Abertura

Sem perceber, o índice Nasdaq 100 saiu de cerca de 12.000 pontos no início de 2023 e, em junho de 2026, já subiu para cerca de 29.000 pontos — um aumento acumulado de aproximadamente 140%. Em termos de índice, ele ainda está extremamente em alta.

Mas se você abrir as posições, verá o quão fragmentado esse mercado está.

Calculando a partir das máximas históricas (até junho de 2026): Coinbase caiu cerca de 67%, Oracle caiu cerca de 57%, Salesforce caiu cerca de 43%, ServiceNow caiu cerca de 54%, Netflix e Palantir caíram cerca de 45%, Microsoft caiu cerca de 33%, Meta caiu cerca de 31%... Até Nvidia e Amazon também caíram cerca de 18%.

Nada disso são ações pequenas; são todos os ativos mais centrais de IA. A maior parte já está profundamente mergulhada em um mercado de baixa. O índice não caiu porque quê? Por exemplo, a Micron e a Hynix — o lado de fabricação de semicondutores — tiveram um estouro de resultados, e as ações dispararam como cambalhotas, subindo sem parar. Só nelas ainda dá para sentir o gosto de um mercado em alta; o resto está apanhando.

Essa ansiedade não é “fazer tempestade em copo d’água”. Historicamente, toda revolução tecnológica vem acompanhada de discussões sobre bolha; mas desta vez, pelo tamanho e pela velocidade, já foi tocado em várias linhas de alerta de valuation.

Muitos de vocês que acabaram de entrar agora não sabem se alguém já lhes contou sobre o crash de 2000: sim, exatamente, o nome completo é “bolha da internet”!

Aquela ruptura de bolha em escala quase épica fez a Nasdaq cair de 5.048 pontos até 1.114 pontos, uma queda de 78%. Os ganhos acumulados em cinco anos foram apagados em dois anos e meio. A Cisco caiu 90%, a Intel 80% e a Microsoft 70% — entre os nomes mais quentes na época, nenhum conseguiu escapar.

O mercado inteiro evaporou US$ 5 trilhões em valor de mercado. As pessoas que entraram por último na festa nem tiveram chance de comprar de novo. Não é apenas sobre “quanto caiu”, e sim sobre “em quantos anos depois ainda não voltou a subir”.

Depois de dar uma respirada e sentir um frio na nuca, como investidores nós precisamos encarar essa questão: esta é uma alta de mercado de IA com bolha, existe bolha mesmo? E quando é que ela será estourada?

Este artigo toma a bolha da internet de 2000 como referência e, por meio de indicadores verificáveis como P/L, a razão valor de mercado/PIB e entradas de dinheiro para o ETF de IA, compara sistematicamente as semelhanças e diferenças entre o setor de IA atual e o período de bolha. Tenta responder uma questão central: o mercado acionário dos EUA dominado por IA está no ponto de partida de uma nova era (novo paradigma) ou é a véspera de a bolha estourar?

I. Narrativa dominante: por que a revolução da IA não é uma bolha?

A principal argumentação a favor de que não há bolha na IA vem desse indicador fundamental: crescimento dos lucros. A receita da Nvidia no ano fiscal de 2023 foi de cerca de US$ 27 bilhões; no ano fiscal de 2024, cerca de US$ 61 bilhões (YoY +126%); no ano fiscal de 2025, cerca de US$ 130,5 bilhões (YoY +114%); e no ano fiscal de 2026 (até 25 de janeiro de 2026), cerca de US$ 216 bilhões, YoY +65%, com desaceleração da taxa de crescimento, mas ainda assim em novo recorde histórico em escala absoluta.

Em comparação, na bolha da internet de 2000, a maioria das empresas .com ou tinha prejuízo ou apresentava uma desconexão grave entre lucros e preços das ações. Em 2000, a receita da Amazon foi apenas US$ 2,8 bilhões, com prejuízo de US$ 1,4 bilhão e P/L negativo.

A base de lucros das ações líderes de IA é sólida: os lucros líquidos da Microsoft no ano fiscal de 2025 são cerca de US$ 102 bilhões; e os lucros líquidos do ano-calendário de 2025 da Meta, cerca de US$ 60,4 bilhões. Com preços de junho de 2026, o P/L prospectivo da Microsoft e da Meta fica na faixa de cerca de 30–35x, o que não sustenta a tese de “bolha generalizada”.

Os dados de penetração tecnológica também fornecem suporte. Uma pesquisa do Gartner em outubro de 2024 mostrou que a taxa global de adoção de IA por empresas saltou de 55% em 2023 para 65% em 2024; e espera-se que perto de 70% das organizações implantem capacidades de IA generativa internamente nos próximos 12 meses.

Isso contrasta fortemente com a penetração global da internet em 2000, que era de apenas cerca de 6,7%. A IA saiu da fase de “炒概念” (apenas especulação com conceitos) e entrou na fase de aplicação prática: um relatório de 2024 do Morgan Stanley aponta que o ROI de IA em finanças, saúde e manufatura já começou a aparecer; o prazo médio de recuperação do investimento é de cerca de 18 meses.

Essa velocidade de implementação está muito longe de ser comparável ao “gasto sem resultado” do conceito de “nova economia” em 2000.

As diferenças no ambiente macro também merecem atenção. No auge da bolha de 2000, a taxa dos Fed Funds era de 6,5%, e o ciclo de alta durou cerca de um ano.

As diferenças no ambiente macro também merecem atenção. No auge da bolha de 2000, a taxa dos Fed Funds era de 6,5%. Em junho de 2026, a faixa-alvo da taxa dos Fed Funds era de 3,50%–3,75%, bem abaixo do pico de 2023–2024; porém, na reunião do FOMC de junho, a taxa foi mantida inalterada, e o dot plot ficou mais “hawkish”. Assim, uma nova sequência de cortes de juros em 2026 não é o cenário-base.

Em comparação com o período imediatamente anterior ao estouro da bolha de 2000, o custo nominal do capital agora é menor; mas o colapso de 2000 somou o fim do ciclo de altas de juros com uma contração brusca de liquidez, enquanto em 2026 a variável mais provável é o “frustrar da expectativa de cortes de juros” — ou até o risco de nova inflação. A trajetória das taxas de juros segue sendo um fator que não pode ser ignorado na avaliação de tecnologia.

II. Evidências contrárias: características típicas de bolha estão surgindo

No entanto, os indicadores de bolha não são totalmente “sem avisos”. Primeiro, olhe para o valuation: o P/L médio das ações líderes de IA está em torno de 30–50x, abaixo da média das ações de tecnologia de 2000 (acima de 100x), mas alguns segmentos já exibem valuations extremos.

Por exemplo, a Nvidia, líder de chips de IA, tem P/L em torno de 35–45x em junho de 2026 (varia com a oscilação do preço das ações). E startups de modelos grandes como a OpenAI ainda são avaliadas em centenas de bilhões de dólares no mercado primário; parte dos negócios ainda tem prejuízo.

Comparando com 2000, na época as empresas líderes de tecnologia como a Microsoft tinham P/L por volta de 60–70 vezes e a Cisco cerca de 201 vezes; o nível geral de bolha era ainda maior.

O problema atual é que, embora o prêmio de valuation do setor de IA não tenha ultrapassado completamente a história, a dispersão é grande: as empresas do topo têm sustentação de lucros para sustentar o valuation, enquanto muitas ações de “conceito” já apresentam valuation do tipo price-to-sales (P/S) ou “sonho de mercado” (市梦率).

A razão valor de mercado/PIB é uma visão ainda mais macro. Em 2024, o valor total de mercado das ações dos EUA foi de cerca de US$ 55 trilhões e o PIB cerca de US$ 28 trilhões, então a razão ficou em aproximadamente 196%. O pico dessa razão em 2000 foi por volta de 180%.

Considerando a métrica no recorte de 2024, esse índice já está cerca de 16 pontos percentuais acima do pico de 2000, indicando risco sistêmico de superavaliação. Mesmo levando em conta crescimento do PIB, esse nível ainda se aproxima de máximas históricas. Após o estouro da bolha de 2000, essa proporção caiu para perto de 100% dentro de dois anos. Se um movimento semelhante se repetir, o mercado acionário dos EUA poderia enfrentar uma perda de valor de aproximadamente 20%–30% (assunção de cenário, não previsão).

O fluxo de capital e o sentimento especulativo também são motivos de alerta. Os ETFs de IA acumularem em 2023–2024 cerca de US$ 18,8 bilhões em entradas líquidas. Dados de alavancagem de varejo também sugerem superaquecimento: em 2000, a dívida de garantias (margin) do varejo como proporção do PIB era cerca de 2,7%; em 2024, cerca de 2,6%.

A atividade especulativa no mercado de opções disparou: em um único dia, cerca de 40% do volume negociado foi de opções 0DTE. Esse tipo de comportamento de aposta extrema historicamente aparece no topo do mercado. Embora esses indicadores não sejam, por si só, uma evidência direta de bolha, somados à avaliação atual, o risco não pode ser ignorado.

III. Três elementos centrais para a ruptura de uma bolha

De acordo com o consenso geral, existem três variáveis principais que determinam o destino do setor de IA:

Em primeiro lugar, o fluxo de caixa real das empresas de IA e a sustentabilidade dos lucros.

Quando a bolha estourou em 2000, a taxa de crescimento da receita da Cisco caiu de 55,8% no ano fiscal de 2000 para 17,7% no ano fiscal de 2001; e, no ano fiscal de 2002, houve crescimento negativo de cerca de 15%. A ruptura entre lucros e preços das ações levou a um colapso de valuation.

A taxa de crescimento da receita da Nvidia hoje recuou de 126% no ano fiscal de 2024 para 114% no ano fiscal de 2025, e no ano fiscal de 2026 ainda caiu para 65%; a tendência de desaceleração é clara, mas a lucratividade absoluta continua forte. Se a taxa de crescimento dos lucros cair ainda mais para abaixo de 30% enquanto o valuation permanecer alto (P/L em torno de 40x), então o risco de bolha aumenta rapidamente.

O ponto-chave é se a demanda por poder computacional de IA continuará: se a taxa de crescimento da implantação de IA nas empresas desacelerar, o capex pode atingir o topo em 2026.

Em segundo lugar, a trajetória das taxas de juros e da política monetária.

Até junho de 2026, a taxa dos Fed Funds está entre 3,50%–3,75%, bem abaixo do pico de 2000 de 6,5%, mas acima da trajetória de “cortes rápidos de juros” que alguns mercados anteriormente esperavam.

Se o Fed voltar a aumentar juros no segundo semestre de 2026 por causa da persistência da inflação, o custo do capital mais alto atingirá diretamente as ações-ideia de IA com valuation elevado. Historicamente, uma das faíscas imediatas do estouro da bolha em 2000 foi o Fed elevar juros acumuladamente em 1,75 ponto percentual entre junho de 1999 e maio de 2000; embora hoje estejamos em um ciclo diferente, surpresas na política monetária ainda são uma variável-chave.

Em terceiro lugar, avanços tecnológicos e o cenário competitivo.

O custo de computação para IA está caindo rapidamente: segundo relatórios públicos, em 2024 o custo de inferência de IA caiu cerca de 40% em relação a 2023. O impacto de modelos open source como DeepSeek e Llama já começou a comprimir o poder de precificação das empresas de modelos grandes.

Uma das causas do colapso em 2000 foi a falta de moat das empresas .com: muitas empresas não tinham barreiras tecnológicas, e seus modelos de lucro não eram claros.

No setor de IA hoje, a Nvidia tem participação de mercado de GPUs acima de 80% e uma “moat” (fosso competitivo) bem profunda; porém, no nível dos modelos de grande porte, a competição entre OpenAI, Google, Meta e Anthropic já levou a uma guerra de preços. Se a velocidade de queda dos custos tecnológicos for rápida demais, isso pode comprimir as margens de lucro de toda a cadeia da indústria.

IV. Projeção de cenários: três possíveis trajetórias futuras

1⃣ No cenário otimista, os lucros da IA continuam crescendo, o valuation retorna à média histórica, semelhante aos ajustes do mercado de ações de tecnologia nos anos 1990, e não a um colapso.

Suponha que, no próximo ano fiscal, a receita da Nvidia continue crescendo e o P/L caia para algo como 30x; nesse caso, a ação poderia ter apenas um recuo de 10%–20% em relação ao preço atual de junho de 2026 (aprox. US$ 190), e o mercado como um todo teria um “pouso suave”.

Para esse cenário se concretizar, é preciso: taxa de implantação de IA continua subindo, a taxa de retorno de capital das empresas se mantém estável, e cortes de juros acontecem conforme o esperado. Por exemplo, em 2000, o preço das ações da Microsoft caiu 40–50%, mas no fim voltou e atingiu novas máximas; já o preço das ações da Intel ainda não havia se recuperado para o pico do período da sua bolha da internet.

Se os líderes de IA mantiverem uma taxa de crescimento dos lucros acima de 20%, a probabilidade de “pouso suave” é de cerca de 40%.

2⃣ No cenário pessimista, o valuation volta à média histórica. Suponha que o P/L do setor de IA caia de cerca de 40x para 20x e, somado a uma desaceleração do crescimento dos lucros para perto de 20%, o preço das ações da Nvidia em relação ao preço atual poderia recuar 40%–50% (intervalo subjetivo, não é previsão).

Os gatilhos para esse cenário incluem: capex de IA atingindo o topo, a taxa de implantação de IA das empresas abaixo do esperado e altas de juros do Fed. Revendo 2000: as ações da Cisco foram de US$ 80 para US$ 8, uma queda de 90%.

Nesse momento, embora o setor de IA tenha resultados mais fortes, o prêmio de valuation é alto. Se ocorrer um choque semelhante, a queda pode chegar a aproximadamente 60–70%. Probabilidade de 30%.

3⃣ No cenário neutro, ocorre diferenciação estrutural: as empresas de IA do topo mantêm valuation alto, mas muitas ações de “conceito” são eliminadas. É algo semelhante ao modelo de sobreviventes pós-2000 da Amazon e do Google. Suponha que o preço das ações da Nvidia e da Microsoft caia apenas 10–20%, enquanto as empresas menores de IA despencam mais de 60%.

Esse cenário requer aumento da concentração no mercado de IA: as empresas líderes aprofundam suas moats e as empresas deficitárias são eliminadas. Probabilidade de cerca de 30%.

V. Meu ponto de vista: existe bolha, mas o tamanho é controlável; cuidado com o superaquecimento localizado.

Com base na comparação de dados, eu acredito que o valuation geral do setor de IA atual está abaixo do pico de 2000, mas o superaquecimento localizado não pode ser ignorado. Por exemplo, em termos de P/L: a média das ações de tecnologia em 2000 teve P/E acima de 100x; enquanto as líderes de IA hoje estão em cerca de 30–45x, deixando uma diferença evidente.

Mas a razão valor de mercado/PIB (cerca de 196%) já está acima do extremo de 2000, indicando risco sistêmico de superavaliação. O ponto-chave é que o crescimento dos lucros do setor de IA está em um nível histórico: a taxa de crescimento dos lucros da Nvidia e da Microsoft supera claramente as empresas .com de 2000.

Portanto, a probabilidade de bolha no nível global é baixa, mas bolhas localizadas (como chips de IA e startups de modelos grandes) estão em formação.

Eu prefiro que os investidores se concentrem em três indicadores verificáveis:

1, divergência entre o ritmo de crescimento dos lucros das empresas de IA e o valuation (o risco se intensifica quando P/L está acima de 50x e o crescimento está abaixo de 30%);

2. Número de IPOs de ações de tecnologia e taxa de rompimento (break do preço de emissão), por exemplo, a queda da SpaceX abaixo do preço de emissão e alguns grandes players de modelos grandes prestes a abrir capital;

3. Indicadores de especulação do mercado de opções, como o VIX permanecendo abaixo de 15, sugerem um excesso de complacência do mercado. Esses indicadores ajudam a diferenciar crescimento real e “conceitos falsos”, evitando comparações simplistas com o passado.

Conclusão:

Depois de terminar este texto, de repente senti que a aposta coletiva do mercado atual no capex de IA lembra a ansiedade de muitos pais “acompanhantes” com “imóveis de zonas escolares”. O ponto-chave é distinguir “demanda real” de “bolha”: se a demanda por poder computacional de IA continuar crescendo, o capex vira a lógica de demanda real desses “imóveis de zona escolar”; se a demanda desacelerar, isso pode se transformar em bolha.

Por fim, o tio ainda recomenda que vocês invistam com racionalidade, mantenham uma posição neutra e evitem perseguir alta em ações-ideia de IA que já foram excessivamente valorizadas; ao mesmo tempo, foquem em líderes com lucros sustentáveis. (A seguir, vou escrever outro artigo sobre como posicionar-se para o “pós-mercado de alta de IA”; por favor, continuem me acompanhando.)

= Fim do texto, obrigado por ler =

Obs.: este artigo reflete apenas a opinião pessoal do autor, sem qualquer recomendação de investimento. Adultos, por favor, sejam responsáveis pelas próprias decisões de investimento.

#Bolha