Автор | Wu Blockchain

Кратко:

• За неделю Strive приобрела 6 182 BTC и объявила о новом плане размещения ценных бумаг на сумму до 1 млрд долларов после завершения размещения SATS на 630 млн долларов. Тем временем Strategy не покупала и не продавала BTC и потратила около 204,9 млн долларов на обратный выкуп STRC.

• Если исходить из цены BTC в 80 000 долларов для обеих компаний, номинальная стоимость привилегированных акций Strive составляет около 61,1% стоимости её запасов BTC, тогда как конвертируемый долг и привилегированные акции Strategy в совокупности составляют около 29,6%. Годовые дивидендные выплаты Strive, а также дивиденды и проценты Strategy равны примерно 8,4% и 2,2% стоимости запасов BTC соответствующих компаний. При расчёте этих коэффициентов денежные средства и другие активы не вычитаются.

• По SATS предусмотрена фиксированная годовая ставка дивидендов 15%. При первоначальной цене размещения $90 за акцию годовые дивиденды составляют примерно 16.7% от валовой выручки. В проспекте сообщается, что компания создала резерв, покрывающий дивиденды за первые 18 месяцев по первоначальному выпуску SATS, и рассчитывает финансировать денежные дивиденды преимущественно за счет дополнительного финансирования.

• Руководство Strive считает, что увеличение доли привилегированного капитала позволит превзойти Bitcoin в долгосрочной перспективе. Strategy, в свою очередь, включила выкуп STRC со скидкой в свою стратегию распределения капитала, чтобы уменьшить будущие обязательства по дивидендам. Заявленные обеими компаниями цели использования привлеченных средств не ограничиваются покупкой Bitcoin.

По мере угасания бума DAT лишь немногие публичные компании продолжают держать и покупать Bitcoin — даже Strategy начала продавать. На этом фоне появилась Bitcoin-казначейская компания, реализующая еще более агрессивную стратегию: Strive.

1.Кто такая Strive? От управляющей активами компании, выступающей против ESG, до Bitcoin-казначейской компании

Strive (NASDAQ: ASST) изначально не была Bitcoin-казначейской компанией. Основанная в 2022 году предпринимателем в сфере биофармацевтики Вивеком Рамасвами и Ансоном Фриксом, бывшим президентом подразделения продаж и дистрибуции Anheuser-Busch, Strive начинала как компания по управлению активами. Позднее Рамасвами участвовал в праймериз Республиканской партии на выборах президента. Компания впервые привлекла внимание своей оппозицией включению экологических, социальных и управленческих (ESG) целей в корпоративные решения, утверждая, что компаниям и управляющим активами следует ставить во главу угла финансовую доходность для акционеров. В августе 2022 года Strive запустила свой первый ETF. К моменту выхода на биржу в результате слияния в 2025 году ее бизнес по управлению активами располагал активами клиентов под управлением на сумму более $2 billion. Это были активы клиентов, а не собственные средства компании, доступные для покупки Bitcoin.

В настоящее время стратегией компании руководит председатель совета директоров и генеральный директор Мэтт Коул. Согласно годовому отчету, до прихода в Strive Коул 15 лет проработал в глобальном подразделении инструментов с фиксированной доходностью Калифорнийской системы пенсионного обеспечения государственных служащих (CalPERS), курируя активно управляемые активы с фиксированной доходностью на сумму более $70 billion. Он присоединился к Strive в 2022 году, стал генеральным директором в 2023 году и занял пост председателя совета директоров после выхода компании на биржу через слияние в 2025 году. Финансовый директор Бенджамин Фам был первым сотрудником и руководителем компании с момента ее основания. Ранее он работал в Roivant Sciences, основанной Рамасвами, и занимал должность главы аппарата Рамасвами; его опыт связан с корпоративными финансами и сделками.

Strive заинтересовалась Bitcoin еще до создания казначейского бизнеса. Когда в ноябре 2024 года компания запустила бизнес по управлению капиталом, она уже предложила включать Bitcoin в портфели клиентов. В качестве рисков, от которых призвано защищать такое распределение активов, тогда назывались уровень мирового долга, долгосрочная инфляция, геополитическое давление и потенциальный контроль за движением капитала. Изначально подход заключался в распределении активов клиентов; позднее компания пошла дальше и привлекла капитал через публичную структуру, чтобы держать Bitcoin на собственном балансе.

В мае 2025 года Strive объявила о планах слияния с компанией Asset Entities, акции которой торгуются на Nasdaq. Сделка была закрыта 12 сентября того же года, после чего компания продолжила торговаться под тикером ASST. В объявлении о закрытии сделки сообщалось о привлечении около $750 million обеспеченного акционерного финансирования, а также о возможности получить дополнительно до $750 million при исполнении связанных с ним варрантов. После выхода на биржу Strive назвала своими главными целями увеличение количества Bitcoin на акцию и стремление в долгосрочной перспективе превзойти прямое владение Bitcoin. Помимо привлечения капитала для непосредственной покупки Bitcoin, Strive также наращивала резервы за счет приобретений. 16 января 2026 года компания завершила приобретение Semler Scientific, включив имевшиеся у Semler резервы Bitcoin и операционный бизнес в свою консолидированную отчетность.

В документах, поданных регуляторам, компания пояснила, что использует инвестиционную доходность Bitcoin как пороговую ставку при распределении капитала, стремясь сочетать прямое накопление Bitcoin с другими инвестиционными стратегиями и получать долгосрочную доходность выше, чем у самого Bitcoin. Бессрочные привилегированные акции также не являются новым инструментом в арсенале компании: вскоре после выхода на биржу Strive объявила о планах выпускать такие ценные бумаги для финансирования дополнительных покупок Bitcoin и увеличения доли владения Bitcoin, приходящейся на обыкновенные акции. Последующие запуски SATA и SATS позволили реализовать этот подход к финансированию. Превзойти Bitcoin остается стратегической целью компании, а не уже достигнутым результатом.

2.Strive наращивает привлечение капитала для покупки Bitcoin с помощью привилегированных акций с дивидендной доходностью 15%

26 октября Strive сообщила, что с 17 по 23 октября купила 6,182 BTC, увеличив свои запасы до 43,000 BTC. В тот же день Strategy (ранее MicroStrategy, NASDAQ: MSTR) сообщила, что с 19 по 25 октября не покупала и не продавала Bitcoin, сохранив свои запасы на уровне 848,517 BTC. Кроме того, компания потратила около $204.9 million на выкуп привилегированных акций STRC.

До этих двух объявлений Strive только что завершила размещение бессрочных привилегированных акций SATS на $630 million, а затем создала программу размещения по рыночной цене (ATM) объемом до $1 billion. Руководство Strive заявило, что в долгосрочной перспективе компания стремится превзойти Bitcoin, поддерживая более высокую долю привилегированного капитала. Strategy, в свою очередь, сообщила в объявлении о результатах второго квартала, что продолжит выкупать STRC, если цена будет ниже $100, с учетом цены и ликвидности. Если предположить одинаковую цену Bitcoin для обеих компаний, привилегированный капитал Strive и годовые дивиденды составляют более значительную долю от стоимости ее запасов Bitcoin, чем соответствующие показатели Strategy. Различия в структуре финансирования и регулярных денежных оттоках яснее объясняют агрессивность стратегии расширения Strive, чем размер запасов Bitcoin компаний.

Первоначальное размещение SATS, завершившееся 20 октября, включало продажу 7 million акций по $90 за акцию и принесло $630 million валовой выручки до вычета комиссий андеррайтерам и расходов на размещение. SATS выплачивает фиксированный годовой дивиденд в размере 15% от номинала $100 на акцию и уступает SATA, но имеет приоритет перед обыкновенными акциями при выплате дивидендов и распределении средств при ликвидации. SATA, в свою очередь, — ценная бумага с переменной ставкой дивидендов, текущая годовая ставка которой составляет 13%. Компания позиционирует SATS как продукт, ориентированный на стабильность дохода, а SATA — на стабильность цены.

Руководство четко объяснило цель размещения. В объявлении о его завершении председатель совета директоров и генеральный директор Мэтт Коул заявил, что компания считает поддержание более высокого коэффициента усиления важным фактором долгосрочного опережения Bitcoin, а SATS предоставляет еще один инструмент финансирования для достижения этой цели. Показатель рассчитывается путем деления совокупной суммы привилегированных акций и долга на стоимость запасов Bitcoin компании. В материалах для инвесторов, поданных 13 октября, руководство подтвердило целевой показатель: повышать и поддерживать этот коэффициент выше 60%, когда BTC торгуется ниже $100,000.

Согласно изложению The Block отчета StoneX от 26 октября, аналитик Марк Палмер утверждал, что SATS позволяет Strive одновременно привлекать капитал от двух групп инвесторов, ориентированных на получение дохода. Поскольку SATS уступает SATA по старшинству, привлеченные средства увеличивают активы, не добавляя требований, имеющих приоритет перед SATA. StoneX повысила целевую цену ASST с $32 до $43, сохранив рекомендацию «Покупать». Документы о размещении также показывают, что StoneX участвовала в андеррайтинге первоначального предложения SATS, а ее дочерняя компания StoneX Financial Inc. выступает одним из агентов по продаже в последующей программе ATM.

Дополнительное финансирование также означает дополнительные обязательства по выплате дивидендов. При выплате $15 на акцию в год первоначальный выпуск SATS требует $105 million ежегодных дивидендов — около 16.7% от валовой выручки в размере $630 million. Ставка 15% рассчитывается от номинала акции, а показатель 16.7% — от первоначальной цены размещения и не учитывает расходы на выпуск.

3.При одинаковой цене Bitcoin доля привилегированного капитала Strive примерно вдвое выше, чем у Strategy

По состоянию на 23 октября в обращении находилось 14,030,176 акций SATA и 7 million акций SATS, что при номинале $100 за акцию в совокупности составляло около $2.103 billion. Согласно данным на сайте Strategy от 26 октября, номинальная стоимость основного долга по конвертируемым облигациям составляла около $6.714 billion, а привилегированных акций — $13.347 billion, всего около $20.061 billion. Это сравнение учитывает только основную сумму конвертируемого долга и номинальную стоимость привилегированных акций, а не общие бухгалтерские обязательства какой-либо из компаний.

Для корректного сравнения предположим, что цена BTC неизменно составляет $80,000. Тогда запасы Bitcoin Strive оценивались бы в $3.44 billion, а номинальная стоимость ее привилегированных акций составляла бы около 61.1% от этой суммы. Запасы Bitcoin Strategy оценивались бы примерно в $67.881 billion, а совокупная основная сумма конвертируемого долга и номинальная стоимость привилегированных акций составляли бы около 29.6% от этой суммы. Значение $80,000 — условная цена, а не рыночная цена на момент публикации.

Расходы на дивиденды и проценты рассчитаны при той же условной цене BTC. Если считать, что текущее количество акций и ставки дивидендов не изменятся и дивиденды будут объявлены в полном объеме, два выпуска привилегированных акций Strive принесут в совокупности около $287 million годовых дивидендов, что эквивалентно примерно 8.4% от стоимости запасов Bitcoin компании. Согласно данным на официальном сайте Strategy, ее годовые расходы на дивиденды и проценты составляют в общей сложности около $1.509 billion, или примерно 2.2% от стоимости ее запасов Bitcoin. Текущая годовая ставка дивидендов по STRC компании Strategy составляет 12%, а среди находящихся в обращении конвертируемых облигаций есть выпуски с купонными ставками 0%, 0.625%, 0.875% и 2.25%, а также другие.

В приведенных выше коэффициентах не вычитаются денежные средства и другие ценные бумаги. Strive сообщила, что по состоянию на 23 октября у нее также имелись денежные средства и их эквиваленты на сумму около $504.4 million, а также акции STRC справедливой стоимостью около $50.18 million. Strategy сообщила, что по состоянию на 25 октября у нее имелись USD Reserve на сумму около $4.83 billion и USD Cash на сумму $242.4 million. Эти активы не вычитались из числителей приведенных выше коэффициентов.

Количество Bitcoin на акцию изменилось отдельно. Согласно раскрытому Strive расчетному количеству акций с учетом полного разводнения, запасы Bitcoin на акцию выросли примерно с 29,039 сатоши до 33,066 сатоши с 16 по 23 октября, то есть примерно на 13.9%. Этот расчет просто делит количество BTC во владении компании на число акций, не вычитая приоритетные требования по SATA и SATS или дивиденды. Он не отражает доходность, полученную владельцами обыкновенных акций за тот же период.

Показатели с одинаковыми или похожими названиями, используемые двумя компаниями, нельзя напрямую сопоставлять. На сайте Strategy показатель «Debt» включает только основную сумму конвертируемого долга, а «Net Leverage» рассчитывается путем вычитания из этого долга активов, номинированных в долларах, и деления результата на стоимость запасов BTC; привилегированные акции не учитываются. Показатель «Amplification» — это BTC Reserve, деленный на Net Reserve, что отличается от процентного определения Strive. В этой статье ценные бумаги сопоставляются на единой основе, исходя из их номинальной стоимости, без трактовки полученных коэффициентов как коэффициентов бухгалтерской задолженности или показателей фактического финансового рычага, влияющего на цену акций.

4.Как Strive будет финансировать значительные дивиденды после погашения долга?

В отчете о результатах за второй квартал Strive заявила, что по состоянию на 7 августа у нее не было непогашенного кратко- или долгосрочного долга, ее Bitcoin не был обременен залогом и у нее не было требований по поддержанию маржи. В проспекте SATS за октябрь также раскрывалось, что по состоянию на 23 октября у компании не было долга на консолидированной основе. Для сравнения, на сайте Strategy указано 16 сентября 2027 года как самая ранняя дата, когда владельцы конвертируемых облигаций могут потребовать погашения: речь идет об облигациях со ставкой 0.625% и сроком погашения в 2028 году.

У бессрочных привилегированных акций нет фиксированной даты погашения, однако документы SATS предусматривают право держателей потребовать выкуп за денежные средства при определенных обстоятельствах. При наступлении определенного в договоре фундаментального изменения держатели могут потребовать от компании выкупить их акции по номинальной стоимости за акцию плюс накопленные, но не выплаченные дивиденды при соблюдении ряда условий, включая наличие средств, законно доступных для выплаты. Это право отличается от обычного погашения основной суммы долга в дату погашения.

Порядок финансирования дивидендов изложен в проспекте. В дополнении к проспекту ATM от 26 октября Strive сообщила, что при закрытии первоначального размещения увеличила резерв на выплату дивидендов за счет уже имевшихся денежных средств и ценных бумаг. При ставке $22.50 на акцию резерв составил около $157.5 million и покрывал дивиденды за первые 18 месяцев по первоначальному выпуску SATS. Компания также заявила, что рассчитывает финансировать денежные дивиденды по SATS преимущественно за счет дополнительного финансирования, в том числе размещения ценных бумаг по программе ATM.

Документ, поданный 26 октября, также устанавливает ограничения: даже при наличии достаточных средств совет директоров может решить не объявлять дивиденды по SATS или объявить их в размере меньше полного. Если дивиденды по SATA не выплачены полностью, компании запрещено выплачивать дивиденды по SATS. В документе предупреждается, что отказ объявить и выплатить дивиденды полностью может привести к снижению цены SATS. Дивиденды по SATS являются кумулятивными и накапливаются в соответствии с их условиями независимо от того, объявлены ли они и имеются ли средства, законно доступные для выплаты.

SATA начала выплачивать дивиденды каждый рабочий день 16 июня. Также были объявлены первые дивиденды по SATS: согласно документу от 26 октября, 21 октября Strive объявила о первоначальном дивиденде в размере $0.8710 на акцию, с датой фиксации реестра 6 ноября и датой выплаты 9 ноября.

5.Strategy продолжает выкупать STRC на фоне расширения финансирования Strive

Планы Strategy по выкупу STRC появились еще до еженедельного раскрытия информации в октябре. В отчете компании о результатах за второй квартал, опубликованном 30 июля, генеральный директор Фонг Ле заявил, что если STRC будет торговаться ниже $100, компания намерена проводить дисциплинированный выкуп с учетом рыночных цен и ликвидности, добавив, что выкуп со скидкой может снизить будущие обязательства по выплате дивидендов по привилегированным акциям. В том же отчете сообщалось, что компания создала программу монетизации BTC, а совокупный объем продаж с начала года по состоянию на 26 июля составил $218.4 million.

Последний еженедельный выкуп был профинансирован за счет USD Cash. Форма 8-K Strategy от 26 октября показывает, что компания выкупила 2,068,459 акций STRC примерно за $204.9 million. В документе указано, что USD Reserve предназначен для поддержки выплат дивидендов по привилегированным акциям и процентов по долгу, тогда как USD Cash предназначен для покупки биткоина, пополнения резервов и других мероприятий по управлению капиталом.

Новая программа размещения Strive также допускает несколько вариантов использования вырученных средств. Помимо покупки биткоина, пополнения оборотного капитала и других инвестиций, в объявлении от 26 октября перечислены денежные выплаты дивидендов по привилегированным акциям и выкуп обыкновенных акций ASST или SATA. Дополнение к проспекту ATM гласит, что агенты по размещению не обязаны продавать какое-либо определенное количество ценных бумаг. Поэтому максимальная сумма в $1 billion означает объем возможного размещения, а не уже полученные средства или выделенный бюджет на дополнительные покупки биткоина.

По состоянию на указанные выше даты раскрытия информации Strive погасила процентный долг и увеличила свои запасы биткоина за счет двух выпусков бессрочных привилегированных акций. Strategy сохранила конвертируемый долг и несколько выпусков привилегированных акций, продолжая выкупать STRC. При одинаковой условной цене BTC в $80,000 привилегированный капитал Strive составлял примерно 61.1% от стоимости ее запасов биткоина, тогда как совокупный конвертируемый долг и привилегированные акции Strategy — 29.6%. Годовые расходы Strive на дивиденды также были выше относительно стоимости ее запасов биткоина. Это самое прямое различие между текущими структурами капитала двух компаний.

Подписывайтесь на нас

Twitter: https://twitter.com/WuBlockchain

Telegram: https://t.me/wublockchainenglish