Diferença entre o crescimento do PPI e do CPI chega a 4,1: o que está por trás dos dados de setembro
Na noite de 14 de outubro, horário de Pequim, ativos de risco globais sofreram uma forte queda generalizada. Os três principais índices dos EUA aceleraram as perdas, com o Nasdaq recuando 1,13% e o índice de semicondutores da Filadélfia caindo mais de 2,7%. Essa onda de vendas em vários mercados não foi causada por um único fator negativo, mas pela convergência entre um evento geopolítico inesperado e dados macroeconômicos acima das expectativas. Por um lado, segundo reportagens da imprensa israelense citadas pela agência Xinhua, ocorreu uma explosão em uma fábrica da Intel em Kiryat Gat, no sul de Israel, deixando três trabalhadores feridos. Embora o acidente tenha sido limitado, diante da forte concentração da capacidade global de produção de chips e do papel de Israel como importante base de produção e pesquisa e desenvolvimento da Intel, o mercado rapidamente incorporou um prêmio de risco relacionado a uma possível “interrupção da cadeia de suprimentos”. As ações da Intel caíram 3%, enquanto gigantes do setor de chips, como Nvidia e Broadcom, recuaram mais de 2%. Por outro lado, os dados do CPI dos EUA divulgados anteriormente ficaram acima das expectativas, elevando diretamente as apostas do mercado em um aperto monetário. A probabilidade de o Federal Reserve elevar os juros em 25 pontos-base em outubro disparou para 43,7%, quase o dobro do nível anterior à divulgação, enquanto a probabilidade de manutenção dos juros caiu para 56,3%. A explosão na fábrica foi apenas o gatilho que acendeu o nervosismo; o que realmente pressionou o mercado foi a perspectiva de uma mudança para um aperto da liquidez — a verdadeira “carta na manga”.
À sombra do aperto da liquidez macroeconômica, o mercado de criptomoedas tornou-se um dos segmentos mais voláteis nesta rodada de quedas. O preço do Bitcoin caiu abaixo da marca de US$ 82 mil, recuando quase 2% em 24 horas; várias criptomoedas perderam mais de 3%, e mais de 83 mil investidores em todo o mundo foram liquidados nas últimas 24 horas. Ao mesmo tempo, o mercado de metais preciosos também não escapou: a queda da prata à vista se ampliou para 5,16%, e o ouro continuou recuando. A queda simultânea do “ouro digital” e dos ativos tradicionais de proteção revela uma mudança central na lógica de negociação do mercado atual: nesta rodada de correção, o Bitcoin está sendo negociado não por seu caráter de proteção, mas por sua sensibilidade à liquidez. Como não conta com fluxos de caixa que o sustentem, o Bitcoin depende inteiramente das expectativas para sua precificação e, por isso, é extremamente sensível às taxas de juros livres de risco. Quando a expectativa de retorno dos ativos livres de risco alcança níveis elevados, os ativos sem fluxos de caixa intrínsecos costumam ser os primeiros dos quais os investidores retiram recursos. A queda do ouro reflete o aumento do custo de oportunidade de mantê-lo; a queda da prata soma a pressão sobre a demanda industrial; e a queda das criptomoedas corresponde diretamente à retração do apetite por risco. As três lógicas parecem distintas, mas apontam para a mesma ação: o mercado está reduzindo sistematicamente sua exposição ao risco. Essa sincronia entre diferentes classes de ativos revela melhor a gravidade do atual ambiente macroeconômico do que a queda de um único ativo.
O principal ponto crítico desta correção do mercado está na dimensão do “tempo”. Os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA subiram tanto nos vencimentos curtos quanto nos longos, indicando que o mercado perdeu a paciência tanto com a trajetória da política monetária quanto com as perspectivas de inflação. A alta dos rendimentos de curto prazo reflete a expectativa de que o ciclo de aumentos de juros do Federal Reserve se prolongue; a alta dos rendimentos de longo prazo, por sua vez, incorpora preocupações com a persistência da inflação e a ampliação do déficit fiscal. Isso é mais complicado do que um simples aumento pontual dos juros, pois o aumento em si é um choque único, enquanto a expectativa de que os juros permaneçam elevados por mais tempo exerce uma pressão contínua. O que assusta o mercado não são os juros altos em si, mas o fato de eles permanecerem elevados por mais tempo do que o esperado. Mesmo com o CPI superando as expectativas em apenas 0,1 ponto percentual, a reação do mercado foi tão intensa como se a diferença fosse de meio ponto. Em essência, o mercado está reavaliando a trajetória dos juros para os próximos três anos. Essa pressão macroeconômica afeta os ativos globais de maneiras diferentes: para os títulos do Tesouro dos EUA, a alta dos rendimentos provoca diretamente a queda dos preços, com os detentores de títulos de longo prazo sendo os mais prejudicados; para o dólar, a vantagem dos juros sustenta sua valorização e pressiona os ativos globais denominados na moeda americana; para as ações dos EUA, o quadro é bastante desigual: estima-se que os lucros do S&P 500 cresçam quase 30% no terceiro trimestre, e gigantes com fortes fluxos de caixa e capacidade de gerar lucros, como Microsoft e Apple, ainda conseguem alcançar novas máximas, enquanto os setores de semicondutores e armazenamento, com avaliações elevadas e dependentes de expectativas futuras, são os primeiros a sofrer; para as criptomoedas, como a classe de ativos mais sensível à liquidez, a volatilidade é maior e a queda, mais rápida.
Para o mercado doméstico, os efeitos desta rodada de aperto da liquidez global são transmitidos por quatro canais: câmbio, capital estrangeiro, avaliações e sentimento. Primeiro, a valorização do dólar e o alargamento do diferencial de juros entre China e Estados Unidos pressionam o renminbi, limitando o alcance da flexibilização monetária doméstica. Ao afrouxar a liquidez, os formuladores de políticas precisam levar em conta a estabilidade cambial. Por isso, tendem a recorrer a instrumentos como a redução do compulsório, que não ajustam diretamente a taxa básica de juros, em vez de simplesmente cortar os juros, para apoiar a concessão de crédito e, ao mesmo tempo, reduzir o impacto direto sobre o câmbio. Segundo, com o aumento do custo de oportunidade dos recursos globais, é natural que diminua a disposição para investir em mercados emergentes; no curto prazo, os fluxos de capital via Stock Connect para o norte e de investidores estrangeiros para as ações de Hong Kong tendem a ficar mais cautelosos. Isso não significa uma rejeição dos fundamentos da economia chinesa, mas resulta da mudança na vantagem comparativa dos “retornos livres de risco” na alocação global de ativos. Terceiro, a alta das taxas globais livres de risco é transmitida aos setores de alta avaliação por meio do mecanismo de desconto. Tecnologia, crescimento e outras áreas dependentes de lucros futuros sofrem a maior pressão psicológica. Isso também explica por que o setor de tecnologia das ações A tem enfrentado dificuldades recentemente, enquanto segmentos de baixa avaliação e com fluxos de caixa, como bancos, energia, eletricidade e consumo, têm resistido melhor. Por fim, a combinação de rendimentos recordes dos títulos do Tesouro dos EUA, impasse geopolítico e enfraquecimento da narrativa da IA continua pressionando o apetite por risco. O processo de absorção das posições concentradas nos setores que lideraram a alta anteriormente dificilmente será concluído de uma só vez.
Olhando adiante, o ambiente externo no curto prazo não favorece uma valorização independente e forte das ações A, mas tampouco representa um choque capaz de provocar um colapso. A orientação da política doméstica segue em sentido oposto à externa — aperto no exterior e flexibilização interna. Esse mecanismo de amortecimento torna mais provável um cenário de “índices sustentados, com divergências entre setores” do que uma queda generalizada. É provável que as medidas de compensação sejam ampliadas, com maior chance de redução do compulsório, complementada pelo MLF, por injeções líquidas no mercado aberto, instrumentos estruturais e aceleração da emissão de títulos especiais do governo local para financiar projetos concretos, entre outras medidas. O objetivo é compensar o impacto externo com estímulos internos. Em essência, a causa principal desta queda global é o “adiamento das expectativas de flexibilização”, e não a “chegada de uma recessão”. As respostas a esses dois cenários são completamente diferentes: o primeiro exige paciência até que as expectativas se reajustem; o segundo exige liquidar posições e buscar proteção. No momento, o mercado está mais próximo do primeiro cenário. Portanto, a postura adequada não é vender em pânico nem comprar às cegas na baixa, mas manter flexibilidade nas posições e esperar que o mercado conclua seu processo de ajuste. O mercado está reprecificando a nova realidade de “juros altos por mais tempo”. Esse processo inevitavelmente será acompanhado de volatilidade, mas, quando a precificação estiver concluída, a lógica de alocação de ativos ficará mais clara. Nesta fase, a opção de escolha proporcionada pelo dinheiro em caixa vale mais do que a pressa em entrar no mercado e disputar posições.
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Na noite de 14 de outubro, horário de Pequim, ativos de risco globais sofreram uma forte queda generalizada. Os três principais índices dos EUA aceleraram as perdas, com o Nasdaq recuando 1,13% e o índice de semicondutores da Filadélfia caindo mais de 2,7%. Essa onda de vendas em vários mercados não foi causada por um único fator negativo, mas pela convergência entre um evento geopolítico inesperado e dados macroeconômicos acima das expectativas. Por um lado, segundo reportagens da imprensa israelense citadas pela agência Xinhua, ocorreu uma explosão em uma fábrica da Intel em Kiryat Gat, no sul de Israel, deixando três trabalhadores feridos. Embora o acidente tenha sido limitado, diante da forte concentração da capacidade global de produção de chips e do papel de Israel como importante base de produção e pesquisa e desenvolvimento da Intel, o mercado rapidamente incorporou um prêmio de risco relacionado a uma possível “interrupção da cadeia de suprimentos”. As ações da Intel caíram 3%, enquanto gigantes do setor de chips, como Nvidia e Broadcom, recuaram mais de 2%. Por outro lado, os dados do CPI dos EUA divulgados anteriormente ficaram acima das expectativas, elevando diretamente as apostas do mercado em um aperto monetário. A probabilidade de o Federal Reserve elevar os juros em 25 pontos-base em outubro disparou para 43,7%, quase o dobro do nível anterior à divulgação, enquanto a probabilidade de manutenção dos juros caiu para 56,3%. A explosão na fábrica foi apenas o gatilho que acendeu o nervosismo; o que realmente pressionou o mercado foi a perspectiva de uma mudança para um aperto da liquidez — a verdadeira “carta na manga”.
À sombra do aperto da liquidez macroeconômica, o mercado de criptomoedas tornou-se um dos segmentos mais voláteis nesta rodada de quedas. O preço do Bitcoin caiu abaixo da marca de US$ 82 mil, recuando quase 2% em 24 horas; várias criptomoedas perderam mais de 3%, e mais de 83 mil investidores em todo o mundo foram liquidados nas últimas 24 horas. Ao mesmo tempo, o mercado de metais preciosos também não escapou: a queda da prata à vista se ampliou para 5,16%, e o ouro continuou recuando. A queda simultânea do “ouro digital” e dos ativos tradicionais de proteção revela uma mudança central na lógica de negociação do mercado atual: nesta rodada de correção, o Bitcoin está sendo negociado não por seu caráter de proteção, mas por sua sensibilidade à liquidez. Como não conta com fluxos de caixa que o sustentem, o Bitcoin depende inteiramente das expectativas para sua precificação e, por isso, é extremamente sensível às taxas de juros livres de risco. Quando a expectativa de retorno dos ativos livres de risco alcança níveis elevados, os ativos sem fluxos de caixa intrínsecos costumam ser os primeiros dos quais os investidores retiram recursos. A queda do ouro reflete o aumento do custo de oportunidade de mantê-lo; a queda da prata soma a pressão sobre a demanda industrial; e a queda das criptomoedas corresponde diretamente à retração do apetite por risco. As três lógicas parecem distintas, mas apontam para a mesma ação: o mercado está reduzindo sistematicamente sua exposição ao risco. Essa sincronia entre diferentes classes de ativos revela melhor a gravidade do atual ambiente macroeconômico do que a queda de um único ativo.
O principal ponto crítico desta correção do mercado está na dimensão do “tempo”. Os rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA subiram tanto nos vencimentos curtos quanto nos longos, indicando que o mercado perdeu a paciência tanto com a trajetória da política monetária quanto com as perspectivas de inflação. A alta dos rendimentos de curto prazo reflete a expectativa de que o ciclo de aumentos de juros do Federal Reserve se prolongue; a alta dos rendimentos de longo prazo, por sua vez, incorpora preocupações com a persistência da inflação e a ampliação do déficit fiscal. Isso é mais complicado do que um simples aumento pontual dos juros, pois o aumento em si é um choque único, enquanto a expectativa de que os juros permaneçam elevados por mais tempo exerce uma pressão contínua. O que assusta o mercado não são os juros altos em si, mas o fato de eles permanecerem elevados por mais tempo do que o esperado. Mesmo com o CPI superando as expectativas em apenas 0,1 ponto percentual, a reação do mercado foi tão intensa como se a diferença fosse de meio ponto. Em essência, o mercado está reavaliando a trajetória dos juros para os próximos três anos. Essa pressão macroeconômica afeta os ativos globais de maneiras diferentes: para os títulos do Tesouro dos EUA, a alta dos rendimentos provoca diretamente a queda dos preços, com os detentores de títulos de longo prazo sendo os mais prejudicados; para o dólar, a vantagem dos juros sustenta sua valorização e pressiona os ativos globais denominados na moeda americana; para as ações dos EUA, o quadro é bastante desigual: estima-se que os lucros do S&P 500 cresçam quase 30% no terceiro trimestre, e gigantes com fortes fluxos de caixa e capacidade de gerar lucros, como Microsoft e Apple, ainda conseguem alcançar novas máximas, enquanto os setores de semicondutores e armazenamento, com avaliações elevadas e dependentes de expectativas futuras, são os primeiros a sofrer; para as criptomoedas, como a classe de ativos mais sensível à liquidez, a volatilidade é maior e a queda, mais rápida.
Para o mercado doméstico, os efeitos desta rodada de aperto da liquidez global são transmitidos por quatro canais: câmbio, capital estrangeiro, avaliações e sentimento. Primeiro, a valorização do dólar e o alargamento do diferencial de juros entre China e Estados Unidos pressionam o renminbi, limitando o alcance da flexibilização monetária doméstica. Ao afrouxar a liquidez, os formuladores de políticas precisam levar em conta a estabilidade cambial. Por isso, tendem a recorrer a instrumentos como a redução do compulsório, que não ajustam diretamente a taxa básica de juros, em vez de simplesmente cortar os juros, para apoiar a concessão de crédito e, ao mesmo tempo, reduzir o impacto direto sobre o câmbio. Segundo, com o aumento do custo de oportunidade dos recursos globais, é natural que diminua a disposição para investir em mercados emergentes; no curto prazo, os fluxos de capital via Stock Connect para o norte e de investidores estrangeiros para as ações de Hong Kong tendem a ficar mais cautelosos. Isso não significa uma rejeição dos fundamentos da economia chinesa, mas resulta da mudança na vantagem comparativa dos “retornos livres de risco” na alocação global de ativos. Terceiro, a alta das taxas globais livres de risco é transmitida aos setores de alta avaliação por meio do mecanismo de desconto. Tecnologia, crescimento e outras áreas dependentes de lucros futuros sofrem a maior pressão psicológica. Isso também explica por que o setor de tecnologia das ações A tem enfrentado dificuldades recentemente, enquanto segmentos de baixa avaliação e com fluxos de caixa, como bancos, energia, eletricidade e consumo, têm resistido melhor. Por fim, a combinação de rendimentos recordes dos títulos do Tesouro dos EUA, impasse geopolítico e enfraquecimento da narrativa da IA continua pressionando o apetite por risco. O processo de absorção das posições concentradas nos setores que lideraram a alta anteriormente dificilmente será concluído de uma só vez.
Olhando adiante, o ambiente externo no curto prazo não favorece uma valorização independente e forte das ações A, mas tampouco representa um choque capaz de provocar um colapso. A orientação da política doméstica segue em sentido oposto à externa — aperto no exterior e flexibilização interna. Esse mecanismo de amortecimento torna mais provável um cenário de “índices sustentados, com divergências entre setores” do que uma queda generalizada. É provável que as medidas de compensação sejam ampliadas, com maior chance de redução do compulsório, complementada pelo MLF, por injeções líquidas no mercado aberto, instrumentos estruturais e aceleração da emissão de títulos especiais do governo local para financiar projetos concretos, entre outras medidas. O objetivo é compensar o impacto externo com estímulos internos. Em essência, a causa principal desta queda global é o “adiamento das expectativas de flexibilização”, e não a “chegada de uma recessão”. As respostas a esses dois cenários são completamente diferentes: o primeiro exige paciência até que as expectativas se reajustem; o segundo exige liquidar posições e buscar proteção. No momento, o mercado está mais próximo do primeiro cenário. Portanto, a postura adequada não é vender em pânico nem comprar às cegas na baixa, mas manter flexibilidade nas posições e esperar que o mercado conclua seu processo de ajuste. O mercado está reprecificando a nova realidade de “juros altos por mais tempo”. Esse processo inevitavelmente será acompanhado de volatilidade, mas, quando a precificação estiver concluída, a lógica de alocação de ativos ficará mais clara. Nesta fase, a opção de escolha proporcionada pelo dinheiro em caixa vale mais do que a pressa em entrar no mercado e disputar posições.
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