$TIA$MSFT Рынок в целом видит, что Microsoft торгуется по цене 59 годовых свободных денежных потоков, а Alphabet — 80. Учитывая также более быстрый рост облачного бизнеса Alphabet, инвесторы заключают, что GOOGL «дорого стоит не зря», а MSFT «дешёвая, но заурядная», и перетекают из Microsoft в Google. Но, на мой взгляд, эта «дешевизна» — как раз ошибочная оценка опциона, скрытая нарративом о капитальных затратах: рынок использует высокий мультипликатор Alphabet, чтобы наказать Microsoft за темпы инвестиций в ИИ, игнорируя преимущество Microsoft в виде более длительного денежного потока благодаря лояльности корпоративных клиентов. 59 годовых потоков на первый взгляд кажутся невысокой оценкой, однако темпы роста RPO и оставшихся обязательств по коммерческим подпискам Microsoft по-прежнему опережают рост выручки облачного бизнеса. Это говорит о том, что потенциал монетизации недооценён. В то же время оценка Alphabet в 80 годовых потоков уже учитывает опционы на не связанные с облачными технологиями направления, такие как Waymo и Gemini. Если ИИ начнёт подрывать позиции поискового бизнеса, потенциал снижения оценки будет выше. На опционном рынке подразумеваемая волатильность ближних контрактов MSFT устойчиво ниже, чем у GOOGL, а перекос между опционами пут и колл выражен слабее. Это указывает на то, что институциональные инвесторы на самом деле не боятся капитальных затрат Microsoft, а понемногу продают премию колл-опционов GOOGL. В 2018 году, когда Microsoft критиковали за расходы на облачный бизнес, средний темп роста FCF за последующие два года в итоге оказался выше, чем у Nasdaq. Сейчас BTC держится около $83,086, риск-аппетит не рухнул. В такой ситуации рассуждение «дорого — значит оправданно» часто становится питательной средой для переполненных сделок. Что думаете? Буду рад обсудить разные мнения в комментариях.