Na terça-feira, a SEC dos EUA liberou tokens de ações tokenizadas; na sexta, as ações da Coinbase e da Robinhood dispararam juntas. Depois de ler atentamente as cláusulas uma a uma, fiquei com uma dúvida: a Robinhood vendeu por mais de um ano tokens de ações na Europa, e justamente foi excluída por essa isenção. Mesmo assim, os aplausos do mercado para as duas soaram quase iguais.
Vamos começar pelo que essa isenção realmente permite. A SEC criou uma nova categoria: um “local de negociação de valores tokenizados”. Com essa autorização, a plataforma não precisa se registrar como bolsa; pode, em uma blockchain, abrir um pool AMM com modelo permissionado para negociar ações tokenizadas. Os market makers que fornecem liquidez para o pool também não precisam se registrar como dealers. As condições estão listadas uma a uma: a plataforma deve ser uma empresa dos EUA; tanto traders quanto provedores de liquidez precisam passar por aprovação; os detentores de tokens devem ter os mesmos direitos de dividendos e de voto que os acionistas comuns; e produtos sintéticos que dão apenas exposição ao preço não contam. Antes de listar uma ação no sistema, a plataforma deve notificar a empresa emissora; ela tem 30 dias para apresentar objeção por escrito; se não se manifestar, considera-se que concordou. O prazo é de cinco anos; antes do vencimento, a SEC decide novamente como escrever as regras definitivas.
O que mais afeta o tamanho do negócio é o limite (quota). Na faixa do S&P 500 e do Russell 1000, um único plataforma pode listar no máximo 75 ações. O volume negociado em blockchain para cada ação não pode exceder 0,25% do número médio diário de ações negociadas no mês anterior. Se exceder o limite de volume, a negociação daquela ação precisa ser interrompida; se exceder o limite de quantidade listada, a plataforma simplesmente perde a isenção. Colocado no volume diário do “large cap”, essa quota é só uma migalha.
A reação do preço foi muito mais generosa do que as cláusulas. Na segunda-feira, a votação do projeto de lei sobre estrutura de mercado no Senado falhou, e a Coinbase caiu 10% naquele dia. Depois que a isenção saiu, subiu por dois dias seguidos; na sexta, ganhou 11,66% em um único dia, fechando a US$ 194,25 — não apenas recuperou toda a queda de segunda, como ainda foi além. A Robinhood também subiu bastante na sexta; a Charles Schwab também teve uma pequena queda no dia da divulgação da isenção. No mesmo período, o Bitcoin voltou a ficar acima de US$ 80 mil. Quanto dessa alta foi de fato atribuída à SEC? Na verdade, não dá para separar com clareza.
Voltando à pergunta do início. Na análise de beneficiários feita pela CoinDesk, foram citados nominalmente: os tokens de ações da Robinhood, os xStocks da Kraken e os produtos offshore da Ondo ficaram fora do enquadramento. Essas opções dão apenas exposição ao preço, sem direitos de acionista. No dia, o CEO da Robinhood, Tenev, ainda postou para comemorar, dizendo que a tokenização chegaria aos EUA. Ele está certo — mas, se a Robinhood for operar nos EUA, precisa reconstruir todo o pacote segundo o padrão de direitos completos de acionista; o que já existe no exterior não pode ser simplesmente “transportado”.
A Coinbase, por sua vez, nem tinha aberto esse tipo de negócio nos EUA. Assim, as duas acabam ficando na mesma linha de largada. O analista da Baird, Robert Bamberger, disse na sexta que a isenção aproxima a Coinbase desse negócio, colocando-a mais perto da Robinhood. Como o projeto CLARITY foi adiado repetidamente, isso é favorável para a Coinbase. Mesmo assim, sua classificação ainda é “manter”, com preço-alvo de US$ 130 — bem abaixo do valor atual. O CEO da Securitize, Carlos Domingo, é mais otimista: ele acredita que finalmente existe um caminho para negociar de fato ações tokenizadas. Já Thomas Cowan, que está mais “bullish”, lembrou que isso é apenas o primeiro passo controlado; o mercado não vai se abrir imediatamente.
Eu concordo com Cowan e Bamberger nesse ponto. A receita de negociação da Coinbase no segundo trimestre ficou abaixo da expectativa do mercado; assinaturas e serviços respondem por 48% da receita líquida. A empresa vem procurando, há dois anos, pontos de crescimento fora da negociação. Essa história de ações tokenizadas pode entrar na narrativa de “marketplace universal” da empresa, mas, com as quotas atuais, quase não vai aparecer na demonstração de resultados nos próximos um ou dois anos. Em apenas dois dias, a ação subiu quase 20%: o mercado está comprando uma opção cujo resultado só será conhecido daqui a cinco anos.
Há ainda duas coisas que acredito que vão travar essa indústria. Uma é o direito de veto da empresa emissora: se ela não se manifestar por 30 dias, conta como concordância. Parece flexível, mas basta algumas grandes empresas do topo se oporem publicamente, e a lista dos primeiros 75 nomes fica com uma lacuna. A outra é a postura das bolsas tradicionais: a Federação Mundial de Bolsas (WFE) já se posicionou publicamente contra permitir, via isenção ampla, que ações tokenizadas ganhem um “atalho”, além de criticar produtos embalados como ações que, na prática, não são. A Nasdaq e a Chicago Options Exchange são membros dela; essas bolsas têm motivação suficiente para fazer lobby junto às empresas emissoras para que não aceitem. A própria isenção é uma ordem administrativa; o caminho legislativo no Congresso já está bloqueado. Com a mudança do cenário regulatório, essa ordem também pode ser revogada.
Eu tenderia a dizer que a isenção traz mais vantagem relativa para a Coinbase do que para a Robinhood: os produtos prontos que a Robinhood já tem não podem ser usados. E, nos EUA, as duas precisam se recomeçar do zero. Quanto as duas conseguem ganhar a mais daqui, no curto prazo, já está travado pelos limites. Se, após a primeira leva de plataformas entrar no ar, as quotas forem usadas rapidamente; se a SEC relaxar os limites em seguida; e se as grandes empresas emissoras, em geral, ficarem em silêncio e aprovar liberando — então eu terei subestimado esse negócio. Nesse caso, não seria estranho a Robinhood alcançar a outra só pelo tamanho da base de usuários.
$COINB no fim de semana, por volta de 195 dólares, basicamente grudado no preço de fechamento de sexta; $HOODB também quase igual. #代币化股票 Essa linha pode ser usada para ver a lista de plataformas que aplicaram na primeira leva para obter a identidade de trading venue, e se alguma grande empresa emissora apareceu para se opor na janela de 30 dias — isso mostra mais sobre o tamanho que esse negócio pode alcançar do que aquela grande vela de alta de sexta.
Vamos começar pelo que essa isenção realmente permite. A SEC criou uma nova categoria: um “local de negociação de valores tokenizados”. Com essa autorização, a plataforma não precisa se registrar como bolsa; pode, em uma blockchain, abrir um pool AMM com modelo permissionado para negociar ações tokenizadas. Os market makers que fornecem liquidez para o pool também não precisam se registrar como dealers. As condições estão listadas uma a uma: a plataforma deve ser uma empresa dos EUA; tanto traders quanto provedores de liquidez precisam passar por aprovação; os detentores de tokens devem ter os mesmos direitos de dividendos e de voto que os acionistas comuns; e produtos sintéticos que dão apenas exposição ao preço não contam. Antes de listar uma ação no sistema, a plataforma deve notificar a empresa emissora; ela tem 30 dias para apresentar objeção por escrito; se não se manifestar, considera-se que concordou. O prazo é de cinco anos; antes do vencimento, a SEC decide novamente como escrever as regras definitivas.
O que mais afeta o tamanho do negócio é o limite (quota). Na faixa do S&P 500 e do Russell 1000, um único plataforma pode listar no máximo 75 ações. O volume negociado em blockchain para cada ação não pode exceder 0,25% do número médio diário de ações negociadas no mês anterior. Se exceder o limite de volume, a negociação daquela ação precisa ser interrompida; se exceder o limite de quantidade listada, a plataforma simplesmente perde a isenção. Colocado no volume diário do “large cap”, essa quota é só uma migalha.
A reação do preço foi muito mais generosa do que as cláusulas. Na segunda-feira, a votação do projeto de lei sobre estrutura de mercado no Senado falhou, e a Coinbase caiu 10% naquele dia. Depois que a isenção saiu, subiu por dois dias seguidos; na sexta, ganhou 11,66% em um único dia, fechando a US$ 194,25 — não apenas recuperou toda a queda de segunda, como ainda foi além. A Robinhood também subiu bastante na sexta; a Charles Schwab também teve uma pequena queda no dia da divulgação da isenção. No mesmo período, o Bitcoin voltou a ficar acima de US$ 80 mil. Quanto dessa alta foi de fato atribuída à SEC? Na verdade, não dá para separar com clareza.
Voltando à pergunta do início. Na análise de beneficiários feita pela CoinDesk, foram citados nominalmente: os tokens de ações da Robinhood, os xStocks da Kraken e os produtos offshore da Ondo ficaram fora do enquadramento. Essas opções dão apenas exposição ao preço, sem direitos de acionista. No dia, o CEO da Robinhood, Tenev, ainda postou para comemorar, dizendo que a tokenização chegaria aos EUA. Ele está certo — mas, se a Robinhood for operar nos EUA, precisa reconstruir todo o pacote segundo o padrão de direitos completos de acionista; o que já existe no exterior não pode ser simplesmente “transportado”.
A Coinbase, por sua vez, nem tinha aberto esse tipo de negócio nos EUA. Assim, as duas acabam ficando na mesma linha de largada. O analista da Baird, Robert Bamberger, disse na sexta que a isenção aproxima a Coinbase desse negócio, colocando-a mais perto da Robinhood. Como o projeto CLARITY foi adiado repetidamente, isso é favorável para a Coinbase. Mesmo assim, sua classificação ainda é “manter”, com preço-alvo de US$ 130 — bem abaixo do valor atual. O CEO da Securitize, Carlos Domingo, é mais otimista: ele acredita que finalmente existe um caminho para negociar de fato ações tokenizadas. Já Thomas Cowan, que está mais “bullish”, lembrou que isso é apenas o primeiro passo controlado; o mercado não vai se abrir imediatamente.
Eu concordo com Cowan e Bamberger nesse ponto. A receita de negociação da Coinbase no segundo trimestre ficou abaixo da expectativa do mercado; assinaturas e serviços respondem por 48% da receita líquida. A empresa vem procurando, há dois anos, pontos de crescimento fora da negociação. Essa história de ações tokenizadas pode entrar na narrativa de “marketplace universal” da empresa, mas, com as quotas atuais, quase não vai aparecer na demonstração de resultados nos próximos um ou dois anos. Em apenas dois dias, a ação subiu quase 20%: o mercado está comprando uma opção cujo resultado só será conhecido daqui a cinco anos.
Há ainda duas coisas que acredito que vão travar essa indústria. Uma é o direito de veto da empresa emissora: se ela não se manifestar por 30 dias, conta como concordância. Parece flexível, mas basta algumas grandes empresas do topo se oporem publicamente, e a lista dos primeiros 75 nomes fica com uma lacuna. A outra é a postura das bolsas tradicionais: a Federação Mundial de Bolsas (WFE) já se posicionou publicamente contra permitir, via isenção ampla, que ações tokenizadas ganhem um “atalho”, além de criticar produtos embalados como ações que, na prática, não são. A Nasdaq e a Chicago Options Exchange são membros dela; essas bolsas têm motivação suficiente para fazer lobby junto às empresas emissoras para que não aceitem. A própria isenção é uma ordem administrativa; o caminho legislativo no Congresso já está bloqueado. Com a mudança do cenário regulatório, essa ordem também pode ser revogada.
Eu tenderia a dizer que a isenção traz mais vantagem relativa para a Coinbase do que para a Robinhood: os produtos prontos que a Robinhood já tem não podem ser usados. E, nos EUA, as duas precisam se recomeçar do zero. Quanto as duas conseguem ganhar a mais daqui, no curto prazo, já está travado pelos limites. Se, após a primeira leva de plataformas entrar no ar, as quotas forem usadas rapidamente; se a SEC relaxar os limites em seguida; e se as grandes empresas emissoras, em geral, ficarem em silêncio e aprovar liberando — então eu terei subestimado esse negócio. Nesse caso, não seria estranho a Robinhood alcançar a outra só pelo tamanho da base de usuários.
$COINB no fim de semana, por volta de 195 dólares, basicamente grudado no preço de fechamento de sexta; $HOODB também quase igual. #代币化股票 Essa linha pode ser usada para ver a lista de plataformas que aplicaram na primeira leva para obter a identidade de trading venue, e se alguma grande empresa emissora apareceu para se opor na janela de 30 dias — isso mostra mais sobre o tamanho que esse negócio pode alcançar do que aquela grande vela de alta de sexta.