O Federal Reserve dos Estados Unidos apresentou as regras de reservas e de resgate em dois dias do GENIUS Act, mas as regras de garantia, os limites de liquidação e as taxas de juros dos empréstimos DeFi ainda podem ser alterados por votação de governança. O risco de emprestar dólares com reserva integral não desapareceu. （Contexto anterior: Fed avança na implementação do GENIUS Act: emissores de stablecoins terão de manter reservas para se proteger de riscos e resgatar em até 2 dias, caso contrário, serão liquidados） （Informações adicionais: OCC dos EUA sai na frente e aprova as regras finais do GENIUS Act para stablecoins: entram em vigor em 18/1/2027, e ficam definidas as vias de emissão para bancos e instituições não bancárias）   As regras para os emissores de stablecoins finalmente estão prestes a entrar em vigor. Em 24 de setembro, o Federal Reserve dos Estados Unidos propôs duas novas regras para implementar o (GENIUS Act), exigindo que os emissores lastreiem os tokens com ativos de reserva e adotem novos padrões de capital e gestão de risco. A proposta também determina que os resgates sejam concluídos em até dois dias úteis e que os emissores informem mensalmente aos órgãos reguladores a quantidade de stablecoins em circulação. O prazo é apertado: a lei entrará em vigor em 18 de janeiro de 2027 ou 120 dias após a publicação das regras finais, valendo o que ocorrer primeiro. Finalmente, os emissores terão um conjunto de regras que todos podem entender. Em seguida, veremos mais casos de uso em âmbito nacional, como pagamento de dívidas e circulação internacional de dólares. Mas o mercado de empréstimos DeFi, para o qual as stablecoins acabam fluindo, ainda está longe de atingir a maturidade. O problema apontado por Mike Hathaway e Joseph Quintilian, cofundadores do protocolo de empréstimos DeFi Ajna, é que, nos mercados típicos de empréstimos on-chain, os preços fornecidos por oráculos determinam quando um empréstimo será liquidado, enquanto os detentores de tokens podem votar para alterar todo o conjunto de regras — muitas vezes, depois que o dinheiro já foi emprestado. Essa combinação foi originalmente criada para proteger os usuários. Os cofres gerenciados e as cotações padronizadas eliminaram barreiras do DeFi inicial. Agora, as instituições recebem uma lista de mercados auditados, precisam avaliar apenas uma contraparte e encontram uma linguagem de risco compatível com as práticas dos comitês de crédito. Mas a conveniência vem da concentração, e é nela que o risco reside. Quando os mesmos administradores de risco e a mesma fonte de preços dão respaldo a centenas de bilhões de dólares em empréstimos, um parâmetro incorreto ou um pico temporário de preços pode se propagar por todos os mercados que dependem dessa fonte, arrastando para a liquidação mercados sem qualquer relação com o erro original. Os exemplos citados no artigo abrangem mais de um ano. Em novembro de 2025, a Stream Finance registrou perdas de US$ 93 milhões; analistas rastrearam cerca de US$ 285 milhões em possíveis exposições distribuídas entre protocolos como Euler, Silo e Morpho. Em fevereiro deste ano, uma cotação definida por uma votação de governança da Moonwell informou o preço do cbETH como cerca de US$ 1,12, embora o preço real fosse de aproximadamente US$ 2.200, deixando cerca de US$ 1,78 milhão em dívidas incobráveis. Em março, uma configuração expirada de uma ferramenta de gestão de risco da Aave subavaliou o wstETH em cerca de 2,85%, provocando liquidações de aproximadamente US$ 27 milhões. Em setembro, bastaram dois minutos de dados de preços incorretos para que a Vesu liquidasse 47 posições, no valor de cerca de US$ 3 milhões. Comparação dos valores de quatro eventos de dívidas incobráveis e liquidações em empréstimos DeFi no último ano（Gráfico elaborado pela BlockTempo） Quem pode alterar as condições depois que o dinheiro é emprestado As instituições que concedem empréstimos analisam as condições. Se uma votação de governança puder alterar as regras de garantia, os limites de liquidação ou as taxas de juros depois da concessão do empréstimo, não será possível precificá-lo. Nenhum departamento de crédito pode aprovar um contrato que talvez seja reescrito na semana seguinte por uma votação de detentores de tokens; além disso, um oráculo gerenciado externamente também pode falhar ou ficar indisponível. O artigo alerta que Wall Street reconhecerá esse padrão: o problema de interconexão de instituições grandes demais para quebrar está sendo reconstruído, sem as reservas de capital que o Federal Reserve agora exige dos emissores de stablecoins. A garantia regulatória para na emissão. Um dólar com reserva integral na emissão ainda pode ser emprestado em um mercado cujas condições podem ser alteradas por votação na semana seguinte, ou ter seu preço definido por uma cotação que pode ficar dois minutos seguidos errada. Quanto mais o lado da emissão se parecer com um banco, mais evidente será essa lacuna. A solução proposta pela Ajna é tornar as mudanças uma escolha: sem oráculos, os credores escolhem o preço pelo qual estão dispostos a emprestar; as taxas de juros são determinadas por uma fórmula fixa no contrato, e não por votação; depois que um pool é lançado, ninguém pode alterar suas regras. O preço disso é que as vulnerabilidades não podem ser corrigidas: os próprios usuários precisam optar por migrar para uma nova versão. Para as instituições, a pergunta «quem pode alterar as condições deste empréstimo depois que ele é concedido?» determina melhor o risco do que «qual mercado é o mais seguro?». O que acompanhar: data de entrada em vigor e fluxo de capital institucional A primeira questão é o cronograma. A data de entrada em vigor do GENIUS Act está marcada para 18 de janeiro de 2027, e a OCC já se antecipou em outubro, aprovando a versão final de suas próprias regras. Com a sobreposição dos dois conjuntos de regras, o perfil dos custos de conformidade para os emissores está, em linhas gerais, definido. O texto atual da proposta trata de reservas, capital e resgates, mas não aborda riscos como falhas de oráculos ou alterações de condições por votações de governança. Isso significa que, no curto prazo, o mercado ainda terá de resolver por conta própria os problemas relacionados às regras dos empréstimos. A segunda questão é para onde o dinheiro vai. Com a implementação das reservas, das reservas de capital e dos resgates em dois dias, as posições em dólares on-chain só tendem a crescer, e boa parte desse dinheiro provavelmente entrará primeiro em infraestruturas centralizadas, como cofres gerenciados. A disposição das instituições de abrir mão da conveniência em troca de condições imutáveis determinará o formato da próxima geração de mercados de empréstimos. Comparados os valores dos quatro incidentes desde 2025, o custo da possibilidade de alterar as condições já pode ser quantificado. Reportagens relacionadas Baleia vende CRV a descoberto e Aave gasta milhões para cobrir a posição? Por que protocolos de empréstimos DeFi geram dívidas incobráveis Um phishing revela por que o DeFi não consegue «ficar com o melhor dos dois mundos»? Lições do ataque à Venus A viabilidade de protocolos de empréstimos sem liquidação: é possível combinar altos rendimentos e flexibilidade no DeFi? Este artigo, «O GENIUS Act protege apenas o lado da emissão! As condições dos empréstimos DeFi ainda podem ser alteradas por votação», foi publicado originalmente na BlockTempo（動區動趨－a mídia de notícias sobre blockchain mais influente）.