Depois que a reunião de juros terminou, fiquei olhando o painel de preços por boa parte do dia, esperando aquela rodada de queda violenta — mas ela nunca veio.
Da última vez, quando o presidente do Fed, Powell, fez um discurso no Jackson Hole dizendo que a inflação ainda era teimosa, o mercado cripto respondeu na hora com liquidações “com dinheiro de verdade”. Desta vez, os juros realmente subiram; mesmo assim, não parece que muita gente entrou em pânico. Essa diferença me deixou inquieto, então reconsiderei as contas dos dois lados e fui checar tudo.
O Fed, após mais de três anos, voltou a aumentar os juros, levando a taxa de referência para o intervalo mais alto do ano; o resultado da votação não teve nenhum voto contra. O diagrama de pontos divulgado depois do encontro deixou ainda mais claro. Entre os dirigentes que votaram, a grande maioria acredita que ainda haverá mais um aumento ainda dentro do ano; e alguns até acham que duas altas não seriam demais. O próprio Fed nem tentou esconder: está claro que querem abrir um novo ciclo, não apenas fazer um ajuste pontual. O motivo apresentado pelo Fed é que a inflação continua teimosa. Nas falas públicas também foi mencionado que, em 2024, a expansão agressiva de infraestrutura de IA está intensificando tanto o gasto de capital quanto a demanda por eletricidade, adicionando combustível à inflação — e isso, no fundo, é a mesma coisa que o “narrativo de poder de computação” que o mercado cripto vem perseguindo nos últimos dois anos.
Isso já não é a primeira vez que o mercado cripto encontra as declarações hawkish de Powell/Powell. No mês passado, no Jackson Hole, a mesma pessoa soltou um sinal de que a inflação ainda não havia sido dominada. Em um único dia, o Bitcoin despencou das máximas de três meses; o volume total de liquidações no mercado chegou a algo perto de US$ 500 milhões. Ethereum, Solana e XRP caíram em bloco. Naquela ocasião, podia ser apenas expectativa de novos aumentos; desta vez, o aumento realmente aconteceu, então em teoria o impacto deveria ter sido mais forte. Mesmo assim, o Bitcoin agora segue firmemente acima de US$ 77 mil, e nas últimas 24 horas ainda está em alta.
Antes da reunião, as ferramentas de futuros de juros do CME já tinham colocado a probabilidade desse aumento em mais de 90%. Os traders basicamente já haviam ajustado suas posições com antecedência — e isso é uma causa direta para o preço não ter disparado para lá e para cá. De fato, dentro de uma hora após a decisão houve liquidações, mas o volume foi apenas uma fração do registrado na vez do Jackson Hole; e entre o dinheiro de falência, havia claramente mais posições vendidas do que compradas, sugerindo que a expectativa de queda não estava apostada com uma grande quantidade de capital alavancado. A K33, que faz pesquisa de derivativos, explica que a liquidez em aberto dos futuros de Bitcoin e dos contratos perpétuos está atualmente abaixo da média anual. Não houve acúmulo de alavancagem suficiente para que uma alta de juros fosse o gatilho de “efeito dominó”. Sem esse castelo de cartas, naturalmente não há dominó para cair.
O controle sobre o “preço do Bitcoin” pelo Fed já passou para as mãos de outros — e essa é a leitura do lado mais otimista. Um relatório do Binance Research mostra que, antes da aprovação dos ETFs à vista, a correlação entre o preço do Bitcoin e o grau de flexibilização de mais de quarenta bancos centrais era positiva; agora, virou claramente negativa. A lógica deles é que o dinheiro dos ETFs vai construir posições com antecedência de meio ano a um ano; quando a notícia finalmente é concretizada, aquilo que deveria ser comprado já foi comprado. As falas do Fed, então, se tornam um indicador defasado: as inscrições e resgates semanais dos ETFs é que dominam o preço, e não têm muita relação com a ata da reunião de juros. Nesta semana que passou, a entrada líquida do ETF de Bitcoin ainda chegou perto de US$ 1 bilhão — uma sequência rara de “absorção de liquidez” ao longo do ano, o que de certa forma dá suporte a essa tese.
Mas eu não compro totalmente essa história de “desacoplamento”. Os críticos trazem como referência o ciclo anterior de altas. Naquela rodada, depois que o Bitcoin caiu quase 40% do recorde histórico, o Fed só começou a elevar juros; em seguida, derrubou mais de 70% do valor de mercado, e S&P 500 e Nasdaq também não escaparam. Agora, o Bitcoin está a uma distância do recorde histórico de outubro com uma queda também em torno de 40%, e o timing coincidiu de novo — bem no momento em que o ciclo de alta foi retomado. Colocando as duas figuras uma sobre a outra, a semelhança é tão grande que fica desconfortável; é por isso que, nos últimos dias, a mídia internacional começou a mencionar repetidamente o ano de 2022.
Eu tendo a acreditar que, desta vez, não houve queda porque a galera que estaria por trás do gatilho da alavancagem mudou de papel. Na rodada passada, a queda foi impulsionada por varejo alavancado em um cenário de juros próximos de zero — que foi varrido por liquidações forçadas. Desta vez, dentro do mercado não havia muita alavancagem acumulada; o comprador marginal de verdade passou a ser o dinheiro dos ETFs comprando com planejamento semanal. Como o ciclo de decisão desse dinheiro é medido em trimestres, ele não vira de lado por causa de uma única reunião de juros. Mas, se a seguir realmente surgir algum problema, eu me preocupo mais com outra coisa: depois que o fluxo de ETFs virar de entrada líquida para saída líquida, pode haver uma nova rodada de queda lenta e “sorrateira”, mais devagar que uma liquidação explosiva de agulha, e a capacidade de causar dano talvez não seja necessariamente menor. Quando a maior parte das pessoas reagir, a queda já pode ter sido considerável. O diagrama de pontos já colocou na mesa a mensagem de que haverá pelo menos mais uma alta de juros no ano; daí, acompanhar se, nas próximas semanas, os números de entrada líquida semanal dos ETFs vão enfraquecer vale mais do que olhar apenas a própria próxima reunião. É um indicador adiantado para avaliar por quanto tempo essa calmaria conseguirá se sustentar.
Claro, eu também posso estar errado. Se os dados de inflação continuarem acima do esperado, o Fed pode ser forçado a ser mais agressivo do que o diagrama de pontos. Se a tolerância ao risco apertar, o dinheiro dos ETFs também pode se contrair. Mesmo com baixa alavancagem, não dá para impedir a ação de redução de posição das próprias instituições, e isso igualmente vai aparecer na pressão vendedora nas bolsas. Nesse cenário, a tese de que “baixa alavancagem é mais segura” seria derrubada logo pela primeira vez.
O quão “desacoplado de verdade” ou apenas “gancho de curto prazo” é essa calmaria do $BTC , as próximas semanas do fluxo de capital dos ETFs vão responder. Vale observar a direção dos fluxos nas próximas semanas, especialmente os números de entrada líquida semanais — é mais capaz de antecipar se o vento mudou do que olhar apenas o gráfico de candles (K line).
Da última vez, quando o presidente do Fed, Powell, fez um discurso no Jackson Hole dizendo que a inflação ainda era teimosa, o mercado cripto respondeu na hora com liquidações “com dinheiro de verdade”. Desta vez, os juros realmente subiram; mesmo assim, não parece que muita gente entrou em pânico. Essa diferença me deixou inquieto, então reconsiderei as contas dos dois lados e fui checar tudo.
O Fed, após mais de três anos, voltou a aumentar os juros, levando a taxa de referência para o intervalo mais alto do ano; o resultado da votação não teve nenhum voto contra. O diagrama de pontos divulgado depois do encontro deixou ainda mais claro. Entre os dirigentes que votaram, a grande maioria acredita que ainda haverá mais um aumento ainda dentro do ano; e alguns até acham que duas altas não seriam demais. O próprio Fed nem tentou esconder: está claro que querem abrir um novo ciclo, não apenas fazer um ajuste pontual. O motivo apresentado pelo Fed é que a inflação continua teimosa. Nas falas públicas também foi mencionado que, em 2024, a expansão agressiva de infraestrutura de IA está intensificando tanto o gasto de capital quanto a demanda por eletricidade, adicionando combustível à inflação — e isso, no fundo, é a mesma coisa que o “narrativo de poder de computação” que o mercado cripto vem perseguindo nos últimos dois anos.
Isso já não é a primeira vez que o mercado cripto encontra as declarações hawkish de Powell/Powell. No mês passado, no Jackson Hole, a mesma pessoa soltou um sinal de que a inflação ainda não havia sido dominada. Em um único dia, o Bitcoin despencou das máximas de três meses; o volume total de liquidações no mercado chegou a algo perto de US$ 500 milhões. Ethereum, Solana e XRP caíram em bloco. Naquela ocasião, podia ser apenas expectativa de novos aumentos; desta vez, o aumento realmente aconteceu, então em teoria o impacto deveria ter sido mais forte. Mesmo assim, o Bitcoin agora segue firmemente acima de US$ 77 mil, e nas últimas 24 horas ainda está em alta.
Antes da reunião, as ferramentas de futuros de juros do CME já tinham colocado a probabilidade desse aumento em mais de 90%. Os traders basicamente já haviam ajustado suas posições com antecedência — e isso é uma causa direta para o preço não ter disparado para lá e para cá. De fato, dentro de uma hora após a decisão houve liquidações, mas o volume foi apenas uma fração do registrado na vez do Jackson Hole; e entre o dinheiro de falência, havia claramente mais posições vendidas do que compradas, sugerindo que a expectativa de queda não estava apostada com uma grande quantidade de capital alavancado. A K33, que faz pesquisa de derivativos, explica que a liquidez em aberto dos futuros de Bitcoin e dos contratos perpétuos está atualmente abaixo da média anual. Não houve acúmulo de alavancagem suficiente para que uma alta de juros fosse o gatilho de “efeito dominó”. Sem esse castelo de cartas, naturalmente não há dominó para cair.
O controle sobre o “preço do Bitcoin” pelo Fed já passou para as mãos de outros — e essa é a leitura do lado mais otimista. Um relatório do Binance Research mostra que, antes da aprovação dos ETFs à vista, a correlação entre o preço do Bitcoin e o grau de flexibilização de mais de quarenta bancos centrais era positiva; agora, virou claramente negativa. A lógica deles é que o dinheiro dos ETFs vai construir posições com antecedência de meio ano a um ano; quando a notícia finalmente é concretizada, aquilo que deveria ser comprado já foi comprado. As falas do Fed, então, se tornam um indicador defasado: as inscrições e resgates semanais dos ETFs é que dominam o preço, e não têm muita relação com a ata da reunião de juros. Nesta semana que passou, a entrada líquida do ETF de Bitcoin ainda chegou perto de US$ 1 bilhão — uma sequência rara de “absorção de liquidez” ao longo do ano, o que de certa forma dá suporte a essa tese.
Mas eu não compro totalmente essa história de “desacoplamento”. Os críticos trazem como referência o ciclo anterior de altas. Naquela rodada, depois que o Bitcoin caiu quase 40% do recorde histórico, o Fed só começou a elevar juros; em seguida, derrubou mais de 70% do valor de mercado, e S&P 500 e Nasdaq também não escaparam. Agora, o Bitcoin está a uma distância do recorde histórico de outubro com uma queda também em torno de 40%, e o timing coincidiu de novo — bem no momento em que o ciclo de alta foi retomado. Colocando as duas figuras uma sobre a outra, a semelhança é tão grande que fica desconfortável; é por isso que, nos últimos dias, a mídia internacional começou a mencionar repetidamente o ano de 2022.
Eu tendo a acreditar que, desta vez, não houve queda porque a galera que estaria por trás do gatilho da alavancagem mudou de papel. Na rodada passada, a queda foi impulsionada por varejo alavancado em um cenário de juros próximos de zero — que foi varrido por liquidações forçadas. Desta vez, dentro do mercado não havia muita alavancagem acumulada; o comprador marginal de verdade passou a ser o dinheiro dos ETFs comprando com planejamento semanal. Como o ciclo de decisão desse dinheiro é medido em trimestres, ele não vira de lado por causa de uma única reunião de juros. Mas, se a seguir realmente surgir algum problema, eu me preocupo mais com outra coisa: depois que o fluxo de ETFs virar de entrada líquida para saída líquida, pode haver uma nova rodada de queda lenta e “sorrateira”, mais devagar que uma liquidação explosiva de agulha, e a capacidade de causar dano talvez não seja necessariamente menor. Quando a maior parte das pessoas reagir, a queda já pode ter sido considerável. O diagrama de pontos já colocou na mesa a mensagem de que haverá pelo menos mais uma alta de juros no ano; daí, acompanhar se, nas próximas semanas, os números de entrada líquida semanal dos ETFs vão enfraquecer vale mais do que olhar apenas a própria próxima reunião. É um indicador adiantado para avaliar por quanto tempo essa calmaria conseguirá se sustentar.
Claro, eu também posso estar errado. Se os dados de inflação continuarem acima do esperado, o Fed pode ser forçado a ser mais agressivo do que o diagrama de pontos. Se a tolerância ao risco apertar, o dinheiro dos ETFs também pode se contrair. Mesmo com baixa alavancagem, não dá para impedir a ação de redução de posição das próprias instituições, e isso igualmente vai aparecer na pressão vendedora nas bolsas. Nesse cenário, a tese de que “baixa alavancagem é mais segura” seria derrubada logo pela primeira vez.
O quão “desacoplado de verdade” ou apenas “gancho de curto prazo” é essa calmaria do $BTC , as próximas semanas do fluxo de capital dos ETFs vão responder. Vale observar a direção dos fluxos nas próximas semanas, especialmente os números de entrada líquida semanais — é mais capaz de antecipar se o vento mudou do que olhar apenas o gráfico de candles (K line).