No início de outubro, a Ethena desligou a impressora de dinheiro. Desde 30 de setembro, os stakers de USDe não recebem mais recompensas em ENA. Os subsídios distribuídos anteriormente para impulsionar o crescimento acumularam mais de 800 milhões de dólares. Em tese, interromper a emissão é uma boa notícia. Mas a ENA caiu 31% em um mês e agora está a 0,152 dólar, 90% abaixo da máxima. Desligar a impressora de dinheiro não conseguiu salvar o preço do token.
USDe é um dólar sintético, atrelado a 1 dólar, sem depósitos bancários como lastro. Ele gera receita com taxas de financiamento por meio de posições compradas no mercado à vista e posições vendidas em contratos futuros, usadas para fazer hedge. Em outubro de 2025, a oferta chegou a 14,7 bilhões de dólares, mas encolheu 56% até o fim de dezembro, após a onda de liquidações de 10 de outubro. Hoje, restam apenas 4,93 bilhões de dólares, 10 bilhões abaixo do pico.
Em 2 de setembro, os detentores de tokens votaram a favor do mecanismo de taxas. Ele só será ativado quando a média de 14 dias da oferta de USDe voltar a US$ 7,5 bilhões; então, 95% da receita líquida da Fundação será usada para recomprar ENA. A principal característica desse mecanismo é que ainda não foi ativado. A oferta de USDe está em US$ 4,93 bilhões, ainda faltam US$ 2,57 bilhões para chegar a US$ 7,5 bilhões — precisa crescer mais 52%. Os ENA recomprados não são queimados: a oferta total continua em 15 bilhões de tokens, sem redução de uma única unidade.
Do lado da oferta, os números são mais diretos. Em 5 de outubro, a última parcela destinada aos investidores foi liberada de uma só vez. Naquela semana, o ENA caiu 11,6% e o protocolo teve uma saída líquida de US$ 104 milhões. Em 1º de novembro, outros 275 milhões de tokens foram desbloqueados, o equivalente a 1,83% da oferta total. Em 2 e 5 de novembro, as carteiras da Fundação e da equipe receberam mais 40,6 milhões e 93,8 milhões de tokens, respectivamente. Em 30 de outubro, o invasor do ataque à Binance vendeu 217,5 milhões de ENA. O ENA caiu 7,26% naquele dia, e o USDe chegou brevemente a US$ 0,9974.
Os fundamentos não parecem ruins. No relatório do terceiro trimestre, o índice de reservas do USDe era de 101,43%, e o fundo de reserva tinha US$ 62,57 milhões. Mas nada disso ainda se refletiu nos números da oferta de USDe. O índice de reservas parece tranquilizador, mas, segundo estimativas, mais da metade das garantias está alocada em empréstimos.
Para investidores de varejo, é preciso analisar as coisas separadamente. A paridade do USDe nunca enfrentou um problema grave; da última vez, a desancoragem durou apenas algumas horas. O ENA é outra história: seu valor depende inteiramente de o USDe conseguir crescer de US$ 4,9 bilhões para US$ 7,5 bilhões. O mecanismo de recompra é real, mas não gastará um centavo antes que o limite seja atingido. Quem detém ENA está, na verdade, esperando a oferta de USDe voltar a crescer. O próximo desbloqueio será em 2 de dezembro e será menor, mas isso não reduzirá o limite de US$ 7,5 bilhões.
Minha opinião cabe em uma frase: a Ethena está no caminho certo — a emissão de tokens foi interrompida, as regras de recompra foram estabelecidas e as reservas são suficientes. Mas a demanda por ENA terá de esperar o USDe voltar a US$ 7,5 bilhões. Antes de atingir esse limite, todas as notícias positivas ficam apenas no papel.
Você tem ENA ou USDe? Quanto tempo acha que o USDe levará para voltar a US$ 7,5 bilhões?
—— Xiaokai, o pequeno investidor de web3
Este artigo apresenta apenas opiniões pessoais e não constitui recomendação de investimento. Os dados são da CoinGecko, CoinStats, CryptoBriefing e de notícias públicas. Os valores refletem estimativas no momento da publicação; o mercado pode mudar a qualquer momento. Avalie os riscos por conta própria.