Автор | Артур Хейс, основатель BitMEX
Обратите внимание, что эта статья содержит преувеличенные прогнозы и не отражает точку зрения У Шуо. Читателям рекомендуется инвестировать с осторожностью и строго соблюдать местные законы и правила.
бум!
бум!
бум!
Это звук моего мобильного телефона, напоминающий мне о необходимости следить за снегопадом на различных горнолыжных курортах Хоккайдо в ночное время. Хотя этот звук приносил мне огромную радость в январе и феврале, в марте он не принес ничего, кроме FOMO.
Я отправился с Хоккайдо в начале марта, чтобы провести последние несколько лыжных сезонов. Мой недавний опыт подсказывает мне, что Мать-Природа начинает нагреваться примерно 1 марта. Я начинающий лыжник, которому нравятся только самые сухие и глубокие склоны. Однако в этом сезоне Гайя претерпела огромные изменения. В феврале была жестокая теплая волна, которая смыла снег. Холодная погода не вернется до конца месяца. Но мартовские холода вернулись: каждую ночь выбрасывается от 10 до 30 сантиметров свежего пау-пау. Вот почему мой телефон взорвался.
Весь март я сидел в разных жарких и влажных странах Юго-Восточной Азии, тупо проверяя приложения и разрушая свое решение покинуть склоны. Апрельская оттепель наконец-то действительно случилась, и вместе с ней пришел конец моему ФОМО.
Как знают читатели, мой опыт катания на лыжах является метафорой моих книг по макроэкономике и торговле криптовалютами. Я уже писал ранее, что прекращение действия Программы срочного финансирования Банка Америки (BTFP) 12 марта приведет к резкому падению мировых рынков. BTFP был отменен, но жестокой распродажи в криптовалютном пространстве не произошло. Биткойн решительно пробил отметку в 70 000 долларов, достигнув максимума около 74 000 долларов. Солана продолжает выпускать различные монеты-мемы о щенках и котятах. Я выбрал неудачное время, но, как и в случае с лыжным сезоном, неожиданно благоприятные условия марта не повторятся в апреле.
Хотя я люблю зиму, лето также приносит радость. Приход лета в северном полушарии принес радость от занятий спортом, и я перераспределил свое время на игру в теннис, серфинг и кайтсерфинг. Летом ожидается новый приток бумажной ликвидности из-за политики Федеральной резервной системы и Казначейства.
Я кратко изложу свою мысленную карту того, как и почему рынки рисковых активов почувствуют крайнюю слабость в апреле. Для тех, кто достаточно смел, чтобы шортить криптовалюты, настройка макроса благоприятна. Хотя я бы не стал сразу шортить рынок, я закрыл несколько торговых позиций по шиткоинам и мемкоинам с прибылью. С сегодняшнего дня и до 1 мая я буду в запретной зоне. Я надеюсь вернуться в мае с сухим порошком, готовым к использованию и готовым к реальному началу бычьего рынка.
мошенничество
Программа срочного банковского финансирования (BTFP) завершилась несколько недель назад, но с тех пор банки США, относящиеся к категории «слишком большие, чтобы обанкротиться» (TBTF), не столкнулись с каким-либо реальным давлением. Это потому, что у первосвященников Fugazi Finance есть ряд уловок, которые они будут использовать, чтобы тайно печатать деньги для спасения финансовой системы. Я загляну за кулисы и объясню, как они расширяют предложение бумажных денег в долларах США, что будет способствовать общему ралли криптовалют и акций до конца года. Хотя конечным результатом всегда является печатание денег, этот процесс не лишен периодов замедления роста ликвидности, что является негативным катализатором для рынков риска. Тщательно изучив эту серию техник и прикинув, когда кролик будет вытащен из шляпы, мы сможем оценить, когда наступит период, когда свободному рынку будет разрешено действовать.
окно со скидкой
Федеральная резервная система и большинство других центральных банков используют инструмент, называемый дисконтным окном. Банки и другие застрахованные финансовые учреждения, нуждающиеся в средствах, могут заложить соответствующие ценные бумаги ФРС в обмен на наличные. В целом, дисконтное окно в настоящее время принимает только ценные бумаги Казначейства США (UST) и ценные бумаги с ипотечным покрытием (MBS).
Допустим, банк облажался, потому что им управляла кучка марионеток-бумеров Пирса и Пирса. Вложения банка в UST на момент покупки стоили 100 долларов, но в настоящее время они стоят 80 долларов. Банкам нужны наличные деньги для покрытия оттока депозитов. Неплатежеспособные дерьмовые банки могли бы использовать дисконтное окно вместо объявления о банкротстве. Банк конвертирует 80 долларов США UST в 80 долларов США в валюте США, поскольку, согласно действующим правилам, банк получает рыночную стоимость заложенной ценной бумаги.
Стремясь отменить BTFP и устранить связанную с этим негативную стигму, не увеличивая при этом риск банкротства банков, Федеральная резервная система и Казначейство США теперь поощряют проблемные банки воспользоваться преимуществами дисконтного окна. Однако при текущих условиях обеспечения дисконтное окно не так привлекательно, как недавно истекший BTFP. Давайте вернемся к приведенному выше примеру, чтобы понять, почему.
Напомним, стоимость UST упала со 100 до 80 долларов, а это означает, что банк имеет нереализованный убыток в размере 20 долларов. Первоначально 100 долларов США UST предоставляются в виде депозита в размере 100 долларов США. Но сейчас UST стоит 80 долларов, поэтому, если все вкладчики сбегут, банку не хватит 20 долларов; Согласно правилам BTFP, банки получают номинальную сумму подводных UST. Это означает, что UST на сумму 80 долларов будет обменен на 100 долларов наличными при доставке в ФРС. Это восстановило платежеспособность банка. Но окно скидок доступно только для UST на сумму 80 долларов. Убыток в 20 долларов сохраняется, а банк остается неплатежеспособным.
Учитывая, что ФРС может в одностороннем порядке изменить правила обеспечения, чтобы сбалансировать обращение с активами в рамках BTFP и дисконтного окна, ФРС продолжает участвовать в скрытой помощи банкам, давая неплатежеспособной банковской системе зеленый свет на использование дисконтного окна. Таким образом, ФРС, по сути, решает проблему BTFP; весь баланс UST и MBS неплатежеспособной банковской системы США (который, по моим оценкам, составляет 4 триллиона долларов) будет использован для поддержки кредитования в случае необходимости за счет средств, напечатанных из дисконтного окна. Вот почему я считаю, что рынок не принудил ни один банк, не относящийся к TBTF, к банкротству после окончания BTFP 12 марта.
требования к капиталу банка
Банки часто просят предоставить средства правительствам, которые выпускают облигации с доходностью ниже номинального ВВП. Но зачем частной коммерческой организации покупать что-то с отрицательной реальной доходностью? Они делают это потому, что банковские регуляторы позволяют банкам покупать государственные облигации с небольшим первоначальным взносом или вообще без него. Когда банки с недостаточными буферами капитала в своих портфелях государственных облигаций неизбежно терпят крах по мере наступления инфляции, а цены на облигации падают по мере роста доходности, ФРС позволяет им использовать дисконтное окно, как описано выше. В результате банки предпочитают покупать и держать государственные облигации, чем предоставлять кредиты предприятиям и частным лицам, нуждающимся в средствах.
Когда вы или я покупаем что-либо на заемные деньги, мы должны предоставить залог или капитал для покрытия потенциальных убытков. Это разумное управление рисками. Но если вы зомби-банк кальмаров-вампиров, правила другие. После глобального финансового кризиса 2008 года (GFC) регуляторы Всемирного банка стремились заставить глобальные банки удерживать больше капитала, чтобы создать более надежную и устойчивую глобальную банковскую систему. Свод правил, кодифицирующих эти изменения, называется Базель III.
Проблема с Базелем III заключается в том, что государственные облигации не считаются безрисковыми. Банки должны вкладывать небольшие суммы капитала в свои крупные портфели суверенных облигаций. Эти требования к капиталу оказываются проблематичными во времена стресса. Во время обвала рынка из-за COVID-19 в марте 2020 года Федеральная резервная система постановила, что банки могут хранить UST без залогового обеспечения. Это позволяет банкам вмешиваться и хранить UST на триллионы долларов без риска… по крайней мере, в том, что касается бухгалтерского учета.
Когда кризис утих, освобождение UST от дополнительного коэффициента левереджа (SLR) было восстановлено. Как и следовало ожидать, когда цены UST упали из-за инфляции, банки обанкротились из-за недостаточных резервов капитала. ФРС приходит на помощь через BTFP, а теперь и через дисконтное окно, но это лишь компенсирует потери от прошлого кризиса. Как банки могут активизировать свою игру и поглотить больше облигаций по нынешним непривлекательно высоким ценам?
В ноябре 2023 года банковская система США громко заявила, что Бад-Гюль Йеллен не может наполнить их большим количеством облигаций, потому что Базель III вынуждает их держать больше капитала в своих портфелях государственных облигаций. Поэтому приходится чем-то жертвовать, потому что у правительства США нет другого естественного покупателя долга в то время, когда реальная доходность отрицательна. Вот как банки вежливо выражают свое шаткое положение.
Спрос на казначейские облигации США, возможно, снизился со стороны некоторых традиционных покупателей. Активы портфеля банковских ценных бумаг сокращаются с прошлого года: банки владеют казначейскими ценными бумагами США на 154 миллиарда долларов меньше, чем год назад.
И снова ФРС под руководством Пауэлла спасла положение. На недавних банковских слушаниях в Сенате США Пауэлл внезапно объявил, что к банкам не будут предъявляться более высокие требования к капиталу. Имейте в виду, что многие политики призывают банки держать больше капитала, чтобы избежать повторения регионального банковского кризиса 2023 года. Очевидно, что банки активно лоббировали отмену этих более высоких требований к капиталу. У них есть хороший аргумент: если вы, плохая девчонка Йеллен, хотите, чтобы мы покупали дерьмовые государственные облигации, то мы сможем получить прибыль только при неограниченном кредитном плече. Банки по всему миру управляют правительствами всех типов; Соединенные Штаты не являются исключением.
Вишенкой на торте является недавнее письмо Международной ассоциации дилеров свопов (ISDA), призывающее освободить UST от SLR, о котором я говорил ранее. По сути, если банки не обязаны делать какие-либо авансовые платежи, они могут хранить триллионы долларов в UST только для финансирования дефицита правительства США в будущем. Я ожидаю, что предложение ISDA будет принято, поскольку Казначейство США наращивает выпуск долговых обязательств.
Эта превосходная диаграмма от Bianco Research ясно иллюстрирует масштабы расточительства правительства США, о чем свидетельствует рекордно высокий дефицит. Последние два периода более высоких дефицитных расходов были вызваны глобальным финансовым кризисом 2008 года и блокировками из-за коронавируса, вызванными бэби-бумерами. Экономика США растет, но правительство тратит деньги так, будто это депрессия.
В целом, смягчение требований к капиталу и возможное будущее освобождение UST от SLR — это скрытый способ печатания денег. ФРС не печатает деньги, вместо этого банковская система создает кредитные деньги из воздуха и покупает облигации, которые затем появляются на ее балансе. Как всегда, наша цель – обеспечить, чтобы доходность государственных облигаций не превышала номинальный рост ВВП. Пока реальные процентные ставки остаются отрицательными, цены на акции, криптовалюты, золото и т. д. будут продолжать расти в бумажных валютах.
Плохая девчонка Йеллен
В моей статье «Плохая девочка» рассказывается о том, как Министерство финансов США во главе с Плохой девчонкой Йеллен увеличивает выпуск краткосрочных казначейских векселей (T-bills), чтобы истощить триллионы долларов, заблокированные в программе обратного РЕПО ФРС ( Рекомендуемая розничная цена). Как и ожидалось, снижение рекомендованной розничной цены совпало с ростом акций, облигаций и криптовалют. Но теперь, когда рекомендуемая розничная цена упала до 400 миллиардов долларов, рынок задается вопросом, каким будет следующий источник бумажной ликвидности для повышения цен на активы. Не волнуйтесь, Йеллен не договорила и закричала: «Добыча вот-вот упадет».
Баланс RRP (белый) и биткойны (желтый)
Фиатные потоки, о которых я буду говорить, сосредоточены на налоговых платежах США, программе количественного ужесточения (QT) Федеральной резервной системы и общем счете казначейства (TGA). Срок, о котором идет речь, — с 15 апреля (дата уплаты налога за 2023 налоговый год) по 1 мая.
Позвольте мне помочь вам понять, что означают эти три вещи, предоставив краткое руководство по их положительному или отрицательному влиянию на ликвидность.
Уплата налогов удаляет ликвидность из системы. Это связано с тем, что налогоплательщики должны вывести наличные из финансовой системы, например, путем продажи ценных бумаг, чтобы заплатить налоги. Аналитики ожидают, что налоговые выплаты в 2023 налоговом году будут выше из-за полученных больших процентных доходов и хороших показателей фондового рынка.
QT удаляет ликвидность из системы. По состоянию на март 2022 года ФРС разрешила UST и MBS на сумму около 95 миллиардов долларов к погашению без реинвестирования доходов. Это приводит к снижению баланса ФРС, что, как мы все знаем, снижает ликвидность доллара США. Однако нас беспокоит не абсолютный уровень баланса ФРС, а темпы его снижения. Аналитики, такие как Джо Калиш из Ned Davis Research, ожидают, что ФРС снизит темп QT на 30 миллиардов долларов в месяц на своем заседании 1 мая. Замедление темпов QT будет положительным для ликвидности доллара США, поскольку снижение баланса ФРС замедляется.
Когда баланс TGA увеличивается, он удаляет ликвидность из системы, но когда баланс TGA падает, он добавляет ликвидность в систему. Когда налоговые платежи поступают в Казначейство, баланс TGA увеличивается. Я ожидаю, что после того, как 15 апреля будут обработаны налоги, баланс TGA будет значительно выше текущего уровня, составляющего примерно 750 миллиардов долларов. Это отрицательная долларовая ликвидность. Не забывайте, что это год выборов. Задача Йеллен – добиться переизбрания ее босса, президента Джо Бордена. Это означает, что она должна сделать все возможное, чтобы стимулировать фондовый рынок и заставить избирателей чувствовать себя богатыми, и приписать этот великий результат медленному «гению» экономики Байдена. Когда баланс RRP наконец упадет до нуля, Йеллен потратит TGA, вероятно, выпустив в систему дополнительный 1 триллион долларов ликвидности, что поддержит рынки.
Волатильный период для рисковых активов – с 15 апреля по 1 мая. На этом этапе налоги лишат систему ликвидности, QT продолжит работать по нынешней более высокой ставке, а Йеллен еще не начала снижать TGA. После 1 мая темп QT замедлился, и Йеллен была занята обналичиванием чеков, чтобы поднять цены на активы. Если вы трейдер и ищете подходящее время для бесстыдных коротких позиций, апрель — самое время. После 1 мая мы вернулись к регулярному планированию... инфляция активов, инициированная финансовыми махинациями ФРС и Казначейства США.
Биткойн Халвинг
Ожидается, что вознаграждение за блок Биткойн будет уменьшено вдвое 20 апреля. Это рассматривается как бычий катализатор для рынка криптовалют. Я согласен, что это приведет к росту цен в среднесрочной перспективе, однако ценовое действие до и после, вероятно, будет отрицательным; Аргумент о том, что сокращение вдвое полезно для цен на криптовалюту, хорошо известен. Когда большинство участников рынка соглашаются с определенным результатом, часто происходит обратное. Вот почему я считаю, что цены на биткойны и криптовалюты в целом резко упадут примерно во время халвинга.
Учитывая, что сокращение вдвое происходит в то время, когда ликвидность в долларах США более жесткая, чем обычно, это подольет масла в огонь безумной распродажи криптоактивов. Время сокращения вдвое еще больше подкрепляет мое решение отказаться от сделки до мая.
На сегодняшний день я получил полную прибыль по этим позициям MEW, SOL и NMT. Доходы переводятся в доллары США Этены и ставятся на кон для получения огромной прибыли. До Ethena я держал USDT или USDC и ничего не получал, в то время как Tether и Circle получали полный доход от казначейских облигаций.
Сможет ли рынок преодолеть мой медвежий уклон и продолжить рост? Да. Я всегда был увлечен криптовалютами, поэтому приветствую ошибки.
Действительно ли я хочу позаботиться о своей самой спекулятивной позиции в шиткойнах, когда буду делать два шага с Token2049 Dubai? Точно нет.
Поэтому я продал, чтобы очистить свою позицию.
Не нужно грустить.
Если сценарий ликвидности в долларах США, который я обсуждал выше, воплотится в жизнь, я буду более уверенно имитировать всякое дерьмо. Если я упускаю прибыль на несколько процентных пунктов, но абсолютно избегаю потерь в своем портфеле и образе жизни, это приемлемый результат. Вот так я прощаюсь с тобой. Не забудьте надеть танцевальные туфли, увидимся в Дубае, чтобы отпраздновать забег криптовалюты.
