Memorando do fundador da Oak Tree Capital, Mark Max: pressionar a taxa de juros apenas serve para “aliviar um paciente febril”; o que os EUA realmente precisam consertar é a disciplina fiscal
O fundador da Oak Tree Capital, Howard Marks, publicou nesta semana o seu mais recente memorando, falando com bastante veemência — as taxas de juros de longo prazo dos EUA permanecem elevadas, e a raiz do problema está na disciplina fiscal fora de controle. Qualquer intervenção no mercado que tente contornar essa causa fundamental é apenas um remédio paliativo, não a cura.
O Tesouro dos EUA “compra títulos para pressionar juros” — paliativo, não cura
O Tesouro dos EUA havia anunciado que ampliaria o tamanho dos recompras de títulos longos para, em cada operação, pelo menos US$ 4 bilhões. O secretário do Tesouro, Bessent, enviou o sinal de “o quanto for preciso”. No mesmo dia da notícia, os rendimentos caíram; no dia seguinte, porém, voltaram a subir.
Marks comparou essa operação ao gesto de um médico que coloca uma bolsa de gelo em um paciente com febre — a bolsa pode baixar a temperatura temporariamente, mas não elimina a causa da doença, e o paciente não poderá realmente se recuperar. Ele também usou outra analogia: manter uma bola boiando no oceano com um jato de água; enquanto o jato funciona, a bola fica suspensa; se a bomba para, a bola cai.
Ele ainda recorreu a uma citação do investidor Druckenmiller para sustentar o argumento: “cada supressão artificial de rendimento em um ponto-base é um subsídio ao adiamento”; governos que defendem preços contra os fundamentos, na prática, sempre perdem — a única variável é quanto queimaram antes de admitir a derrota.
Três pressões elevam as taxas de longo prazo
Marks organizou, de forma sistemática, as raízes estruturais para a alta das taxas de longo prazo. São três linhas que se somam:
Primeiro, o déficit fiscal. Atualmente, o déficit dos EUA equivale a cerca de 6% do PIB. Mesmo durante o auge da expansão econômica — quando o desemprego está apenas em 4% — trata-se de um nível excepcionalmente alto. Neste ano, a despesa líquida com juros deve ultrapassar US$ 1 trilhão, já superando o orçamento de defesa, e deve acelerar sua escalada conforme a expansão da dívida avança. Ele critica o governo por continuar tomando empréstimos em grande escala durante a prosperidade, o que se afasta totalmente da lógica original de Keynes (“déficit em recessão, pagar a dívida na recuperação”).
Segundo, a inércia da inflação. A inflação do PCE está acima da meta de 2% do Fed, o que força o Fed a manter um posicionamento mais restritivo; e déficits em grande escala já têm um efeito inflacionário — a liquidez injetada pelo governo supera o volume de arrecadação tributária, elevando ainda mais a demanda agregada.
Terceiro, a onda de capital impulsionada por IA. A McKinsey prevê que, até 2030, mais de US$ 5 trilhões serão direcionados para a construção de data centers ligados à IA. Essa demanda, somada à oferta anual de cerca de US$ 2 trilhões em títulos líquidos adicionais pelo Tesouro, eleva em conjunto o custo do capital. Marks foi direto: “o aumento da demanda leva ao aumento de preços — essa é a regra mais simples da economia”.
A saída de verdade é reconstruir a disciplina fiscal
Marks é claro: reduzir as taxas de juros em si não deveria ser um objetivo de política. O que importa é resolver os fatores fundamentais que levam os juros a subir. O seu plano de longo prazo — elevar a responsabilidade fiscal — envolve aumentar a parcela de receita por meio do aumento das alíquotas do imposto de renda (especialmente para grupos de alta renda) e reduzir incentivos fiscais, além de fazer o ritmo de crescimento dos gastos ficar abaixo do crescimento do PIB.
Aumentar a taxa de crescimento econômico também ajuda a melhorar o déficit. A ampla aplicação da IA como ferramenta de produtividade e políticas pró-empresas, juntas, são indispensáveis — mas o pré-requisito é que a arrecadação tributária adicional não seja mais desperdiçada. Ele conclui citando, como fecho, o que Warren Buffett declarou na reunião anual da Berkshire em 2025: o déficit fiscal atual dos EUA, no longo prazo, é insustentável.
Diversificar pode, mas sem exagerar
Quanto à alocação de ativos que mais preocupa investidores, Marks adota uma postura contida. Vender ações americanas não resolve o problema: se o dinheiro for para depósitos denominados em dólares, fundos monetários ou títulos, o risco não desaparece. Para realmente se proteger da desvalorização do dólar, é preciso migrar para outros ativos denominados em outras moedas, como ouro, ou até ações de empresas não americanas.
Mas esse caminho não é fácil. Em muitos países desenvolvidos, várias empresas têm perspectivas de crescimento inferiores às das principais companhias dos EUA, e há mais restrições regulatórias; embora mercados emergentes tenham potencial, a incerteza sobre a realização é maior. Ele acredita que a vantagem consolidada dos EUA — em mercado livre, energia de inovação, estado de direito, ensino superior e profundidade do mercado de capitais — ainda é marcante: “nenhum outro país, em grau semelhante, possui essas características”.
Marks não se opõe à diversificação moderada, mas ressalta que julgar o momento para uma mudança em larga escala é extremamente difícil — ninguém sabe quando o problema realmente vai “estourar” e, antes disso, essa operação provavelmente parecerá, por muito tempo, um erro.
O fundador da Oak Tree Capital, Howard Marks, publicou nesta semana o seu mais recente memorando, falando com bastante veemência — as taxas de juros de longo prazo dos EUA permanecem elevadas, e a raiz do problema está na disciplina fiscal fora de controle. Qualquer intervenção no mercado que tente contornar essa causa fundamental é apenas um remédio paliativo, não a cura.
O Tesouro dos EUA “compra títulos para pressionar juros” — paliativo, não cura
O Tesouro dos EUA havia anunciado que ampliaria o tamanho dos recompras de títulos longos para, em cada operação, pelo menos US$ 4 bilhões. O secretário do Tesouro, Bessent, enviou o sinal de “o quanto for preciso”. No mesmo dia da notícia, os rendimentos caíram; no dia seguinte, porém, voltaram a subir.
Marks comparou essa operação ao gesto de um médico que coloca uma bolsa de gelo em um paciente com febre — a bolsa pode baixar a temperatura temporariamente, mas não elimina a causa da doença, e o paciente não poderá realmente se recuperar. Ele também usou outra analogia: manter uma bola boiando no oceano com um jato de água; enquanto o jato funciona, a bola fica suspensa; se a bomba para, a bola cai.
Ele ainda recorreu a uma citação do investidor Druckenmiller para sustentar o argumento: “cada supressão artificial de rendimento em um ponto-base é um subsídio ao adiamento”; governos que defendem preços contra os fundamentos, na prática, sempre perdem — a única variável é quanto queimaram antes de admitir a derrota.
Três pressões elevam as taxas de longo prazo
Marks organizou, de forma sistemática, as raízes estruturais para a alta das taxas de longo prazo. São três linhas que se somam:
Primeiro, o déficit fiscal. Atualmente, o déficit dos EUA equivale a cerca de 6% do PIB. Mesmo durante o auge da expansão econômica — quando o desemprego está apenas em 4% — trata-se de um nível excepcionalmente alto. Neste ano, a despesa líquida com juros deve ultrapassar US$ 1 trilhão, já superando o orçamento de defesa, e deve acelerar sua escalada conforme a expansão da dívida avança. Ele critica o governo por continuar tomando empréstimos em grande escala durante a prosperidade, o que se afasta totalmente da lógica original de Keynes (“déficit em recessão, pagar a dívida na recuperação”).
Segundo, a inércia da inflação. A inflação do PCE está acima da meta de 2% do Fed, o que força o Fed a manter um posicionamento mais restritivo; e déficits em grande escala já têm um efeito inflacionário — a liquidez injetada pelo governo supera o volume de arrecadação tributária, elevando ainda mais a demanda agregada.
Terceiro, a onda de capital impulsionada por IA. A McKinsey prevê que, até 2030, mais de US$ 5 trilhões serão direcionados para a construção de data centers ligados à IA. Essa demanda, somada à oferta anual de cerca de US$ 2 trilhões em títulos líquidos adicionais pelo Tesouro, eleva em conjunto o custo do capital. Marks foi direto: “o aumento da demanda leva ao aumento de preços — essa é a regra mais simples da economia”.
A saída de verdade é reconstruir a disciplina fiscal
Marks é claro: reduzir as taxas de juros em si não deveria ser um objetivo de política. O que importa é resolver os fatores fundamentais que levam os juros a subir. O seu plano de longo prazo — elevar a responsabilidade fiscal — envolve aumentar a parcela de receita por meio do aumento das alíquotas do imposto de renda (especialmente para grupos de alta renda) e reduzir incentivos fiscais, além de fazer o ritmo de crescimento dos gastos ficar abaixo do crescimento do PIB.
Aumentar a taxa de crescimento econômico também ajuda a melhorar o déficit. A ampla aplicação da IA como ferramenta de produtividade e políticas pró-empresas, juntas, são indispensáveis — mas o pré-requisito é que a arrecadação tributária adicional não seja mais desperdiçada. Ele conclui citando, como fecho, o que Warren Buffett declarou na reunião anual da Berkshire em 2025: o déficit fiscal atual dos EUA, no longo prazo, é insustentável.
Diversificar pode, mas sem exagerar
Quanto à alocação de ativos que mais preocupa investidores, Marks adota uma postura contida. Vender ações americanas não resolve o problema: se o dinheiro for para depósitos denominados em dólares, fundos monetários ou títulos, o risco não desaparece. Para realmente se proteger da desvalorização do dólar, é preciso migrar para outros ativos denominados em outras moedas, como ouro, ou até ações de empresas não americanas.
Mas esse caminho não é fácil. Em muitos países desenvolvidos, várias empresas têm perspectivas de crescimento inferiores às das principais companhias dos EUA, e há mais restrições regulatórias; embora mercados emergentes tenham potencial, a incerteza sobre a realização é maior. Ele acredita que a vantagem consolidada dos EUA — em mercado livre, energia de inovação, estado de direito, ensino superior e profundidade do mercado de capitais — ainda é marcante: “nenhum outro país, em grau semelhante, possui essas características”.
Marks não se opõe à diversificação moderada, mas ressalta que julgar o momento para uma mudança em larga escala é extremamente difícil — ninguém sabe quando o problema realmente vai “estourar” e, antes disso, essa operação provavelmente parecerá, por muito tempo, um erro.