As ações já caíram; agora o mercado de títulos está fazendo as contas: rendimento dos títulos da CoreWeave supera 17%, e empréstimo de US$ 500 milhões para data center vai a leilão
A liquidação de 5 de novembro, com queda de 5,52% no Nasdaq Composite e de 12,25% no índice de semicondutores da Filadélfia, todo mundo viu. Mas o que realmente merece atenção está no mercado de títulos: as ações caem por causa das expectativas; os títulos, por causa da capacidade de pagar as dívidas.
Veja primeiro três conjuntos de números:
Primeiro, a CoreWeave. O prêmio do seu swap de crédito de cinco anos subiu para 1.289,5 pontos-base, um recorde histórico, e aumentou 167 pontos-base em apenas dois dias após as eleições de meio de mandato. O rendimento dos títulos corporativos com vencimento em 2031 ultrapassou 17%, também um recorde. Um swap de crédito é como um seguro contra o calote de um título corporativo: quanto maior o prêmio, maior o receio do mercado de que a empresa não consiga pagar. Cem pontos-base equivalem a um ponto percentual; 1.289,5 pontos-base significam que seria preciso pagar quase 13% ao ano para segurar a dívida da empresa. Os dados de 4 de novembro são ainda mais reveladores: o rendimento mediano dos títulos era de 15,61%, e o preço de mercado, de apenas cerca de 80 centavos por dólar de valor nominal. Ou seja, o mercado só pagava cerca de US$ 80 por um título com valor nominal de US$ 100.
Segundo, a SpaceX. O prêmio do swap de crédito de cinco anos subiu para cerca de 284 pontos-base, também um recorde. No fim de setembro, era de apenas 182 pontos-base; em pouco mais de um mês, aumentou mais de 100 pontos-base.
Terceiro, um leilão. Segundo a Bloomberg, um vendedor anônimo está leiloando cerca de US$ 500 milhões em empréstimos para data centers. Entre eles, há uma participação de US$ 25 milhões em um empréstimo ligado ao projeto Stargate, no Novo México (uma iniciativa conjunta da OpenAI, do SoftBank Group e da Oracle), além de dívidas da Vantage Data Centers e da CyrusOne. As propostas devem ser enviadas até 19 de novembro, com lance mínimo de US$ 10 milhões. É a primeira vez que um leilão reúne exclusivamente dívidas de data centers.
Juntas, essas três notícias contam a mesma história sobre a cadeia de transmissão: a expansão da inteligência artificial nesta rodada é, essencialmente, uma expansão financiada por empréstimos — as empresas tomam dinheiro emprestado para comprar chips e construir data centers, e depois usam contratos de locação para conseguir o próximo empréstimo. Quando as ações caem, os credores entram em pânico primeiro; quando os credores entram em pânico, o custo do financiamento sobe; quando o custo do financiamento sobe, fica mais difícil conseguir dinheiro para a próxima etapa da expansão; e, quando a expansão desacelera, as expectativas para os pedidos de chips precisam ser revisadas para baixo, provocando outra rodada de quedas nas ações. O novo adiamento do complexo de data centers de US$ 165 bilhões da Oracle no Novo México e a suspensão, pela Micron Technology, do plano para uma fábrica de chips de memória em Taiwan são provas concretas dessa cadeia.
Curiosamente, o mercado não está tratando todo mundo da mesma forma. Dados da Bloomberg mostram que, após as eleições de meio de mandato, o custo do seguro contra calote para os provedores de nuvem em hiperescala ficou mais baixo. Está claro o que os investidores estão fazendo: precificando separadamente a “inteligência artificial que gera receita de verdade” e a “inteligência artificial que depende de empréstimos e de boas histórias”. A primeira consegue resistir; a segunda terá de prestar contas novamente.
Mais interessante ainda: há menos de duas semanas, o próprio Musk já havia alertado que, para empresas sem receitas significativas além dos data centers de inteligência artificial, o mercado de títulos havia “praticamente fechado por completo o acesso ao financiamento”. Também previu que mais de 200 provedores especializados de nuvem enfrentariam “mortes e consolidações em escala de peixes pequenos”. Na época, pouca gente levou o alerta a sério. Agora, o rendimento dos títulos da CoreWeave já passou de 17%.
É claro que há três riscos que precisam ser considerados. Primeiro, a SpaceX tem US$ 89,9 bilhões em caixa e títulos de curto prazo, contra US$ 38 bilhões em dívidas; seus fundamentos não desmoronaram. O preço do seu swap de crédito reflete mais o risco político: os democratas conquistaram as duas casas do Congresso, e o governador recém-eleito do Texas prometeu congelar as aprovações de novos data centers — medidas que atingem as empresas de Musk. Segundo, o mercado de títulos de alto risco como um todo ainda não entrou em colapso. Na quinta-feira, o ETF de títulos de alto rendimento SPDR Bloomberg (JNK) caiu apenas 0,27%, e o ETF de títulos corporativos de alto rendimento iShares iBoxx (HYG), apenas 0,31%. Isso mostra que a pressão ainda está concentrada nos tomadores de empréstimos ligados à inteligência artificial, sem se espalhar para uma crise de crédito generalizada. Terceiro, o leilão de US$ 500 milhões em empréstimos de 19 de novembro será o verdadeiro teste. Se não houver compradores ou se os empréstimos forem vendidos com um grande desconto, isso significará que o mercado de títulos fechou oficialmente as portas para a expansão dos data centers. Se a venda for bem-sucedida, será sinal de que, por enquanto, houve apenas uma reavaliação dos preços.
O mercado de ações conta histórias; o mercado de títulos confere as contas. A história já foi contada. Chegou a hora de abrir os livros contábeis.
#人工智能 #AçõesAmericanas
A liquidação de 5 de novembro, com queda de 5,52% no Nasdaq Composite e de 12,25% no índice de semicondutores da Filadélfia, todo mundo viu. Mas o que realmente merece atenção está no mercado de títulos: as ações caem por causa das expectativas; os títulos, por causa da capacidade de pagar as dívidas.
Veja primeiro três conjuntos de números:
Primeiro, a CoreWeave. O prêmio do seu swap de crédito de cinco anos subiu para 1.289,5 pontos-base, um recorde histórico, e aumentou 167 pontos-base em apenas dois dias após as eleições de meio de mandato. O rendimento dos títulos corporativos com vencimento em 2031 ultrapassou 17%, também um recorde. Um swap de crédito é como um seguro contra o calote de um título corporativo: quanto maior o prêmio, maior o receio do mercado de que a empresa não consiga pagar. Cem pontos-base equivalem a um ponto percentual; 1.289,5 pontos-base significam que seria preciso pagar quase 13% ao ano para segurar a dívida da empresa. Os dados de 4 de novembro são ainda mais reveladores: o rendimento mediano dos títulos era de 15,61%, e o preço de mercado, de apenas cerca de 80 centavos por dólar de valor nominal. Ou seja, o mercado só pagava cerca de US$ 80 por um título com valor nominal de US$ 100.
Segundo, a SpaceX. O prêmio do swap de crédito de cinco anos subiu para cerca de 284 pontos-base, também um recorde. No fim de setembro, era de apenas 182 pontos-base; em pouco mais de um mês, aumentou mais de 100 pontos-base.
Terceiro, um leilão. Segundo a Bloomberg, um vendedor anônimo está leiloando cerca de US$ 500 milhões em empréstimos para data centers. Entre eles, há uma participação de US$ 25 milhões em um empréstimo ligado ao projeto Stargate, no Novo México (uma iniciativa conjunta da OpenAI, do SoftBank Group e da Oracle), além de dívidas da Vantage Data Centers e da CyrusOne. As propostas devem ser enviadas até 19 de novembro, com lance mínimo de US$ 10 milhões. É a primeira vez que um leilão reúne exclusivamente dívidas de data centers.
Juntas, essas três notícias contam a mesma história sobre a cadeia de transmissão: a expansão da inteligência artificial nesta rodada é, essencialmente, uma expansão financiada por empréstimos — as empresas tomam dinheiro emprestado para comprar chips e construir data centers, e depois usam contratos de locação para conseguir o próximo empréstimo. Quando as ações caem, os credores entram em pânico primeiro; quando os credores entram em pânico, o custo do financiamento sobe; quando o custo do financiamento sobe, fica mais difícil conseguir dinheiro para a próxima etapa da expansão; e, quando a expansão desacelera, as expectativas para os pedidos de chips precisam ser revisadas para baixo, provocando outra rodada de quedas nas ações. O novo adiamento do complexo de data centers de US$ 165 bilhões da Oracle no Novo México e a suspensão, pela Micron Technology, do plano para uma fábrica de chips de memória em Taiwan são provas concretas dessa cadeia.
Curiosamente, o mercado não está tratando todo mundo da mesma forma. Dados da Bloomberg mostram que, após as eleições de meio de mandato, o custo do seguro contra calote para os provedores de nuvem em hiperescala ficou mais baixo. Está claro o que os investidores estão fazendo: precificando separadamente a “inteligência artificial que gera receita de verdade” e a “inteligência artificial que depende de empréstimos e de boas histórias”. A primeira consegue resistir; a segunda terá de prestar contas novamente.
Mais interessante ainda: há menos de duas semanas, o próprio Musk já havia alertado que, para empresas sem receitas significativas além dos data centers de inteligência artificial, o mercado de títulos havia “praticamente fechado por completo o acesso ao financiamento”. Também previu que mais de 200 provedores especializados de nuvem enfrentariam “mortes e consolidações em escala de peixes pequenos”. Na época, pouca gente levou o alerta a sério. Agora, o rendimento dos títulos da CoreWeave já passou de 17%.
É claro que há três riscos que precisam ser considerados. Primeiro, a SpaceX tem US$ 89,9 bilhões em caixa e títulos de curto prazo, contra US$ 38 bilhões em dívidas; seus fundamentos não desmoronaram. O preço do seu swap de crédito reflete mais o risco político: os democratas conquistaram as duas casas do Congresso, e o governador recém-eleito do Texas prometeu congelar as aprovações de novos data centers — medidas que atingem as empresas de Musk. Segundo, o mercado de títulos de alto risco como um todo ainda não entrou em colapso. Na quinta-feira, o ETF de títulos de alto rendimento SPDR Bloomberg (JNK) caiu apenas 0,27%, e o ETF de títulos corporativos de alto rendimento iShares iBoxx (HYG), apenas 0,31%. Isso mostra que a pressão ainda está concentrada nos tomadores de empréstimos ligados à inteligência artificial, sem se espalhar para uma crise de crédito generalizada. Terceiro, o leilão de US$ 500 milhões em empréstimos de 19 de novembro será o verdadeiro teste. Se não houver compradores ou se os empréstimos forem vendidos com um grande desconto, isso significará que o mercado de títulos fechou oficialmente as portas para a expansão dos data centers. Se a venda for bem-sucedida, será sinal de que, por enquanto, houve apenas uma reavaliação dos preços.
O mercado de ações conta histórias; o mercado de títulos confere as contas. A história já foi contada. Chegou a hora de abrir os livros contábeis.
#人工智能 #AçõesAmericanas