Vamos falar do resultado primeiro: eu acredito que no curto prazo $CRCL existe uma sobreventa. Se o sentimento do mercado fizer com que a sobreventa continue, eu considero comprar uma parte,
Mas sobre se dá para manter isso a longo prazo, eu não tenho a mesma confiança de antes; talvez eu precise observar mais.
Porque, obviamente, em termos de fundamentos e fosso, ocorreu uma grande mudança — exatamente as coisas que escrevi abaixo!
Antes eu vinha estudando uma questão:
O que é, afinal, um fosso competitivo real de uma empresa?
Hoje, no setor de stablecoins, a Open Standard anunciou a criação do Open USD. Trata-se de uma nova stablecoin suportada por mais de 140 empresas, como Visa, Stripe, Mastercard, BlackRock e Coinbase.
Os investidores estão avaliando as possíveis ameaças competitivas que isso pode representar para o USDC.
A queda real e concreta é um tema bem digno de reflexão sobre o fosso competitivo!
Primeira camada, $CRCL : o que exatamente cai quando o preço despenca?
A Open Standard também disse novamente que o design do Open USD é:
As empresas conseguem fazer mint/redeem com custo zero, sem limite artificial de escala; os parceiros ficam com o rendimento dos ativos de reserva do Open USD, descontada uma pequena taxa de gestão; a governança é decidida em conjunto pela Open Standard (empresa independente) e pelo conselho de diretores dos parceiros.
A lista de participantes inclui muitas empresas de pagamento, finanças, tecnologia e infraestrutura cripto, como Visa, Stripe, Mastercard, American Express, BlackRock, BNY, Google, Shopify, Coinbase, Solana, Base, Ripple etc.; a Stripe também disse publicamente que o Open USD se tornará a opção padrão de stablecoin para usuários comerciais da Stripe;
Isso está bem claro: o Open USD não está competindo com o USDC com parâmetros técnicos; está competindo com o USDC por meio de um mecanismo de alocação/distribuição.
O núcleo do lucro da Circle vem do rendimento dos ativos de reserva; o slogan central do Open USD é devolver mais essa parte do rendimento aos parceiros que trazem fluxo.
Em outras palavras, a intenção do OUSD é repassar rapidamente aquela parte do benefício econômico que antes ficava com ele para Visa, Stripe, Shopify, Coinbase, bancos, carteiras, plataformas de negociação e o ecossistema de comerciantes, para conquistar usuários.
A tecnologia das stablecoins de “1:1 em dólares + transferências on-chain” por si só não é o fosso mais profundo; o verdadeiro fosso está em confiança, regulação, liquidez, distribuição, integração, cenários de uso e incentivos econômicos. Agora que “o lobo chegou”, todos naturalmente enxergam uma outra possibilidade.
Então, eu acho que o mais representativo aqui é:
Uma tecnologia única não é um fosso competitivo. Se ela pode ou não ser convertida continuamente em produtos e lucros que tornem o cliente insubstituível — isso é o fosso.
Eu já discuti esse tema várias vezes com amigos: por que Buffett investe tão pouco em empresas de tecnologia, mas prefere mais bens de consumo — na verdade ele sabe muito bem o quão rápido muda o fosso competitivo das empresas de tecnologia.
Dois, os fundamentos da Circle mudaram?
Na verdade, não é!
O USDC não perdeu o lastro por causa dessa notícia de hoje, e também não vimos a reserva da Circle ter problemas de repente.
O CEO da Circle, Jeremy Allaire, publicou no X que o USDC ainda é a stablecoin “globalmente mais confiável, mais amplamente adotada e a mais preparada para instituições”.
Ele afirmou que a Circle continuará a expandir o ecossistema entre bancos, empresas de pagamentos, empresas de mercados de capitais e empresas, além de oferecer aos parceiros mais formas de atuação, tornando-se uma “parte interessada economicamente” no crescimento da rede USDC.
此外从财报可以看到 Circle Q1 2026 披露，USDC 期末流通量为 770 亿美元，同比增长 28%；Q1 USDC 链上交易量为 21.5 万亿美元，同比增长 263%；Q1 总收入和储备收入为 6.94 亿美元，同比增长 20%；调整后 EBITDA 为 1.51 亿美元，同比增长 24%。
O DeFiLlama atualmente mostra que o valor de mercado do USDC é de cerca de US$ 73,88 bilhões e ainda é a segunda maior stablecoin;
Mas o que exatamente mudou? Por que caiu tanto?
Porque a expectativa dos fundamentos mudou claramente.
A precificação de ações não olha apenas para o relatório trimestral de hoje; ela olha para o fluxo de caixa futuro, taxas de crescimento, margens de lucro e a duração do fosso competitivo.
Em 2025, 96% da receita da Circle vem da receita de reservas; e ela própria também diz no 10-K que a receita de reservas é determinada principalmente pelo volume em circulação das stablecoins e pela taxa de rendimento das reservas.
Isso significa que qualquer coisa que afete o volume em circulação do USDC, a proporção do rateio de rendimentos das reservas e o poder de negociação dos parceiros afetará o valor de longo prazo do CRCL.
Terceiro, o fosso ainda existe? Existe, mas foi recalibrado de preço.
O fosso competitivo da Circle é algo que eu já ouvi muitas análises sobre; e, também por acreditar nessa ação, venho aprendendo com frequência. Eu acredito que o fosso dele pelo menos tem quatro camadas:
A primeira camada é confiança e marca regulatória.
A reserva de USDC da Circle fica em grande parte no Circle Reserve Fund, que é administrado pela BlackRock e tem os ativos custodiados pela BNY; a Circle também divulga que fornecerá relatórios de transparência sobre os ativos de reserva. Isso é importante para clientes institucionais, especialmente depois que o arcabouço regulatório nos EUA fica cada vez mais claro.
A segunda camada é a liquidez existente e os efeitos de rede.
O USDC já tem uma escala em circulação de centenas de bilhões de dólares, muitos pares de negociação, integração com DeFi, carteiras on-chain, interfaces empresariais e hábitos de desenvolvedores. Stablecoins não são algo que você baixa um app e substitui completamente; muitos cenários dependem da profundidade de liquidez, pares de negociação, processos de risk management, processos de contabilidade, processos de conformidade e interfaces entre upstream e downstream. A Circle divulgou no 1T que a participação do USDC no volume de transações de stablecoins da temporada chegou a 63%. Isso mostra que, no nível de “uso”, o USDC ainda é muito forte.
A terceira camada é operação e infraestrutura bancária.
Emitir stablecoins não é simplesmente emitir moedas; por trás é preciso lidar com cunhagem, resgates, reservas, auditorias, conformidade, relações bancárias, segurança on-chain, cross-chain, blacklists e exigências regulatórias. A Circle já colaborava com a Coinbase desde 2018 para impulsionar o USDC; em 2023, atualizou novamente o acordo de parceria, com a Circle obtendo o direito de governança separado da rede de stablecoin. A Coinbase continua apoiando o USDC em entrada/saída de fundos, produtos para clientes etc.; por sua vez, a Circle paga à Coinbase um rateio com base na receita líquida de reservas do USDC.
A quarta camada é a tentativa de se tornar uma plataforma.
A Circle não quer apenas ser um emissor de USDC; ela também está construindo Arc, CPN, Circle Wallets, Gateway, Agent Stack, USYC e outras infraestruturas. No 1T 2026, a Circle divulgou que a negociação anualizada do CPN é de cerca de US$ 8,3 bilhões e continua lançando produtos como Managed Payments. Se esses produtos conseguirem, no fim, se tornar um “sistema operacional financeiro” indispensável para empresas e desenvolvedores, o fosso competitivo da Circle ficará ainda mais espesso.
Mas o problema também é bem claro: a maioria desses fossos é muito dependente de inércia de uso, não de poder de precificação forte.
Entender como interpretar essa frase é fundamental!
Em outras palavras, o que os usuários de stablecoins realmente querem é: barato, confiável, conversível, em conformidade e integrável.
Os comerciantes não são necessariamente leais ao USDC; as plataformas de pagamento também não necessariamente são leais ao USDC; e as exchanges podem coexistir com múltiplas moedas.
A estratégia da Open Standard é exatamente puxar a ponta de distribuição para dentro do jogo: de “ajudar a Circle a distribuir USDC e receber uma parte do rateio” para “co-possuir uma rede de stablecoins estável e compartilhar os rendimentos das reservas”. Isso enfraquece o poder de negociação da Circle sobre os canais.
Então o fosso da Circle ainda está lá, mas precisa sair de um “fosso amplo” para se tornar um “fosso moderado + alta pressão competitiva”.
Ela não é uma marca escolhida naturalmente todo dia por consumidores, como Coca-Cola; nem um ecossistema de hardware e software travado como a Apple. Ela se parece mais com uma plataforma inicial de infraestrutura financeira: com vantagem de pioneirismo, confiança, escala e conformidade — mas assim que grandes canais de distribuição se unirem, a piscina de lucros será redistribuída.
Quatro, por que a reação do mercado foi tão grande?
Porque essa notícia ataca diretamente três variáveis mais sensíveis do CRCL: volume em circulação do USDC, taxa líquida de divisão e margem de lucro no estágio final.
A fórmula comercial da Circle pode ser simplificada para:
Potencial de lucro ≈ volume em circulação do USDC × taxa de rendimento das reservas × proporção de retenção da Circle − investimentos operacionais
A própria Circle divulgou que, com queda de 100 bps na taxa de juros, sob premissas de escala ao fim de 2025, isso poderia reduzir cerca de US$ 756 milhões de receita de reservas, além de reduzir cerca de US$ 369 milhões de custos de distribuição e de negociação;
Isso implica um impacto de várias dezenas de milhões de dólares no nível de ganhos líquidos econômicos. Isso mostra que o CRCL é altamente sensível tanto às taxas de juros quanto ao tamanho do mercado de stablecoins.
O Open USD não necessariamente vai roubar imediatamente os saldos do USDC, mas vai fazer os investidores começarem a presumir o seguinte: para manter os canais de distribuição, a Circle talvez tenha de pagar participações maiores; para entrar nos ecossistemas da Stripe, Shopify, Visa, Mastercard, Coinbase etc., a Circle talvez não consiga sustentar o antigo modelo de retenção dos ganhos de reservas.
A Open Standard disse explicitamente que os parceiros receberão os rendimentos das reservas do Open USD, descontadas taxas de gestão. Isso equivale a dizer ao mercado:
O pool de lucros das stablecoins pode deixar de ser exclusivo do emissor e passar a ser compartilhado pela rede de distribuição.
Cinco, a Circle é uma “boa empresa”?
A Circle tem uma vantagem: a direção em que ela está é muito grande. A transferência de dinheiro, a liquidação, pagamentos transfronteiriços, finanças on-chain, pagamentos de agentes de IA — tudo isso são mercados gigantes. Se stablecoins realmente se tornarem uma nova infraestrutura financeira, a indústria em si é suficientemente importante.
Mas ele também tem uma falha estrutural: não é um bem essencial estável para consumo ToC; é um negócio de infraestrutura fortemente moldado por ToB, canais, regulação forte e batalhas entre parceiros fortes.
A Reuters também mencionou nesta notícia que, hoje, stablecoins ainda são usadas principalmente para negociação de tokens cripto, e ainda não são amplamente usadas para recebimentos e pagamentos do dia a dia.
Isso significa que a Circle ainda não formou um hábito estável de consumidores como Coca-Cola, P&G ou Apple; ela depende mais de exchanges, carteiras, empresas de pagamentos, bancos, plataformas de comerciantes e desenvolvedores.
Dependência excessiva do lado B pode ser a maior fraqueza no curto prazo.
Depois vou falar sobre os problemas que eu consigo ver:
1) Fosso técnico: não é profundo o suficiente.
Emitir uma stablecoin em dólares não tem um limite técnico zero, mas também não é algo impossível de replicar. OUSD pode aproveitar diretamente cadeias e infraestruturas de pagamentos prontas como Solana, Base, Stellar, Polygon etc. O que realmente é difícil é conformidade, liquidez, resgates, risk management, distribuição e confiança — não “o contrato do token em si”.
2) Fosso de produto e marca: há, mas não no nível de marca para consumidores.
O USDC tem, na mente de instituições e desenvolvedores, a marca de “conformidade, transparência e confiabilidade” — uma das maiores vantagens da Circle. Mas, na ponta dos terminais de pagamento, muitos usuários na prática não se importam se o rail subjacente é USDC, OUSD ou outro token em dólar. O que importa é se cai rápido, tem baixo custo, é conversível e não dá problema.
A Open Standard também diz, por meio do participante Félix, que clientes não se importam por qual rail o dinheiro se move; eles se importam se a família consegue receber a moeda local rapidamente, de forma confiável e a um custo justo.
3) Fosso de capital e regulação: existe, mas está sendo replicado.
A Circle tem vantagens no sistema de gestão de reservas, além de BlackRock, BNY, conformidade regulatória e transparência. O problema é que, entre os parceiros do Open USD, também há BlackRock, BNY, Standard Chartered, Visa, Mastercard, Stripe e outras instituições de peso. Quando essas pessoas entram juntas, a vantagem da Circle — “mais institucional, mais em conformidade” — ainda existe, mas deixa de ser a única opção.
Então, meu veredito pessoal é:
A Circle é uma empresa forte e pioneira em um bom setor, mas devido a mudanças nos fundamentos, no momento ela ainda não é um bom negócio já provado que consegue gerar ROIC alto e sustentado, poder de precificação forte e pouca erosão por concorrência. Portanto, talvez eu não escolha uma posição grande no curto prazo.
Seis, próximos desenvolvimentos:
Depois que o Open USD entrar em operação ao longo do ano, serão necessários tempo para reservas, conformidade, suporte de cadeias, experiência do desenvolvedor, liquidez no mercado secundário e uso real por comerciantes. Muitos parceiros estarão apenas “suportando/explorando” e talvez não migrem imediatamente os fluxos centrais de capital. Se a Circle mantiver uma escala de USDC acima de US$ 70 bilhões, margens RLDC estáveis e crescimento de receitas de plataformas como Arc/CPN/USYC, o mercado vai perceber que a queda de hoje foi, em grande parte, emocional.‘
Acho que por um bom tempo ainda será o USDT dominando a offshore e os cenários de trading; o USDC continuará a dominar DeFi em conformidade, instituições, ecossistema cripto dos EUA e alguns cenários empresariais,
Depois, o OUSD pode entrar pela Stripe, liquidação de comerciantes, pagamentos transfronteiriços e a economia de plataformas. A Circle ainda pode crescer, mas o múltiplo de avaliação cai, porque deixa de ser a “única porta de entrada em conformidade” e passa a ser apenas um dos vários fornecedores de infraestrutura.
Se você ainda detém esse ativo, eu acho que deveria observar estas coisas:
1) Volume em circulação do USDC e participação de mercado: se o USDC estiver apenas caindo no preço das ações, mas o porte on-chain não cair, isso é sentimento; se a oferta do USDC e a participação continuarem a sair, então é mudança de fundamentos.
2) Margem de RLDC: a margem de RLDC da Circle em 2025 é 39%. Se no futuro, para manter os canais, essa proporção cair claramente, isso indica que o fosso foi “tomado” pelos canais.
3) A ação real da Coinbase: a Coinbase é um parceiro central da Circle e também aparece no ecossistema do Open USD. O 10-K da Circle mostra que a Coinbase suporta o uso do USDC, e a Circle paga à Coinbase um rateio relacionado à receita líquida de reservas do USDC.
Se o suporte da Coinbase ao OUSD sair de “mais uma opção” para se tornar “opção padrão prioritária”, isso seria ruim para a Circle.
3) A stablecoin padrão da Stripe realmente traz saldos:
A Open Standard citou oficialmente declarações da Stripe dizendo que o Open USD se tornará a stablecoin padrão para usuários comerciais da Stripe. Mas, em termos de investimento, é preciso olhar saldos reais, volumes reais de liquidação e uso real por comerciantes, não comunicados.
4) A receita não ligada a reservas da Circle consegue realmente decolar?
Em 2025, 96% da receita da Circle vem de receita de reservas; se Arc, CPN, carteiras, ferramentas para desenvolvedores, USYC e serviços de pagamentos não conseguirem se transformar em receita relevante, a Circle continuará altamente dependente de taxas de juros e do volume em circulação do USDC.
5) Transparência das reservas do OUSD e estrutura regulatória:
Se as reservas, auditorias, resgates e responsáveis regulatórios do OUSD forem suficientemente claros, a ameaça à Circle é maior; se essas questões forem vagas, o fosso de confiança do USDC continuará a funcionar.
Sete, conclusão:
Minha leitura é: há um componente de sentimento na queda do CRCL hoje, mas de fato houve mudança nos fundamentos. Se você detém, mesmo que seja apenas uma pequena parte desse ativo como eu, vale a pena analisar e pensar com cuidado, para decidir quais serão os próximos passos.
Respeite a sua própria riqueza; e a riqueza respeitará você!
Em resumo, no curto prazo, como o OUSD ainda nem foi lançado, a escala do USDC da Circle, o volume de transações, o sistema de reservas e os produtos para empresas ainda não pioraram de imediato. Então, em caso de reação exagerada, não entre em pânico; o melhor é observar primeiro.
A longo prazo, a existência do OUSD realmente acerta com precisão o pool de lucros e o fosso competitivo da Circle: faz o mercado perceber que pode ser difícil para um emissor de stablecoins capturar sozinho os ganhos de reservas por muito tempo. As empresas de pagamentos, exchanges, bancos e plataformas de comerciantes que dominam a distribuição e os cenários de uso vão exigir que mais benefícios econômicos sejam divididos.
Então, embora o fosso da Circle ainda exista, ela deixa de ser uma plataforma de alta margem e passa a ter de provar que não é um canal financeiro substituível.
Esse é um problema difícil. Se no futuro a Circle conseguir transformar a confiança e a liquidez do USDC em uma plataforma completa — Arc/CPN, pagamentos empresariais/API, e uma rede de conformidade — ainda existe chance de ela se tornar vencedora de longo prazo.
Ao contrário, se ela continuar principalmente dependendo de emitir USDC para capturar a receita de reservas, alianças como o Open USD vão comprimir continuamente sua avaliação e margem de lucro. E no futuro, podem surgir outros tipos de stablecoins para tomar espaço no mercado.