A primeira vez que vi o TermMax suportar ações tokenizadas da Ondo como colateral, minha reação foi: “Isso é uma parceria comercial em termos de conformidade.” A Ondo já concluiu a conformidade regulatória na ponta de emissão; a integração do TermMax apenas leva esse comprovante de conformidade para o mercado de empréstimos na cadeia.

Esse entendimento me deu certa tranquilidade por um tempo, até eu começar a rastrear o caminho de liquidação específico.

Percebi um problema que eu não tinha considerado com seriedade antes: quando um tomador usa ações tokenizadas de US equities como colateral e entra em default, como o contrato faz a liquidação? O pressuposto de funcionamento dos mecanismos tradicionais de liquidação em DeFi é que o colateral possa ser vendido e convertido em dinheiro no mercado secundário em um intervalo extremamente curto — ETH e WBTC satisfazem esse requisito, mas ações tokenizadas não. As ações têm períodos de fechamento, os títulos públicos tokenizados têm um ciclo de resgate; a liquidez dessas classes de ativos on-chain é extremamente limitada. A venda forçada só gera dois resultados: uma execução com desconto muito grande, ou simplesmente não encontrar contraparte.

Esse é, de fato, o motivo mais real pelo qual a maioria dos protocolos DeFi nunca aceita RWA como colateral. Não é uma questão de conformidade; é uma falha de engenharia no mecanismo de liquidação.

Folheei o whitepaper do TermMax com atenção até a seção de Physical Delivery (Entrega Física) para entender que problema essa arquitetura está tentando resolver. Quando o tomador entra em default, o protocolo fornece uma janela padrão de liquidação de duas horas. Se, dentro desse período, a liquidação convencional for concluída — arbitragistas quitam a dívida, e o colateral com desconto é assumido — então tudo funciona normalmente. Mas se, por falta de liquidez do colateral, os arbitragistas não conseguirem intervir, o sistema deixa de forçar a venda no mercado e, em vez disso, distribui diretamente o restante do colateral em proporção entre os detentores de tokens FT (os credores).

Os credores recebem o ativo em si, não um resultado de conversão que depende de liquidez imediata. Credores que detêm títulos públicos tokenizados de curto prazo podem mantê-los até o vencimento natural para receber o resgate, sem precisar passar por uma liquidação forçada com desconto.

Depois de ler esse mecanismo, voltei a olhar as notícias sobre a parceria com a Ondo sob uma nova perspectiva: não era primeiro uma parceria comercial em termos de conformidade, e sim que o mecanismo de entrega física resolve o problema de liquidação na engenharia primeiro; só então a integração de RWA pôde ser viabilizada.

A estrutura de conformidade já existia há muito tempo. O que travava a entrada de RWA no mercado de crédito DeFi sempre foi o mecanismo de liquidação. Entrega física é a chave que realmente abre essa porta. $BTC $ETH $BNB
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