшість посадовців вважають, що до кінця року ставку, можливо, доведеться підвищити ще раз (але жовтневе підвищення не є нагальною необхідністю)
③ Ризики інфляції й надалі схиляються до зростання: ціни можуть підштовхнути вгору енергоносії, мита та бум інвестицій у ШІ
④ Ринок праці залишається стабільним, рівень безробіття становить близько 4,1%; наразі ніщо не змушує ФРС переходити до пом’якшення політики
⑤ Резерви банківської системи залишаються достатніми, але це не означає, що регулятор знову «ввімкне друкарський верстат»

Короткострокова логіка цілком зрозуміла: високі ставки стримують схильність до ризику, але економіка не демонструє явних ознак рецесії, що також знижує ймовірність кризи ліквідності.

Надалі вирішальними для ринку будуть дані щодо інфляції та засідання з питань монетарної політики наприкінці жовтня.

Підвищення ставки тисне на ціну золота; але якщо дивитися на це в межах циклу, це не обов’язково погано.
Причина в тому, що 16 вересня ФРС підвищила ставку на 25 базисних пунктів. Ринок оцінює ймовірність повторного підвищення в жовтні приблизно в 70%. Реальна дохідність 10-річних TIPS зросла до 2,79% — це максимум за 18 років. Золото з вершин, що були в січні, знизилося на 24%. Стара закономірність така: коли реальна дохідність підвищується на 50 базисних пунктів, ціна золота в середньому коригується приблизно на 10%.
Справжня змінна — з боку боргових зобов’язань. Хтось порахував процентний тиск для п’яти країн до 2030 року: для США у 2030 фінансовому році чисті відсотки можуть становити 34,8% від бюджетних доходів; для Японії борг дорівнює 206% ВВП, а середній купон за державним боргом (в обігу) — лише 0,98%. У разі передачі ефекту підвищення ставки наступним кроком відбувається переоцінка відсотків. Міністр фінансів Франції сам це визнав: у 2027 році відсотки можуть перевищити витрати на освіту й оборону.
Історія вже має аналоги: після 1945 року США й Британія не намагалися розрахуватися з боргом через жорстку економію. Натомість вони роками утримували негативні ставки в реальному вимірі, що дозволило знизити борговий коефіцієнт з 120% до рівня нижче 50%. Зараз борг вищий, а шлях вужчий: цього разу підвищення ставки не спростовує сценарій для золота — навпаки, воно додає аргументів у «сценарій розмивання боргу через інфляцію».
Великий тренд на золоті, як правило, з’являється на етапах, коли поєднуються високий рівень державного боргу та пригнічення реальних ставок. Замість того щоб щодня стежити за ціною золота, краще дивитися на точку перелому в реальних ставках. Повільніше, переносьте висновки в бік циклу.

Технологічні акції — не гра з нульовою сумою. Лише зрозумівши це, можна заробляти гроші на епосі

Багато хто сприймає технологічні акції як гру «ти заробляєш, я програю» у вигляді застиглих обсягів. Така рамка мислення — помилкова від самого кореня.

Суть технологічних акцій — у зростанні. Це не фіксована за розміром «пирога», яку ріжуть і перерозподіляють. Пиріг стає дедалі більшим — і навіть постійно «випікаються» абсолютно нові пироги. Бо кожна технологічна ітерація створює потреби, яких раніше не існувало.

У кам’яному віці не було транспортних засобів — відповідно, люди не мали поняття «поїздки». Не було смартфонів, не було спільнот — і слово «соціалізація» не мало сенсу. Від кам’яного віку до залізного, від промислової революції до автоматизації, від інтернету до штучного інтелекту — кожне стрибкоподібне підвищення ефективності супроводжується появою нової хвилі потреб. Потреби не «існують від природи» — технології їх «вирощують».

То що ж насправді є грою з нульовою сумою?

У ринку з уже сформованим обсягом суперники ділять між собою шматок, який не росте і навіть скорочується. Типовий приклад — Байцзю (білий алкоголь). Дрібні інвестори в преміальному сегменті часто люблять розповідь: «Далі люди питимуть менше, але пити будуть краще», тож логічно сподіватися на «з’їдання» частки низького сегмента. Але коли низький сегмент тривало скорочується й слабкі гравці вибувають, між преміальними виробниками починається взаємна різанина — саме так виглядає ситуація сьогодні.

Фінансові акції — це інший випадок. Ліцензії обмежені, а питання фінансової безпеки та суспільної стабільності, існують орієнтири на базову процентну ставку і LPR, тому туди не так легко «з’їжджати» в злісну гру з нульовою сумою.

Повернімося до того, чому сьогодні про це говоримо.

Кілька тижнів тому Tencent впав приблизно до 400, і на ринку знову з’явилися голоси «Tencent буде розмивати ByteDance і відбирати в неї частки». Як давно існує ByteDance? Інтернет-ландшафт уже давно багатополярний, ніхто нікого не може просто «продавити». Траєкторія AI щойно стартувала: кому дістанеться найбільша частка — нині сказати справді непросто.

Моя особиста оцінка така: у Китаї ринок AI врешті буде багатокомпонентним, у паралельній конфігурації — не лише одна компанія «з’їсть усе». З огляду на нинішнє позиціонування, найбільша ймовірність успіху в Alibaba; ByteDance і Tencent ідуть одразу за нею. І глобальна картина — за тим самим принципом.

Важливо підкреслити: зараз ще зовсім не час для етапу «боротьби ціною/вигодою (value for money)». Коли гранична перевага моделей більше не буде очевидною, галузь перейде в зрілу фазу змагання — «ціна проти ціни», «ефективність проти ефективності». А зараз — це швидке розширення, гонка за територію, штурм і захоплення.

AI зрештою треба приземлити в реальність. Є приблизно три шляхи: To C соціальний AI, AI для IoT (інтернету речей) і To B хмарний сервісний AI. Окрім «твердих» навичок — великих моделей, обчислювальних потужностей, чипів — ще один ключовий фактор перемоги — це сценарії та «вузли» (точки входу).

Tencent: король соціальних мереж + мініпрограми (зв’язок між продавцями, компаніями та публічними сервісами) + оплата WeChat + стрічка друзів + короткі відео. Замкнене коло й бар’єри унікальні — називайте це ровом/парапетом (护城河), якщо хочете.

Alibaba: один із лідерів у глобальних хмарних сервісах. Власні центри з чипами й обчислювальною потужністю, плюс величезна інтернет-платформа для комерційної операційної діяльності та Alipay. Різноманітність прикладних сценаріїв — теж на топ-рівні.

Xiaomi: лідер AIoT в екосистемі «людина—авто—дім», де у світі важко знайти другу. Нещодавно vivo під’єдналася до екосистеми Xiaomi: голосовий асистент може напряму керувати пристроями Mi Home. А коли конкуренти та пристрої продовжують вливатися, їхня IoT-мережа стає дедалі щільнішою — і потоки та прибуток природно «виходять» самі.

Тож, інвестуючи в технологічні акції, варто викинути мислення з нульовою сумою. Це гра з високими витратами, високою віддачею — і, звісно ж, з високою волатильністю. Розібравшись із трендом і бар’єрами у сценаріях, далі залишається лише подружитися з часом.

Дохідність казначейських облігацій США сягнула 18-річного максимуму: криза чи можливість? Що потрібно знати кожному

Останнім часом усюди говорять про «американські облігації»: їхній обсяг сягнув 40 трильйонів доларів, дохідність підскочила до 5,3%, а довкола лунають розмови про «боргову кризу» та «фінансовий шторм». Але після цього багато хто лише більше плутається: що таке дохідність? Чому, коли вона сягнула історичного максимуму, ринок, навпаки, не наважується купувати облігації? Чому дорожчає золото і падає фондовий ринок? Сьогодні розберімося в усьому по черзі.

1. Державний борг США у 40 трильйонів: хто позичає гроші Америці?

По суті, американські держоблігації — це «боргова розписка», яку уряд США видає всьому світові. Нещодавно загальний обсяг боргу перевищив 40 трильйонів доларів. Зверніть увагу на одну деталь: позичання грошей прискорюється. Щоб накопичити перший трильйон, знадобилося понад 200 років, а шлях від 30 до 40 трильйонів — тобто ці 10 трильйонів — зайняв лише чотири з половиною роки.

Хто кредитори? 7,7 трильйона — це «уряд винен самому собі» (кошти достроково взяли з пенсійних фондів). Серед справжніх іноземних кредиторів найбільша країна-кредитор — Японія (близько 1 трильйона доларів), а Китай посідає третє місце. До того ж його вкладення вже скоротилися вдвічі порівняно з піком у 1,3 трильйона у 2013 році.

2. У чому різниця між процентною ставкою та дохідністю?

Саме тут найпростіше заплутатися. Кожна держоблігація має фіксовану купонну ставку, але її дохідність коливається, адже облігації можна купувати й продавати, як акції.

Запам’ятайте правило, яке суперечить інтуїції: дохідність облігацій і їхня ціна рухаються в протилежних напрямках.

Наприклад, облігація номіналом 100 доларів із купонною ставкою 5% щороку приносить 5 доларів відсотків. Якщо її всі активно купують і ціна зростає до 105 доларів, відсотковий дохід залишається 5 доларів, але ви заплатили на 5 доларів більше, тож фактична дохідність знижується приблизно до 4,76%. І навпаки: якщо ціна падає до 95 доларів, дохідність зростає до 5,26%.

Тож цього разу дохідність 30-річних облігацій злетіла з 4,91% наприкінці червня до 5,3%, а 10-річних сягнула 4,75%. Обидва показники — найвищі з 2007 року. Простими словами: ринок розпродає американські держоблігації й не хоче їх купувати.

3. Позичати, щоб погашати старі борги: як довго може тривати ця гра?

У держоблігацій є одна особливість: за ними сплачують відсотки, але не повертають основну суму боргу. Коли старі облігації погашаються, випускають нові, які купують нові кредитори. Це і є «позичати, щоб погашати старі борги». Теоретично ця схема може працювати без кінця, поки знаходяться охочі купувати облігації.

В історії США було два випадки «майже дефолту». У 1933 році, під час Великої депресії, Рузвельт відмовився викуповувати облігації золотими монетами й натомість розраховувався паперовими грошима, що знецінилися. У 1979 році через комп’ютерний збій затримали виплати на 120 мільйонів доларів. Ринок визнав це технічним дефолтом, відсоткові ставки різко зросли, і урядові довелося щороку сплачувати на десятки мільярдів більше відсотків.

Приклади інших країн ще тривожніші: Аргентина оголошувала дефолт дев’ять разів; у Греції заради погашення боргу пенсії реально скоротили на 40%, безробіття серед молоді сягнуло 64,9%, а в банкоматах дозволяли знімати лише 60 євро на день. Зрештою це потягнуло за собою всю єврозону.

4. Чи справді все настільки погано? Ось два показники

Не можна дивитися лише на темпи зростання боргу — треба враховувати й здатність заробляти.

Співвідношення боргу до ВВП: у США воно перевищує 120%, що є дев’ятим показником у світі. Найвище воно в Японії — 204%, але 90% боргу є внутрішнім, тому ризику дефолту немає.
Частка відсоткових виплат у доходах бюджету: з 17,2% у листопаді минулого року вона швидко зросла до 23,7% у травні цього року, а в липні трохи знизилася до 22,8%. Це означає, що з кожних 5 доларів податків, які збирає уряд, 1 долар одразу йде на сплату відсотків.

Висновок: фундаментальна ситуація ще не дійшла до критичного погіршення, але сигнали справді невтішні.

5. Справжні причини стрімкого зростання дохідності

Річ не в обсязі пропозиції — головна причина в «невизначеності».

2020 рік став поворотним. Під час пандемії дохідність 30-річних облігацій тимчасово впала до історичного мінімуму — 0,7%. Потім масштабне вливання коштів через закон CARES на 2,2 трильйона доларів і стрімке зростання дефіциту бюджету розвернули 40-річний цикл руху дохідності. У лютому цього року конфлікт між США та Іраном підштовхнув ціни на нафту вгору й знову посилив побоювання щодо інфляції, через що дохідність залишилася на високому рівні. Навіть якщо ціни на нафту знизяться, повернутися до колишніх рівнів уже не вдасться: ринок стежить не лише за цінами на нафту, а й за тим, чи зможе Федеральна резервна система стримати інфляцію.

6. Як це впливає на гаманець звичайних людей

Дохідність американських держоблігацій — це не просто цифра з Волл-стріт: вона безпосередньо впливає на ваші витрати.

Ставки за 30-річною іпотекою зросли приблизно до 6,7% — майже найвищого рівня за останні 20 років; ставки за автокредитами й кредитними картками також підвищуються.
Золото менш ніж за місяць підскочило до 4600, додавши майже 15%; біткоїн перевищив 80 000 доларів.
Індекс Nasdaq упав на 1,3%, а індекс напівпровідникових компаній Філадельфійської біржі обвалився на 5% — високі ставки знижують оцінки технологічних компаній.

7. Що буде далі? Перетягування каната між двома сторонами

Федеральна резервна система: якщо не вдасться стримати інфляцію, високі ставки збережуться. Тоді банки конкуруватимуть із держоблігаціями за гроші, і щоб залучити покупців, доведеться підвищувати їхню дохідність.
Міністерство фінансів: обсяг випуску боргу та строки його погашення безпосередньо визначають, наскільки складно буде знайти покупців.

Найбільша суперечність у тому, що Федеральна резервна система хоче підвищувати ставки, щоб стримати інфляцію, а Міністерство фінансів — знижувати їх, щоб скоротити вартість запозичень. Ці дві сторони тягнуть у протилежні боки.

Моя думка
У короткостроковій перспективі, доки немає впевненості, що інфляція знижується, а Міністерство фінансів продовжує активно випускати облігації, дохідність американських держоблігацій, найімовірніше, коливатиметься на високому рівні. Звичайним людям замість того, щоб перейматися, чи вибухне криза, варто подбати про розподіл активів: уваги заслуговують такі активи, як золото й біткоїн, які захищають від інфляції та суверенних ризиків; технологічні акції в короткостроковій перспективі можуть бути під тиском, але в довгостроковій важливу роль відіграватиме потенціал штучного інтелекту.

Кожні певний час тема «американський держборг ось-ось обвалиться» знову спливає. Цього разу так само: багато блогерів про це кричать, багато хто в це вірить. Але давайте спокійно все розберемо.

Спершу висновок: американський держборг не обвалиться в короткостроковій перспективі. Зростання ставок — це правда, але обвал — це вже інша історія.

Що таке обвал? Для державних облігацій це означає, що уряд не може сплачувати відсотки. Зростання ставок не дорівнює обвалу, це лише означає, що тиск на обслуговування боргу зростає. Зараз до ситуації, коли не вистачатиме на відсотки, ще дуже далеко. За обсягу американських держоблігацій у 40 трильйонів доларів, якщо справді почнеться масовий розпродаж, то що купуватимуть замість них? Основна частина глобального капіталу зберігається у формі облігацій — якщо не купувати американські, то облігації якої країни? За ними стоїть сукупна сила держави, і наразі заміни їм немає. Капітал може трохи скоротити позиції, вимагати вищу дохідність, але масово не втече.

І більш реалістично те, що ніхто не хоче, щоб американський держборг обвалився. Значна частина світового багатства існує саме у формі американських держоблігацій. Якщо вони справді зламаються, гроші всіх підуть до нуля, включно з нашими. Тому ставки за американським боргом можуть повільно зростати, але раптовий крах не вигідний нікому.

З точки зору циклів, у США справді чимало проблем, але занепад імперії — це процес довгого циклу. Династії Мін і Цін протрималися багато років, Японія вже понад двадцять років живе у стані «втрачених десятиліть». Сила США відносно інших країн не знизилася; просто підйом Китаю зменшив її частку у світовому ВВП. Зараз США роблять ставку на ШІ, щоб збільшити відрив — якщо ставка зіграє, американський держборг ще зможе триматися.

Як оцінити здатність обслуговувати борг? Дивитися на частку чистих процентних витрат у номінальному ВВП. За останні два роки зростання номінального ВВП було близько 6%, а ставка чистих боргових витрат — близько 4%, тобто не перевищує темп зростання економіки, і гра може тривати. Простими словами, це використання інфляції для розмивання боргу, а масштабні капітальні витрати на ШІ також підтримують ВВП.

Але не можна ігнорувати тиск зростання ставок на інші активи. Безризикова ставка, що й далі зростає, пригнічує оцінки ризикових активів, а для країн поза США може спричинити «доларову хвилю». Щодо того, як США будуть реагувати на високі відсотки, варіантів багато: викуповувати довгі облігації й випускати короткі, створювати рецесію, щоб знизити ставки, або запускати QE. У кожного варіанту є ціна; питання лише в тому, яку США готові заплатити. Найімовірніше, рішення відкладатимуть, доки ситуація не стане критичною.

Для інвесторів головне — не лякатися розмов про обвал, але й не ігнорувати зростання ставок. Повільне зростання несе відносно контрольований ризик. Найважливіше — стежити за власним портфелем: якість прибутків компаній і грошовий потік важливіші, ніж переживання про те, обвалиться американський держборг чи ні.

Хто ж насправді є королем циклів? Вісім активів, вісім бізнесів

Багато хто звалює в одну купу мідь, золото, нафту, вугілля, електролітичний алюміній, хімію, фосфатну руду та судноплавство, називаючи це все «циклічними активами». Але цикли, що стоять за ними, зовсім не однакові.

Спершу розберімося з «пружністю прибутку»: тонна міді коштує 50 тисяч, продається за 80 тисяч, прибуток із тонни — 30 тисяч. Якщо ціна міді зростає до 100 тисяч, дохід зростає лише на 25%; якщо собівартість підвищується до 53 тисяч, прибуток із тонни стає 47 тисяч — тобто прибуток зростає приблизно на 57%. Коли собівартість відносно жорстка, більша частина підвищення ціни прямо переходить у прибуток.

Чотири питання, що справді визначають «короля циклів»: наскільки велика пружність прибутку? Як довго пропозиція наздоганяє попит? Як довго зберігається високий прибуток? Від чого залежить ціна?

1. Мідь: король довгого циклу
Коригування пропозиції тут особливо повільне. Від розвідки до запуску великого мідного рудника часто минають роки. Попит зростає → пропозиція не встигає → ціна міді піднімається → прибутки ростуть → капітальні витрати збільшуються → нова пропозиція з’являється лише через кілька років. Якщо вже виник дефіцит, він може тривати дуже довго.

2. Золото: король грошового циклу
Ціна золота зросла з 2000 до 3000, собівартість піднялася до 1700, а прибуток на одиницю — з 500 до 1300. Але золото насамперед є фінансовим активом і негрошима без кредитного ризику. Тут дивляться на реальну відсоткову ставку, долар, купівлю золота центробанками, потоки в ETF і геополітичні ризики. І золото, і біткоїн заробляють на «розмиванні довіри до фіатних грошей».

3. Нафта: король макроциклу
На родовищі, де собівартість становить 50 доларів, якщо ціна нафти зростає з 60 до 80, прибуток піднімається з 10 до 30 — це +33%, тобто прибуток потроюється. Але нафта — це товар + стратегічний ресурс + політичний товар. OPEC+, сланцева нафта, ситуація на Близькому Сході, санкції, запаси — будь-яка змінна може розвернути очікування. Варіантів занадто багато, тому передбачуваність, навпаки, низька.

4. Вугілля: король грошового потоку
Собівартість тонни вугілля — 400, ціна зростає з 600 до 800, а прибуток із тонни — з 200 до 400. Останніми роками безпека та екологічні погодження стримують запуск нових потужностей. Якщо пропозиція обмежена, а попит не падає швидко, вугілля може перетворитися з сильного циклічного інструмента на актив із циклічною складовою, але високим грошовим потоком. Найважливіше питання: який вільний грошовий потік можуть генерувати низьковитратні компанії за нейтральної ціни на вугілля?

5. Електролітичний алюміній: король обмеження пропозиції
Китайський електролітичний алюміній обмежений заміщенням потужностей, загальними квотами, енергоспоживанням та екологічними вимогами. Але обмеження пропозиції не означає, що ціна алюмінію обов’язково зросте — закордонні нові потужності, перезапуск виробництва та імпорт можуть змінити баланс. Обмеження підвищує ймовірність тривалого високого прибутку, а не гарантує зростання цін.

6. Хімія: король циклу потужностей
Високий прибуток → розширення виробництва → надлишок → падіння прибутку → вихід слабших потужностей → розворот кон’юнктури. У зрілих хімічних продуктах темп копіювання потужностей значно вищий, ніж у шахт, тож найкращі прибутки часто готують наступну хвилю надлишку. «Хімія» — це десятки галузей, тому потрібно розглядати конкретний підсектор і дивитися на баланс попиту та пропозиції.

7. Фосфатна руда: король ресурсного бар’єра
Справді дефіцитними є високоякісні, з низькими домішками, дешеві та легкі в освоєнні фосфатні руди. Базовий попит — це сільське господарство та фосфатні добрива, він стійкий, але це не означає, що ціна завжди зростатиме. Новая енергетика створює додатковий попит, але не варто через це вважати актив «акцією зростання». Заробляють тут на підвищенні цінності якісного дефіциту.

8. Судноплавство: король співвідношення ризик/прибуток
Добові грошові витрати — 20 тисяч доларів. Коли фрахт становить 22 тисячі, щоденний внесок — лише 2 тисячі; коли фрахт зростає до 40 тисяч, щоденний внесок — 20 тисяч. Тобто фрахт не подвоївся, а грошовий внесок зріс удесятеро. У основі цін на судноплавство лежить не попит на товари, а ефективна тоннажність. Затори в портах, обхідні маршрути, війна — усе це може різко зменшити доступну потужність і підняти ставки. Тут високий потенційний дохід і сильний вибуховий ефект, але й велика волатильність та слабка тривалість ефекту.

9. То хто ж насправді король циклів?
Однозначної відповіді немає — кожен із восьми активів перемагає в різному вимірі. Мідь заробляє на часі, золото — на грошах і кредиті, нафта — на макроекономіці та геополітиці, вугілля — на грошовому потоці, алюміній — на обмеженні пропозиції, хімія — на очищенні надлишкових потужностей, фосфатна руда — на ресурсному бар’єрі, судноплавство — на крайніх коефіцієнтах прибутковості.

На вигляд це все циклічні активи, але за ними стоять вісім різних бізнесів. Справді складне в інвестиціях — не просто зрозуміти «це циклічна акція», а визначити: цього разу який саме це цикл?

Оцінка — це річ, яку не можна розібрати одним лінійкою.

У чому різниця між «цінністю/заробіток (P/E) до прибутковості капіталу (ROE)» та «балансовою вартістю, скоригованою прибутком»? Насправді обидва методи роблять одну й ту саму справу — «зачепити» прибутковість і скоригувати оцінку, а не думати, що компанія дешева лише тому, що P/E низький. Коли прибутковість у занепаді, «дешева ціна» часто буває оманливою. Але з моменту підключення прибутку розгалуження починаються.

P/E до ROE — це інструмент для порівняння «поперек». P/E ділять на ROE: чим менше, тим вигідніше. Наприклад, 20× P/E і 15% ROE дають 1,33; 15× P/E з тим самим ROE дають 1,0. Поставивши поруч ряд компаній, одразу видно, хто дорожчий, а хто дешевший. Приклад із «купити Кока-колу зі знижкою 40 центів за 1 долар» від Баффета, накладений на цю формулу, дійсно зручний для роздрібних інвесторів — простіше, ніж запам’ятовувати купу моделей оцінки.

Втім, є три межі, які він не врахував. Перше: коли Баффет говорить «40 центів за 1 долар», це означає дисконт до чистих активів у чотири рази. «Чотирикратний» дисконт у термінах P/B (цінність до балансової вартості) часто не дорівнює чотириразовому дисконту саме щодо чистих активів — інколи це навіть премія. Якщо переписувати дослівно, легко помилитися. Друге: циклічні акції найнебезпечніші — у піку циклу ROE зазвичай найвищий, P/E-to-ROE найнижчий, і тому вони виглядають найдешевшими, хоча саме тоді їх варто продавати. Третє: якщо не відкоригувати «водяний рівень» ринку, то в бичачих ринках усі активи будуть виглядати заниженими, а в ведмежих — завищеними. Метод читає лише «хто відносно кого дешевший», але не вміє показати «хто відносно власного минулого дешевший».

Найбільш варте похвали — його корекція на дивіденди. Скільки зароблено і скільки виплачено — це різні речі. Деякі компанії мають дуже високий ROE на папері, але весь прибуток залишають усередині бізнесу й не дістають до кишень акціонерів. Ідея автора: взяти 50% payout ratio як еталон і додати коефіцієнт N — компанії, що платять більше, не караються, а ті, що платять менше, «підтягуються» до дорожчого боку. Саме цей вимір інший метод не опрацьовує явно.

Прибутком скоригований P/B змінює напрямок мислення: він не порівнює з іншими, а порівнює із власним минулим. Він використовує ROE для коригування багаторічного P/B: ту частину, яку прибуток не може пояснити, дивляться як високу чи низьку відносно власної історії. Метод питає: «Ця акція щодо свого минулого дорога чи дешева?» а не: «Ця акція відносно тієї вигідніша?». Навіть якщо ROE падає, він усе одно зчитує це — доки «заробляє багато — ціна висока, заробляє мало — ціна низька» не зламалась.

Після кількох циклів бичачого й ведмежого ринків я дійшов висновку: дві лінійки не заміняють одна одну. Одна відповідає за первинний відбір, інша — за підтвердження. Якщо накладати їх разом, найбезпечніше. Можливо, трохи повільніше, але значно менше шансів наступити на граблі.