Автор: Ин Нин Харука

Над головой криптовалют всегда висел дамоклов меч, а именно регулирование SEC. Эта статья начнется с истории развития законов США о ценных бумагах и объяснит наиболее важный качественный стандарт ценных бумаг в законах о ценных бумагах — тест Хоуи, предоставляющий справочную информацию для оценки того, следует ли считать различные криптовалюты ценными бумагами.

1. Законы США о ценных бумагах

В разгар Великой депрессии Конгресс и президент Рузвельт приняли первые федеральные законы о ценных бумагах.

Закон о ценных бумагах 1933 года касается компаний, привлекающих средства общественности. Инвесторы могут решать, какие риски брать на себя; компании, выпускающие ценные бумаги для общественности, должны предоставлять общественности всестороннее, справедливое и правдивое раскрытие информации для защиты прав и интересов инвесторов. Рузвельт назвал этот закон «Законом о ценных бумагах».

В 1934 году Конгресс принял Закон о биржах ценных бумаг. Постановление распространяется на таких посредников, как сами биржи и брокеры. Основная идея заключается в том, что общественности должны быть предоставлены раскрытие информации и защита не только при первоначальном выпуске ценных бумаг, но также и при обращении ценных бумаг на вторичных рынках.

В 1940 году Конгресс принял Закон об инвестиционных компаниях и Закон об инвестиционных консультантах, которые требовали регистрации фондов и консультантов для управления деньгами других лиц и предотвращения дальнейших возможностей для конфликта интересов.

Определение ценных бумаг в Законе США о ценных бумагах 1933 года и Законе о фондовых биржах 1934 года очень широкое, включая ценные бумаги, используемые для инвестиций в общем смысле, такие как акции и облигации, а также различные нестандартные ценные бумаги, такие как «Доказательства дохода или участия в соглашении о разделе доходов», «инвестиционные контракты» и «в целом все доходы или инструменты, обычно признаваемые ценными бумагами».

Описывая сферу действия законов о ценных бумагах, судья Верховного суда США Тергуд Маршалл сказал: «Конгресс в общих чертах набросал определение ценных бумаг, и его цель при принятии законов о ценных бумагах состоит в регулировании инвестиций, независимо от их формы или названия».

2. Критерии оценки ценных бумаг – тест Хоуи.

Тест Хоуи — это стандарт, использованный в деле Верховного суда США 1946 года SEC против WJ Howey Co., чтобы определить, представляет ли конкретная транзакция выпуск ценных бумаг.

Howey Company — компания по недвижимости во Флориде, США. Она занимается освоением больших апельсиновых рощ и продает землю инвесторам. При подписании договора купли-продажи земли с инвестором компания также заключила с инвестором договор на оказание управленческих услуг, согласно которому проданная земля была передана в управление компании-ответчику.

Чем больше требований выполняется в тесте Хоуи, тем ближе свойства конкретной транзакции к ценной бумаге.

(1) Вложение денег

Это требование требует, чтобы покупатель предоставил спонсору проекта денежные средства в качестве вознаграждения.

(2) Инвестируйте в совместное предприятие

Этот элемент призван отличать инвестиционные контракты от индивидуальных частных контрактов. В ответ на это требование Верховный суд требует, чтобы совместное предприятие имело «горизонтальную общность», «широкую вертикальную общность» и «узкую вертикальную общность».

  • «Горизонтальная общность» требует привязки богатства каждого инвестора к состояниям других инвесторов посредством объединения средств, часто в сочетании с пропорциональным распределением прибыли;

  • «Широкая вертикальная общность» требует, чтобы получение инвесторами выгод зависело от усилий спонсора проекта;

  • «Вертикальная общность в узком смысле» требует, чтобы доходы инвесторов и усилия других были объединены с конечными результатами деятельности;

(3) Инвесторы ожидают прибыли (Ожидание прибыли).

«Доходом» здесь может быть прирост капитала от первоначальных инвестиций или ведения бизнеса, или доход от использования средств покупателя. Повышение цен, вызванное исключительно внешними рыночными силами (такими как общие инфляционные тенденции или экономические события), влияющими на спрос и предложение базовых активов, не является «доходом» согласно тесту Хоуи.

(4) Выгоды приходят только от усилий других (полученных из усилий других)

Это требование требует, чтобы инициатор проекта, организатор или другие соответствующие третьи стороны предприняли необходимые управленческие усилия, и эти усилия критически повлияют на успех бизнеса. Инвесторам нужно только платить определенные сборы и затраты и фактически не участвовать в проекте. .Операции и управление.

Основная концепция установления вышеупомянутых требований Howey Test заключается в «защите законных прав и интересов инвесторов».

Например, причина, по которой Стандарт 2 требует «общего предприятия», заключается в том, что Верховный суд считает, что в сценарии «общего предприятия» из-за высоких затрат на индивидуальную комплексную проверку и коммуникацию у индивидуальных инвесторов нет стимула получать прибыль за счет координация с другими инвесторами.Информация не может помешать коллективу вести переговоры с инициатором проекта. Поэтому инвесторы могут полностью полагаться только на инициатора в получении дохода. Инициатор играет решающую роль в проекте и создает неравный статус с инвесторами.

Чтобы компенсировать это неравенство во власти, определение инвестиционных контрактов как ценных бумаг в большей степени способствует оценке инвесторами и ценообразованию инвестиционных проектов и защищает интересы инвесторов. Другим примером являются «усилия других лиц», разъясненные в Стандарте 4. Целью является уточнение ответственного субъекта инвестиционного контракта и точное определение лица, несущего обязательство по раскрытию информации, при выполнении обязательств по раскрытию информации о ценных бумагах. [1]

3. Комиссия США по ценным бумагам и биржам (SEC) и криптовалюта.

3 апреля 2019 года Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) опубликовала аналитическую основу для инвестиционных контрактов на цифровые активы, основанную на тесте Хоуи, предоставив официальное руководство по определению того, являются ли цифровые валюты ценными бумагами. SEC считает, что большинство цифровых валют, представленных в настоящее время на рынке, соответствуют двум критериям: «инвестирование средств» и «инвестирование в общее дело».

Что касается двух других критериев, SEC отметила, что цифровая валюта считается ценной бумагой, если ее развитие зависит от усилий компании или централизованной организации, а покупатель ожидает разумной прибыли от инвестиций. Следует отметить, что если определенная цифровая валюта достаточно децентрализована, имеет четкие сценарии применения и изменения цен связаны с применением, а не с ожиданиями прибыли инвесторов, то эта цифровая валюта не относится к ценным бумагам. Комиссия по ценным бумагам и биржам заявила, что Биткойн и Эфириум не являются ценными бумагами. [2]

3,1 БТД

Билл Хинман, бывший директор финансового отдела Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC), отметил в своем выступлении в 2018 году, что Биткойн (BTC) не является ценной бумагой и регулируется Комиссией по торговле товарными фьючерсами (CFTC). CFTC несет основную ответственность за регулирование рынка деривативов, включая фьючерсы, свопы и некоторые типы опционов. Это также перекликается с тем, что добыча BTC аналогична добыче золота, нефти и других сырьевых товаров.

3.2 Эфириум

3.2.1 ETH (ICO)

Первичное предложение монет Ethereum (ICO) началось в августе 2014 года. В ходе 42-дневного ICO было собрано 31 000 биткойнов и продано 60 102 216 Ethereum, что составляло примерно 18,4 миллиона долларов по обменному курсу на тот момент. Судя по истории этого ICO, его следует отнести к ценной бумаге.

3.2.2  ETH (PoW)

Фаза POW Эфириума аналогична Биткойну.

3.2.3 ETH (PoS)

15 сентября 2022 года Ethereum завершил слияние основной сети и цепочки маяков, а механизм консенсуса был преобразован в Proof of Stake (PoS). Процесс работы PoS заключается в том, что стейкер вкладывает 32 ETH в смарт-контракт и одновременно получает сертификат, подтверждающий право на снятие ставок.

Видно, что, во-первых, смарт-контракт не использует эти 32 ETH. В случае инвестиций компания потратит этот актив и запустит его в производство. Благодаря наличию свидетельства о выходе личности всех залогодателей можно идентифицировать. Это не связанная общность судеб и не обладает характеристиками «горизонтальной общности». Во-вторых, преимущества стейкинга предоставляются алгоритмом PoS, а не поставщиками услуг (такими как Coinbase), поэтому преимущества не возникают благодаря усилиям других. Если вы думаете об этом как об инвестициях, вам следует передать ETH валидаторам, которые получают доход, запуская эти активы в производство, а затем передают часть дохода стейкерам.

3.3 Стейблкоины

14 февраля сотрудники правоохранительных органов Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) направили «уведомление Уэллса» эмитенту стейблкоинов BUSD Paxos. Днем того же дня Департамент финансовых услуг штата Нью-Йорк приказал Paxos Trust Co. прекратить выпуск токенов BUSD.

Что касается криптовалютных стейблкоинов, нынешний председатель SEC Гэри Генслер упомянул в своем выступлении 8 сентября 2022 года, что стейблкоины имеют характеристики, аналогичные фондам денежного рынка, другим ценным бумагам и банковским депозитам, и могут конкурировать с ними, а также вызовут важные политические проблемы. Важно обеспечить адекватную защиту инвесторов и гарантии против незаконной деятельности.

Стейблкоины в основном используются как средство участия в криптоплатформах или в качестве токенов расчетов на криптоплатформах. Являются ли они акциями фонда денежного рынка или другими видами ценных бумаг, зависит от их атрибутов, например, от того, выплачивают ли инструменты проценты прямо или косвенно через филиалы или другими способами, какие механизмы используются для поддержания стоимости или насколько хорошо используются токены; в криптоэкосистеме, каким образом они предоставляются, продаются и используются.

3.4 Другие токены

Председатель Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) Гэри Генслер много раз заявлял, что большинство виртуальных активов являются ценными бумагами.

Это подтверждается постановлением судьи Верховного суда США Тергуда Маршалла от 1990 года: когда кто-то собирает средства от общественности и общественность участвует в его прибылях, это является ценной бумагой. SEC регулирует эти виртуальные активы, которые считаются ценными бумагами, в том числе требует от эмитентов соблюдать требования к раскрытию информации и регистрации в соответствии с законами о ценных бумагах, чтобы гарантировать, что инвесторы имеют достаточную информацию для принятия обоснованных инвестиционных решений. Кроме того, SEC также регулирует мошенничество и манипуляции на рынке виртуальных активов для защиты прав и интересов инвесторов.

4. Является ли ставка ценной бумагой?

Coinbase считает, что стейкинг не соответствует четырем условиям теста Хоуи.

  1. Служба ставок не представляет собой вложение денег, и залогодатели сохраняют полное право собственности на свои активы;

  2. Поставщик залоговой услуги не является обычным предприятием, и весь процесс выполняется посредством смарт-контрактов в децентрализованной сети;

  3. Вознаграждения за стейкинг — это заработная плата поставщиков услуг проверки блокчейна, а не доход от инвестиций и не являются «разумными ожиданиями прибыли»;

  4. Поставщик услуги ставок использует общедоступное программное обеспечение и компьютеры только для выполнения услуг по проверке и не выполняет никакой управленческой работы. Это ИТ-услуги, а не инвестиционные услуги, поэтому вознаграждения не выплачиваются на основе «усилий других людей».

Целью закона о ценных бумагах является исправление информационной асимметрии и защита законных прав и интересов инвесторов. Но в стейкинге нет информационной асимметрии, поскольку все участники находятся в открытом и прозрачном блокчейне и имеют равный доступ к одной и той же информации для проверки транзакций. Попытки навязать законы о ценных бумагах в отношении таких вещей, как залог, совершенно не помогают пользователям. Вместо этого излишне агрессивная авторизация не позволит пользователям получить доступ к основным криптосервисам и подтолкнет их к офшорным, нерегулируемым платформам. [3]

Рекомендации:

[1] Чжан Чао. Правовая природа и изменение нормативной парадигмы выпуска токенов безопасности — с точки зрения аналитической основы инвестиционных контрактов на цифровые активы США [J].

[2] Сяо Фэн «Блокчейн: распределенный бизнес и будущее интеллектуальных данных», CITIC Press 2020.

[3] Пол Гревал. Сервисы ставок Coinbase не являются ценными бумагами. И вот почему.

https://www.coinbase.com/blog/coinbases-stake-services-are-not-securities-and-heres-why, 10 февраля 2023 г.