• Saylor publicou um ensaio no X que faz remontar a infraestrutura financeira do Bitcoin a mais de 400 anos

• A carta de constituição da Companhia Holandesa das Índias Orientais, de 1602, introduziu ações transferíveis, separando o capital da empresa do horizonte temporal dos investidores

• Em 1836, Maryland financiou a ferrovia Baltimore and Ohio com um dividendo preferencial perpétuo de 6%

O argumento de 400 anos de Saylor

Michael Saylor, cofundador da MicroStrategy, que agora preside a Strategy, publicou no fim de semana uma longa publicação no X defendendo que o Bitcoin (BTC), como ativo de reserva, se apoia em mais de 400 anos de infraestrutura financeira, e não numa única invenção de 2008. Saylor, a voz mais proeminente do maximalismo do Bitcoin, traça uma linha entre a carta de constituição da Companhia Holandesa das Índias Orientais, de 1602, e a conta de valores mobiliários onde hoje aparece um ticker de Bitcoin, e apresenta o crédito digital como uma extensão natural da evolução dos mercados de capitais, não como uma ruptura com ela. A tese diz respeito à estrutura de capital, não ao preço do Bitcoin. O seu ponto de partida é um problema que continua a moldar as finanças: as empresas precisam de capital por mais tempo do que qualquer investidor individual deseja mantê-lo. A carta de 1602 resolveu isso com ações transferíveis, permitindo que os investidores saíssem quando quisessem, enquanto a empresa continuava a usar o dinheiro. Ele observa que o mecanismo foi reafirmado quando o First Bank of the United States foi constituído em 1791, com 10 milhões de dólares de capital divididos em 25.000 ações. Essa separação de horizontes continua a ser importante, argumenta: uma empresa pode manter uma reserva estratégica de Bitcoin durante anos, enquanto os seus acionistas negoceiam as ações diariamente. A seguir veio a estratificação dos rendimentos. Em 1836, Maryland financiou a ferrovia Baltimore and Ohio por meio de uma participação preferencial que pagava um dividendo perpétuo de 6% sobre os lucros, um dos primeiros casos de ações preferenciais nos Estados Unidos. Em 1899, a legislação societária de Delaware reconhecia que diferentes classes de ações podiam ter direitos distintos, precursoras dos atuais termos de dividendos, voto, conversão e resgate. Os titulares de ações preferenciais têm prioridade sobre os acionistas ordinários, mas ficam atrás dos credores, e o instrumento pode ser perpétuo, sem data de vencimento definida.

Bolsas, regras fiscais e a chegada de 2008

As ações transferíveis só se tornaram úteis quando os mercados passaram a poder atribuir-lhes um preço. Saylor situa o início do mercado de valores mobiliários de Nova Iorque no Acordo de Buttonwood, de 1792, observa que as ações preferenciais de empresas ferroviárias já apareciam em cotações públicas em 1866, atribui ao ticker de ações de Edward Callahan, de 1867, a divulgação dos preços para além do recinto de negociação e assinala o lançamento da NASDAQ, em 1971, como sistema eletrónico de cotações. A regulamentação dividiu-se segundo a mesma lógica: o Securities Act de 1933 e o Securities Exchange Act de 1934 criaram o regime federal de valores mobiliários, enquanto o Grain Futures Act de 1922, o Commodity Exchange Act de 1936 e uma expansão de 1974 deram origem ao regime paralelo das matérias-primas. Saylor considera essa divisão fundamental para o crédito digital. Uma empresa detém Bitcoin como ativo de reserva; os acionistas preferenciais detêm os valores mobiliários emitidos pela empresa, o que permite que um único balanço inclua vários produtos. O Investment Company Act de 1940 e o seu limiar de 40% traçam outras distinções: a detenção direta de Bitcoin, as ações de um ETF ou fundo de Bitcoin e os investimentos em valores mobiliários são tratados de forma diferente. As regras fiscais surgiram ainda antes. A lei fiscal de 1921 exige que as distribuições que excedam os lucros acumulados reduzam o custo de aquisição das ações para o acionista; a lei de 1924 abrangeu as distribuições que ultrapassam esse custo, e o Internal Revenue Code de 1954 manteve o enquadramento. No exemplo de Saylor, um investidor que compra uma ação por 100 dólares e recebe uma distribuição de 12 dólares como restituição de capital reduz o custo de aquisição para 88 dólares; uma venda posterior por 100 dólares gera um ganho de 12 dólares. O dinheiro chega antes da fatura fiscal. Seguiu-se a infraestrutura de ofertas: a Rule 415 criou a moderna oferta de prateleira em 1982, o registo automático de ofertas de prateleira surgiu em 2005, e os programas de vendas ao preço de mercado permitem que os emitentes vendam ações no mercado existente. Uma decisão judicial da Geórgia, de 1828, reconheceu o direito de um banco de recomprar as próprias ações; em 1982, a SEC Rule 10b-18 criou um regime de proteção para as recompras de ações ordinárias, e o resgate de ações preferenciais elimina futuras obrigações de dividendos. Foi neste contexto que o white paper de 31 de outubro de 2008 e o bloco génese de 3 de janeiro de 2009 acrescentaram a peça que faltava: um ativo digital nativo, protegido por prova de trabalho, que as empresas podem comprar, deter e financiar através de mercados já existentes. A CFTC classificou o Bitcoin como matéria-prima em 2015, e a interpretação da SEC de 2026, juntamente com as orientações da CFTC, classifica-o como uma matéria-prima digital que, por si só, não é um valor mobiliário.

Porque é que a cronologia se centra na estrutura de capital

A nossa leitura: o ensaio é menos uma lição de história do que um argumento a favor do balanço empresarial com Bitcoin. Ao atribuir às ações preferenciais, às emissões ao preço de mercado e às recompras um historial de 400 anos, Saylor apresenta as empresas de tesouraria como um instrumento maduro do mercado de capitais, e não como uma improvisação dos anos 2020. A publicação não faz qualquer previsão de mercado; os níveis são abordados na nossa análise técnica separada do Bitcoin. O momento é relevante: surge no início do mesmo mês em que a Strategy comprou 811 BTC em novembro, quando Saylor voltou a dar a entender que outra compra estava a caminho. A proposta prática para os investidores é poder escolher: deter Bitcoin diretamente, comprar ações ordinárias ou optar por ações preferenciais concebidas para gerar rendimentos, tudo baseado no mesmo ativo.