За одно 24-часовое окно Ethereum заплатил около $895 тыс. комиссий. Tron — $890 тыс.

Одну оценивают в $312 млрд. Другую — в $31,8 млрд.

Те же комиссии, в 10 раз выше цена. Так за что на самом деле платит рынок?

Это не значит, что Tron дешевле или Ethereum дороже. Комиссии — это не всё. Но это кое-что говорит: рыночная капитализация — это то, во что люди верят. А комиссии — это то, что люди действительно платят.

И я сделал кое-что простое. Взял текущие топ-10 и задал каждому те же четыре вопроса:

Откуда берутся деньги? Кому они достаются? Кто действительно этим пользуется? Приносят ли партнёрства реальные результаты?

Это не список покупок, а карта того, где история совпадает с цифрами, а где расходится.

1 · Bitcoin · $1,65 трлн

Расходы на безопасность покрываются ценой, а не комиссиями

Bitcoin — не бизнес, поэтому не стоит оценивать его как бизнес. Его ценность — в дефицитности и спросе: активы ETF составляют около $103 млрд, а криптовалюту держат 197 публичных компаний.

Но посмотрите, что обеспечивает безопасность сети. В сентябре комиссии составили 87,53 BTC — около 0,63% вознаграждений майнеров. Это примерно $7 млн за месяц (по моим подсчётам).

Оставшиеся 99,37% пришлись на субсидию за блок: новые биткоины, ценность которых определяется только тем, сколько за них готов заплатить рынок.

В долгосрочной перспективе безопасность Bitcoin зависит от того, удержится ли его цена. Вот за чем стоит следить.

2 · Ethereum · $312 млрд

Реальное использование, но тонкий базовый слой

На Ethereum размещено $146,8 млрд в стейблкоинах, $52 млрд в DeFi и $13,5 млрд в токенизированных реальных активах. Использование сети реально. Но за последние 24 часа сама основная сеть получила около $376 тыс. дохода, поскольку большая часть активности переместилась на решения второго уровня.

Институциональный интерес тоже есть: стейкинговый ETF BlackRock вырос с начального взноса в $107 млн до более чем $250 млн за первую неделю. Но спотовые ETF на ETH также пережили 17-дневную серию оттоков (около $708 млн). Интерес есть, но он неравномерный.

Ethereum — это площадка. Вопрос в том, какую часть дохода от неё он сохраняет.

3 · Tether · $184 млрдСамый прибыльный проект в этом обзоре. Держателям ничего не достаётся.

Во втором квартале Tether получила около $1,5 млрд операционной прибыли, в основном за счёт процентов по казначейским облигациям. Компания хранит резервы, обеспечивающие USDT, и оставляет себе проценты. Держатели USDT ничего дополнительно не получают: им принадлежит требование на $1, а не доля в Tether.

Вот за чем я бы следил: за один квартал резервный буфер сократился вдвое.

Tether заработала около $1,5 млрд во втором квартале, а держателям USDT не досталось ничего. Это недостаток или просто особенность стейблкоина?

4 · BNB · $102 млрдСжигание реально. Доказательств прибыли нет.

В июле было сожжено 1 615 827 BNB (около $931,7 млн). Теперь предложение составляет 133,17 млн и движется к отметке 100 млн. Но сжигание рассчитывается по формуле, а не финансируется из подтверждённого источника дохода. Это сокращение предложения, а не доказательство прибыли. Прибыль самой Binance не раскрывается, поэтому я не могу её проверить.

Сжигание токенов реально, а вот доказательств прибыли нет. Важно ли сокращение предложения, если никто не может подтвердить стоящую за ним прибыль?

5 · XRP · $88 млрд

История набирает обороты. Доход реестра — нет.

Институциональные новости реальны: Ondo, JPMorgan Kinexys и Mastercard провели расчёты по токенизированным казначейским облигациям в XRPL менее чем за пять секунд. Но расчёты шли через RLUSD, а XRP использовался лишь в небольших количествах для оплаты комиссий. Доход сети XRPL за 24 часа составил $1 027.

Сценарий использования может реализоваться через RLUSD, даже если XRP не вырастет. Если так и будет, для кого на самом деле эта история?

6 · USDC · $73,7 млрд

Кому достаются проценты?

Выручка Circle во втором квартале составила $701 млн, почти вся сумма — проценты по резервам. Но $410 млн ушли партнёрам по дистрибуции, главным образом Coinbase. Circle покидают около 61,5 цента с каждого доллара резервов.

Circle покидают 61,5 цента с каждого доллара резервов. Кому на самом деле принадлежит бизнес USDC — Circle или Coinbase?

7 · Solana · $67,7 млрд

Приложения зарабатывают больше, чем сеть

У Solana 3,39 млн активных адресов, $16,3 млрд в стейблкоинах и $6,45 млрд TVL. Комиссии сети составили $970 тыс., но приложения за день заработали $5,4 млн. Деньги зарабатываются на сети, а не самой сетью.

USDPT от Western Union запустили на Solana в мае, а в августе добавили кошелёк Visa в 37 странах. Это реальный канал распространения. Данных об объёмах пока не нашёл.

Инфраструктура работает. Доказательство — объём, но он не публикуется.

Приложения зарабатывают $5,4 млн в день, сеть — $0,97 млн. Вы бы предпочли владеть дорогой или магазинами на ней?

8 · TRON · $31,8 млрд

Долларовая магистраль

Жители развивающихся рынков используют Tron для переводов USDT. Поэтому комиссии реальны: люди платят за отправку долларов. На USDT приходится 97,77% из $94,8 млрд стейблкоинов в сети Tron.

Оговорки: TRON DAO сообщает о выручке $604 млн за первый квартал — намного выше текущего темпа по данным DefiLlama. Методики различаются, поэтому я использовал более консервативную оценку. В первом квартале также наблюдалась чистая инфляция (+70,5 млн TRX), а проект сильно зависит от USDT и его основателя.

Направление для изучения, а не рекомендация.

Реальные комиссии, но зависимость от USDT и его основателя. Это преимущество или единая точка отказа?

9 · Hyperliquid · $22,2 млрд

Единственное место, где доход явно достаётся токену

К середине сентября выручка составила $429 млн — больше всех в рейтинге CoinGecko. Около 99% подходящих комиссий за бессрочные фьючерсы поступают в Assistance Fund, который выкупает HYPE. В июне голосованием также решили направлять туда около 90% чистого дохода от резервов USDC. Первый платёж составил около $14,58 млн.

Риски — колебания объёмов (недельный объём снизился на 16%) и разблокировки токенов команды. Данные о предложении тоже различаются: 254,29 млн (CMC) против 298,68 млн (Hyperliquid, конец августа).

Самая очевидная монетизация ценности в первой десятке. И самая чувствительная к объёмам.

Здесь самая очевидная монетизация ценности, но за ней стоят всего 10 126 активных адресов. Это преимущество или повод для тревоги?

10 · Zcash · $21 млрд

Активное использование приватности, непростой год

Около 4,4 млн ZEC, примерно 26% предложения, находятся под защитой. Это лучший показатель проекта. Данные о комиссиях недоступны, да и комиссии в любом случае получают майнеры.

В этом году: команда Electric Coin Company ушла в январе, в июне раскрыли критическую уязвимость Orchard (цена опускалась примерно до $410), а затем выпустили исправление Ironwood. С тех пор ZEC выросла примерно втрое — до $1 241. ETF Grayscale начал торговаться 25 августа.

Резкое движение цены после тревожного сигнала на уровне консенсуса. Важно учитывать оба факта.

Проверка партнёрств

Новые партнёрства важны. Запущенные — важнее.

Соблазнительно считать: чем больше новых партнёров, тем лучше. Я бы считал иначе. Объявленное партнёрство — это обещание. Запущенное партнёрство — факт. А партнёрство с измеримым объёмом — доказательство.

Вот как выглядит первая десятка по новым партнёрствам (2025–26), разбитым по этапам. Зелёный — уже запущено. Оранжевый — пилот или тестовая среда.

А теперь о более важном: как быстро объявленное партнёрство становится реальностью? Я смог проверить два примера.

Поэтому я слежу не за числом объявлений. Важен разрыв между «объявлено» и «запущено», а затем — между «запущено» и реальным объёмом.

Вот к каким выводам я пришёл

Выделились три закономерности. Прибыль и выгода держателей — не одно и то же (Tether, USDC). Отличные партнёрства могут работать в обход токена, а не через него (XRP, USDC). А ясная связь между деньгами и токеном встречается редко (Hyperliquid, Tron).

Tron и Hyperliquid — мои главные направления для дальнейшего изучения. В случае XRP история опережает данные реестра. Это не прогноз цены.

Вот на какой вопрос я пока не могу ответить: если завтра ваша любимая монета перестанет быть в тренде, будет ли её сеть по-прежнему зарабатывать?

#CryptoResearch #CryptoFundamentals #onchaindata #Stablecoins #Hyperliquid