Robinhone foi a apresentar seus resultados até o fim de julho, e o mercado só levou algumas horas para fechar a história: pela primeira vez, as previsões de receita superaram as criptos. Esta corretora finalmente não precisa mais “viver de preço de moeda”. Depois, ao longo do mês seguinte, relatórios dos vendedores e os touros no Twitter basicamente repetiram essa mesma frase.
A receita, de fato, bateu recorde. Só que, ao colocar lado a lado os contratos de eventos dos dois trimestres, o jeito que ela subiu não acompanha o jeito que a quantidade de contratos subiu.
Receita de contratos de eventos no 2T: US$ 156 milhões, mais de dez vezes em relação ao ano anterior. No mesmo trimestre, a receita de trading cripto foi de US$ 100 milhões, cerca de 40% a menos. Exceto a parte de cripto, quase todas as linhas da Robinhood foram a recorde: ações, opções, juros líquidos e assinaturas do Gold subiram na sequência — e, na visão do CFO nos relatórios, parece que foi “tiro para todos os lados”.
O problema está no denominador. No 1T, os clientes compraram e venderam 8,8 bilhões de contratos de eventos, gerando US$ 147 milhões; no 2T, os contratos dispararam para 13,6 bilhões, mas a receita subiu menos de 10%. Em cada contrato, a parcela que fica com a empresa caiu de 1,67 centavo para 1,15 centavo.
Aqui cabe um desconto. Aqueles US$ 147 milhões do 1T, conforme o próprio relatório, estão no formato de “outras receitas de transações”, principalmente compostas por contratos de eventos; a receita real de contratos de eventos é, na prática, menor. Então, a queda da receita por contrato é um pouco menor do que 30%, mas na direção não muda: a quantidade acelera, o preço unitário cai.
Por que o preço unitário caiu? Duas coisas de junho explicam a maior parte. A Robinhood lançou em junho a Rothera — uma bolsa que recebeu licença regulatória de acordo com as exigências e ainda agregou a clearing, em parceria com a Susquehanna, operando de forma independente. No mesmo mês, a Copa do Mundo começou: segundo estatísticas da Bernstein, a Copa respondeu por 93% do volume negociado no mercado de previsão da Robinhood entre junho e o começo de julho. Com apostas esportivas, o número de operações é enorme e o valor por operação é bem baixo: os clientes fazem dezenas de ida e volta por dia, e a empresa só tira um pouco a cada vez. Do outro lado, a Polymarket pressionou ainda mais a taxa de cobrança por “taker” e devolveu comissões a quem deixa as ordens penduradas. No fim, a fatia de receita que a plataforma tira do setor inteiro está indo para baixo.
Somando essas duas coisas, a maior parte do dinheiro que essa perna — os contratos de eventos — está gerando hoje vem de pedágios de competições esportivas.
O risco jurídico, por consequência, ficou bem concreto. Em 17 de junho, o procurador-geral do estado do Kentucky, Russell Coleman, entrou com uma ação contra a Kalshi e a Polymarket. A justificativa dele é que, quando essas duas empresas oferecem contratos do tipo “esportes” no estado, elas precisam de uma licença estadual — e nenhuma delas tem. A Robinhood, a Coinbase e a Webull, como distribuidoras, foram citadas no mesmo processo. Já há ações parecidas se espalhando por mais de uma dúzia de estados. Em 6 de abril, o Tribunal de Apelações do 3º Circuito decidiu que a lei federal de commodities prevalece sobre a legislação estadual relacionada — o que pode ser visto como uma espécie de “escudo” para a indústria. No sentido contrário, também tem: no fim de março, deputados apresentaram uma proposta no Congresso para tirar os contratos de eventos de esportes e entretenimento das mãos dos órgãos reguladores. O teto dessa perna agora é desenhado por tribunais e pelo Congresso, não pelo time de produto.
Voltando para a seção de cripto. Os US$ 100 milhões, 40% a menos ano contra ano, e as “quantias nominais” de cripto dentro do app também caíram 35%, para US$ 18 bilhões. Só que esse trimestre foi aquele em que o Bitcoin desceu de posições mais altas no meio do ano; o volume naturalmente já estava encolhendo. O ambiente mudou agora: $BTC , em três dias, subiu de 64,725 para 77,325 — com a rotação aumentando junto. A direção do volume já virou.
Por isso, não aceito a tese de que é “só uma substituição” assumindo lugar. A precificação que o mercado está dando à Robinhood hoje é a de uma corretora de crescimento que saiu do ciclo de cripto. A Bernstein estima que a receita do mercado de previsões dela chegue a US$ 586 milhões este ano. Eu, porém, prefiro ler este relatório no sentido oposto. O mercado de previsões está saindo de um negócio raro para virar um negócio recorrente de mais distribuição: a quantidade ainda cresce, mas o preço unitário foi pressionado pela concorrência do setor e pela estrutura dos contratos esportivos. A perna de cripto, por sua vez, foi “anotada” no fundo do ciclo: a elasticidade não sumiu, só não teve vez naquele trimestre.
Ainda vale um outro recorte para lembrar. No 2T, o EPS diluído de US$ 0,62 tem US$ 0,14 vindos principalmente de um ganho temporário de sua Robinhood Ventures, que deixou de ser consolidada. Tirando isso, fica em US$ 0,48. Comparar US$ 0,62 com a expectativa do mercado faz o trimestre parecer melhor do que realmente foi.
A rodada do 3T vai testar essa leitura: o relatório de três trimestres lá no fim de outubro. O que observar são duas linhas. Primeiro: a receita por contrato consegue estabilizar perto de 1,1 centavo? Segundo: depois de a Copa do Mundo terminar em meados de julho, a quantidade de contratos dos meses de agosto e setembro vai desabar? Se a receita por contrato parar de cair e voltar a subir, e as quantidades continuarem subindo, então eu errei: essa perna tem controle de precificação, não apenas “segura” uma competição.
No lado do mercado, a Binance spot está cotando $HOODB a US$ 100,19, bem alinhado com os preços do pré-mercado nas ações dos EUA; ao longo de um dia, praticamente não mexeu. Dentro da mesma janela de 24 horas, $COINB subiu 7,9%. A elasticidade desse repique do Bitcoin primeiro foi “empurrada” para a corretora totalmente cripto. Se a liquidez de trading cripto realmente conseguir voltar assim, a perna que foi escrita como um lastro pode acabar sendo, na prática, o primeiro lugar para aparecer aumento de receita no 3T da Robinhood. Se você quiser acompanhar essa tese, dá para colocar o movimento das duas empresas no mesmo gráfico e comparar lado a lado.
A receita, de fato, bateu recorde. Só que, ao colocar lado a lado os contratos de eventos dos dois trimestres, o jeito que ela subiu não acompanha o jeito que a quantidade de contratos subiu.
Receita de contratos de eventos no 2T: US$ 156 milhões, mais de dez vezes em relação ao ano anterior. No mesmo trimestre, a receita de trading cripto foi de US$ 100 milhões, cerca de 40% a menos. Exceto a parte de cripto, quase todas as linhas da Robinhood foram a recorde: ações, opções, juros líquidos e assinaturas do Gold subiram na sequência — e, na visão do CFO nos relatórios, parece que foi “tiro para todos os lados”.
O problema está no denominador. No 1T, os clientes compraram e venderam 8,8 bilhões de contratos de eventos, gerando US$ 147 milhões; no 2T, os contratos dispararam para 13,6 bilhões, mas a receita subiu menos de 10%. Em cada contrato, a parcela que fica com a empresa caiu de 1,67 centavo para 1,15 centavo.
Aqui cabe um desconto. Aqueles US$ 147 milhões do 1T, conforme o próprio relatório, estão no formato de “outras receitas de transações”, principalmente compostas por contratos de eventos; a receita real de contratos de eventos é, na prática, menor. Então, a queda da receita por contrato é um pouco menor do que 30%, mas na direção não muda: a quantidade acelera, o preço unitário cai.
Por que o preço unitário caiu? Duas coisas de junho explicam a maior parte. A Robinhood lançou em junho a Rothera — uma bolsa que recebeu licença regulatória de acordo com as exigências e ainda agregou a clearing, em parceria com a Susquehanna, operando de forma independente. No mesmo mês, a Copa do Mundo começou: segundo estatísticas da Bernstein, a Copa respondeu por 93% do volume negociado no mercado de previsão da Robinhood entre junho e o começo de julho. Com apostas esportivas, o número de operações é enorme e o valor por operação é bem baixo: os clientes fazem dezenas de ida e volta por dia, e a empresa só tira um pouco a cada vez. Do outro lado, a Polymarket pressionou ainda mais a taxa de cobrança por “taker” e devolveu comissões a quem deixa as ordens penduradas. No fim, a fatia de receita que a plataforma tira do setor inteiro está indo para baixo.
Somando essas duas coisas, a maior parte do dinheiro que essa perna — os contratos de eventos — está gerando hoje vem de pedágios de competições esportivas.
O risco jurídico, por consequência, ficou bem concreto. Em 17 de junho, o procurador-geral do estado do Kentucky, Russell Coleman, entrou com uma ação contra a Kalshi e a Polymarket. A justificativa dele é que, quando essas duas empresas oferecem contratos do tipo “esportes” no estado, elas precisam de uma licença estadual — e nenhuma delas tem. A Robinhood, a Coinbase e a Webull, como distribuidoras, foram citadas no mesmo processo. Já há ações parecidas se espalhando por mais de uma dúzia de estados. Em 6 de abril, o Tribunal de Apelações do 3º Circuito decidiu que a lei federal de commodities prevalece sobre a legislação estadual relacionada — o que pode ser visto como uma espécie de “escudo” para a indústria. No sentido contrário, também tem: no fim de março, deputados apresentaram uma proposta no Congresso para tirar os contratos de eventos de esportes e entretenimento das mãos dos órgãos reguladores. O teto dessa perna agora é desenhado por tribunais e pelo Congresso, não pelo time de produto.
Voltando para a seção de cripto. Os US$ 100 milhões, 40% a menos ano contra ano, e as “quantias nominais” de cripto dentro do app também caíram 35%, para US$ 18 bilhões. Só que esse trimestre foi aquele em que o Bitcoin desceu de posições mais altas no meio do ano; o volume naturalmente já estava encolhendo. O ambiente mudou agora: $BTC , em três dias, subiu de 64,725 para 77,325 — com a rotação aumentando junto. A direção do volume já virou.
Por isso, não aceito a tese de que é “só uma substituição” assumindo lugar. A precificação que o mercado está dando à Robinhood hoje é a de uma corretora de crescimento que saiu do ciclo de cripto. A Bernstein estima que a receita do mercado de previsões dela chegue a US$ 586 milhões este ano. Eu, porém, prefiro ler este relatório no sentido oposto. O mercado de previsões está saindo de um negócio raro para virar um negócio recorrente de mais distribuição: a quantidade ainda cresce, mas o preço unitário foi pressionado pela concorrência do setor e pela estrutura dos contratos esportivos. A perna de cripto, por sua vez, foi “anotada” no fundo do ciclo: a elasticidade não sumiu, só não teve vez naquele trimestre.
Ainda vale um outro recorte para lembrar. No 2T, o EPS diluído de US$ 0,62 tem US$ 0,14 vindos principalmente de um ganho temporário de sua Robinhood Ventures, que deixou de ser consolidada. Tirando isso, fica em US$ 0,48. Comparar US$ 0,62 com a expectativa do mercado faz o trimestre parecer melhor do que realmente foi.
A rodada do 3T vai testar essa leitura: o relatório de três trimestres lá no fim de outubro. O que observar são duas linhas. Primeiro: a receita por contrato consegue estabilizar perto de 1,1 centavo? Segundo: depois de a Copa do Mundo terminar em meados de julho, a quantidade de contratos dos meses de agosto e setembro vai desabar? Se a receita por contrato parar de cair e voltar a subir, e as quantidades continuarem subindo, então eu errei: essa perna tem controle de precificação, não apenas “segura” uma competição.
No lado do mercado, a Binance spot está cotando $HOODB a US$ 100,19, bem alinhado com os preços do pré-mercado nas ações dos EUA; ao longo de um dia, praticamente não mexeu. Dentro da mesma janela de 24 horas, $COINB subiu 7,9%. A elasticidade desse repique do Bitcoin primeiro foi “empurrada” para a corretora totalmente cripto. Se a liquidez de trading cripto realmente conseguir voltar assim, a perna que foi escrita como um lastro pode acabar sendo, na prática, o primeiro lugar para aparecer aumento de receita no 3T da Robinhood. Se você quiser acompanhar essa tese, dá para colocar o movimento das duas empresas no mesmo gráfico e comparar lado a lado.