作者：Noveleader

编译：Ken, Chaincatcher

Volte a 2021, quando você começou a investir em criptomoedas e se tornou um fã deste setor, obcecado por seu funcionamento e acreditando que, com a abordagem certa, qualquer um pode enriquecer. Você testemunhou muitas histórias de riqueza, viu muitos milionários nascerem e até achou que investir diretamente em Bitcoin seria uma boa estratégia. Os dados que você viu mostram que o Bitcoin é um dos ativos de crescimento mais rápido, e sua capitalização de mercado ultrapassa em muito a velocidade com que qualquer empresa alcançou o marco de um trilhão de dólares.

Voltando ao presente, você está sentado em um jantar em família, onde todos falam sobre seus portfólios, comentando sobre o bom desempenho do S&P 500 ao longo do tempo e se sentindo satisfeitos com seus investimentos. Você pega seu telefone e vê que seu portfólio encolheu 60% em relação ao máximo histórico, você suspira e silenciosamente dá outra garfada.

Seu primo sorri e pergunta: "Ei, você tem investido em criptomoedas, certo? Como está o seu portfólio?" Ele acrescenta: "Estou tão feliz por ter mantido distância, não joguei meu dinheiro nisso."

Você fica sem palavras porque não consegue encontrar uma razão para refutar. Você poderia dizer que a Bolsa de Valores de Nova York está planejando entrar na blockchain para introduzir negociações 24 horas por dia, 7 dias por semana, que a BlackRock está tokenizando títulos do Tesouro de curto prazo, que a Robinhood acabou de lançar sua rede de teste L2, e que mais instituições estão adotando a tecnologia de criptomoedas. Mas você hesita porque sabe que está enfrentando grandes perdas, e esses fatores parecem não fazer diferença.

Você se sente confuso, pois o preço do Bitcoin já caiu para o nível em que você inicialmente investiu. E você não investiu apenas em Bitcoin, isso é apenas uma pequena parte do seu portfólio. Você também descobriu muitas outras criptomoedas ao longo do caminho, que você inicialmente pensou ter um grande potencial de alta — talvez seja um dos mais de 17.000 tokens listados no CoinGecko, ou talvez um dos milhões de tokens emitidos nas plataformas como Pumpfun nos últimos um ou dois anos.

Nos últimos anos, a quantidade de tokens criados foi excessiva, e para o desenvolvimento saudável da indústria, 99% deles precisam chegar a zero.

Esse ponto é evidente no seguinte fato: os cinco principais tokens representam 84,4% do valor de mercado total das criptomoedas, levando você a pensar sobre como lidar com os tokens restantes e se eles ainda têm valor. O restante do mercado (15,6% ou 330 bilhões de dólares) abriga milhares de outros tokens.

Para ilustrar isso de forma mais intuitiva, a concentração no mercado de criptomoedas é muito maior em comparação com as finanças tradicionais. No mercado de ações dos EUA, as sete grandes empresas de tecnologia representam 31% do valor de mercado, enquanto as 500 maiores empresas (ou seja, o índice S&P 500) representam 84,7%. As finanças tradicionais têm cem vezes mais empresas do que as criptomoedas, mas alcançam apenas a mesma proporção de valor de mercado que os cinco principais ativos de criptomoedas.

Se a indústria de criptomoedas quiser alcançar uma distribuição representativa semelhante, um dos seguintes cenários precisa se concretizar:

1. Tokens principais desvalorizam, enquanto tokens de baixo desempenho valorizam.

2. Uma enorme pressão de liquidez externa ou adoção em larga escala surge.

3. Tokens de baixo desempenho perdem valor, sendo substituídos por tokens principais.

Para um sistema saudável, a primeira situação é mais favorável à distribuição de valor, mas é menos provável que ocorra, pois a maioria dos ativos está associada ao Bitcoin, o que também significa que os principais ativos estão perdendo confiança, o que não é ideal.

Certos tokens, como HYPE, ganharam uma participação de mercado significativa ao longo do tempo devido à sua forte aceitação no mercado e adequação ao produto, alinhando-se à segunda situação. A Hyperliquid é claramente um dos poucos vencedores do ano passado, pois realmente possui uma excelente consistência entre token e produto, uma vez que reinveste a maior parte das taxas geradas pela plataforma em recompra de tokens.

Continuando a explorar a segunda situação, que é atrair valor de entidades externas (ou instituições), a indústria de criptomoedas tem se saído razoavelmente bem em termos de fundos/confiança de ativos digitais, pelo menos em termos de volume acumulado, embora seus preços tenham caído drasticamente agora. Para o Bitcoin, os fundos de ativos digitais já acumularam 997.257 BTC (representando 5% da oferta circulante); para o Ethereum, esse número é de 6,16 milhões de ETH (representando 5,1% da oferta circulante). Além disso, há razões para acreditar que eles já representam uma parte significativa da oferta circulante dos principais ativos, portanto, qualquer intervenção adicional levará a um controle excessivo concentrado em poucas entidades.

A terceira e última situação é que algo precisa acontecer rapidamente, pelas seguintes razões.

Os tokens estão sendo desbloqueados todo mês e, nos próximos anos, haverá um grande volume de suprimento desbloqueado. Apenas este ano, o desbloqueio de tokens adicionará 8,51 bilhões de dólares de valor ao mercado, e nos próximos cinco anos, esse número chegará a 17,12 bilhões de dólares. Mas ainda não está claro se há demanda suficiente para absorver esses desbloqueios de suprimento e a pressão de venda associada.

Para a maioria dos tokens, somado a fatores como a economia de tokens distorcida, isso os levará a continuar a caminho de zero.

Para aumentar a demanda, esses projetos precisam ter sucesso comercialmente. No entanto, muitos negócios de criptomoedas terminam em fracasso. Para uma indústria avaliada em trilhões de dólares, dos mais de 5600 protocolos listados no DeFiLlama, apenas 76 geraram mais de 1 milhão de dólares em receita nos últimos 30 dias, representando apenas 1,3%.

Curiosamente, mesmo reduzindo esse limiar para uma receita superior a 100 mil dólares nos últimos 30 dias, apenas 237 protocolos atenderam aos critérios.

Além disso, quando você observa a concentração de receita, percebe que os 10 principais protocolos em 2025 representam 80% da receita, e os 3 principais representam 64%. Somente a Tether sozinha representa 44% da receita total da indústria de criptomoedas. Surpreendentemente, entre esses 10 protocolos, até agora apenas 3 emitiram tokens (Hyperliquid, Pumpfun, Jupiter), e ao revisar seu desempenho relativo, apenas a HYPE se destacou.

Isso também aponta para um ponto: lançar tokens nem sempre é a melhor escolha.

Em 2025, cerca de 118 tokens principais foram emitidos, dos quais 84,7% caíram abaixo da avaliação no momento de seu evento de geração de tokens. Esses números parecem muito ruins e muitas vezes decepcionantes, levando-nos a questionar se vale a pena investir em novos tokens. Esses tokens foram emitidos com avaliações inflacionárias, e a tendência de preços ao longo do ano é preocupante, e mesmo agora está em queda, pois o desempenho do mercado mais amplo também não é ideal.

10/10 (o dia que mudou tudo)

A ocorrência do "evento de liquidação de outubro" foi causada pela pressão macroeconômica que revelou falhas de design. Isso expôs o design fraco de muitas coisas no espaço das criptomoedas, seja em exchanges centralizadas como a Binance — que liquidou posições no valor de milhões de dólares devido a erros de preços de ativos como USDe, BNSOL e wBETH; ou em protocolos de empréstimos como Silo e Morpho — que acumularam dívidas incobráveis no evento do colapso do Stream Finance algumas semanas depois.

Desde então, os preços dos ativos não se recuperaram, e o efeito cascata de liquidação de 19 bilhões de dólares ainda nos afeta. O valor total bloqueado em finanças descentralizadas caiu 44% desde aquele evento (de 165 bilhões de dólares para 94 bilhões de dólares). A receita dos protocolos caiu, e o mercado em baixa foi oficialmente iniciado.

Problema de consistência

Quando você solta o volante por um momento enquanto dirige, o carro sai da rota? Se sim, isso indica que há um problema de consistência no alinhamento do volante e dos pneus. Da mesma forma, no espaço das criptomoedas, esse problema de consistência frequentemente aparece entre o protocolo e os tokens que ele emite. Em dezembro passado, quando a Circle adquiriu a Interop Labs (a equipe por trás da pilha de interoperabilidade da Axelar), o token AXL não estava incluído na transação, e o preço do token despencou imediatamente após o anúncio. Isso é inconsistência.

Então, por que essa inconsistência ocorre? Um projeto geralmente envolve duas entidades: laboratórios e a organização autônoma descentralizada (DAO)/detentores de tokens. Os laboratórios são a "equipe" na economia de tokens; eles são os desenvolvedores iniciais do projeto que levantam fundos para o crescimento ao vender parte do capital da empresa e concedendo tokens aos investidores em estágios iniciais. Em alguns casos, as instituições de capital de risco podem até obter termos mais favoráveis do que qualquer um esperava, como o "direito de reembolso".

Tokens não são representantes legais de empresas, nem oferecem quaisquer direitos reais sobre os lucros da empresa como ações. Quando os investidores recebem tokens, eles possuem esses direitos por meio da participação acionária que possuem. Portanto, eles estão em uma posição mais vantajosa, mas e os detentores de tokens? No que diz respeito à alinhamento do produto com o token, eles estão completamente à mercê do projeto.

Isso é uma preocupação para um número muito pequeno de protocolos. Eles geralmente demonstram essa consistência por meio da recompra de tokens. A Hyperliquid fortalece essa consistência através da recompra. Algumas pessoas podem argumentar que eles deveriam promover mais o crescimento do protocolo com as taxas coletadas, como incentivos e fortalecimento do fundo de seguros, e isso não está errado. Essas coisas definitivamente devem ser feitas, mas construir uma barreira em torno de um bom token é a melhor estratégia de marketing. Fazer seus usuários ricos é a melhor coisa que o produto pode fazer, e é exatamente isso que a Hyperliquid fez com seu primeiro airdrop.

Aave, como o maior protocolo de finanças descentralizadas, utiliza sua receita para recompra, mas também enfrenta controvérsias sobre o melhor uso dos fundos e como direcioná-los para o crescimento (eu entendo a inconsistência atual e espero que a organização autônoma descentralizada (DAO) e os laboratórios possam resolver esse problema em benefício do token AAVE). No ano passado, a Uniswap finalmente alinhou os interesses do token e de seus detentores após mais de 5 anos da existência do token.

Esses protocolos estão realmente protegendo os interesses dos detentores. Obviamente, há outros exemplos, mas mesmo assim, o número ainda é menor do que nossa demanda. Esses são tokens que valem a pena apreciar. Todos os outros devem cair, e as pessoas devem rotacionar para aqueles que geram receita e são mais consistentes com seus tokens, que estão realizando recompra, alcançando crescimento endógeno e tentando novas maneiras de atrair mais usuários.

Então, estou dizendo que esses tokens são as melhores opções de investimento? Provavelmente não. Eu não dou nenhum conselho financeiro; estou apenas dizendo o que você deve procurar ao investir em qualquer protocolo. Independentemente de subidas ou descidas, no final das contas, depende do desbloqueio de tokens ao longo dos anos (economia de tokens), dos incentivos que eles distribuem (isso leva à diluição dos tokens) e outras despesas. Portanto, mesmo que haja um plano de recompra, a pressão de venda pode ainda ser maior.

Conclusão

A indústria de criptomoedas está atualmente passando por uma reestruturação, tokens especulativos pararão de receber influxo de capital, enquanto tokens reais que possuem negócios subjacentes para apoiar seu crescimento se destacarão. Poucas pessoas percebem isso e veem a oportunidade, mas os protocolos com receita real são a chave final.

Eles já estão crescendo, já estão formando tendências, mesmo que não hoje, logo se tornarão populares.

A era dos tokens que não geram fluxo de caixa acabou, com inúmeras falhas de emissão no ano passado como prova. É por isso que a emissão do MegaETH, baseada em indicadores-chave de desempenho, faz sentido: ela tenta primeiro determinar a demanda pela cadeia e seu produto, opera alguns dados de receita e só então emite tokens. Outro modelo interessante que eles adotaram é a parceria com a Ethena para lançar o USDm, a fim de evitar que o valor gerado pelos stablecoins saia do ecossistema e seja utilizado na recompra de tokens. O tempo dirá se seu modelo será bem-sucedido, mas é um ótimo ponto de partida para repensar a forma como os tokens são emitidos hoje.

Portanto, acredita-se firmemente que a indústria de criptomoedas está evoluindo, e a maioria dos ativos criptográficos deve chegar a zero, com poucas exceções.