Nasdaq обновил максимум в 23-й раз, а акции производителей памяти всё ещё на 45% ниже пика: цены продолжают расти, а акции уже остановились
Для начала один вопрос. Когда прошлой ночью Nasdaq снова обновил максимум, выросли ли акции производителя памяти, которыми ты владеешь? Если нет, ты не один.[1]
Поставь эти две цифры рядом — и станет понятно, что именно тебя тревожит: они говорят об одном и том же, но с разных сторон. 5 октября по восточному времени США индекс Nasdaq Composite закрылся на отметке 27477.31 пункта, прибавив за день 1.05%.[1] Это уже 23-й рекорд закрытия индекса в 2026 году. Кроме того, он растёт четвёртую торговую сессию подряд: за эти четыре дня он прибавил в общей сложности 2.54%, а рост с начала года достиг 18.22%.[1]
В тот же день акции Micron закрылись на отметке 1063,96 доллара, снизившись на 1,02% и двигаясь в направлении, противоположном Nasdaq.[13] Акции Western Digital закрылись на уровне 441,64 доллара — на 44,79% ниже максимума за 52 недели, составляющего 799,87 доллара.[13] Акции Seagate закрылись на отметке 886,99 доллара — на 22,53% ниже максимума за 52 недели в 1145 долларов.[13]
Акции трех лидеров сектора памяти: одни падают, две другие далеко от максимумов. А Nasdaq обновляет рекорды. Вот что значит «ничего не делать» в ответ на ваш вопрос.[1]
Если вы сначала поищете информацию, то почти наверняка найдете один и тот же ответ: цены на память продолжают расти, предложение по-прежнему ограничено.[7]
Это правда: цифры продолжают расти. Вот прогноз TrendForce на четвертый квартал, опубликованный 30 сентября. Контрактные цены на обычную DRAM должны вырасти квартал к кварталу еще на 10–15%. На флеш-память NAND — на 15–20%. Растут цены производителей, а не прибыль компаний на последующих этапах цепочки поставок.[7]
Контрактная цена — это оптовая цена, по которой производитель договаривается с крупными клиентами, а не цена планки памяти в интернет-магазине. Переговоры проходят раз в квартал, и после заключения сделки эта цена действует весь квартал.
Если посмотреть на динамику за более долгий период, темпы роста цен постоянно замедляются. В первом квартале 2026 года контрактные цены на обычную DRAM выросли квартал к кварталу на 93–98%. Во втором квартале рост составил 58–63%.[9] У NAND рост был еще сильнее: во втором квартале он превысил 70–75%.[8] В третьем квартале рост цен на DRAM замедлился до 13–18%.[9] В четвертом квартале он составит указанные выше величины.[7]
Цены продолжают расти, но все медленнее. Это одна из тех фраз, которые в случае циклических акций чаще всего остаются без внимания.
У самой Micron есть более весомые доказательства. В отчете за четвертый финансовый квартал, опубликованном 30 сентября, квартальная выручка составила 54,229 млрд долларов.[4] Это на 379% больше, чем годом ранее, и рекорд выручки шестой квартал подряд.[4] Выручка за весь 2026 финансовый год составила 133,188 млрд долларов против 37,378 млрд долларов годом ранее.[4]
В истории отрасли памяти таких показателей еще не было.[4] За тот год компания получила 62,31 млрд долларов свободного денежного потока, а объем денежных средств и инвестиций на ее счетах достиг 73,48 млрд долларов.[4]
Теперь посмотрим на структуру выручки. Выручка от DRAM составила 39,8 млрд долларов, или 73% общей выручки компании. Вклад повышения цен здесь описывают как «верхний диапазон подростковых процентов». Выручка от NAND составила 14,1 млрд долларов, а вклад повышения цен — около 30%.[5]
Только на одну категорию — SSD для центров обработки данных — пришлось почти 10 млрд долларов. Это более чем в десять раз больше, чем годом ранее, и около 70% выручки от NAND.[5]
Прогноз на следующий квартал — выручка 61,5 млрд долларов и валовая маржа 86,25%.[4] Производство HBM4 наращивается по плану, а вместе с Nvidia разрабатывается специальная версия HBM4E.[5]
На телефонной конференции генеральный директор выразился еще прямее: в 2027 и 2028 годах баланс спроса и предложения будет гораздо напряженнее, чем в 2026-м. И пока не видно, когда он снова придет в равновесие.[6]
Поэтому дело не в том, что рынок не верит в повышение цен. Верит. Дело в том, что рост цен уже был заложен в котировки.
С начала этого года акции Micron выросли на 276,61%. За последний год — на 472,27%.[13] Акции компании, подорожавшие более чем в четыре раза за год, уже не будут взлетать только потому, что «в следующем квартале цены снова вырастут».
Есть только один настоящий вопрос: когда прекратится рост цен? Ответ нужно искать не в контрактных ценах, а в капитальных затратах.
На той же телефонной конференции Micron повысила план расходов на следующий год. В первом полугодии 2027 финансового года капитальные затраты составят около 25 млрд долларов. Только в первом квартале компания потратит 11,5 млрд долларов.[5]
В 2026 финансовом году компания уже потратила 27,337 млрд долларов — эти деньги уже пошли на увеличение производственных мощностей.[4] Расходы начались не в следующем году: компания вкладывала средства весь этот год.
Компания также обозначила сроки строительства. Завод ID1 в Айдахо выпустит первую партию пластин в середине 2027 года. ID2 начнет работу в конце 2028 года. Расширение производства DRAM в Японии запланировано на конец 2028 года. Новый завод NAND в Сингапуре — на вторую половину 2028 года. Первый завод в Нью-Йорке — на 2030 год. Самый дальний срок в плане уже отстоит на пять лет.[5]
Именно этот график сроков и закладывается в цену акций. Ведь акции компаний сектора памяти оценивают не по тому, «насколько острый дефицит в этом квартале», а по тому, «до какого года он продлится».
Вот что объясняет картину вчерашнего дня: Nasdaq вырос на 1,05%, а акции Micron упали на 1,02%.[1] Никто вас не обманывает. Рынок просто заменил переменную «рост цен» на «производственные мощности».
Вот еще один наглядный пример, на этот раз с прошлой пятницы. По сообщению Nikkei Asia, Toshiba удвоит мощности по производству жестких дисков для ИИ-центров обработки данных. Компания вложит всего 380 млн долларов — это первые за более чем пять лет сколько-нибудь значительные инвестиции в производство жестких дисков.[16]
В день публикации новости обе акции в худший момент торгов падали более чем на десять процентов, причем Seagate — сильнее.[17] По итогам торгов обе потеряли более 10%, став двумя лидерами падения среди компаний S&P 500 за день.[3]
Жесткие диски — тоже память, и логика та же. Во время дефицита цены устанавливает производитель. Но стоит кому-то удвоить мощности — и рыночная власть в тот же день переходит к другой стороне.
К слову, SSD примерно в двадцать раз дороже жестких дисков. Когда память дорожает, спрос перетекает в жесткие диски — так и возник их нынешний дефицит.[16]
Главное в этой новости — другая фраза: сейчас доля Toshiba составляет лишь немногим более 10%. В среднесрочной перспективе компания намерена довести ее до 30%, а удвоение мощностей — первый шаг к этой цели.[16]
В той же статье есть и еще более весомое утверждение. Seagate заявила, что почти все мощности по выпуску nearline-жестких дисков уже расписаны до 2028 года, а некоторые клиенты обсуждают поставки после 2029-го.[16] Western Digital включила большую часть поставок на 2027 год в долгосрочные соглашения, часть поставок на 2028 и 2029 годы также законтрактована.[16]
Дефицит реален, но его срок уже заранее выкупили. Вот почему новость об инвестициях в 380 млн долларов может лишить две компании десятков миллиардов долларов рыночной капитализации.
На том же временном отрезке акции Western Digital за последние 90 дней упали на 21,95% — сильнее всего среди трех лидеров отрасли.[13] Акции Seagate за последние 90 дней выросли всего на 2,58%.[13]
А акции Micron за тот же период выросли на 14,55%. Внутри одного сектора разница — более тридцати процентных пунктов.[13]
Второй источник предложения — Китай. В первом квартале 2026 года доля ChangXin Memory Technologies на мировом рынке DRAM достигла 7,5%. Доля Yangtze Memory Technologies на рынке NAND составила 6,8%.[9]
Пока их доля невелика, и в краткосрочной перспективе они не восполнят дефицит. Но направление очевидно: источник предложения смещается на восток.
Есть еще один фактор, скрытый в контрактах. Micron уже заключила 26 долгосрочных соглашений со стратегическими клиентами. Они действуют до 2030 года и покрывают более 35% выручки компании.[6]
Для трех четвертей продукции уже установлены ценовые рамки, причем в большинстве случаев предусмотрены верхний и нижний пределы. Денежные обязательства, которые взяли на себя клиенты, уже достигли 32 млрд долларов.[6]
Звучит сложно, но достаточно одной фразы: возможность повышать цены заранее прописана в контрактах. Даже если цены установят на минимальном уровне, предусмотренном договором, маржа будет выше, чем пиковая маржа в любом из предыдущих циклов.[6]
Это означает две вещи. Во-первых, спрос в 2027 году обеспечен контрактами, и часть циклических колебаний сглажена. Во-вторых, доход от «повышения цен» ограничен.[10]
Если контрактная цена сегодня вырастет на 15%, прибыль компании не увеличится на 15%. Верхний предел давно прописан в контрактах. Bernstein обратил на это внимание еще в июле: ограничения роста цен в долгосрочных контрактах сокращают потенциал повышения цен на серверную DRAM.[10]
Аналитики тоже не стали негативно оценивать перспективы — они лишь перестали закладывать премию в цену. Bernstein установил целевую цену акций Micron на уровне 1300 долларов, а Sandisk — 3000 долларов. При этом банк сохранил рейтинги «выше рынка» для Samsung и SK Hynix и присвоил рейтинг «ниже рынка» только Kioxia.[10]
По сравнению с текущей ценой у акций Micron остается потенциал роста более чем на 20%. Но он связан не с «повышением цен», а с долей рынка и долгосрочными контрактами.
Здесь нужно обратить внимание и на знаменатель. 5 октября доходность десятилетних казначейских облигаций США закрылась на уровне 5,31% — на 3 базисных пункта выше, чем в прошлую пятницу.[2] По официальной кривой Минфина США, 2 октября доходность десятилетних облигаций закрылась на уровне 5,28%, а тридцатилетних — 5,63%.[14] Реальная процентная ставка — 2,92%, индекс доллара — 102,25. Условия дисконтирования не стали мягче ни на йоту.[13]
Когда долгосрочные процентные ставки не снижаются, первыми дисконтируют самые дорогие циклические акции. Так происходит в каждом цикле.
Сейчас картина такая: деньги не уходят из ИИ. Они уходят от «производственных мощностей».
В тот же день акции Nvidia выросли на 2,1% и закрылись на отметке 238,9 доллара. Они обновляли исторический максимум две торговые сессии подряд, а рыночная капитализация достигла 5,76 трлн долларов.[15] Акции Meta выросли на 1,9%, Microsoft — на 1,48%. В тот день почти все крупные технологические компании были в плюсе.[15]
Вычислительные мощности и память — части одной истории об ИИ. Но вычислительные мощности получают премию, а память — дисконт. Потому что вычисления — это возможности, а память — производственные мощности. О возможностях можно рассуждать три года, а мощности можно построить всего за восемнадцать месяцев.
Есть и другая группа цифр, которая показывает, чего именно боится рынок. По оценке Micron, в 2026 году объем поставок битов DRAM в отрасли вырастет на двадцать с лишним процентов — это собственный прогноз компании по отрасли.[6] В 2027 и 2028 годах показатель снизится до чуть более двадцати процентов: спрос продолжит расти, но темпы роста замедлятся.[6]
С NAND ситуация прямо противоположная: в 2026 году рост будет медленнее, а в 2027-м — быстрее.[6] Спрос не рухнул. Рухнуло предположение, что «темпы роста продолжат ускоряться».
Акции компаний сектора памяти зарабатывают не на росте цен, а на том, кто еще может их повышать.
Итак, три показателя определяют, к какой категории относится ваша акция. Первый — доля HBM. Большая часть производственных мощностей Micron по выпуску битов HBM на 2027 год уже распродана, а цены значительно выше, чем в 2026 году.[5] Чем сильнее компания вовлечена в HBM, тем ближе ее модель ценообразования к логике вычислительных мощностей.
Второй показатель — доля производства, обеспеченная долгосрочными контрактами. В 2027 году Micron уже законтрактовала более 75% выпуска, а некоторые соглашения заключены до 2031 года.[6] Прибыль от законтрактованных поставок не участвует в следующем раунде снижения цен.
Третий показатель — зависимость от жестких дисков. Новость о Toshiba касается именно жестких дисков, у которых нет буфера в виде HBM.[3]
Вот почему в тот же день акции Micron упали на 1%, а акции двух производителей жестких дисков оказались еще дальше от максимумов. Расстановка сил на рынке очевидна: первым продают то, чье предложение легче всего нарастить.
Движение денежных потоков говорит о том же. За последний месяц чистый отток средств из акций Micron составил 8,06 млрд долларов: отток наблюдался в течение 15 торговых дней, приток — всего в течение 5.[13] Из Western Digital чистый отток составил 523 млн долларов.[13] А Seagate, напротив, получила чистый приток в 605 млн долларов.[13]
Деньги не уходят из сектора памяти без разбора. Инвесторы выбирают компании с разной структурой предложения.
Поэтому вопрос не в том, достигли ли акции пика. А в том, какая часть прибыли уже зафиксирована, а какая по-прежнему максимально подвержена риску.
Если вы купили эти акции потому, что «цены продолжают расти», значит, вы выбрали не ту компанию. Рост цен увеличивает выручку производителей и ваши расходы. Компании на следующих этапах цепочки поставок уже жалуются: цены на пластины NAND достигли уровня, который розничный канал не может принять, и производители модулей начали отказываться от закупок.[7]
Если вы купили эти акции, потому что «долгосрочные контракты сглаживают цикличность», такая логика обоснованна. В предыдущих циклах ничего подобного не было.
Следите за тремя ближайшими датами. Первая — этот четверг: Samsung опубликует предварительные результаты за третий квартал. По ожиданиям рынка, операционная прибыль составит 108,1 трлн вон, а выручка — 201,7 трлн вон.[12]
В предыдущем квартале выручка составила 171,5 трлн вон, а операционная прибыль — 89,4 трлн вон. Если прогноз на этот раз оправдается, квартальная операционная прибыль впервые превысит 100 трлн вон.[12]
Чтобы лучше почувствовать масштаб этой цифры, сравните ее с двумя внешними ориентирами. Операционная прибыль Saudi Aramco во втором квартале 2022 года составила 86,5 млрд долларов. Выручка Nvidia в предыдущем квартале — 63,7 млрд долларов.[12]
Второе, за чем стоит следить, — переговоры о долгосрочных контрактах на четвертый квартал. Согласованные цены определят темпы роста прибыли в первой половине 2027 года.[10]
Третья дата — середина 2027 года. Когда действительно выйдет первая партия пластин с завода Micron ID1.[5]
И напоследок — совет сменить индикатор. Раньше, пытаясь определить пик акций компаний сектора памяти, следили за квартальной динамикой контрактных цен. UBS проанализировал десять случаев пика акций за последние двадцать лет и выяснил, что точность этого показателя составляет всего 50%.[11]
Они советуют смотреть на операционную прибыль, потому что в ней одновременно отражаются цены, производственные мощности и затраты.[11]
Цена — самый обсуждаемый показатель. И одновременно самый бесполезный.
Когда в отрасли дефицит сменяется достаточным предложением, сначала это отражается на котировках. А не в прайс-листах.
27477,31 пункта Nasdaq прошлой ночью и отставание сектора памяти от максимумов на 45% говорят об одном и том же. Денег не стало меньше — они просто переместились в другое место.
— MK守约
Временные рамки данных: котировки акций США — закрытие торгов 2026-10-05 по восточному времени; данные о рекордах закрытия Nasdaq — Dow Jones Market Data; отчет и телефонная конференция Micron — 2026-09-30 (четвертый финансовый квартал, завершившийся 2026-09-03); расширение производства жестких дисков Toshiba — сообщение Nikkei Asia от 2026-10-02 (цитируется TrendForce); данные о потоках средств по отдельным акциям, индексе доллара и реальной процентной ставке — выгрузка MarketSignal на этом устройстве (по методике CoinGlass) от 2026-10-06 06:40 CST; доходность казначейских облигаций США приведена по двум источникам: официальная дневная кривая Минфина США (закрытие 10-02) и сообщение о закрытии 10-05, соответствующие источники отдельно указаны в тексте; результаты Samsung за третий квартал — ожидания рынка, внешние ориентиры — опубликованные данные. Это анализ рыночных механизмов, а не инвестиционная рекомендация и не рекомендация в отношении какой-либо ценной бумаги.
