CoreWeave: термометр рынка ИИ
На американском фондовом рынке CoreWeave занимает особое место: компания сама не производит графические процессоры, а берет огромные кредиты, чтобы покупать ускорители Nvidia, и затем сдает их в аренду таким гигантам, как OpenAI, Meta и Microsoft.
С тех пор как CoreWeave стала «субарендодателем» вычислительных мощностей для ИИ, ее дела идут в гору.
Еще несколько лет назад это была всего лишь компания по майнингу Ethereum. После выхода на биржу в марте прошлого года она стала важным игроком на рынке ИИ.
Компания с рыночной капитализацией 34 млрд долларов сталкивается с тем, что на долговом рынке доходность ее облигаций оценивают почти в 15%, а подразумеваемый CDS риск дефолта в течение пяти лет стремительно растет.
Таковы показания термометра американского фондового рынка, которые CoreWeave оставила после прошлой недели.
16 октября акции закрылись на отметке 61,39 доллара, потеряв за неделю около 25% — это самое большое недельное падение почти за два месяца.
В тот же период доходность облигаций с погашением в 2031 году ненадолго превысила 16%, а их цена упала примерно до 79% от номинала.
Падают и акции, и облигации.
I. Долговой рынок начинает сомневаться: удастся ли окупить вложения в ИИ?
Общий долг CoreWeave составляет около 50 млрд долларов.
Пятилетние CDS ненадолго подорожали примерно до 1195 базисных пунктов.
Годовая премия по CDS с номиналом в 1 млн долларов составляет около 119 500 долларов.
Исходя из этого, рынок оценивает вероятность дефолта в течение пяти лет более чем в 60%. Но это не фактическая вероятность дефолта: оценка также зависит от таких допущений модели, как уровень возмещения.
Фактор риска: кредиторы требуют более высокой компенсации за риск.
Главное опасение JPMorgan заключается в том, что сначала нужно вложить огромные средства в инфраструктуру ИИ, а возвращать их постепенно, поэтому в краткосрочной перспективе свободный денежный поток вряд ли станет положительным.
Если спрос на вычислительные мощности продолжит расти, расширение за счет заемных средств может быть устойчивым.
Но если изменятся спрос клиентов, цены на аренду или условия финансирования, высокая долговая нагрузка станет фактором риска.
Макс Фрумс из 9fin назвал компанию «канарейкой в угольной шахте».
Это не значит, что с CoreWeave обязательно что-то случится. Скорее, компания может раньше других выявить риски на рынке кредитования ИИ.
II. Не потянут ли банки за собой?
Согласно расчетам JPMorgan, опубликованным 20 октября, потенциальные риски крупных американских инвестиционных банков и японского банка Mitsubishi UFJ составляют примерно от 1 до 3 млрд долларов у каждого; у большинства европейских и азиатских банков они не превышают 500 млн долларов.
Объем связанных с этим кредитных обязательств составляет около 24 млрд долларов. Из них примерно 15 млрд уже выбраны, а около 9 млрд пока не выбраны.
Эти цифры не означают, что банки в итоге потеряют такие суммы.
Часть финансирования изолирована с помощью компаний специального назначения и структурирования проектных активов, а кредиты также выдаются траншами по мере реализации проектов.
JPMorgan охарактеризовал соответствующие механизмы финансирования как «хорошо управляемые и очень надежно обеспеченные». Иными словами, управление организовано грамотно, а залоговое обеспечение весьма надежно.
Если рассматривать только CoreWeave, нельзя утверждать, что банковская система подвергается значительному риску. Но рынок, возможно, и сам не способен точно оценить, сколько долговых рисков накопилось за весь цикл развития инфраструктуры ИИ.
III. Разногласия между быками и медведями — это уже само по себе показание рынка.
19 октября Goldman Sachs повысил рейтинг CoreWeave с «нейтрального» до «покупать» и установил целевую цену в 106 долларов.
Причина в том, что не все новые облачные компании, предоставляющие вычислительные мощности, одинаковы: у CoreWeave есть преимущества в экономике контрактов и конкурентном положении.
HSBC сохранил рекомендацию «сокращать долю» и целевую цену в 39 долларов.
Bernstein также повысил рейтинг с «активно продавать» до «держать».
Одна и та же компания: одни считают, что резкое падение открыло возможность для покупки, другие полагают, что риски еще далеко не исчерпаны.
15 октября генеральный директор Nvidia Дженсен Хуанг публично заявил, что оптимистично оценивает перспективы CoreWeave и что ее результаты улучшаются с каждым днем.
Но он не обещал подстраховать компанию.
Кэти Вуд из ARK тоже покупала акции CoreWeave во время их резкого падения.
Вера в долгосрочные перспективы бизнеса компании не означает, что ее долговая структура лишена рисков.
Оптимизм по поводу спроса на ИИ также не означает, что все компании, занимающиеся инфраструктурой ИИ, заслуживают покупки.
IV. Акции отскочили во вторник — значит ли это, что риски исчезли?
20 октября акции CoreWeave закрылись на отметке 62,13 доллара, прибавив 1,65%, а на внебиржевых торгах выросли еще примерно на 4,7%.
Одним из возможных катализаторов стал опубликованный SpaceX отчет за третий квартал.
Выручка составила 14,58 млрд долларов, увеличившись на 161% год к году и превысив ожидания рынка.
Выручка от бизнеса в сфере ИИ составила около 7,56 млрд долларов — на 830% больше, чем годом ранее. Впервые она превысила выручку Starlink.
Еще важнее то, что из примерно 19,6 млрд долларов капитальных затрат SpaceX за квартал 16,44 млрд было направлено на инфраструктуру ИИ.
Эти данные показывают, что спрос на вычислительные мощности для ИИ и капитальные вложения остаются колоссальными.
Рост SpaceX не может напрямую доказать безопасность бизнес-модели CoreWeave и тем более не способен компенсировать долговые риски последней.
Если вы следите за американским рынком акций, ИИ и CoreWeave, в будущем особенно важно наблюдать за тремя показателями.
1️⃣ Удастся ли доходности облигаций с погашением в 2031 году устойчиво опуститься ниже 15%.
2️⃣ Продолжат ли расширяться котировки CDS или начнут снижаться.
3️⃣ Отчетностью Tesla и Meta, особенно капитальными затратами Meta на ИИ и динамикой ее денежных потоков.
Рынку важно не только то, сколько компании, работающие в сфере ИИ, готовы потратить, но и то, смогут ли они стабильно поддерживать эти вложения за счет собственного бизнеса.
CoreWeave — это термометр. Он измеряет температуру, а не болезнь. Болезнь — в самой истории о капитальных затратах на ИИ.
На американском фондовом рынке CoreWeave занимает особое место: компания сама не производит графические процессоры, а берет огромные кредиты, чтобы покупать ускорители Nvidia, и затем сдает их в аренду таким гигантам, как OpenAI, Meta и Microsoft.
С тех пор как CoreWeave стала «субарендодателем» вычислительных мощностей для ИИ, ее дела идут в гору.
Еще несколько лет назад это была всего лишь компания по майнингу Ethereum. После выхода на биржу в марте прошлого года она стала важным игроком на рынке ИИ.
Компания с рыночной капитализацией 34 млрд долларов сталкивается с тем, что на долговом рынке доходность ее облигаций оценивают почти в 15%, а подразумеваемый CDS риск дефолта в течение пяти лет стремительно растет.
Таковы показания термометра американского фондового рынка, которые CoreWeave оставила после прошлой недели.
16 октября акции закрылись на отметке 61,39 доллара, потеряв за неделю около 25% — это самое большое недельное падение почти за два месяца.
В тот же период доходность облигаций с погашением в 2031 году ненадолго превысила 16%, а их цена упала примерно до 79% от номинала.
Падают и акции, и облигации.
I. Долговой рынок начинает сомневаться: удастся ли окупить вложения в ИИ?
Общий долг CoreWeave составляет около 50 млрд долларов.
Пятилетние CDS ненадолго подорожали примерно до 1195 базисных пунктов.
Годовая премия по CDS с номиналом в 1 млн долларов составляет около 119 500 долларов.
Исходя из этого, рынок оценивает вероятность дефолта в течение пяти лет более чем в 60%. Но это не фактическая вероятность дефолта: оценка также зависит от таких допущений модели, как уровень возмещения.
Фактор риска: кредиторы требуют более высокой компенсации за риск.
Главное опасение JPMorgan заключается в том, что сначала нужно вложить огромные средства в инфраструктуру ИИ, а возвращать их постепенно, поэтому в краткосрочной перспективе свободный денежный поток вряд ли станет положительным.
Если спрос на вычислительные мощности продолжит расти, расширение за счет заемных средств может быть устойчивым.
Но если изменятся спрос клиентов, цены на аренду или условия финансирования, высокая долговая нагрузка станет фактором риска.
Макс Фрумс из 9fin назвал компанию «канарейкой в угольной шахте».
Это не значит, что с CoreWeave обязательно что-то случится. Скорее, компания может раньше других выявить риски на рынке кредитования ИИ.
II. Не потянут ли банки за собой?
Согласно расчетам JPMorgan, опубликованным 20 октября, потенциальные риски крупных американских инвестиционных банков и японского банка Mitsubishi UFJ составляют примерно от 1 до 3 млрд долларов у каждого; у большинства европейских и азиатских банков они не превышают 500 млн долларов.
Объем связанных с этим кредитных обязательств составляет около 24 млрд долларов. Из них примерно 15 млрд уже выбраны, а около 9 млрд пока не выбраны.
Эти цифры не означают, что банки в итоге потеряют такие суммы.
Часть финансирования изолирована с помощью компаний специального назначения и структурирования проектных активов, а кредиты также выдаются траншами по мере реализации проектов.
JPMorgan охарактеризовал соответствующие механизмы финансирования как «хорошо управляемые и очень надежно обеспеченные». Иными словами, управление организовано грамотно, а залоговое обеспечение весьма надежно.
Если рассматривать только CoreWeave, нельзя утверждать, что банковская система подвергается значительному риску. Но рынок, возможно, и сам не способен точно оценить, сколько долговых рисков накопилось за весь цикл развития инфраструктуры ИИ.
III. Разногласия между быками и медведями — это уже само по себе показание рынка.
19 октября Goldman Sachs повысил рейтинг CoreWeave с «нейтрального» до «покупать» и установил целевую цену в 106 долларов.
Причина в том, что не все новые облачные компании, предоставляющие вычислительные мощности, одинаковы: у CoreWeave есть преимущества в экономике контрактов и конкурентном положении.
HSBC сохранил рекомендацию «сокращать долю» и целевую цену в 39 долларов.
Bernstein также повысил рейтинг с «активно продавать» до «держать».
Одна и та же компания: одни считают, что резкое падение открыло возможность для покупки, другие полагают, что риски еще далеко не исчерпаны.
15 октября генеральный директор Nvidia Дженсен Хуанг публично заявил, что оптимистично оценивает перспективы CoreWeave и что ее результаты улучшаются с каждым днем.
Но он не обещал подстраховать компанию.
Кэти Вуд из ARK тоже покупала акции CoreWeave во время их резкого падения.
Вера в долгосрочные перспективы бизнеса компании не означает, что ее долговая структура лишена рисков.
Оптимизм по поводу спроса на ИИ также не означает, что все компании, занимающиеся инфраструктурой ИИ, заслуживают покупки.
IV. Акции отскочили во вторник — значит ли это, что риски исчезли?
20 октября акции CoreWeave закрылись на отметке 62,13 доллара, прибавив 1,65%, а на внебиржевых торгах выросли еще примерно на 4,7%.
Одним из возможных катализаторов стал опубликованный SpaceX отчет за третий квартал.
Выручка составила 14,58 млрд долларов, увеличившись на 161% год к году и превысив ожидания рынка.
Выручка от бизнеса в сфере ИИ составила около 7,56 млрд долларов — на 830% больше, чем годом ранее. Впервые она превысила выручку Starlink.
Еще важнее то, что из примерно 19,6 млрд долларов капитальных затрат SpaceX за квартал 16,44 млрд было направлено на инфраструктуру ИИ.
Эти данные показывают, что спрос на вычислительные мощности для ИИ и капитальные вложения остаются колоссальными.
Рост SpaceX не может напрямую доказать безопасность бизнес-модели CoreWeave и тем более не способен компенсировать долговые риски последней.
Если вы следите за американским рынком акций, ИИ и CoreWeave, в будущем особенно важно наблюдать за тремя показателями.
1️⃣ Удастся ли доходности облигаций с погашением в 2031 году устойчиво опуститься ниже 15%.
2️⃣ Продолжат ли расширяться котировки CDS или начнут снижаться.
3️⃣ Отчетностью Tesla и Meta, особенно капитальными затратами Meta на ИИ и динамикой ее денежных потоков.
Рынку важно не только то, сколько компании, работающие в сфере ИИ, готовы потратить, но и то, смогут ли они стабильно поддерживать эти вложения за счет собственного бизнеса.
CoreWeave — это термометр. Он измеряет температуру, а не болезнь. Болезнь — в самой истории о капитальных затратах на ИИ.