Autor: Fu Zhuorui

Ainda me lembro dos dias em que o mercado altista decolou em 2021. O nome mais mencionado, além de Cathie Wood, foi Buffett. É claro que, na indústria de criptomoedas, Buffett é mais frequentemente repreendido por seus comentários negativos. Nos momentos mais loucos, as pessoas consideravam Cathie Wood da ARK um deus e desprezavam Buffett, pensando que ele não conseguiu acompanhar os tempos e não conseguia entender as coisas novas. Naquela época, a renda de qualquer criança de Tesla nos EUA. o mercado de ações poderia fazer murmurei para mim mesmo que Buffett nada mais era do que isso, muito menos as flutuações exageradas das altcoins.

Quão exagerados eram os sentimentos do mercado naquela época? A "carta de demissão manuscrita de Warren Buffett" feita por uma celebridade da Internet foi, na verdade, publicada pela grande mídia de tecnologia sem verificação. As pessoas naquela época estavam muito dispostas a acreditar que o deus das ações era velho e que o novo mundo tinha sua própria lógica.

Mas quando a bolha rebentou e a liquidez aumentou, vimos que, após o desastre, os ganhos da irmã Mu tinham retraído mais de 60%, enquanto o avô Buffett ainda se mantinha assustadoramente estável. No mercado secundário, a retração é a última coisa que os jogadores querem que aconteça. O que a estabilidade desse deus pode nos dar?

Comparação dos retornos de capital de Buffett e Cathie Wood de janeiro de 2020 a maio de 2022, fonte: Twitter@CharlieBilello

O surgimento do investimento em preços

Se Benjamin Graham na década de 1930 colocar o mais recente Apple Watch popular e abrir a plataforma CeFi ou DeFi para negociação de criptomoedas no final de 2022, ele pode franzir a testa e sorrir.

Nos Estados Unidos, na década de 1920, o mercado de ações era muito menos maduro do que o mercado obrigacionista e era um nicho de mercado emergente. Existem poucos investidores neste mercado, principalmente comerciantes. Há profissionais e pessoas comuns entre os comerciantes.Os "economistas" são muito populares, e os "alho-poró" também estão perseguindo os comentários dos gestores de fundos famosos. Não havia investimento de valor naquela época, e os métodos de negociação de todos eram basicamente “técnicos”, observando a tendência e perseguindo a tendência ascendente. Graham, que entrou no mercado financeiro muito cedo, ficou muito confortável neste mercado ao analisar os relatórios financeiros das empresas, e logo se tornou um grande gestor V e estrela. O fundo que ele administrava já obteve lucro superior a 100%, e o valor de mercado de. o fundo aumentou 66% em 3 anos.

Nos loucos anos 20, Gatsby era fascinado por Daisy, enquanto muitas pessoas comuns confiavam no mito do mercado de ações, na esperança de ficarem ricas da noite para o dia.

Graham

Em 1929, Graham já era milionário (o equivalente ao bilionário de hoje) e estava pronto para fazer fortuna. Afinal, o economista mais famoso da época, Irving Fisher (o mestre do monetarismo), tornou-se milionário em 1929. Antes do monetarismo. bolha do mercado de ações estourou no mês passado, ele jurou que o valor das ações ainda não havia sido igualado.

A partir de 24 de outubro de 1929, o mercado de ações dos EUA começou a despencar, inaugurando a infame Grande Depressão, e mesmo o Big V Leek não ficou imune. O patrimônio líquido de Irving Fisher e Graham diminuiu muito. Embora o fundo de Graham tenha perdido apenas 70% quando o mercado perdeu 74%, isso não salvou sua riqueza que evaporou em poucos dias. Graham dispensou os empregados de sua mansão em Nova York, divorciou-se e casou-se novamente e viveu um período relativamente caótico. Posteriormente, Graham aprendeu com a dolorosa experiência, organizou sua filosofia de investimento em valor enquanto lecionava na Universidade de Columbia e publicou "Análise de Valores Mobiliários", abrindo oficialmente a era do investimento em valor.

Durante mais de meio século, Buffett, discípulo de Graham, e outros usaram a teoria do investimento em valor para investir, criando uma geração de mestres do investimento.

O mercado de ações naquela altura era semelhante ao mercado cambial de hoje em alguns sentidos, por isso o investimento em valor utilizado para análise de ações também pode ser utilizado para analisar moedas?

Investir em valor é muito simples, mas o mundo é muito complicado

O investimento em valor de Graham é muito simples, e Buffett também segue a simplicidade da teoria em suas operações, muitas vezes realizando exercícios de cálculo (avaliação de guardanapo) atrás de um guardanapo. O próprio Buffett nunca fez modelagem de investimentos e diversas análises de sensibilidade, que podem levar várias páginas. Quando se trata de preços de ativos e argumentos sobre preços de ações, a operação do deus das ações sempre foi tão simples quanto a água.

O cálculo do preço de investimento dado pela "Análise de Valores Mobiliários" é: V = EPS * [8,5 + (2*g)].

Naquela altura, o PE de Graham utilizava 8,5, que era aplicável ao valor do PE de empresas sem taxa de crescimento na época em que o livro foi escrito. Mais tarde, evoluiu e o PE geralmente utilizou o valor da empresa. Não existem muitos indicadores de referência para empresas emergentes. Aswath Damodaran, um conhecido professor da Universidade de Nova Iorque, tem uma lista de PEs de indústrias emergentes. Este cálculo do preço do investimento também mudou ligeiramente.

Referência PE fornecida por Damodaran, fonte NYU

Hoje, o investimento em preços evoluiu ligeiramente, mas a essência permanece a mesma: ainda insistimos em procurar títulos subvalorizados no mercado de ações. Indicadores comumente usados ​​em modelagem/cálculo incluem PE, PB, EPS, etc. O mais importante é deixar uma margem de segurança suficiente (Margem de Segurança), ou seja, o preço da empresa é superior ao seu valor intrínseco que Buffett recomenda pelo menos 25%.

O conceito e a prática de investimento em valor viajaram no tempo com uma geração de mestres em investimento em valor e, com base em dez anos, tornou-se uma barra de ferro que transcende touros e ursos. No entanto, antes da queda do mercado de ações dos EUA em 2020, os investidores em investimentos em preços foram confrontados por fundos que defendiam o investimento em empresas tecnológicas emergentes durante um período de tempo, e os seus retornos eram muito inferiores aos dos fundos de crescimento. Um dos fundos de maior destaque na época, o ARK da irmã Mu, e a ascensão da Tesla, uma das ações com os maiores retornos na época, usaram uma lógica subjacente que era muito diferente do investimento em preços. Muitas ações de tecnologia em nossa era não são lucrativas antes e depois da listagem, com PEs de dezenas ou mesmo centenas de vezes, mas isso não impede que essas empresas e ações tenham um crescimento explosivo. A lógica central da ARK é investir pesadamente em ações de tecnologia com crescimento explosivo. Na era da explosão tecnológica, esses fundos alcançaram, de facto, conquistas extraordinárias no curto prazo. As empresas com crescimento exponencial não estão dentro da margem de segurança dos fundos de investimento de valor, pelo que os investidores de valor podem nem olhar para essas empresas.

Mesmo na China, Zhang Lei, de Hillhouse, que defende o investimento em valor, estudou com Yale David Swenson. Ele não seguiu completamente a operação clássica de investimento em preços. é "valor", não importa quão caro seja o preço, você também pode comprá-lo, então Hillhouse já investiu pesadamente em ações de alto crescimento, como Bilibili e Pinduoduo, que não estão dentro da margem de segurança e têm lucros negativos todos os anos. Ao mesmo tempo, Zhang Lei enfatizou que a pesquisa preliminar é muito importante, o que é um pouco semelhante a Li Lu, outra pessoa que insiste no capital de risco do outro lado do Estreito de Taiwan.

Este sentimento é semelhante à lógica de investir na Amazon há vinte anos. As ações da Amazon subiam todos os anos antes do colapso das ponto.com, por isso não foi um mau investimento, embora só tenha dado lucro pela primeira vez 7 anos depois. sua fundação e a lucratividade é muito fraca.

Por outro lado, a posição de Buffett na empresa permaneceu consistente durante décadas. Várias ações que Buffett superou o mercado: Coca-Cola na década de 1980, Apple em 2016 e TSMC em 2022, todas têm as seguintes características: PE baixo em comparação, líder do setor, lucros enormes, margem de segurança e bons dividendos.

Para os deuses das ações, não há nada de extraordinário na compra e venda de ações. O mais importante é ter um negócio de alta qualidade com lucros a longo prazo. Os deuses das ações geralmente têm dinheiro em mãos e acreditam que a crise é uma oportunidade. Se não houver dinheiro para comprar ativos de alta qualidade no momento certo, isso equivale ao fracasso do investimento.

Buffett não é contra a tecnologia, mas sim se a tecnologia pode corresponder aos seus indicadores. A Apple, administrada pelo deus das ações, é um dos clássicos do investimento. Em 2021, a Berkshire Hathaway investiu no banco disruptor de FinTech brasileiro Nu Bank, e o Nu Bank planeja lançar sua própria criptomoeda em 2023.

Buffett e seu parceiro Munger desprezaram abertamente as criptomoedas, acreditando que não há valor real por trás dos ativos, embora o deus das ações não se oponha à tecnologia e à lógica do blockchain.

Uma vez que os principais praticantes de investimento em preços da nossa era não reconhecem o mercado criptográfico, é possível que os conceitos e operações de investimento em preços ainda possam ser aplicados à análise de projetos de criptomoeda?

Definir criptomoedas é difícil, assim como os preços

Em primeiro lugar, pode ser importante definir o objeto de investimento antes de investir, pois só assim poderemos saber que tipo de propriedades e leis possui o objeto de investimento.

A qual classe de ativos uma criptomoeda deve pertencer é algo que os reguladores, investidores e usuários ainda precisam descobrir, ou talvez devesse ter sua própria classe de ativos. Aos olhos dos reguladores, liderados pelo Banco de Compensações Internacionais e pelos principais bancos centrais, a criptomoeda é chamada de "criptoativo" (criptoativo), de modo que as mães do governo central e os pais financeiros não reconhecem a existência da criptomoeda como moeda circulante. Os riscos de chegada da criptomoeda tornam-na incapaz de atender a alguns dos requisitos mais básicos das moedas. Isto não se reflete apenas nos documentos emitidos pelo governo central, mas também na definição de criptomoeda do governo. Por exemplo, o processo da SEC dos EUA contra a FTX mostra que a SEC acredita que a FTT deveria, na verdade, ser tratada como um título através das suas anteriores atividades de compra e queima. Se o FTT for definido como um título, então o BNB provavelmente terá propriedades semelhantes. Os títulos estão sujeitos à regulamentação da SEC, enquanto os contratos de commodities não. Atualmente, os EUA aprovaram uma lei chamada Commodity Exchange Act que define moedas virtuais como Bitcoin e Ethereum como commodities.

As criptomoedas têm propriedades de commodities e também propriedades de mercado de câmbio. Os preços de negociação nos mercados de commodities e de câmbio são determinados pela oferta e demanda do ativo. Semelhante às mercadorias, o preço das mercadorias é a expressão unitária de uma determinada matéria-prima (ouro, petróleo, etc.) e tem uma relação um-para-um. Cada token de uma criptomoeda é também uma expressão única de um determinado valor. Tanto as transações de commodities quanto as de tokens precisam ser conduzidas em pares e atualmente são cíclicas. Além disso, no contexto de inflação elevada, as criptomoedas e as criptomoedas são consideradas pelos investidores como, em certo sentido, antiinflacionárias. As criptomoedas, que atualmente existem como commodities, também são regulamentadas de forma relativamente frouxa. Se a criptomoeda for definida como um título, a criptomoeda precisa fornecer relatórios financeiros mais transparentes para que a sua subida e descida de preços possam realmente refletir o valor esperado pelos investidores.

Mesmo assim, a criptomoeda não pode ser estritamente chamada de “ouro eletrônico”, embora a ascensão e queda da criptomoeda não sejam inteiramente consistentes com os movimentos semelhantes de commodities de tempos em tempos. Alguns estudiosos (Lawuobahsumo et al., 2022) afirmam que esta correlação é. muito Pode ser o efeito de transbordamento de outros fatores ambientais no mercado.

Então, como moeda, a “moeda” da criptomoeda pode usar a lógica FOREX?

Afinal, a lógica central da criptomoeda desde o seu início é, teoricamente, resolver o atraso das moedas centralizadas, tornar as transações mais rápidas, mais convenientes e resistir à inflação. Mais tarde, surgiram várias "moedas" criptografadas, embora muitas delas não tivessem os atributos de moedas em circulação e fossem mais como "ações" de uma empresa ou projeto. Assim como a própria moeda legal, até certo ponto, é também o valor. da soberania nacional.

No entanto, após comparação, alguns estudiosos (Liang et al., 2019) descobriram que o mercado de criptografia atual é mais semelhante ao mercado de ações e não muito semelhante ao mercado FOREX, exceto que ambos são transações de 24 horas. Isto é mais fácil de compreender. Afinal, as transações em FOREX são todas moedas legais nacionais e derivados de moeda legal. Cada moeda legal é essencialmente uma ferramenta líquida para o comércio num determinado país e região. Pelo contrário, os usos reais de cada criptomoeda são diferentes.

Com base nisso, podemos dizer que as criptomoedas são mais adequadas para análise pela lógica utilizada para analisar títulos, pois podemos ver a olho nu uma correlação muito alta entre as criptomoedas e as ações dos EUA. Mas mas mas, Isah e Raheem (2019) apontaram que a lógica subjacente a esta correlação é a libertação de água (QE) do banco central dos EUA, pelo que a água para a ascensão e queda do mercado de ações e do mercado criptográfico vem de o aperto do dólar americano.

Correlação entre Bitcoin e ações dos EUA, fonte Seeking Alpha

Neste ponto, o autor acredita que, embora as criptomoedas tenham algumas características de volume, câmbio e ações dos EUA (observe que as ações dos EUA não são outras ações), elas não podem ser simplesmente atribuídas a um grupo. Se for necessário atribuí-lo, tem a maior correlação com o mercado de ações dos EUA e é profundamente afetado pelas políticas macroeconómicas. Quando não há forma de quantificar os relatórios financeiros de projetos criptográficos, pode não ser necessariamente possível utilizar investimentos em micro valor, mas é mais adequado para acompanhar operações macro. Portanto, é improvável que o investimento em preços seja usado no mercado de criptografia.

Preços de ativos em criptografia: o que você pode fazer se não consegue investir em preços?

É muito difícil fazer pesquisas de preços de investimento em criptomoedas. Primeiro, não existe um sistema quantitativo maduro. Atualmente, nenhum grande player forneceu uma ferramenta de cálculo que possa modelá-lo. Em segundo lugar, os dados sobre criptomoedas também são preocupantes. Ao contrário dos relatórios financeiros do mercado de ações dos EUA, que geralmente não podem ser falsificados, as pessoas podem confiar nos dados financeiros fornecidos pela empresa e o resto das coisas que não estão no relatório podem ser rastreadas. mas na criptomoeda, 6 milhões de usuários podem ser apenas uma ostentação, e o ARPU real por usuário só é conhecido pela própria empresa.

Se não houver dados concretos e confiáveis ​​para medir projetos específicos, como podem ser feitos cálculos e investimentos de valor?

Atualmente, alguns estudiosos forneceram alguns indicadores concretos para modelagem de precificação de ativos para sua referência.

Hubrich (2017) aplicou o modelo French-Fama às criptomoedas, utilizando apenas 3 atribuições. Os estudiosos usam o valor de mercado da moeda, o volume de negociação e o valor de mercado/volume de negociação como indicadores para medir o mercado e usam o efeito "transbordamento" da inflação por moeda para medir a relação entre as atribuições (ou seja, a taxa de conversão de cada moeda minerado, carry). Espere, a conclusão final é que o maior motivo do desempenho do projeto é o mercado, que tem pouca relação com a moeda (carry), e o alfa é extremamente pequeno.

A EY também emitiu um relatório afirmando que o CAPM e outros podem ser usados ​​para carteiras de avaliação de criptomoedas, mas não forneceu orientações detalhadas sobre como usá-los.

O autor está muito interessado neste tópico, e os leitores interessados ​​​​em modelar ou fazer trabalhos relacionados podem entrar em contato com o autor. Se pudermos desenvolver alguns sistemas de precificação de ativos para criptomoedas, seja no estilo de investimento em preços ou no estilo French-Fama, será de grande benefício.

Por que investir em valor (em criptomoedas)?

Graham propôs o investimento em valor, mas ele próprio não era um mestre no investimento em valor. Embora as recompensas não sejam ruins, ele simplesmente tem muitos outros interesses e hobbies. Ele até participou da elaboração do sistema de Bretton Woods e considerou suas conquistas na teoria monetária sua contribuição mais impressionante. Nas décadas seguintes, à medida que o mercado de ações dos EUA amadureceu gradualmente, Buffett, que tinha um hobby relativamente simples e só gostava de investir e ganhar dinheiro, colocou esta teoria em prática.

No sistema de Graham, a rede é o núcleo, o que significa que as ações dignas devem ser compradas baratas e em grupos. Se subirem, subirão muito, e se caírem, não cairão muito. Então, podemos compreender os dois pontos do investimento em preços: margem de segurança + valor elevado e baixa avaliação. Com base nisso, embora existam muitos ativos excelentes, Buffett pode não investir neles porque são caros. Em 2020, Buffett afirmou repetidamente que não pretendia investir porque os projetos no mercado naquela época eram muito caros. Quando todos perderem o juízo, os deuses das ações com forte fluxo de caixa começarão a comprar ações.

Mas você pode pensar que isso é um bug. "Barato" é um termo relativo que é muito caro em comparação com US$ 100, mas US$ 60.000, que aumentou em valor relativo, é muito barato. Acredito que seja absolutamente barato. Não é relativamente barato. Quando Buffett investiu na Apple, seu custo médio era de cerca de US$ 37, e a Apple de hoje já ultrapassa US$ 100.

Transferindo esses princípios para o “investimento” em criptomoedas, o autor acredita que podemos aprender alguns sentimentos. Ou seja, não costuma acompanhar a ascensão e queda do mercado. Não persiga o mercado quando ele estiver alto. Quando o projeto for relativamente pequeno, compre algumas ações que já estejam gerando fluxo de caixa positivo de forma diversificada, sem adicionar alavancagem. A tecnologia pode não funcionar necessariamente, porque não se está a comprar tecnologia explosiva baseada na lógica. Você deve verificar se há fundos positivos, e este é um ponto difícil. Especificamente, você pode querer verificar se os usuários de gás/arpu+ são um negócio lucrativo. Mesmo que caia, não cairá muito. Quando o mercado subir, aumentará naturalmente o valor da moeda em questão. Em um mercado baixista, compre mais algumas moedas, mas você também deve manter dinheiro suficiente. As moedas meme não tocam. Não opere a descoberto.

Não sabemos se as criptomoedas continuarão a amadurecer como o mercado de ações ou se um dia deixarão de existir. E o resumo acima apenas apoia amigos que desejam defender a crença no investimento em preços em criptomoedas. Não se trata apenas de palavras, mas na verdade de respeitar a lógica central do investimento em preços.

Pelo menos Buffett usou sua carreira de investimento para provar que o investimento em preços ainda é uma árvore perene. Enquanto a ARK atingiu um retorno de 152% em 2020, a Tesla também atingiu um retorno de 695% no seu pico. Em 2022, a ARK recuou 65%. A retração da Berkshire Hathaway devido à queda das ações em 2020 foi de apenas 19%. Continuou a ser brilhante nos dois anos seguintes. Em 2020, detinha aproximadamente US$ 48 bilhões em dinheiro e varreu o mundo. 19%. O preço das ações da Servi atingiu um novo máximo. Esta é a operação mais próxima de nós do deus das ações. Na verdade, as operações de Buffett são as mesmas a cada dez anos. Os deuses das ações dizem a todos repetidamente: comprem mais barato, comprem boas empresas, segurem-se e não façam operações complicadas. Mas todo mundo acha que esse método é muito simples, tão simples que, sem comércio, não reflete a complexidade. de finanças e a compreensão do mercado.