马里奥看Web3

作者：@Web3Mario

摘要：最近市场似乎进入到一个难以琢磨的阶段，蓝筹类加密货币保持高位震荡，大方向未决，山寨币市场也没有迎来预想的全面牛市，而DAT资产或币股在传统金融市场中独领风骚。在此之前社交媒体中已经有很多声音，将本轮牛市定性为由传统资金驱动。这个判断笔者颇为认同，且这部分资金相较于过往的市场周期具有几个不同的特征，例如决策受宏观因素影响大、风险偏好较低，资金较为集中、财富效应外溢现象较弱，板块轮动现象不明显等。因此正值宏观环境出现较为重大的变化时，重新观察该变化将有利于我们做出正确判断。总的来说，笔者认为随着鲍威尔调整FED决策逻辑，美国就业市场的表现在短期内决定了市场对9月降息信心，进而影响风险资产市场的价格。

鲍威尔的讲话改变了什么

我们知道在此之前的几个月中，市场围绕着宏观经济的核心博弈点是鲍威尔领导下的FED是否能够如特朗普政府所愿，在年内大幅降息，那么首先为什么特朗普政府急于倒逼美联储降息，甚至不惜冒着影响美联储独立性，进而影响美元公信力的风险，通过行政力量影响美联储决策。在之前的文章中我们已经有过分析特朗普政府在美国经济政策上以“制造业回流”的调整目标，而这一目标在实际推行过程中遇到两个阻力：
内部成本过高，无法应对来自国际市场竞品的竞争；政府债务过高，没有充足预算激励产业回流；
观察特朗普政府执政的半年来，其政策施行大致分为两步，首先在当选之初尽可能履行其竞选诺言，以增强其执政的权威性，例如赋予DOGE大量权利、在加密货币政策上的转变等，在巩固了基本盘后，特朗普政府开始了关税的霹雳手段，之所以需要在巩固基本盘后推进关税政策，原因在于抬高关税会造成市场对输入性通胀的担忧，进而增大内部阻力。在获得了极强权威性后，通过几个月的谈判，特朗普的关税政策框架已经初步建立，并且获得成效。根据美国财政部长贝森特的介绍，截止到8月22日，在过去的半年内关税已经为美国带来近1000亿美元的财政盈余，而预计年内可达3000亿美元。除此之外，也获得了很多国家的投资许诺，例如来自日本的5500亿美元投资、欧盟的6000亿美元与7500亿能源订单等。

可以说虽然内部成本短时间内无法马上降低，例如人力成本、物流成本等，因为这些成本需要美国通过一次大萧条的市场出清来重置各要素成本，但特朗普政府通过关税的方式一定程度上改变的国内市场竞争结构以及资本结构，因此开启下一步政策的铺陈就显得时机合适，那就是FED降息。

那么降息能改变什么呢？主要有两点，第一缓解债务压力，我们知道在上一任财长耶伦任期内，美国财政部的发债结构中，已经增大了对短债的发行量，而贝森特保留了这个决策，这样做的好处在于短债利率受美联储调控，降低长债对财政的拖累，且从现状来看，市场对短期美债的需求旺盛，有利于降低融资成本，但问题也很明显，就是缩短了债务久期，短期内还款压力上升，这就是为什么最近关于债务上限的谈判变得更有声量。而降息则意味着来自短债的付息压力变低。第二降息将降低中小企业的融资成本，有助于产业链的建立，我们知道相比于大型企业，中小型企业通常更依赖银行的债务融资获得资金进行周转，因此在高息环境下，中小型企业的融资扩张意愿将受到打击，而在通过关税改变国内市场竞争结构后，还需激励中小企业生产扩张意愿，帮助他们快速填补市场中的商品供给空缺，避免通胀，也是迫在眉睫的事情。因此综上，特朗普政府此时对美联储降息的压迫也是会不遗余力去做，而非烟雾弹。


不管是在美联储总部大楼装修问题上的积极介入，还是对极左、进步主义、鹰派的Cook理事不遗余力的攻击都是特朗普政府积极推进的证明，而这些手段在鲍威尔上周在全球央行年会杰克逊霍尔上的发言，似乎迎来了效果的确认。在整个发言中，最令市场感到惊讶的是，一向对外表达自己捍卫美联储独立性的鲍威尔似乎屈从了特朗普的强势压力。其发言中有几个核心点可以用来表述其态度：

1. 明确了美国经济中的风险已经从通货膨胀转向了就业市场；

2. 关税对通货膨胀的影响需要一段时间展现，并不是引发通胀螺旋上升的因素；

3. 货币政策框架的更新，其中有趣的是减少了有效利率下限作为“常态经济条件下特征”的强调。

通俗的来讲就是说，美联储已经不太担心关税引发的通胀，转而担心经济衰退而引发的就业市场的崩溃，同时降息的水平可以被视为是无下限的。这里关于有效利率的描述可以稍微展开提一下，所谓有效利率指的是央行在运用常规货币政策（主要是调节短期政策利率）时，当利率下调到一定水平后，继续下调将对经济无影响。这种转变也正契合了特朗普政策的核心，因为可以说这次“双向奔赴”，也引发了市场对流动性进一步宽松的期待。


对加密货币市场的影响

我们知道加密货币市场通常被视为全球风险资产市场投机情绪的金丝雀，因此在发言公布后加密货币均迎来拉升，而随之而来的回调则说明，市场在此之前已经一定程度上定价了年内降息的一起，而在确定了新的交易逻辑后，市场从最初的感性预期转换成了理性预期，因此还需获得足够的证明才可以评估降息程度。

至于回调会有多深，我认为过去一段时间热度最高的ETH的走势是值得关注的，笔者认为只要价格短期内不跌破这个上升通道，则证明投资人的情绪并没有出现明显的反转，因此风险可控。而在接下来的一周内，就业市场相关的指标将显著影响加密货币走势，特别是下周五的非农就业数据，将为市场带来极大的波动性，如果就业数据不及预期，则美联储9月的降息概率将极大提高，如果超预期强劲，则表明美国就业市场的韧性，降息压力将得到市场，或许市场将进一步回调。不管怎么说，最近的政策市让笔者不禁想起了2023年，受CPI支配的行情。

作者：@Web3Mario（https://x.com/web3_mario）

摘要：在上一篇文章中，我们阐述了利用 AAVE 的 Pendle PT 杠杆收益策略的体现率风险，小伙伴们给出了很多正面反馈，在此感谢大家的支持。由于最近一段时间一直在研究 Pendle 生态的市场机会，所以本周希望继续分享一个对 Pendle 生态的观察，即 YT 杠杆积分策略的真实收益率与风险。总的来说，以 Ethena 为例，Pendle YT 杠杆积分策略目前的潜在回报率可以做到 393%，但仍需注意其中投资风险。

利用 YT 资产的杠杆属性，博弈 Point 的潜在收益率

首先需要先将这个收益策略简单介绍一下，事实上在 2024 年年初，随着 Eigenlayer 为代表的 LRT 项目纷纷选择用 point 机制决定后续 airdrop 奖励的分发，该策略就得到了市场的关注。用户可以利用购买 Pendle YT 增加资金杠杆，获取更多的 point，进而在奖励分发时，获取更大的奖励份额。

之所以购买 YT 资产有增加资金杠杆的效果，原因还是在于 Pendle 的机制。我们知道 Pendle 通过合成资产的方式，将生息型代币凭证转化为 Principal Token（PT）和 Yield Token（YT）。一个生息代币可以转换为一个 PT 和一个 YT，其中 PT 为零息债券，在到期日来临时，可以 1：1 兑换为原生资产。其固定利率是由当前 Pendle AMM 所创建的二级市场中，PT 相对于原生资产的折价比例，以及剩余的存续期共同决定。而 YT 则代表了被锁定的一个生息资产在存续期内累计收益的能力。持有一个 YT，就相当于拥有了一个原生资产在未来一段时间内的收益权。


由于持有 YT 只获得了收益权，而无赎回本金的能力（这部分是由 PT 承载的）。因此随着到期日的临近，YT 的剩余价值将越来越小，知道到期时价值归零，当然这不是意味着价值减损，只是一部分价值已经被兑现为奖励而分发给 YT 的持有者。也就是说当你持有一段时间 YT 后，你会发现两个现象：

1. 你持有的 YT 的价值越来越低；
2. 在 Pendle Dashboard 页面中，你出现了一部分 claimable rewards；


而 YT 的资金杠杆能力的产生，正是源自于此。由于只有收益权，因此 YT 的价格是远低于 1 个生息资产，因此购买 YT，意味着你可以利用少量的资金撬动更大的生息资产规模为你捕获收益。以上图 YT sUSDe Jul 25 为例，YT 的市价为 0.0161 USDe，这就意味着在不考虑交易滑点时，假设你的资本为 1USDe，你可以购买 62 个 YT，这就意味着在未来的 66 天内，你获得 62 个 USDe 的收益权，这正是资金杠杆的本质。


当然由于没有本金赎回的能力，这种策略只有在未来收益至少高于投资 YT 的本金时才可以成立，在此我们先做一个简单的计算，如上图所示，当前 sUSDe 的官方年利率为 7% 左右（资金费率分红），那么假设未来一段时间的费率水平保持不变，用户持有 66 天的利率约为 1.26% 左右。然而购买 YT 的资金杠杆却只有 62 倍，这岂不是意味着投资 YT，在到期时只能获得 62 * 1.26% 约 78% 的收益率，这基本上意味着投资 YT 没有额外收益，甚至还有部分亏损，而我们从图中可以看到，最近隐含利率和真实利率呈现收敛的趋势，然而在此之前大部分时间，利差还是较大的，这就意味着在那段时间内，YT 的价格可能会更低，这就意味着该策略处在亏损状态。这也是笔者在一年前没有选择在这个策略上下功夫的原因。

然而事实并非如此，因为我们在上述粗算时，忽略了另一个收益来源，那就是 Point，而事实上这才是 YT 持有者购买 YT 的核心目的和超额收益的来源。

如何量化 Point 的预计收益
在 Pendle 的 Point Market 页面，我们可以看到持有 YT 是可以获得一些项目的 point 奖励，以 sUSDe YT 为例，持有 1 个 YT，每日可以获得 30 个 Ethena 发行的 Sats 积分奖励。那么如何有效量化 Point 的预期收益，将决定了该策略的盈利能力。


若想了解如何正确计算潜在的 point 收益率，明确各项目的 point 分发机制是十分重要的。还是以 Ethena 为例，截止到目前，Ethena 一共进行了 3 轮积分活动，并且已经在 2025 年 3 月 25 日开启了第四季积分激励，并持续 6 个月时间，总计分配的 ENA 奖励不低于 3.5%。在 Ethena 中，为很多 USDe 的使用场景设计了不同的 sats point 激励速度，具体机制将按照参与场景的法币本位金额，以不同的“倍数”，按天分配积分。

那么我们为了计算投资 YT 赚取 point 的潜在收益率就需要涉及到以下几个关键参数：当前每日产生的 point 总量，已分发的 point，赛季结束后预计的 airdrop 比例，以及分发时 ENA 的价格。接下来我们来试算一下：

1. 首先我们可以利用 Ethena 官方的 API，获取当前赛季总发放的 point 数量，https://app.ethena.fi/api/airdrop/stats。截止目前总计分发了 10.1159 T 个 sats 积分，共计 2 个月的周期。

2. 接下来我们可以每隔 24 小时记录一下 point 总量的变化，并以此预估在未来剩余时间内，倘若保持相同的 point 释放速率，共计可能产生多少 point，在这里我们假设目前积分的释放速率每日保持不变，则意味着每日平均新增 168.6 B 个积分。

3. 根据自己的仓位，计算未来剩余时间内可能产生的 point 总量，假设我们持有价值 $10000 的 YT sUSDe 资产，意味着我们每日可以获得 10000 62 30，约为 18.6M 个积分。

4. 结合当前 ENA 价格 $0.359，并预估赛季结束后 ENA 总奖励为 3.5%。做如下计算：


也就是说，假设现在购买 YT 参与到积分争夺中，在未来一段时间内，假设各条件不变，你将会在 point 对应的空投奖励部分，获得额外 415.8% 的 APY 收益率的回报，共计 $13861 ENA 奖励。考虑在 sUSDe 费率分红中亏损的 -22% 比例，总 APY 可以来到 393%。当然通过质押 ENA，可以对该部分收益率起到 20%～100% 的 boost 提高，不过在这里我们并不展开介绍，感兴趣的小伙伴可以与笔者一起讨论。

如何降低收益率波动的风险
接下来我们来简单分析一下该策略的风险，首先如上所述，影响收益率的参数主要有五个，sUSDe 的分红收益率、YT sUSDe 的价格、ENA 的价格、项目方预计在该赛季分配的总奖励比例、日新增 point 的数量。我们可以用以下公示来表示各参数对总年化收益率的影响：

那么如何降低该策略的收益率波动风险呢？我们大致可以有三种对冲策略：

1. 在 ENA 价格较高时，通过做空 ENA 的方式，提前锁定预计收益分发时的 ENA 价格，避免 ENA 价格波动风险。当然要考虑到做空 ENA 的保证金，对于本金的占用，进而影响收益率的情况。

2. 在一些第三方的 Point OTC 交易所，例如 whales market 等，在 Point 应允价格较高时，提前兑现部分 point 的空投价值。

3. 针对 sUSDe 的费率分红收益率，则只能通过做空大类资产，例如 BTC、ETH 等，起到部分对冲的效果，因为我们知道 sUSDe 的资金费率通常在牛市时较高，因为在牛市来临时，多头投资者愿意付出更高的资金费率，而随着市场情绪的反转，目前暂时只能通过做空大类资产，间接起到对冲费率下降的风险。不过 Pendle 的 Boros 产品功能中，可以允许用户对冲费率风险，所以这个渠道也是值得关注的。

结语：本文主要以 sUSDe 为例，介绍了如何去衡量 YT 杠杆积分策略的收益与风险，针对其他标的，小伙伴们可以根据这个方法论自行研究，也欢迎大家与笔者探讨。

作者：@Web3_Mario

摘要：最近几天加密货币市场经历了一波较大幅度的修正，市场中咨询很乱，再加上连续叠加币圈巨额黑客攻击的利空，对于短期内如何理解最近的市场走势带来了难度。对此笔者有些观点，希望与诸君分享与探讨，我认为当前加密货币市场出现回撤的主要原因有二，其一从微观角度来看，接连发生的黑客攻击事件，引发了传统资金的担忧，避险情绪加温。其二从宏观上讲，DeepSeek 开源周进一步戳破美国 AI 泡沫，叠加川普政府实际政策推进方向，一方面引爆了市场对美国滞涨的担忧，另一方面开启了中国风险资产重估。

微观层面：连续发生的巨量资金损失，引发了传统资金对加密货币短期走势的担忧，避险情绪加温
相信大家对上周发生的 Bybit 以及最近发生的 Infini 被盗事件还记忆犹新，相关讨论已经有很多了，在这里就不再赘述。在这里稍微展开聊一下被盗资金相对于这两家公司的影响以及对行业的影响如何。首先对于 Bybit 来说，15 亿美金的金额虽然按照规模来讲，大致相当于其一年左右的净利润，但这对于一家处在扩张阶段的公司来说，绝对不是一个小数目，通常情况下，企业保持 3 个月到一年的现金储备是足够的，考虑到交易所业务属于高现金流行业，因此其现金储备很可能更接近左侧水平，那么我们看一下 Coinbase 2024 年财报，可以大致得出一些初步的判断。2024 年 Coinbase 全年营收较去年增长了一倍多，达 65.64 亿美元，净利润为 26 亿美元，而在支出方面，2024 年总运营费用为 43 亿美元。

那么参考 Coinbase 披露的数据，再结合 Bybit 目前所处在扩张阶段，支出控制会更激进一些，预估 Bybit 现金流储备基本上在 7 到 10 亿美金是比较合适的。那么 15 亿的用户资金损失，显然光靠自有资金是无法垫付的，这时候就需要资金拆借、股权融资或者股东注资等方法来度过这个危机，但无论哪种模式，考虑到对 2025 年加密货币市场增长乏力的隐忧，由此产生的资金成本恐怕不小，显然也会给未来企业扩张带来一定的负担。

当然今天看到消息，该攻击核心漏洞在 Safe 而非 Bybit 自身，那么或许有一定激励挽回一些损失，但是困扰加密行业的很重要的因素就是法律框架不完善，因此相关的诉讼流程一定是冗长而且耗费资金的。想要追回损失恐怕不会是件容易的事。至于 Infini，显然 5000 万美金的损失对于初创企业来说是不可承担之重，但是貌似创始人实力雄厚，靠注资渡过难关也的确难得。

而这两个连续发生的大额损失对于已经习惯了高风险的币圈交易者来说似乎已经见怪不怪，但是显然动摇了传统资金的信任，具体从 BTC ETF 的资金流情况可以看出，自 21 日的攻击显然引发了资金的放量流出，这代表了该事件对传统投资者的影响恐怕是负面的，如果造成的担忧聚焦在会否阻碍监管友好的法律框架的制定进程，那么兹事重大。因此可以说被盗事件在微观上，是引发本轮回调的导火索。



宏观层面：大国地缘博弈加剧，DeepSeek 开源周重构 AI 赛道竞争格局，以及中国风险资产进入重估阶段共振下的流动性迁移

那么我们来看下宏观层面的一些影响，结论在短期内显然是对加密市场不利的。事实上经过一段时间的观察，川普政府的政策方向已经比较明确了，即通过战略收缩，以空间换时间，完成内部整合以及产业重构，使美国可以获得再工业化的能力，因为科技与产能才是大国博弈下最核心的因素。而完成这个目标最至关重要的因素就是“钱”，而“钱”主要体现在美国的财政情况、融资能力以及美元的真实购买力，而这三点之间的关系又是相辅相成的，因此对相关进程变化的观察就不是那么容易，但抽丝剥茧下，我们依然可以理出一些核心关切：

1. 美国财政赤字问题；
2. 美国滞涨风险；
3. 美元强弱走势；

首先来看第一点，美国的财政赤字问题，这个问题在之前的文章中已经分析了很多，简单来讲造成本轮美国财政赤字问题的核心原因要追溯到拜登政府为应对新冠疫情的超常规经济刺激法案，以及耶伦代表的财政部通过调整美国发债结构，通过超发短债造成利率倒挂，从而在全球范围内收割财富，其具体原因由于超发短债会在供给端压低短期美债价格，进而提升短期美债收益率，而短期美债收益率的提高自然会吸引美元回流美国，因为不用损失时间成本，就可以享受超额无风险利润，这种诱惑力是很大的，这也是为什么以巴菲特为代表的资本选择在上一个周期内大量抛售风险资产，增加现金储备的原因。而这在短期内给其他主权国家汇率造成极大压力。而为了避免汇率贬值过大，各国央行就不得不在折价基础上将短债以亏损状态抛出，浮亏转实亏，以换回美元流动性稳定汇率。总的来讲，这是一种全球收割的策略，特别是针对一些新兴国家、贸易顺差国。然而这样做也有一个问题，那就是美国的债务结构将使其短期内偿债压力剧增，因为短债到期需要连本带利偿付，这就是本轮美国财政赤字引发的债务危机的由来，也可以说是民主党给川普留下的一个雷。

而债务危机最大的影响在于影响美国信用，从而降低其融资能力，换句话说，美国政府需要付出更高的利率才可以通过国债融资，这就在整体上垫高了美国社会的中性利率，这一利率是无法被美联储货币政策左右的，而被垫高的中性利率对于企业经营产生巨大压力，又会造成经济增长停滞，而经济增长停滞又会通过就业市场传导到普通民众，进而引发投资、消费萎缩，这是一个引发经济衰退的负反馈闭环。

而对这条主线的观察重心聚焦于川普政府如何重塑美国政府财政纪律，解决财政赤字问题。具体涉及到的政策就是，马斯克领导的 DOGE 效率部，对美国政府支出的缩减以及冗员裁撤的进程，以及过程中对经济造成的影响。目前来看川普本轮内部整合的力道是非常大的，改革已经进入深水区。在这里不展开追踪进展，笔者只介绍一些自己的观察逻辑。

1. 关注效率部政策推进的激进程度，例如裁撤和缩减过于剧烈，势必造成短期内对经济前景的担忧，这通常对风险资产是不利的。
2. 关注宏观指标对其政策的反馈情况，例如就业数据、GDP 数据。
3. 关注减税政策推进的进程。

我们不能小觑政府支出、以及政府雇员对美国经济的影响性。通常情况下我们会认为中国的政府支出占比一定比美国高，但实际上这是一个错误的印象。美国政府支出占 GDP 份额为 17.2%，而中国是 16.51%，且政府支出通常会通过产业链倍数传导到整个经济体系中，双方结构上的差异主要体现美国 GPD 中消费占比很高，而中国 GDP 构成中进出口占比更高。这代表了两种不同的提振经济的思路，对美国而言，扩大外需增加出口，是提振经济的手段，而对中国而言，内需依然有很大潜力可挖。

对于消费也是一样的，在这张图中我们可以看到，政府部门的薪资水平在全产业链来看并不低，而缩减政府冗员，在消费侧也打击了美国的经济增长。因此过于激进的政策推进一定会引发经济衰退的恐慌，有些事情，事缓则圆，但是也要配合川普政府整体政策推进的节奏。至于减税政策的推进，目前看来川普的重心还不在此，因此由此在短期内带来的收入减少的隐忧似乎还不明显，但也要保持警惕。


其次就是美国滞涨问题的担忧，所谓的滞涨指的是经济增长陷入停滞的同时通胀加剧，这在痛苦指数上是社会不能接受的。而滞涨问题除了刚刚讲到的政府缩减开支对经济成长造成的影响之外，还有一些重要的关注点：

1. DeepSeek 会如何进一步冲击 AI 赛道。
2. 美国主权基金的推进情况。
3. 关税政策及地缘冲突对通胀的影响。

其中笔者认为短期内影响最为显著的是第一点，对科技感兴趣的小伙伴可能会知道，DeepSeek 的开源周，众多成果极其震撼，但都指向了一点，AI 对算力的需求大大降低。这就让美国过去的加息周期内，股市还可以保持稳定的原因在于 AI 赛道巨大的叙事，以及美国对 AI 赛道的上下游的垄断性。市场给予美国 AI 板块相关股以极高的估值，自然对美国以 AI 驱动的新一轮经济增长抱有乐观的态度，然而这一切将被 DeepSeek 扭转，而 DeepSeek 最大的冲击在于两方面，一方面是在于成本侧，即极大的降低了对算力的要求，这就导致了上游以英伟达为代表的算力提供商的业绩增长潜力大幅拉回。二方面是通过开源手段打破了美国对 AI 下游算法的垄断性，进而打压了以 OpenAI 为代表的算法提供商的估值。而且这种冲击才刚刚开始，还要看美国 AI 届时如何应对，但短期内已经显现出美国 AI 股估值拉回以及中国科技股估值回归。

事实上在很长一段时间内，美国通过舆论打压的手段，压制中国企业的估值，事实上使其处在低估状态，而受益于 DeepSeek 为中国制造业升级带来的宏大叙事，以及川普政策在对华议题上的相对柔和的态度，降低了地缘风险，中美企业的估值出现回归，而根据中金的报告来看，本轮港股的拉升，主要还是受益于南向资金，也就是来自大陆侧的资本涌入，以及海外被动性资本的涌入，而海外主动性基金，受制于川普对中国企业的投资限令，并没有出现明显的变化，但是对于流动性观察也是十分重要的，毕竟有很多的手段可以绕开直接投资，而享受到这波中国企业估值回归的红利，例如投资新加坡等关联度较高的股市等。对于资金流的变化，从港币汇率是比较容易识别的，我们知道港币与美元是联席汇率制度，即港币对美元的汇率会稳定在 7.75 对 7.85 之前，因此当港币越逼近 7.75，则表示外资对港股的投资意愿走强。


第二个值得关注的点就是美国主权财富基金的建设情况，我们知道主权财富基金是任何主权国家，特别是拥有大量美元的贸易顺差国对政府财源很好的一个补充。世界十大主权财富基金排名中中国 3 个，中东 4 个，新加坡 2 个，而排名第一的是挪威政府全球养老基金，其资产总规模约在 1.55 万亿美元规模。而受美国联邦政府的宪法框架影响，美国成立主权财富基金事实上比较困难，因为联邦政府只能收到直接税，财源比较有限，而美国目前也正经历财政赤字的窘境，然而川普似乎指示财政部成立万亿规模的主权财富基金，这自然也是对缓解财政赤字的一种手段，然而这里的问题在于钱从哪来，以及投资什么？

目前根据美国新财长贝森特的讲法，似乎是希望重新定价美国黄金储备，以此为主权基金提供 7500 亿美元的流动性，这背后的原因在于根据美国法典第 31 卷第 5117 条，美国政府目前的 8,133 公吨黄金法定价值仍为 42.22 美元 / 盎司，如果按当前市场价格 2,920 美元 / 盎司计算，美国政府就有 7500 亿美元的未实现回报。所以通过修改法律就可以获得额外的流动性，这不得不说是一种高明的做法，但是若获得通过的话，用于投资或缓解债务压力等用到的美元势必是由抛售黄金换来的，那么对于黄金走势势必也会造成影响。

至于说投资什么，笔者认为大概率还是会围绕产能回流美国这目的来开展，因此对于比特币的影响恐怕有限，在之前的文章，笔者已经分析了短中期内比特币相对于美国的价值，是成为经济兜底的一个标的，这是建立在美国在这一资产上有足够的定价权的基础上。但短期来看，经济并没有出现明显衰退，因此这并不是川普政策的主轴，而是一个度过改革阵痛期的重要工具。

最后就是关税方面，关税隐忧事实上得到了很好的换进，目前看来，关税政策更多的是川普谈判的一个筹码，而非必要选择，这一点从对华关税的征收比例上就可以看出，川普还是比较克制的，这自然是考虑了高关税对内部通胀的影响。下一步笔者比较感兴趣的是对欧关税，以及美国凭此可以换的什么回报，当然笔者对欧盟重建独立性的进程表示担忧，收割欧洲以回复自身实力，是美国参与这场大国博弈的第一步。至于通胀风险，目前 CPI 虽然连续数月增长，但考虑到整体还是处在可控水平，加之川普关税政策的缓和性，目下风险似乎并不大。

最后就来谈谈美元走势，这是一个很关键的问题，需要持续观察，事实上，关于川普新任期下，美元走势强弱的争论是持续的，这里有一些关键人物的发言都显著影响了市场，例如特朗普最新任命的经济顾问、现白宫经济智囊团首席斯蒂芬·米兰就表示，美国需要一个弱势美元以提振出口，促进内部再工业化。而在对市场造成恐慌后，美国财长贝森特与 2 月 7 日接受访问时则出面安抚市场，表示目前美国会继续“强势美元”政策，只不过人民币有点过于低估。

事实上这是一个很有趣的事情，我们来看下强弱势美元对于美国的影响是什么？首先强势美元会有两个主要影响，首先对于资产价格方面。随着美元升值，美元计价资产将表现的更好，对美国政府而言主要有利于美债、全球性企业的美股等，即提高了市场购买美债的积极性。其次在产业方面，美元购买力变强，对于美国全球性企业降本有利，但打压了本国工业品在国际市场中的竞争力，不利于内部工业化。而弱势美元的影响则正相反。考虑到川普整体的政策构想，是建立在通过产业回流，提升产能，进而提升大国博弈的竞争力。那么似乎弱势美元政策才是正解。但这里有个问题，弱势美元会导致美元计价资产贬值，考虑到目前美国经济的脆弱性，以及融资压力，过快的弱势美元政策，会导致美国无法度过改革带来的阵痛期。

这里有个代表性的事件来说明这种压力，在 2 月 25 日巴菲特的股东年度信函中，则别指出了对美国财政赤字问题的不满，而这显然加剧了市场的担忧。我们知道巴菲特在最近很长一段时间的配资策略是选择出清美国高估的风险资产，换取更多的现金储备配置美国短期国债，同时搭配一些日本五大商社的配置，不过这显然也是利差套利的一种手段，在这里不需要展开讲，我想说的是巴菲特的观点在市场上具有很强的影响力，对美元超配的资本自然会有一个统一的担忧就是美元真实购买力，也就是对美元贬值的担忧。所以过快的进入贬值通道所承接的压力是非常大的。

但无论如何以空间换时间，慢慢化债，都会成为中美两国的选择，而美元走势大概率会走出先强后弱的格局。解释美元计价资产的变化也会随这个周期而动。而加密货币也是在这一浪潮下受到影响的资产之一。

最后想谈下笔者对或许加密货币市场的看法，我认为当前市场不确定因素过多，因此个人投资者可以选择哑铃策略，增强投资组合的反脆弱性。一方面配置蓝筹加密货币或参与一些风险较低的 DeFi 收益，另一方面小仓位逢低配置一些高波动标的。而对于市场短期内走势而言，众多不利因素叠加，确乎导致了一定的价格压力，但似乎也没有看到明确的结构性风险，所以如果市场因恐慌导致的过度回撤时，适当建仓也不失为一种选择。

作者：@Web3_Mario
摘要：最近一直在寻找新的项目方向，在做产品设计的时候遇到了一个之前没有接触过的技术栈，所以做了一下研究，并将学习心得做一下整理，与诸君分享。总的来讲，zkTLS 是一种结合零知识证明（ZKP）和TLS（传输层安全协议）的新型技术，在Web3赛道中主要用于在链上虚拟机环境中，可以在无需信任第三方的情况下验证其所提供的链下HTTPS 数据的真实性，这里的真实性包含三个方面，数据源确实来源于某个HTTPS资源、返回的数据没有经过篡改、数据的实效性可以得到保证。通过这种密码学实现机制，使链上智能合约获得可信访问链下Web2 HTTPS资源的能力，打破数据孤岛。
什么是TLS协议
为了能够比较深刻的理解zkTLS技术的价值，有必要将TLS协议做一下简单的综述。首先TLS（传输层安全协议）用于在网络通信中提供加密、认证和数据完整性，确保客户端（如浏览器）和服务器（如网站）之间的数据安全传输。对于非网络开发方向的小伙伴可能会发现，在访问网站时，有些域名是以https作为前缀，有些则以http作为前缀。而在访问后者时，主流浏览器都会提示不安全。而前者则容易遇到“您的链接不是私密链接”或者HTTPS证书错误的提示。而这种提示的原因就在于TLS协议的可用性。
具体来讲，所谓HTTPS协议就是在HTTP协议的基础上利用TLS协议保证了信息传输的隐私性和完整性，并使得服务器端的真实性变得可验证。我们知道，HTTP协议是一种明文传输的网络协议，且该协议不能对服务器端的真实性做验证，这就产生了几个安全性问题：
1. 你和服务器端传输的信息可能被第三方监听，从而造成隐私泄漏；
2. 你无法验证服务器端的真实性，即你的请求是否被其他恶意节点劫持，并返回恶意信息；
3. 你无法验证返回的信息的完整性，即是否有可能由于网络原因造成数据丢失；
而TLS协议正是为了解决这些问题而被设计的。在这里做个解释，有些小伙伴可能知道SSL协议，其实TLS协议就是基于SSL 3.1版本开发的，只是由于一些商业相关的问题，换了一个名字，但其实是一脉相承。所以有些时候在一些语境下，两个词是可以互换的。
而TLS协议解决上述问题的主要思路是：
1. 加密通信：使用对称加密（AES、ChaCha20）保护数据，防止窃听。
2. 身份认证：通过第三方颁发给指定机构的数字证书（如 X.509 证书）来验证服务器的身份，防止中间人攻击（MITM）。
3. 数据完整性：使用 HMAC（哈希消息认证码）或 AEAD（认证加密）确保数据未被篡改。
我们简单来讲解一下基于TLS协议的HTTPS协议在数据交互过程中的技术细节，整个过程共分为两个阶段，首先是握手阶段（Handshake），即客户端与服务器端协商安全参数并建立加密会话。其次是数据传输阶段，即使用会话密钥进行加密通信。具体的过程共分为四个步骤：
1. 客户端发送 ClientHello：
客户端（如浏览器）向服务器发送 ClientHello 消息，内容包括：
支持的 TLS 版本（如 TLS 1.3）支持的加密算法（Cipher Suites，如 AES-GCM、ChaCha20）随机数（Client Random）（用于密钥生成）密钥共享参数（如 ECDHE 公钥）SNI（服务器名称指示）（可选，用于支持多域名 HTTPS）
其目的是让服务器知道客户端的加密能力，并准备安全参数。
2. 服务器发送 ServerHello：
服务器响应 ServerHello 消息，内容包括：
选择的加密算法服务器随机数（Server Random）服务器的证书（X.509 证书）服务器的密钥共享参数（如 ECDHE 公钥）Finished 消息（用来确认握手完成）
其目的是让客户端知道服务器的身份，并确认安全参数。
3. 客户端验证服务器：
客户端执行以下操作：
验证服务器证书：确保证书由受信任的 CA（证书颁发机构）签发，同时验证证书是否过期或被撤销；计算共享密钥：使用自己和服务器的 ECDHE 公钥计算出 会话密钥（Session Key），该密钥用于后续通信的对称加密（如 AES-GCM）。发送 Finished 消息：证明握手数据完整性，防止中间人攻击（MITM）。
其目的是确保服务器可信，并生成会话密钥。
4. 开始加密通信：
客户端和服务器现在使用协商好的会话密钥进行加密通信。
采用 对称加密（如 AES-GCM、ChaCha20）加密数据，提高速度和安全性。数据完整性保护：使用 AEAD（如 AES-GCM）防止篡改。
所以经过这四步操作后，就可以有效解决HTTP协议的问题。然而这种广泛应用在Web2网络中的基础技术，却为Web3应用开发造成了困扰，特别是在链上智能合约希望访问某些链下数据时，由于数据可用性的问题，链上虚拟机不会开放为外部数据的调用能力，以确保所有数据的可回溯性，进而保证共识机制的安全性。
然而经过一系列迭代后，开发者发现DApp对于链外数据还是有需求的，于是一系列预言机Oracle项目便出现了，例如Chainlink和Pyth等。他们通过充当链上数据与链下数据的中继桥，来打破这种数据孤岛的现象。同时为了保证中继数据的可用性，这些Oracle普遍通过PoS共识机制来实现，即让中继节点的作恶成本高于收益，使其从经济效益上不会向链上提供错误信息。例如我们希望在智能合约中访问BTC在Binance、Coinbase等中心化交易所的加权价格，则需要依仗这些Oracle将数据在链下访问加总，并传输到链上智能合约中存储起来，才可以使用。
zkTLS解决了什么问题
然而人们发现，这种基于Oracle的数据获取方案，存在两个问题：
1. 成本过高：我们知道为了保证Oracle传递到链上的数据是真实数据，没有经过篡改，需要由PoS共识机制保证，然而PoS共识机制的安全性是建立在质押资金量的基础上的，这就为维护带来了成本。而且通常情况下，PoS共识机制中存在大量的数据交互冗余，因为当数据集合需要在网络中大量重复传输、计算、汇总，才可以通过共识，这也垫高了数据使用成本。所以通常情况下，Oracle项目为了获客，只会免费维护一些最主流的数据，例如BTC等主流资产的价格。而对于专属需求，则需要通过为之付费。这就阻碍了应用创新，特别是一些长尾、定制化的需求。
2. 效率过低：通常情况下，PoS机制的共识需要一定的时间，这就造成了链上数据的滞后性，这对于一些高频访问的使用场景是不利的，因为链上获得的数据与真实的链下数据存在较大的延迟。
为了解决上述问题，zkTLS技术便应运而生，它的主要思路是通过引入ZKP零知识证明算法，让链上智能合约作为第三方，可以直接验证某个节点提供的数据，确实是访问了某个HTTPS资源后返回的数据，且未经篡改，这样就可以避免传统Oracle因共识算法导致的高昂的使用成本。
有小伙伴可能会问，为什么不直接为链上VM环境中内置Web2 API调用的能力。答案是不可以的，因为链上环境中之所以需要保持一个封闭数据的原因是要保证所有数据的可追溯性，即在共识过程中，所有节点对于某一数据或某一执行结果的准确性有统一的评估逻辑，或者说是一种客观的验证逻辑。这保证了在完全去信任的环境下，大多数善意节点可以依赖自己冗余的数据判断直接结果的真伪。但是由于Web2数据，你很难构建其这种统一的评估逻辑，因为可能由于某些网络延迟原因，不同节点访问Web2 HTTPS资源所获得的结果是不一样的，这就为共识增添了困难，特别是针对一些高频数据领域。除此之外，另一个关键问题在于，HTTPS协议依赖的TLS协议的安全性，依赖于客户端生成的随机数（Client Random）（用于密钥生成）和密钥共享参数，实现与服务器端针对加密密钥的协商，但我们知道链上环境是公开透明的，如果让智能合约维护随机数和密钥共享参数，则关键数据将会被暴露，从而使数据隐私性被损害。
那么zkTLS则采用了另一种手段，其构想在于，通过密码学的保护，替代掉传统Oracle基于共识机制为数据带来可用性的高昂成本。类似于L2中的ZK-Rollup对OP-Rollup的优化。具体来讲，通过引入ZKP零知识证明，并对链下中继节点请求某HTTPS得到的资源、相关的CA证书验证信息、时序证明以及基于HMAC 或 AEAD 的数据完整性证明进行计算生成Proof，并在链上维护必要的验证信息以及验证算法，使得智能合约在不暴露关键信息的同时，可以验证数据的真实性、实效性、及数据源的可靠性。具体的算法细节在这里不做讨论，感兴趣的小伙伴可以自行深入研究。
这种技术方案最大的好处就是降低了Web2 HTTPS资源的达成可用性的成本。这就激发了很多新需求，特别是在降低长尾资产的链上价格获取、利用Web2世界中的权威网站做链上KYC，从而优化DID、Web3 Game的技术架构设计等方面。当然我们可以发现，zkTLS对现有Web3企业的冲击也是存在的，特别是针对当前主流的预言机项目。所以为了应对这种冲击，例如Chainlink、Pyth等该行业巨头积极跟进相关方向的研究，试图在技术迭代过程中依旧占据主导地位，同时也会催生新的商业模式，例如从原来的按时间收费向按用量收费转换、Compute as a service等。当然这里的难点与大多数ZK项目一样，还是在于如何降低计算成本，使之具有商业化价值。
综上所述，小伙伴们在做产品设计的时候，也可以关注zkTLS的发展动态，并在适当的方面整合这个技术栈，或许可以在业务创新、以及技术架构性方面，找到一些新方向。

作者：@Web3_Mario
摘要：本周加密货币市场经历了比较大的震荡，价格走势也走出了 M 头形态。这些都在预示着随着特朗普 1 月 20 日正式上任越来越近，资本市场也已经悄然开始定价其当选后的机会与风险，这也就意味着这场持续了 3 个月的，由情绪推动的「川普行情」开幕式正式结束。那么当下我们需要做的就是从众多杂乱信息中，提炼出市场短期博弈的重心，这样就有利于对行情变化做出理性判断，因此在本篇文章中，笔者还是本着以一个非金融专业的爱好者角度，讲讲看自己的观察逻辑，希望可以对大家有所帮助。总的来说，笔者认为当下包括加密市场在内的众多高成长型风险资产，短期内价格将持续收到打压，原因在于美国国债市场因期限溢价放大，中长端利率走高，对其产生了不利影响，而出现这个现状的原因在于，市场在定价美国债务危机。
宏观经济指标保持强劲，通胀预期并没有出现显著加剧，因此对当前价格走势影响不大
那么首先我们来看下造成短期内价格疲软的因素是什么，上周很多重要的宏观指标公布，让我们来逐一看下，首先来看美国的经济成长相关数据，ISM 制造业和非制造业采购经理人指数均持续走高，由于采购经理人指数通常是经济增长的领先指标，所以这预示着在短期内美国经济展望较为向好。
接下来来看下就业市场的情况，我们摘取四个数据来做观察，非农就业数据、职缺，失业率和初领失业金人数。首先非农就业数据从上个月的 21.2 万增加到 25.6 万，远超预期，同时失业率也出现了下降，从 4.2% 下调到 4.1%。同时来看下 JOLTS 职位空缺也出现了大幅增长，来到了 80.9 万个。而从更微分的初领失业金人数来看也持续降低，这就表明对 1 月份的就业市场表现的展望也较为看好，这些都说明了目前美国就业市场保持强劲，软着陆应该是板上钉钉了。
最后来看下通胀表现情况，由于 12 月 CPI 需要下周公布，因此我们从美国密歇根大学 1 年通胀预期提前观察一下其表现。相比于 11 月，该指标出现了一定的弹升，至 2.8%，但不及预期，而这个值似乎也还处在鲍威尔划定的 2-3% 的合理范围内，当然具体发展如何还是值得关注。但是我们从抗通胀债券 TIPS 的殖利率变化可以看出，市场似乎并没有对通胀家具过度恐慌。
综上所述，笔者认为当前从宏观角度观察美国经济并没有出现明显的问题，那么接下来我们就来定位造成当前高成长型企业市值下跌的核心原因究竟是什么。
美债中长期利率持续攀升，熊陡格局下，期限溢价持续走高，市场定价美国债务危机
还是来看下美国国债收益率的变化情况。从收益率曲线可以看出，在过去一周内，美国国债长端利率继续攀升，以 10 年期国债为例，一口气攀升了奖金 20BP，可以说美债的熊陡格局进一步加剧。我们知道国债利率的抬升对于高成长型股票价格的打压效果是超过蓝筹股或价值股的，其核心原因在于：
1.对高成长型企业的影响（通常是科技公司、新兴行业）：
融资成本上升：高成长型企业依赖外部融资（股权或债务）来支持业务扩张。长端利率上升导致债务融资成本增加，股权融资也更困难，因为投资者对未来现金流的折现率提高。
估值压力：成长型企业的估值高度依赖未来现金流（FCF）。长端利率上升意味着折现率提高，导致未来现金流现值下降，从而压低企业估值。
市场偏好转变：投资者可能从风险较高的成长股转向更稳健、分红稳定的价值股，这对成长型企业股价形成压力。
资本支出受限：高融资成本可能迫使企业减少研发和扩张支出，影响长期成长潜力。
2. 对稳定型企业的影响（消费、公用事业、医药等）：
影响相对温和：稳定型企业通常盈利能力强、现金流稳定，对外部融资依赖较低，因此利率上升对其运营影响较小。
债务偿还压力上升：如果存在较高的债务比例，融资成本上升可能增加财务费用，但通常稳定型企业有更强的债务管理能力。
股息吸引力下降：稳定型企业的股息收益率可能与债券收益率竞争。当国债收益率上升，投资者可能转向无风险收益更高的债券，导致稳定型企业的股价承压。
通胀传导效应：若利率上升伴随通胀上升，企业可能面临成本上升压力，但稳定型企业通常具备较强的成本转嫁能力。
因此可以看到，国债远端利率的抬升对于加密货币等科技企业市值的打击效果是十分明显的。那么接下来问题的关键就在于定位在这个降息的背景下，造成国债远端利率抬高的核心原因是什么。
首先需要引出国债的名义利率的计算模型如下：
I = r + π + RP
I 表示国债的名义利率，r 为实际利率，π为通胀预期，RP 为期限溢价，这里需要展开讲解一下，其中所谓的实际利率是反映债券真实回报的利率，不受市场风险偏好和风险补偿影响，直接体现货币时间价值和经济增长潜力，而π指的是社会平均通胀预期，通常通过 CPI 或抗通胀债券 TIPS 的收益率来观察，最后 RP 期限溢价，表示反映投资者对利率风险的补偿，当投资人认为未来经济发展具有不确定性，则需要更高的风险补偿。
在第一部分的分析中，我们已经明确了当前美国经济发展在短期内保持稳健，同时从 TIPS 收益率也可以观察到，通胀预期并没有出现明显抬升，因此实际利率和通胀预期并不是短期内推升名义利率上升的主要因素，那么问题就被定位到了「期限溢价」这个因素上了。
对期限溢价的观察，我们选择两个指标，第一个是 ACM 模型估算美国国债中的期限溢价水平。可以看到在过去一段时间内，美国 10 年期国债的期限溢价出现了明显的拉升，从数值上来看，这个因素是提升美国国债收益率攀高的主要因素。第二个是美林美债选择权波动率，也就是 MOVE 指标，可以看到在最近的一段时间内，波动率并没有出现剧烈的变化，通常情况下，MOVE 对短端利率的隐含波动率反应更敏感，因为所占权重更大。从这组数据上，我们可以得出一个结论，市场目前对短端利率波动风险并不敏感，我们知道短端利率主要受美联储决策影响，因此可以说目前对美联储潜在的政策变化，市场并没有做出明显的风险定价，因此最近关于 2025 年美联储利率决策方向的变化所引发的恐慌并不是直接因素，然而期限溢价的不断走高，说明市场对中长期美国经济发展产生担忧，根据目前经济热点来看，这明显是聚焦在对美国财政赤字问题的担忧。
所以可以明确的是，目前市场正在定价特朗普上任后，美国潜在的债务危机风险。因此在接下来的一段时间内，观察政治信息以及利益相关者的观点还是需要思考其对债务风险的影响是正向的还是负向的，会更容易判断风险资产市场的走势，以上周特朗普宣称考虑美国进入国家经济紧急状态这个新闻为例，由于进入紧急状态下，可以使用《国际经济紧急权力法案》（IEEPA）制定新的关税计划。该法案单方面授权总统在国家紧急状态期间对进口进行管理。因此关税调整所受到的约束和阻力将进一步缩小，而这无疑放大了本已有所缓解的潜在贸易战影响的担忧，但从最直接的影响上，关税收入的增加对美国财政收入无疑是一个正向的影响，因此笔者认为所造成的影响并不会非常剧烈。相反的是其减税法案的推进情况，以及如何削减政府开支，才是整个博弈中最值得关注的重心，笔者也会持续跟进。

作者：@Web3_Mario
摘要：非常感谢大家这一年来的支持，抱歉笔者的年终总结来的晚了一些，处理事情耽搁了时间，当然也想了很久应该从哪些角度来为大家梳理这一年来的感悟，最后觉得还是以一个还在一线奋斗中的普通Web3创业者的角度，与大家分享一下所想所感会更真实些。总的来说，纵观2024展望2025，笔者认为用四句话来概括颇为合适，从草莽到普世、从混沌到秩序、从萧条到泡沫、从保守到变革。接下来，笔者会用一些自认为比较具有代表性的事件来分享一下自己的感想与展望。
从草莽到普世：BTC现货ETF的通过，拉开了加密资产普世之路的序幕
回顾2024年，笔者认为加密世界经历的最不同寻常的转变就是从过去的小众亚文化群体的产物升级成为具有普世价值的资产类别，而这段历程要追溯到两个标志性事件，其一是在2024年1月10日，博弈了三个月的BTC现货ETF审批事件，伴随着SEC的批准而正式通过。其二是2024年11月6日，在本轮美国大选周期内，加密货币友好的特朗普成功当选第47任美国总统。两者分别可以从本年度BTC的两个比较明显的价格走势中可以看出相应的影响。前者将BTC价格从$30000价格区间拉升到$60000，而后者则对BTC从$60000到$100000的拉升居功至伟。
这种转变带来的最直接的影响就是资金流动性方面，更充裕的流动性自然有利于风险资产价格的走势，但是流动性吸引的过程和动机与21年牛市不尽相同。回顾2021年加密资产牛市，其主要推动力的核心来源是加密资产的去监管属性而带来的更高的资金效率，使得加密赛道对于拜登政府为应对新冠疫情所推动的《1.9万亿美元经济救助计划》带来的超额流动性捕获效率更高，从而实现了超高的投机回报。
然而在24年开启的本轮牛市，可以看出整个传导过程出现了转变，凭借着21年牛市吸引的“具备影响力的资金”以及新晋的既得利益者组成了新的利益集团，正在积极释放更大的政治影响，不限于众多加密政策游说团体，以及海量的政治献金。关于这一点，在笔者之前关于《深入分析World Liberty Financial的价值：特朗普竞选经费劣势下的新选择》一文中有过比较深入的分析。
而这带来的最直接的影响是通过政治手段，高效推行加密货币的普世价值变成了可能。所以在本轮周期中，你会看到关于加密资产的价值论述正在出现迭代，而且更多传统精英阶层以及主流媒体为自己贴上了“加密友好”的标签。这种从“草莽”到“普世”的转变也深刻的影响了流动性吸引的动机，不论观点是否具备充足的论据（在之前的文章中业已有过讨论，《深度剖析当前加密市场震荡的底层原因：BTC破新高后的价值增长焦虑》），本轮BTC的购买动力中除了投机之外，的确混杂了更多的“储值”、“抗通胀”等字眼，而这会让加密资产中投机属性所带来的周期性与波动性降低，价值支撑更加稳健。当然能够获得这种积极变化的加密资产目前来看只有包括BTC等少数几个蓝筹资产，但是凭借者乘数效应带来的传导效果，整个加密资产市场都将或多或少的受益。用一张图来说明这个转变可能会更直观一些。
除了对顶层阶级的影响，这一演化对于包括笔者在内的很多从业者也带来的巨大的正向的心态转变。最直观的例子，当圈外亲朋向你询问你的行业时，可以不用像过去一样，战战兢兢的解释自己并不是个犯罪分子或者爆发户，而现在你可以挺起胸膛的介绍自己的专业或事业。这种心态上的转变也会让人才的流入变得更积极，无论是创业找寻合作伙伴、招聘人才、与传统行业寻求合作等流程中的摩擦成本都将大大降低。所以针对这一点，笔者对未来行业的发展充满信心。
最后也要提到对这个叙事路径的一些展望，2025年中，对BTC为代表的加密资产价值的讨论将更为积极，在之前的文章中有过分析，特指BTC的储值价值与接棒AI，成为美股增长的内核。因此对于相关信息需要保持敏感，具体可能包含一下几个方面：
关于国家、区域、组织、公司级别的比特币储备相关法案的进展；具有政治影响力的关键人物的相关发言或观点表达；美国上市公司资产负债表中的BTC的配置情况；
从混沌到秩序：全球主权国家的加密行业监管框架将进一步完善，Web3业务场景破圈有据可依
笔者的第二个观察路径是“从混沌到秩序”。我们知道很长一段时间以来，加密货币行业的一个核心叙事就是因去中心化和匿名性带来的抗审查能力，你可以在上一个周期中的大多数Web3应用中找到类似的论述，这自然为Web3行业在早期找到价值支撑做出了重要的贡献，但是也为行业带来了不小的伤害，例如欺诈、洗钱等犯罪行为。
然而笔者认为行业发展将会在此方向上做出迭代，不是说完全摒弃Web3原教旨主义，只是笔者认为从实用主义的角度来看，目前的加密行业将经历从混沌到秩序的转变，而这种转变是伴随着全球主权国家的加密行业监管框架的进一步完善而来的。我们知道2024年众多“加密博弈热点”中，SEC主席Gary Gensler的换届颇受关注。在过去很长一段时间以来，这位加密不友好的主席掌管下SEC起诉了大量美国加密公司，例如Ripple、Consensys等，使得这些巨头的业务开展和扩张面临瓶颈，在之前的《Buy the rumor系列：监管环境的改善预期升温，最直接利好哪种加密货币？》一文中，以Lido为例明确的分析了此方向上进展。
然而伴随着特朗普的上任，其去监管的政策偏好，叠加Gary Gensler的换届，一个更具宽松和包容性的、加密友好的监管框架是值得被期待的，从最近的相关案件的判决进展来看，例如Ripple、Tornado Cash等，这个框架的出台将不会太远。
而这个改变带来的最直接的利好就是让Web3业务场景破圈变得有据可依，而不必承担很多潜在的法律风险。在接下来的2025年，笔者将特别观察此类事件的进展，大家也需要对类似信息保持敏感度，包括其他诉讼案的判决结果、相关法案的提出和推进情况、SEC人事任命的变化、关键决策人的发言和观点等。而在潜在的破圈业务上，笔者对于两个方面十分感兴趣：
l Ce-DeFi场景：将传统金融工具与加密资产等链上工具做连接，以解决资金效率，降低交易摩擦成本等手段，从资金的流转方向上可以分为两大类，其一从传统金融世界流转到链上加密资产，例如MicroStrategy的金融创新。其二是从链上加密资产传导到传统金融世界中，特指以债券为基础的RWA、类似Usual Money的链上融资渠道，以及稳定币等TradeFi领域。
l DAO在链下实体业务管理中的场景：这个方向有点拍脑袋了，由于特朗普的政策对加密货币相关监管措施的放宽，且伴随”美国优先“的提振国内需求，届时会否有更多链下偏向传统业务的组织或公司选择通过DAO的模式来做内部治理，以换取更廉价的金融服务。这里举个例子说明，假如某人希望开一个中餐馆，可以选择通过DAO来运营，并接入基于稳定币的支付系统，届时所有的现金流公开透明，同时如果监管政策进一步放宽，公司的融资以及分红等环节也可以通过DAO承载。
从萧条到泡沫：传统Web3业务发展聚焦于三条主轴，更新颖的宏大叙事、更稳健的业务营收、更均衡的利益博弈模型
笔者的第三个观察路径是“从萧条到泡沫”。我们知道这个2024年中，传统的Web3业务热点经历过一次比较大的转变，从上半年以EigenLayer带动的LRT市场为代表，主要呈现的是行业萧条期的特征，由于缺乏普遍的赚钱效应，在存量博弈的背景下，资本抱团群暖，选择聚集在为数不多潜在市场规模巨大但实际业务落地更远期的Infra类板块，以时间换空间，通过抬高估值并搭配“积分策略”避免筹码稀释，从而剥削用户，这在笔者之前的《Web3寡头正在剥削用户: 从Tokenomics到Pointomics》中有过分析。
然而伴随着年中市场环境的改善，以及LRT板块Token价格表现不尽如人意，热点逐渐过渡到了以TON Mini App为代表的应用层上，相比于infra，应用层凭借着更多的标的选择、更低的开发成本，更短的落地周期，以及更容易操控的迭代利好，受到资本的推崇。此时的市场快速走出萧条期的阴霾。
而进入到下半年，随着美联储进入降息周期，以及随着VC币的Fud问题，传统的资本退出路径被打破，市场快速进入泡沫化，资本大量追逐脱实向虚，且退出周期更短的Meme coin以追求更高的资金周转率。除了Meme coin本身外，以Pumpfun为代表的发射平台，以及叠加AI Agent等叙事的更新的工具也正在受到市场追逐。
对接下去一年的展望，笔者认为传统的Web3业务将按照泡沫周期的发展模式进行：
l 更新颖的宏大叙事：我们知道资本是喜欢追逐高成长性的赛道，核心原因在于巨大的想象潜力，以及对当下交付的容忍度，使得估值泡沫可以炒的更大。且更容易吸引市场交易者和新资本进入，使得投资者在合适时机更容易通过二级市场退出。因此无论是否认可某个赛道的远期价值，只要符合逻辑，都可以成为牛市泡沫期中吸引资本进行炒作的标的，因此从追逐资本利得的角度，都应该保持敏感度。
l 更稳健的业务营收：对于一些经历过一轮迭代的赛道，估值模型将回归到合理的范围内，届时对于真实收入的追逐将成为行业迭代的主旋律，这就对具有商业化潜力的需求提炼提出了更高的要求，但如果能够真正发掘某个场景，市场潜力将是无穷的。在这里特指DeFi赛道，或Ce-DeFi赛道，笔者个人对利率交易市场颇为感兴趣，有类似想法的小伙伴欢迎大家与笔者讨论。
l 更均衡的利益博弈模型：我们知道当前传统的VC币遭受Fud，更多的问题是出在当前传统的融资模式让项目方、一级市场VC与二级市场投资人之前的博弈关系出现了囚徒困境中的个体最优策略，每个囚徒认为对方可能背叛，于是选择背叛（确保自己获释或减轻刑罚）。因此在新环境下，是否可以找到更优的模型也是可以被关注的，例如笔者认为HyperLiquid极有可能发现了其中的一些奥秘，这也是笔者接下来研究的一个重点。
从保守到变革：极大的不确定性带来的难得的风险资产逃命坡机会
笔者的第四个观察路径是“从保守到变革”。需要解释一下，这里的保守和变革都只是中性词，其中保守值得是对即有规则的遵从，而变革则意味着打破。2025年的主旋律一定是由政治变革引发的经济、文化领域的大变化，整个过程充满了旧有秩序的崩塌所带来的不确定性。例如中美政府债务危机的不确定性、各国货币政策的不确定性、社会主流价值观变化的不确定性、国际关系的不确定性等。
而这些不确定性所带来的就是风险市场巨大的波动性，当然如果板块轮动使得所处行业处于一种积极的推动状态时，这种波动性带来的就是好事，反之亦然。前两天的一则快讯让笔者对这个方向也产生了兴趣，那就是FTX 重组计划于 1 月 3 日生效，并将允许用户开始收到还款。
我们知道在上一个周期内，科技行业中的主流政治光谱还是比较偏民主党的，因此相信上轮牛市中的很多入局的大佬在特朗普回归后将不太好过，因此利用其正式上任之前的空窗期，尽可能的哄抬相关价格，将自身持有风险资产做避险处理所引发的逃命坡也是可以理解的。这里稍微阴谋论一下，一些Deep State资本受FTX破产以及加密行业崩溃影响遭受到了巨大的损失，因此在特朗普胜选后，不惜利用众多政治手段，将加密资产价格拉高到一个夸张的水平。从而让一些本已破败不堪的资产负债表起死回生，从而避免自身损失。
从FTX案例笔者也得到一些的启发，因此在2025年笔者对于NFT赛道的发展也颇为感兴趣，似乎二者有某些相同的地方，同时结合AI Agent等新晋的投机叙事，NFT市场焕发第二春也未尝不可。

作者：@Web3_Mario
摘要：上周加密货币市场经受了较大的回撤，市场上普遍归因为美联储主席鲍威尔的所谓“鹰派降息”，引发了风险市场对通胀与经济衰退的担忧，但是据笔者分析，这恐怕只是引起资本恐慌的次要因素，真正的影响在于特朗普在上周三联合马斯克发起的对国会短期支出案的强势施压，甚至扬言取消债务上限规则所引发的不确定性，引爆了资金的避险情绪。
鲍威尔恐怕躺枪，宏观数据并不足以引发市场对货币政策风险的恐慌
上周四凌晨的 FOMC 利率决策符合市场预期，以降低 25BP 收场，市场普遍将风险市场的下跌归因到两个方面，首先据点阵图显示本次议席并没有取得一致的统一意见，其中克利夫兰联储主席哈马克倾向于维持利率不变。另外 25 年的目标利率中位数上调到 3.75%～4.00%，相比于上一次 9 月点阵图目标利率中位数的 3.25%~3.5%，降息预期从 4 次下调到 2 次。在这里稍微补充介绍一下，所谓点阵图（Dot Plot）指的是美联储用来表达货币政策制定者对未来利率路径预期的一种图表工具。它是联邦公开市场委员会（FOMC）会议中发布的经济预测摘要（Summary of Economic Projections, SEP）的一部分，通常每年发布四次，主要用于观察美联储内部的政策共识。
除此之外随后的答记者问环节，鲍威尔的一些发言被市场解读为鹰派指引，主要包含两个方面：首先对未来一年的通胀前景似乎展示出担忧的态度，另外对建立比特币储备，美联储的态度，鲍威尔并未给出积极的回应，但阅读全文后感觉鲍威尔对通胀风险的担忧并不来自某些宏观指标的变动，更多的还是来自与特朗普政策的不确定性。同时他对未来经济前景的展望也透露出足够的信心。
那么接下来让我们看一下为什么这么说，首先来看下美联储决议及相关内容公开前后的美国国债收益率曲线变化，可以看到远端利率的确走高，但对 1 年期收益率影响并不是很大，这说明市场的确对远期经济前景有了更多的担忧，但至少风险并不是短期内发生的。

从 25 年 12 月到期的 30 天联邦基金期货合约价格可以看出，事实上市场对未来两次降息的前景早在 11 月开始就已提前反应，因此把回调主要归因到美联储未来利率决策风险上似乎显得立论不足。这里再补充一点，隐含利率的计算是用 100 减去当期期货价格。

接下来我们来看下几组宏观数据，PCE 指数、非农与失业率以及 GDP 增长细项，可以看出美国 PCE 指数至少在过去一段时间并没有出现明显的上涨，无论是从 PCE 同比还是从核心 PCE 同比增速均保持在 2.5 以下，同时密大预期通胀率也保持稳定，失业率也没有出现明显的增加，同时 11 月非农相比于之前也出现了增长，这也说明了就业市场也展现了强劲的一面，考虑到后面特朗普的减税与，最后 GDP 增长也趋于稳定，并没有在某个细项上出现明显的下滑，因此从宏观数据的角度，并没有数据可以支撑未来一年通胀重燃或经济衰退的判断。这也就说明，鲍威尔的担忧还是来自于特朗普不确定的政策效果上。
在这里稍微再解释一个点，道琼斯指数已经创纪录的连续下跌，有朋友认为这反映出市场对未来美国工业发展前景的悲观，但是展开了解了一下，造成这个影响的主要原因看起来并不是系统性风险，而主要来源于联合健康保险的大幅下修。首先道琼斯工业平均指数（Dow Jones Industrial Average, DJIA）是价格加权指数，这意味着每只成分股的价格对指数的影响取决于其股票价格的绝对值，而非市值。这就意味着价格高的标的将在道指中具备更高的权重，而截止到 2024 年 11 月 2 日，联合健康保险在道指中的权重占比最高，占 8.88%，而在最新的个股权重中，UNH 权重已经下降到了 7.08%，股价从 12 月 4 日的 613 一路下降到当前的 500，跌幅高达 18%，而其他高权重股并没有见到如此跌幅，因此道指的下跌主要原因还是来自于高权重股 UNH 的单点风险，而非系统风险，那么 UNH 到底发生了什么事呢，主要诱因是 UNH 的 CEO 汤普森（Brian Thompson）与 12 月 5 日，在纽约曼哈顿希尔顿酒店外被一名枪手连开数枪，经送医后不治身亡。枪手名叫曼吉奥尼（Luigi Mangione），具有良好的社会背景，审讯过程显示，他的行为更多的来自于对 UNH 在医保方面对美国民众剥削，这引发了社会对其较为普遍的同情，引爆了美国长久以来的昂贵的医疗成本矛盾，这也符合特朗普的医保改革政策方向，因此两者共振引发了股价大跌，在这里不展开介绍。

当然关于比特币储备的小插曲，笔者认为鲍威尔的态度事实上并不太重要，就像他自己说的那样，是否推进这个提案的确定权在国会众议员，而非美联储，于此同时参考美国石油和黄金储备的建立以及管理框架，前者的管理权归美国能源部，后者归财政部，当然管理过程中会涉及到其他部门的协作，例如 SEC、CFTC 等监管，以及 FED 的政策影响。不过在这个过程中，这些部门更多的是起到了协作的角色。
那么市场为什么会做出如此剧烈的反应，笔者认为主要原因在于特朗普在上周三联合马斯克发起的对国会短期支出案的强势施压，甚至扬言取消债务上限规则所引发的不确定性，引爆了资金的避险情绪。
特朗普协滔天权势威胁永久取消债务上限，为传统美元信用体系蒙上阴影，市场开始避险交易
不知道有多少小伙伴关注到上周发生的美国国会中关于短期支出的博弈，在上周二 12 月 17 日，众议院议长迈克·约翰逊本与民主党就政府支出达成了一项短期协议，将延长政府资金至明年三月，以避免政府关门。同时，为了法案的通过，约翰逊还向民主党做出了一些让步，并附上了几项得到两党支持的法案。然而在 12 月 18 日，马斯克开始在 X 中疯狂抨击提案，认为该提案严重侵害了纳税人的权益，导致该提案迅速被拒绝。
与此同时，整个过程也获得了特朗普的支持，特朗普在 True Social 中声称国会需要在 1 月 20 日特朗普正式上任之前，废除荒谬的债务上限规则，因为他认为这些债务问题是由拜登民主党政府造成的，理应有他解决，此后共和党迅速修正了新的支出法案，不仅删除了一些妥协性支出，同时补充了废除或暂停债务上限的提案，但该提案在周四 (12 月 19 日 ) 在众议院，以 174 票支持、235 票反对在众议院闯关失败，未能通过。这也引发了政府停摆的风险，当然最终与 12 月 20 日，众议院才最终通过了一项新的临时支出法案，这距离最后期限仅剩几个小时，在该提案中删除了对债务上限的修改提案。
虽然新的支出案被通过，避免了政府部门的部分停摆，但是笔者认为特朗普所表达的对债务上限的废除的态度，明显引发了市场的担忧，我们知道特朗普的权利是历届美国总统中最大的一位，特别是在众议院也取得了绝对的话语权，而新任众议员将在 1 月 3 日宣誓并正式上任，届时关于废除债务上限的通过可能性将大大增高，因此我们就来分析一下由此带来的影响。
美国的债务上限（Debt Ceiling）是指美国联邦政府可以借款的最大法定额度，于 1917 年首次设立。这个额度是由国会设定的，是为了限制政府债务的增长。债务上限的存在目的是防止政府过度借债，但它实际上并不是控制债务水平的有效手段，而是政府能够合法借款的上限。除了建立财政纪律外，债务上限也是两党博弈的很重要的武器，往往在野党会通过攻讦执政党的支出法案，所引发的政府停摆风险，来获得更多的谈判筹码。
当然美国债务上限曾多次暂停过，通常是通过立法的形式，由国会通过法案暂停债务上限的适用。暂停债务上限意味着政府可以继续借款，而不受设定的上限限制，直到法案规定的截止日期或债务达到某个新的水平。比较典型的案例如下：
2011 年 -2013 年：在 2011 年，美国面临严重的债务上限危机。当时，国会和总统奥巴马就如何提高债务上限进行激烈谈判，最终达成了一项协议，暂时提高了债务上限，并采取了一些削减预算的措施。除此之外，为了避免政府违约，2013 年 10 月，美国国会通过了一个法案，暂停了债务上限，并且允许政府借款直到 2014 年 2 月。当时美国的债务水平已经接近上限，暂停债务上限避免了政府违约的风险。
2017 年 -2019 年：在 2017 年，美国国会再次通过了一项法案，暂停债务上限，允许政府继续借款，直到 2019 年 3 月。该法案还包括了其他财政事项，并与预算和政府支出的协议挂钩。这一暂停使得美国政府避免了可能的违约。2019 年 -2021 年：2019 年 8 月，美国国会通过了《两年预算协议》，此协议不仅增加了政府支出的上限，还暂停了债务上限，让政府能够借更多的钱，直到 2021 年 7 月 31 日。这一暂停使得政府能够继续借款，且不受债务上限的制约，从而确保了政府的正常运行，避免了政府关门和债务违约。
2021 年：2021 年 12 月，为了避免美国政府违约，国会通过了债务上限临时调整法案，将债务上限提升至 28.9 万亿美元，并允许政府借款直到 2023 年。这次调整是在 2021 年 10 月到期前最后一刻进行的，避免了债务违约的风险。
可以看到每次暂停债务上限都是为了应对某些特殊事件，例如 08 年的金融危机以及 21 年的疫情等。但是为什么此时重提取消债务上限会引发如此影响，核心在于美国当前的债务规模，目前美国公共债务对 GDP 的比例已经来到了历史最高点，超过了 120%，若此时废除债务上限，这意味着美国将在未来较长一段时间内不受任何财政纪律的约束，这对美元信用体系造成的影响事实上是不可预估的。

那么特朗普为什么需要这么做，理由也很简单，为了度过短期内的债务危机风险，我们已经知道在特朗普的执政重心中，减税和降低公共债务是两个最重要的目标，然而减税政策虽然可以增长经济活力，但势必在短期造成政府收入的降低，当然由此产生的财政缺口有可能通过增加关税来弥补，但考虑到制造业国可以通过降低汇率来应对，这就是为什么最近在降息周期内，美元指数还保持强势，核心还是在于各国为应对可能的贸易战而未雨绸缪。于此同时削减财政支出可能造成的本土型企业收益的下滑也为经济增长的潜力蒙上了一层阴影。因此为了度过这个政策推行的阵痛期，特朗普当然希望一劳永逸的解决这个问题，因此废除债务上限的枷锁，短期靠继续举债度过财政危机就显得非常合适。

最后来看下为什么会对加密货币造成影响，我想核心还是在于对比特币储备的叙事的打击。我们知道在最近的加密货币核心叙事中，美国通过建立比特币储备解决债务危机问题是其中比较重要的一环，但如果特朗普直接通过废除债务上限规则，就相当于间接打击了该叙事的价值，在之前的分析中我们已经降到当前加密货币正处在找寻新的价值支撑的阶段，由此引发获利盘的锁利避险也是容易理解的。因此我认为在接下来的一段时间内，对特朗普团队的施政观察的优先级明显高于其他因素，需要持续关注。

作者：@Web3_Mario
摘要：首先笔者先对上周的拖更表示抱歉，在之前简单研究完Clanker等AI Agent之后觉得非常有趣，就花了一些时间开发了一些frame小工具。在评估清楚开发与潜在的冷启动成本之后，快速追逐市场热点，我想可能是大多数在Web3行业中奋斗的中小创业者的常态，也希望大家理解与继续支持。言归正传，本周希望与大家探讨一个笔者最近一直在思考的观点，当然我想这也可以解释近期市场剧烈震荡的原因，那就是在BTC价格突破新高之后，如何继续捕获增量价值，我的观点是重点要观察BTC是否可以接棒AI，成为美国在特朗普执政下迎来的新政经周期内驱动经济增长的内核。于此的博弈已经随着MicroStrategy的财富效应而展开，但整个过程势必仍面临众多挑战。
随着MicroStrategy的财富效应的展开，市场已经开始博弈是否有更多的上市公司选择以配置BTC以实现增长
我们知道上周加密市场剧烈震荡，BTC价格在$94000-$101000之间宽幅波动。核心原因有两个，在这里先为大家简单做一下梳理。
首先要追溯到12月10日，微软在年度股东大会上，正式否决了由美国国家公共政策研究中心（National Center for Public Policy Research）提出的《比特币财政提案》，在提案中，该智库建议微软将其总资产的 1% 分散投资于比特币，作为对冲通胀的潜在手段。在此之前MicroStrategy的创始人Saylor也通过X公开宣称作为NCPPR的FEP代表，进行了3分钟的公开线上宣讲，因此市场对该提案的态度抱有一定希望，尽管董事会在此之前就已经明确建议拒绝该提案。
在这里稍微展开讲下这个所谓美国国家公共政策研究中心，我们知道智库是由一些行业专家组成的，一般由政府、政党或商业公司出资组建，大部分的智库是非营利组织，并不是官方机构，这种营运的型态在美国与加拿大等国家可以免缴税金，通常情况下智库输出的观点是需要服务于背后赞助者的相关利益的。而NCPPR，成立于1982年，总部位于华盛顿特区，其影响力在保守派智库中具有一定地位，尤其是在支持自由市场、反对政府过度干预以及推动企业责任问题上，但其整体影响力相对有限，与一些更大的智库（如传统基金会或卡托研究所）相比规模较小。
该智库由于其在气候变化、企业社会责任等议题上的立场受到批评，尤其是其疑似与化石燃料行业有利益关联的资金来源，使得NCPPR在政策倡导时受到一定的限制。进步派人士常指责其为“利益集团代言人”，这削弱了其在更广泛政治光谱中的影响力。而近年来，NCPPR通发起FEP（Free Enterprise Project）项目，频繁在各上市公司的股东大会上提案，质疑大型企业在种族多样性、性别平等和社会正义等右派议题上的政策。例如，针对摩根大通等公司，他们提交了提案，反对强制性种族与性别配额，认为这些政策会导致“逆向歧视”并损害企业绩效。针对迪士尼、亚马逊等公司，他们质疑企业过于迎合进步主义议题，主张企业应专注于盈利而非“取悦少数群体”。而随着特朗普的上任以及其对加密货币政策的支持态度，该组织随即通过FEP向各大上市公司推广比特币采用，这里除了微软之外，也包含了亚马逊等巨头。
而随着该提案的正式拒绝，BTC的价格一度跌至$94000，随后又快速拉回。所引发的价格震荡程度上，我们不难观察到当前市场事实上处在一种焦虑的状态，而焦虑的点就在于对BTC的市值在突破了历史新高之后，新的增长来源是什么。而我们从最近的一些迹象看到，加密世界的一些关键领导者们正在选择借助MicroStrategy的财富效应，向更多的上市公司推广在资产负债表中配置BTC的财务策略，以实现对抗通胀和业绩增长的效果，借此使BTC获得更大的采用度。那么接下来我们就来展望一下这个策略是否可以成功。
BTC作为黄金的替代品，成为广义上全球范围内的价值储存标的路还很长，短期并不容易成功
首先我们就来分析一下这个策略的第一个吸引点，以配置BTC实现对抗通胀的效果短期内是否成立。事实上通常情况下提起对抗通胀，首先想到的会是黄金，而且在月初的鲍威尔答记者问时也提及了比特币是黄金的竟品的观点。那么比特币是否可以成为黄金的替代品，成为广义上全球范围内的价值储存标的？
这个问题事实上一直以来都是关于比特币价值讨论的重点，很多人从资产的原生属性的相似性上做过很多的论证，在这里就不展开介绍。而笔者想要指出的是在实现这个愿景需要多长时间，或者说这个愿景是否支撑起BTC当前的估值，我的答案是在可预见的四年内，或者说短中期内是不容易实现的，因此以此作为短期内推广策略不太具备吸引力。
我们参照黄金作为一种价值储存标的是如何发展到现在的地位的。作为一种贵金属，黄金一直以来都被各文明视为一种贵重的物品，具有普世性。其核心原因在于以下几点：
明显的光泽，以及极好的延展性，使其具有成为重要装饰品的使用价值。较少的产值为黄金带来了稀缺性，从而为其赋予了金融属性，容易在出现阶级划分后的社会中被选择作为一种阶级标志。黄金在全球范围内广泛的分布以及较低的开采难度，使各文明不受文化，生产力发展等因素制约，因此在价值文化的传播上自下而上，传播范围更广。
凭借这三点属性所形成具有普世价值，使黄金在人类文明中充当了货币的角色，而整个发展过程又使黄金的内涵价值是稳健的。所以我们看到即使是主权货币放弃金本位，并且现代金融工具使其具备了更多的金融属性后，黄金的价格基本上遵循了长期增长的规律，是可以比较好的反应真实的货币购买力情况。
然而比特币要想取代黄金的地位，短期内是不现实的。核心原因在于其价值主张作为一种文化观点，在短中期内的传播一定是收缩而非扩张，理由有二：
比特币的价值主张是自上而下的：作为一种虚拟电子商品，比特币的开采需要靠算力竞争，这里有两个决定因素，电力和计算效率，首先电力成本事实上反映了一个国家的工业化程度，而所谓电力背后能源的清洁程度则决定了未来发展潜力。而计算效率则需要依托芯片技术。直接来讲就是现在获取BTC已经不是单纯的靠个人PC就可以实现的事，随着技术的发展，其分布势必集中在少数地区，而不具备竞争优势的，占全球主要人口分布的未开发国家，将是不容易获得的，这就对这种价值主张的传播的效率产生了不利的影响，因为当你无法掌握某种资源时，你只能成为它被剥削的对象，这就是为什么稳定币会对一些汇率不稳定国家的主权货币产生竞争的关系，而从国家民族利益的角度，这自然无法获得认可，因此你很难看到未开发国家鼓励这种价值主张。全球化的倒退与美元霸权的挑战：我们知道随着特朗普的回归，其推行的孤立主义将使全球化收到比较大的打击，最直接的影响将是美元作为全球贸易清结算标的的影响力。而这造成了其美元霸权地位收到了一定挑战，这个趋势也就是所谓的“去美元化”。整个过程将使得美元在短期内在全球范围内的需求受到打击，而比特币作为主要以美元计价的货币，在整个过程中也势必垫高其获得成本，也就增大了价值主张推广难度。
当然以上两点仅从宏观层面去讨论这个趋势在短中期内的发展挑战，长周期内并不影响比特币作为黄金替代品的叙事。而这两点在短中期内最直接的影响就是体现在其价格的高波动性上，因为短期内其价值的快速拉升，主要是建立在投机价值的提升，而非其价值主张的影响力增强上。因此其价格波动势必也更符合投机品，具有高波动属性，当然由于其具有稀缺性的特征，如果美元超发继续严重，随着美元内涵购买力的下降，所有美元计价的商品都可以说具有一定的抗通胀性，就像是前几年的奢侈品市场一样，然而这种抗通胀性并不足以使比特币相比于黄金带来的储值效果产生更强的竞争能力。
因此我认为以抗通胀作为短期内的推广营销重心，并不足以吸引“专业”客户选择配置比特币，而非黄金，因为其资产负债表将面临极高的波动性，这种波动性不能够在短期内得到改变。因此大概率会看到在接下来的一段时间内，对于业务发展稳健的大型上市公司，并不会激进的选择配置比特币来应对通胀。
BTC接棒AI，成为美国在特朗普执政下迎来的新政经周期内驱动经济增长的内核
接下来我们来讨论第二个观点，那就是一些增长乏力的上市公司，通过配置BTC实现整体营收的增长，进而推动市值攀高，这一财务策略是否可以得到更广泛的认可，我认为才是未来判断BTC在短中期内是否可以获得新的价值增长的核心，而且我认为这一点在短期内是容易实现的，在这个过程中BTC将接棒AI，成为美国在特朗普执政下迎来的新政经周期内驱动经济增长的内核。
在之前的分析中，我们已经比较清晰的分析了微策略成功的策略，那就是将BTC增值转化为公司业绩营收增长，进而推升公司市值，而这对于一些增长乏力的公司的确具备很强的吸引力，毕竟躺平拥抱一个趋势相比于燃烧自己去拼出一番事业还是更舒服的。你可以看到不少正在凋零的公司，主营业务营收正在快速下降，最后选择用该策略配置剩余的产值，为自己保留一些机会。
而随着特朗普的回归，其内部削减政府政策会对美国经济结构产生显著的影响。让我们来看一个数据，美股的巴菲特指标。所谓巴菲特指标，股神巴菲特于 2001 年 12 月在富比士杂志的一篇专文中提到：股市总市值和 GDP 的比值，可作为判断整体股市是否过高或是过低，因此被泛称为巴菲特指标。此指标可以衡量目前金融市场是否合理反映基本面，巴菲特的理论指数表示 75% 至 90% 为一合理区间，超过 120% 则表示股市高估。
我们可以看到当前美股的巴菲特指标已经超过了200%，这说明美国股市处在极度高估的状态，而过去两年内，推动美国股市避免因货币政策紧缩而出现回调的核心动力除了即为以英伟达为代表的AI板块。然而随着英伟达公布的第三季财报中营收增速放缓，而且据其业绩指引显示，下个财季的营收还将进一步放缓。而增长放缓显然不足以支撑如此高市盈率，因此毫无疑问，未来一段时间内，美股将明显承压。
而对于特朗普来说，其经济政策的具体影响在当下环境中无疑充满了不确定性，例如关税战是否会引发内部通胀、削减政府开支是否会影响国内企业利润，以及造成失业率攀升的问题，降低企业所得税是否会进一步加大本就十分严重的财政赤字问题等。除此之外，特朗普对于美国内部伦理道德的重建似乎更具决心，在一些文化关切敏感的议题上的推进所引发的诸如罢工、游行、非法移民减少引发的缺工等影响又会让经济的发展蒙上一层阴影。
而倘若一旦引发经济问题，在当前极度金融化的美国则特指股市崩盘，则对其支持率都会产生严重的影响，进而影响其内部改革的效果。因此为美国股市植入一个已于掌握的、驱动经济增长的内核就显得十分划算，而这个内核，我认为比特币是非常合适的。
我们知道最近发生在加密世界中的“特朗普交易”已经充分证明了其对该行业的影响力，而且特朗普支持企业大都是一些本土性的传统产业企业，并非科技公司，因此他们的业务在上一个周期中并没有在整个AI浪潮中直接获益。而如果按照我们描述的事情发展，情况将变得不一样，试想一下假若美国本土性中小企业纷纷选择在资产负债表中配置一定的比特币储备，即使其主营业务因一些外部因素干扰而受到影响时，特朗普仅通过鼓吹一些加密友好的政策拉动价格，一定程度上就可以实现稳定股市的效果。而且这种定向刺激效率极高，甚至可以绕开美联储的货币政策，不容易受到建制派的掣肘，因此在接下来新的美国政经周期中，这个策略对于特朗普团队，以及众多美国中小企业来说都是一个不错的选择，其发展过程是值得关注的。

作者：@Web3_Mario

摘要：本周发现一个很有趣的项目，叫做 Clanker，简单讲一个 farcaster 用户可以通过与这个账号通过文字互动，就可以自动在 Base 上创建一个自定义的 MEME coin，同时在 Uniswap V3 上创建初始交易池。因此花了一些时间，来仔细看了一下 Clanker 的技术细节，有些心得，与诸君分享。

什么是 Clanker？
首先先简单介绍一下什么是 Clanker，Clanker 是一个基于 Base 区块链 的自主代理，其核心功能是帮助用户部署 ERC-20 标准代币。用户只需在社交平台 Farcaster 上标记 @clanker，并提供相关代币信息（如名称、代码和图像），Clanker 就会完成代币的创建、流动性池设置以及流动性锁定。整个流程无需用户具备复杂的技术知识。

这种简化的代币部署机制，不仅让区块链爱好者能够快速尝试创建和运营代币，还推动了更广泛的用户群体进入加密货币领域。他的主要优势体现在如下三个方面：

降低技术门槛：无须编程或智能合约知识，任何人都能轻松创建代币。促进去中心化经济发展：通过将代币与 Uniswap 流动性池绑定，Clanker 有助于推动 DeFi 生态的持续增长。激励社区参与：请求者通过交易费用收益直接受益，形成了激励闭环。

整个 Clanker 的使用流程也是非常简单的，主要拆分成三个步骤：

1. 满足账户要求：用户需要拥有一个 Farcaster 帐号，并且该账户的 Neynar 用户评分需要较高，代表用户的行为历史良好。

2. 提交请求：在 Farcaster 上发布一条 Cast，标记 @clanker 并提供以下信息：代币名称、代币代码（如 TKN）、可选的图像或 GIF

3. 部署反馈：Clanker 会根据请求状态作出三种回应：
确认成功部署，并提供代币页面的链接。请求进一步澄清代币信息。如果请求不符合条件（如评分过低、部署次数超限等），拒绝部署。

那么在 Clanker 側，究竟发生了什么呢？
接下来我们来简单讲解一下 Clanker 的技术实现，该项目并没有太多的技术难点，总的来说就涉及到两部分，利用 Anthropic（AI 端）响应你的创建需求，直到 Clanker 后端可以获取足够的可执行参数设置。接下来只需要自动调用智能合约为你创建代币，以及后续链上操作。当然在创建成功后，也会在其简单的前端界面中提供基本信息的呈现。


首先来介绍一下 Anthropic，Anthropic 的团队由来自 OpenAI、DeepMind 和其他顶尖 AI 机构的科学家和工程师组成，最著名的产品是其 Claude 系列大语言模型。Claude 系列模型以以下特点著称：

对话能力强：能够更好的在多语言环境中流畅地与用户进行互动。安全性增强：优先处理用户输入中的伦理和安全问题，尽量避免生成有害或不准确的内容。灵活性高：适用于多个应用场景，包括内容创作、数据分析、代码生成等。

而对于 Clanker 来说，主要用到其对话式 AI 的功能，充当一个客服人员，并且通过 Cast 与你对话，指导你提供所有必要信息，例如代币名称，Symbol 和 logo 等。

当获取到这些信息后工作就变得简单了，只需要简单的后端承载即可。首先后端会在 Base 链的 Uniswap V3 中创建该代币的流动性池，初始市值约为 30,000 美元。这里稍微展开讲下，由于使用了 V3 的范式，只需要将创建的所有代币在高于初始价格之上就可以提供单向流动性，在 Clanker 中，将帮你生成你的代币与 ETH 的手续费为 1% 的流动池，并将所有代币提供在初始价格到正无穷的分布上，同时将对应的 LP NFT 锁定，按当前规则锁定时间将持续到 2100 年，过程中产生的所有手续费会被协议提取，并按照如下规则进行分配。

60% 归 Clanker 协议所有，用于支持平台的运行。40% 分配给 MEME token 的创建者，作为代币部署和社区支持的激励。

总的来说，这看起来是个蛮有趣的小程序，很好的利用对话式 AI 进一步降低了发行 MEME 的门槛，感兴趣的小伙伴都可以去尝试，每个用户一天最多允许一次创建，当然 MEME 的本质还是流量价值，只有解决了这个问题，你发行的 MEME 才会有价值。对于平台来说，如果可以持续保持财富效应，相信社区力量就会提供丰富的工具，进一步优化使用体验。

作者：@Web3_Mario

摘要：上周我们探讨了 Lido 受监管环境变化而获益的潜力，希望可以帮助大家把握住这波 Buy the rumor 交易机会。本周有个很有趣的主题，就是 MicroStrategy 微策略的热度，很多前辈对这家公司的运作模式进行了点评。消化并深入研究了一下，有一些自己的观点，希望与诸君分享。我觉得 MicroStrategy 股价上涨的原因在于“戴维斯双击”，通过融资购买 BTC 的业务设计，将 BTC 的增值与公司盈利绑定，并通过结合传统金融市场融资渠道的创新设计而获得的资金杠杆，使公司具备了超越自身持有的 BTC 增值带来的盈利增长的能力，同时随着持仓量的扩大，使公司拥有一定的 BTC 定价权，进一步强化这种盈利增长预期。而其风险也在于此，当 BTC 行情出现震荡或反转风险时，BTC 的盈利增长将陷入停滞，同时受公司的经营支出和债务压力影响，MicroStrategy 的融资能力将大打折扣，进而影响盈利增长预期，届时除非有新的助力能够接棒进一步推升 BTC 价格，否则 MSTR 股价相对 BTC 持仓的正溢价将快速收敛，这个过程也就是所谓“戴维斯双杀”。

何为戴维斯双击和双杀
熟悉我的小伙伴应该知道，笔者致力于帮助更多非金融专业的朋友能够理解这些动态，因此会重放自身的思考逻辑。因此首先还是先补充一些基本知识，何为“戴维斯双击”和“双杀”。

所谓“戴维斯双击”（Davis Double Play）是由投资大师克里夫顿·戴维斯（Clifford Davis）提出的，通常用来描述在一个良好的经济环境下，企业因两个因素而出现股价大幅上涨的现象。这两个因素是：
公司盈利增长：公司实现了强劲的盈利增长，或者其业务模式、管理层等方面的优化，导致利润提升。估值扩张：由于市场对该公司前景更加看好，投资者愿意为其支付更高的价格，从而推动股票估值的提升。也就是说，股票的市盈率（P/E Ratio）等估值倍数扩张。

具体催动“戴维斯双击”的逻辑如下，首先公司业绩超预期，收入和利润都在增长。例如，产品销售好、市场份额扩大或成本控制成功等，这些将直接导致公司的盈利增长。而这种增长同时也会让市场对公司未来前景的信心增强，导致投资者愿意接受更高的市盈率 P/E，为股票支付更高的价格，估值开始扩张。这种线性和指数结合的正反馈效应通常会导致股票价格呈现加速上涨，就是所谓“戴维斯双击”。

举例来说明这个过程，假设某公司当前的市盈率是 15 倍，预计其未来盈利将增长 30% 。如果由于公司盈利的增长以及市场情绪的变化，投资者愿意为其支付 18 倍的市盈率，那么即使盈利增长率不变，估值的提升也会推动股价大幅上涨，例如：
当前股价：$ 100 盈利增长 30% ，意味着每股盈利（EPS）从 $ 5 增加到 $ 6.5 。市盈率从 15 增长到 18 。新的股价：$ 6.5 × 18 = $ 117

股价从 $ 100 上涨到 $ 117 ，体现了盈利增长和估值提升的双重作用。

而“戴维斯双杀”则与之相反，通常用来描述在两个负面因素的共同作用下，导致股价的快速下跌。这两个负面因素分别是：

公司盈利下降：公司的盈利能力下降，可能是因为收入减少、成本上升、管理失误等因素，导致盈利低于市场预期。估值收缩：由于盈利下降或市场前景变差，投资者对公司未来的信心下降，导致其估值倍数（如市盈率）下降，股价下跌。

整个逻辑如下，首先公司未能达成预期的盈利目标，或者面临经营困难，导致业绩不佳，盈利下降。而这会进一步使得市场对其未来的预期变差，投资者信心不足，不愿意接受当前高估的市盈率，只愿为股票支付更低的价格，从而导致估值倍数下降，股价进一步下跌。

同样举例来说明这个过程，假设某公司当前的市盈率是 15 倍，预计其未来盈利将下降 20% 。由于盈利下降，市场开始对该公司的前景产生疑虑，投资者开始降低其市盈率。例如，将市盈率从 15 降低到 12 。股价可能因此大幅下跌，例如：

当前股价：$ 100 盈利下降 20% ，意味着每股盈利（EPS）从 $ 5 降低到 $ 4 。市盈率从 15 降低到 12 。新的股价：$ 4 × 12 = $ 48

股价从 $ 100 下跌到 $ 48 ，体现了盈利下降和估值收缩的双重作用。

这种共振效应通常发生在高成长股中，尤其是在很多科技股体现很明显，因为投资人通常愿意为这些公司业务未来增长给予较高的预期，然而这种预期通常会有比较大的主观因素支撑，所以相应的波动性也很大。

MSTR 的高溢价是如何造成的，又为什么会成为其商业模式的核心
在补充了这个背景知识后，我想大家应该能够大概了解 MSTR 相对于其 BTC 持仓的高溢价是如何产生的了。首先 MicroStrategy 将自身业务从传统的软件业务，切换到了融资购买 BTC，当然不排除未来有相应的资管营收。这就意味着这家企业的盈利来源于其通过稀释股权和发债所获得资金购买的 BTC 增值的资本利得。伴随着 BTC 的增值，所有投资人的股东权益将相应变大，投资人因此获益，在这一点上 MSTR 与其他 BTC ETF 无异。

而产生区别的在于其融资能力带来杠杆效应，因为 MSTR 投资人对公司未来盈利增长的预期是来源于其融资能力的增长而获得的杠杆收益，考虑到 MSTR 的股票总市值相对于其持有的 BTC 总价值出于正溢价状态，也就是说 MSTR 的总市值高于其持有的 BTC 总价值。只要处于这种正溢价状态，无论股权融资和其可转债融资，伴随着将获得的资金购入 BTC，都会进一步增加每股权益。这就使 MSTR 拥有了与 BTC ETF 不同的盈利增长的能力。

举例来说明，假设当前 MSTR 持有的 BTC 为 400 亿美元，总流通股 X，其总市值为 Y。则此时每股权益为 400 亿 / X。以最不利的股权稀释来融资的话，假设增发新股比例为 a，这意味着总流通股变为 X （a+ 1），以当前估值完成融资，共计筹得 a Y 亿美元。而将这些资金全部转化为 BTC，则从 BTC 持仓变为 400 亿 + a * Y 亿，意味着每股权益变为：


我们将它与原先的每股权益相减去计算一下稀释股权对于每股权益的增长，如下：


这就意味着当 Y 大于 400 亿，也就是其持有的 BTC 价值时，也就是意味着存在正溢价时，完成融资购 BTC 所带来的每股权益增长恒大于 0 ，且正溢价越大，每股权益增长越高，两者称线性关系，而至于稀释比例 a 的影响，在第一象限呈现反比例特征，这就意味着，增发股份越少，权益增长幅度越高。

所以对于 Michael Saylor 来说，MSTR 市值与其持有的 BTC 价值的正溢价是其商业模式成立的核心因素，因此他的最优选择就是如何维护这个溢价的同时不断融资，增加自己的市占率，获得更多对 BTC 的定价权。而定价权的不断增强，又会增强投资人在高市盈率的情况下还会对未来成长保持信心，使其能够完成募资。

总结一下，MicroStrategy 商业模式的奥秘就在于，BTC 升值带动公司盈利上升，而 BTC 增长趋势向好则意味着企业盈利增长趋势向好，在这种“戴维斯双击”的支持下，MSTR 正溢价开始放大，所以市场在博弈的是 MicroStrategy 能够以多高的正溢价估值完成后续融资。

MicroStrategy 给行业带来的风险是什么
接下来我们来聊一下 MicroStrategy 给行业带来的风险，我认为其核心在于这种商业模式会显著增加 BTC 价格的波动性，充当波动的放大器。其原因在于“戴维斯双杀”，而 BTC 进入高位震荡期就是整个多米诺骨牌开始的阶段。

让我们试想一下当 BTC 的涨幅放缓，进入震荡期时，MicroStrategy 的盈利不可避免的开始下降，在这里想要展开讲以下，我看到有小伙伴非常看重其持仓成本，以及浮盈规模。这是没有意义的，原因在于在 MicroStrategy 的商业模式里，盈利是透明且相当于实时结算的，在传统股票市场里我们知道，真正造成股价波动的因素是财报，只有季度财报公布，其真实盈利水平才会被市场确认，在此之间，投资人只是根据一些外部信息去预估财务情况的变化。也就是说，在大多数时间，股价的反应是滞后于其公司真实的盈收变化的，这种滞后关系会在每季度财报公布时被矫正。然而在 MicroStrategy 的商业模式里，由于其持仓规模以及 BTC 的价格都属于公开信息，因此投资人可以实时了解其真实的盈利水平，而且不存在滞后效应，因为每股权益是随其动态变化的，相当于盈利实时结算。既然如此，股价就已经真实反应其所有盈利，不存在滞后效应，因此再去关注其持仓成本是无意义的。

把话题拉回，来看下“戴维斯双杀”是如何展开的，当 BTC 的增长放缓，进入振荡阶段，MicroStrategy 的盈利将不断降低，甚至归零，此时固定的经营成本以及融资成本又会进一步缩小企业盈利，甚至处于亏损的状态。而此时这种震荡将不断消磨市场对后续 BTC 价格发展的信心。而这会转化为对 MicroStrategy 融资能力的质疑，从而进一步打击对于其盈利增长的预期，在这两者的共振下，MSTR 的正溢价将会快速收敛。而为了维护其商业模式的成立，Michael Saylor 是必须要维护正溢价的状态的。所以通过出售 BTC 换回资金回购股票是必须要做的操作，而这就是 MicroStrategy 开始卖出其第一颗 BTC 的时刻。

有小伙伴要问，就拿着 BTC 不动，让股价自然落体不就行了。我的回答是不可以，更精确点来说是当 BTC 价格出现反转时不可以，震荡时倒是可以适当容忍，原因在于 MicroStrategy 当前的股权结构，以及对于 Michael Saylor 来说，什么才是最优解。

根据当前 MicroStrategy 的持股比例中，不乏一些顶级的财团，例如 Jane Street 和贝莱德等，而作为创始人的 Michael Saylor 仅占 10% 不到，当然通过双层股权的设计，Michael Saylor 拥有的投票权具有绝对优势，因为其持有的股票更多的是 B 类普通股更多，而 B 类普通股的投票权于 A 类是 10: 1 的关系。所以这家公司还处在 Michael Saylor 强有力的控制下，但是其股权占比并不高。


这就意味着对 Michael Saylor 来说，公司的长远价值是远高于其持有的 BTC 的价值的，因为假设公司面临破产清算，其能获得的 BTC 也不多。

那么在震荡阶段卖出 BTC，回购股票来维护溢价的好处是什么呢。答案也显而易见，当出现溢价收敛时，假设 Michael Saylor 判断此时 MSTR 的市盈率因恐慌处于低估的状态，则通过出售 BTC 换回资金，并从市场中回购 MSTR 是一笔划算的操作。因此此时回购对于流通量的减小而放大每股权益的效果将高于 BTC 储备减小而缩小每股权益的效果，当恐慌结束后，股价拉回，每股权益将因此变的更高，有利于后续发展，这种效果在 BTC 趋势反转的极端情况下，MSTR 出现负溢价时更容易理解。

而考虑到当前 Michael Saylor 的持仓量，而且当出现震荡或下行周期时，流动性通常是收紧的，那么当它开始抛售的时候，BTC 的价格下跌将加速。而下跌加速又会进一步恶化投资人对 MicroStrategy 盈利增长的预期，溢价率进一步走低，而这有迫使其卖出 BTC 回购 MSTR，此时“戴维斯双杀”开始。

当然还有一个迫使其出售 BTC 维护股价的原因在于，其背后的投资人是一群手眼通天的 Deep State，不可能眼看着股价归零，而无动于衷，势必给到 Michael Saylor 压力，迫使其承担其市值管理的责任。而且查到最近资讯，显示随着不断的股权稀释，Michael Saylor 的投票权已经低于 50% ，当然具体的消息源没有找到。但这个趋势似乎是不可避免的。


MicroStrategy 的可转债是否在到期前真的没有风险

经过上面的讨论，我想我已经把我的逻辑完整的阐述了。再此还希望可以讨论一个话题，MicroStrategy 是否在短期内没有债务风险。已经有前辈对 MicroStrategy 的可转债的性质做过介绍，我在这不展开讨论。的确，其债务久期还蛮久。在到期日来临之前确实没有偿付风险。但我的观点是其债务风险还是有可能通过股价提前反馈的。

MicroStrategy 发的可转债本质上是一个叠加了免费的看涨期权的债券，到期时债权人可以要求微策略以之前约定好的转换率股票等值进行赎回，但是这里对微策略也有保护，就是微策略可以主动选择赎回方式，用现金、股票或者两者的组合，这样相对灵活一些，如果资金充裕就多偿还些现金，避免股权被稀释，如果资金不充裕，那就多搭点股票，而且这个可转债是无担保的，所以确实偿债带来的风险倒是不大。而且这里对微策略还有个保护，就是溢价率超过 130% ，微策略也可以选择直接现金原值赎回，这就给了续贷谈判创造了条件。

所以这个债的债权人，只有在股价高于转换价格，同时低于转换价格的 130% 之间，才会有资本利得，除此之外就只有本金加低息。当然经过 Mindao 老师的提醒，这个债券的投资人主要还是对冲基金用来做 Delta hedging，赚取波动率收益。因此详细思考了下背后的逻辑。

通过可转债进行 Delta hedging 具体的操作主要是通过购买 MSTR 可转债，同时卖空等量的 MSTR 股票，以对冲股票价格波动带来的风险。而且伴随着后续价格发展，对冲基金需要不断调整仓位动态对冲。而动态对冲通常有以下两种场景：

当 MSTR 股价下跌时，可转债的 Delta 值降低，因为债券的转换权变得更不值钱（更接近“虚值”）。那么此时需要卖空更多的 MSTR 股票以匹配新的 Delta 值。当 MSTR 股价上涨时，可转债的 Delta 值增加，因为债券的转换权变得更有价值（更接近“实值”）。那么此时通过买回部分先前卖空的 MSTR 股票以匹配新的 Delta 值，从而保持组合的对冲性。

动态对冲需要在以下情况下进行频繁调整：

标的股价显著波动：如比特币价格大幅变化导致 MSTR 股价剧烈波动。市场条件变化：如波动率、利率或其他外部因素影响可转债定价模型。通常对冲基金会根据 Delta 的变化幅度（如每变动 0.01）触发操作，保持组合的精确对冲。

我们来举一个具体的场景用于说明，假设一个对冲基金的初始持仓如下
买入价值 1000 万美元的 MSTR 可转债（Delta = 0.6）。卖空价值 600 万美元的 MSTR 股票。

当股价从 $ 100 涨到 $ 110 ，可转债的 Delta 值变为 0.65 ，则此时需调整股票头寸。计算需回补股票数为 ( 0.65 − 0.6)× 1000 万= 50 万。具体操作为买回 50 万美元的股票。

而当股价从 $ 100 回落到 $ 95 ，可转债新的 Delta 值变为 0.55 ，需调整股票头寸。计算需增加空头股票为 ( 0.6 − 0.55)× 1000 万= 50 万。具体操作为卖空 50 万美元的股票。

这就意味着当 MSTR 价格下跌时，其可转债背后的对冲基金为了动态对冲 Delta，将会卖空更多的 MSTR 股票，进而进一步打击 MSTR 股价，而这就会对正溢价产生负面影响，进而影响整个商业模式，因此债券端的风险是会通过股价提前反馈。当然在 MSTR 的上行趋势中，对冲基金会购入更多的 MSTR，所以也是一种双刃剑。

作者：@Web3Mario

摘要：我们知道有一句谚语，“Buy the rumor, sell the news”，在之前 10 月份大选前，笔者发布的《DOGE 的新价值周期：政治流量潜力与马斯克的“政府效率部”（D.O.G.E）从政生涯》取得了不错的反响以及预期结果，笔者也收获了比较丰厚的投资回报，在此也感谢大家的鼓励支持。个人觉得在特朗普正式接任之前的这段空窗期中，将会有大量类似的交易机会，因此笔者决定开启一个系列文章，《Buy the rumor 系列》，来发掘并分析当前市场正在炒作的热点，提炼一些交易机会。

上周有一个非常值得关注的现象，随着特朗普的强势回归，市场已经开始炒作美国 SEC 主席 Gary Gensler 的潜在辞职预期。你可以在大部分的主流媒体中看到相关接任人选的分析文章。那么在本篇文章中，我们就来分析一下随着监管环境的改善预期升温，最直接利好哪种加密货币。先上结论，我认为 ETH Staking 板块会是直接收益最大的板块，作为龙头项目的 Lido 也有可能摆脱当前的价格窘境。

回顾一下 Lido 遭遇到的监管困境：Samuels v. Lido DAO 诉讼案件

首先先来补充一些基本信息，我们知道 Lido 是 ETH Staking 赛道中的龙头项目，通过提供非托管的技术服务，帮助用户参与 Ethereum PoS 并赚取收益，并降低整个过程的技术门槛和 Ethereum Native Staking 的 32 个 ETH 的资金门槛。该项目经过三轮募资，总共筹集了 1.7 亿美金。于 2022 年上线后，凭借着先发优势，Lido 的市场占有率常年保持 30% 左右，截止到目前为止，根据 Dune 的数据显示，Lido 也保持了 27% 的市场份额，并且并没有出现明显的下滑，这表明了在业务需求上，Lido 还是比较强劲的。


而造成 Lido 目前价格低迷的原因要追溯到 2023 年底，当时其治理代币 LDO 的价格也来到了历史最高点，市值来到了 40 亿美金，而此时一个诉讼改变了整个价格走势，这就是 Samuels v. Lido DAO 案件，案号 3:23-cv-06492，在 2023 年 12 月 17 日，一位名叫 Andrew Samuels 的个人对 Lido DAO 在美国加利福尼亚北区联邦地区法院发起了诉讼，诉讼的核心内容为指控被告 Lido DAO 及其合作的风险投资公司，通过未经注册的方式向公众出售 LDO 代币，违反了《1933 年证券法》的规定。除此之外 Lido DAO 通过汇集用户的以太坊资产进行质押，创造了一个利润极高的商业模式，但未按照规定向美国证券交易委员会（SEC）注册其 LDO 代币。原告 Andrew Samuels 及其他投资者因相信该商业模式的潜力而购买 LDO 代币，最终遭受经济损失，因此他们寻求法律赔偿。

该案件不仅牵扯了 Lido DAO，并且也包含了对其主要投资人的指控，包括 AH Capital Management LLC、Dragonfly Digital Management LLC、Lido DAO、Paradigm Operations LP、Robot Ventures LP 等。根据整个案件进展的信息展示，这些机构分别与 2024 年 1 月陆续收到了法院来的传票，彼时 LDO 的价格正值最高点。在此之后，双方的法律流程一直局限在投资机构的律师与 Andrew Samuels 律师之间，因此相关影响力并没有扩散。


直到 2024 年 3 月 28 日的第一次动议听证会，该听证会的判决结果于 2024 年 4 月 10 日被确定，在修改一些相关条款后，该案件被事实受理。


此后 2024 年 5 月 28 日，Andrew Samuels 律师团队单方面宣布发起要求对 Lido Dao 宣告缺席的动议。之所以要做此操作，是因为 Lido DAO 方面认为自己并不以公司形式运作，因此并没有理会该诉讼，而如果被最终宣告缺席，将会使 Lido 面临一些不利自己的判决结果，例如没有为自己辩护等，并依据之前类似的 Ooki DAO 案件，结果对于缺席方是不利的。该动议于 6 月 27 日，法院裁定通过并要求 Lido DAO 方面在 14 天内给出答复，此后 Lido DAO 不得不在 2024 年 7 月 2 日，通过社区提案发起了聘请了位于内达华州的 Dolphin CL, LLC 作为辩护律师，并申请了 20 万 DAI 的相关经费。至此该案件也广泛的被社区所知晓。随着双方的几次辩驳后，该案件在 9 月份后似乎进入了冷静期。


与此同时，另一个案件也对 Lido 产生了实质的影响，那就是 SEC 在 2024 年 6 月 28 日 Consensys Software Inc.，案号 24-civ-04578，注意这个日期实在 Lido 案件宣判 Lido DAO 作为一个经营组织已经被充分告知该诉讼的判决下达后的第二天发生的。在该诉讼中，SEC 认为 Consensys Software Inc. 通过其名为 MetaMask Staking 的服务从事未注册的证券发行和销售，并通过 MetaMask Staking 和另一项名为 MetaMask Swaps 的服务作为未注册的经纪人运营。

根据 SEC 的投诉，自 2023 年 1 月以来，Consensys 已代表流动性质押计划提供商 Lido 和 Rocket Pool 提供和出售了数以万计的未注册证券，这两家公司创建并发行流动性质押代币（称为 stETH 和 rETH）以换取质押资产。虽然质押代币通常被锁定，在质押期间不能交易或使用，但流动性质押代币，顾名思义，可以自由买卖。这些质押计划的投资者向 Lido 和 Rocket Pool 提供资金以换取流动性代币。SEC 的投诉指控 Consensys 通过参与质押计划的分销来从事未注册的证券发行和销售，并在这些交易中充当未注册的经纪人。

在这个诉讼中，Lido 为参与用户发放的 stETH 凭证被 SEC 明确描述为一种证券。至此 Lido 也正式迎来了监管强压下的低潮期。在之前的描述中，之所以将案件进展的时间节奏整理出来，是希望与其价格走势产生呼应。也就是说是，事实上对 LDO 价格造成压制的核心因素，就是监管压力增加带来的诉讼影响，触发了机构投资人或散户投资人的避险情绪，因为如果判决结果不利，则意味着 Lido DAO 将面临不小的罚款，这势必对 LDO 价格产生极大影响。


stETH 是否是一种证券，以及为什么说 Lido 的后续发展是最值得关注的
经过上面的分析，我们已经可以识别当前造成 LDO 价格低迷的原因不是因为业务不及预期，而是因为监管压力造成的不确定性。我们知道上述两个案件的核心在于确定 stETH 是否是一种证券。通常情况下对于某种资产是否可以被确认为证券需要经过所谓“豪威测试”，简单介绍一下，所谓豪威测试是美国法律中用来判断某种交易或工具是否构成证券的一项标准。它源于 1946 年美国最高法院关于 SEC v. W.J. Howey Co. 案例的判决。该测试对证券的定义至关重要，特别是在加密货币和区块链领域，经常被用来评估代币或其他数字资产是否受美国证券法的监管。

豪威测试主要基于以下四个标准：

投资资金：是否涉及金钱或其他价值的投资。共同企业：投资是否进入了一个共同的企业或项目。预期利润：投资者是否有从他人努力中获取利润的合理预期。他人努力：利润的来源是否主要依赖于项目开发方或第三方的管理与运营。

如果一个交易或工具满足以上所有条件，就可能被认定为证券，并受到美国证券交易委员会（SEC）的监管。在当前监管环境对加密货币不由好的当下，stETH 被其认定为一种证券。然而加密货币圈则持有相反的观点，例如 Coinbase 认为 ETH Staking 业务并不符合豪威测试的四个要素，因此不应被视为证券交易。

没有金钱投资：在质押过程中，用户始终保留对其资产的完全所有权，而非将资金交由第三方控制，因此不存在投资行为。没有共同企业：质押过程通过去中心化网络和智能合约完成，服务提供方并非一个与用户共同经营的企业。没有合理利润预期：质押奖励是区块链验证者的劳动所得，类似工资报酬，而非投资所期待的盈利回报。非依赖他人努力：提供质押服务的机构仅运行公开的软件和计算资源来执行验证，属于技术支持，而非管理行为，奖励也不基于其管理努力。

由此我们可以看出，事实上关于 ETH Staking 相关的凭证资产是否会被认定为证券还是有讨论的空间的，受整体 SEC 主观判断影响是大的。最后在此总结一下为什么我说 Lido 的后续发展是最值得关注的：

1. 价格压制的核心因素极为监管压力，所遭受的监管压力的主观因素占比高，且当前价格从技术面上属于低点，

2. ETH 已经被定义成为商品，因此相关观点相比其他领域，例如 SOL 等，可探讨的空间更大。

3. ETH ETF 已经获得通过，所调动的相关顶级资源为推动 ETF 的销售，势必给予帮助，在这里稍微扩展一下，因为当前已经有相关吹风的资讯在传播了，这部分追风资讯普遍认为当前 ETH ETF 的资金入流情况相比于 BTC ETH 始终不佳，究其原因还是在于差异化上，对于大部分传统资金来说，BTC 作为整个加密货币赛道的标准，相对容易理解，而对于 ETH ETF 来说吸引力则没那么大，若可以允许 ETH ETF 为购买者提供间接质押收益，将显著提高其吸引力。

4. 相关诉讼得以解决的法律成本较小，我们知道在 Samuels v. Lido DAO 案件中，原告方并不是 SEC，而是个人，因此判决驳回带来的法律成本相较于 SEC 直接诉讼的案件来说是小的，造成的影响也相对较小。

综上所述，我认为在这个空窗期内，随着监管环境变化的可能性升温，Lido 的后续发展值得关注。

作者：@Web3Mario

摘要：美国大选已经落幕，特朗普以摧枯拉朽的声势横扫美国，强势复出。在我之前的文章中已经非常完整的论述了双方的政经方案以及对未来加密货币市场的影响，而且也有很多文章在叙述相关观点，因此就不做赘述。这段时间除了对选举动态的关注之外，笔者也感受并观察到了一个比较微观的现象，有些心得觉得很有趣，特总结下来与诸君分享。总的来说，本次美国大选，双方的“媒体战争”将极大的削弱主流媒体与X社交媒体的公信力，而Web3社交媒体平台或许能够迎来新的发展机遇，一方面来源于民主党追随者需要培育新的且自身可控的宣传渠道，这在融资渠道上为相关竟品带来了便利性，另一方面来源于马斯克治下，X将日益独裁化，这位“Dark MAGA”在诸多文化议题上势必偏向保守主义，例如堕胎、移民、LGBTQ多元文化等。而独裁者的偏好将极大的影响X中推荐算法的逻辑，因此与之站在对立面的用户流失趋势是无可避免的，而X的自废武功，将有利于相关竟品重塑更有竞争力的产品差异性，从而降低推广难度。

民调结果极大失真，对待哈里斯表态上的首鼠两端，美国主流媒体公信力受到极大打击，民主党需要找到新的宣传阵地
在选前的一段时间内，相信大家都或多或少的对本次选举结果产生过一些不确定性，尤其是在临近选举的那几天，哈里斯的选情似乎超过了特朗普。笔者也不例外，在上一篇文章中预计本次选举将是一次异常焦灼的过程，因此结果可能在最后一批选票被统计后才可能被确认，因此整个周期可能会持续一段时间。但事实上，特朗普的选情可以用摧枯拉朽来形容，几乎横扫了所有摇摆州，并且在整个开票过程中一直保持领先。

那么这种动摇的如何产生的呢？主要原因来自于美国所谓“主流媒体”的最后发力。我们知道，在过去很长一段时间内，主流媒体一直是以民主党为代表的美国建制派的传统宣传阵地。这些所谓的“主流媒体”涵盖了电视、报纸、线上平台等多种形式。它们往往在国内外的重大事件上发挥关键的舆论引导作用。而这些媒体在政治偏好上事实上并不具有中立性，其中大部分都是民主党坚定的支持者，例如有线电视新闻网（CNN）、《纽约时报》（The New York Times）、《华盛顿邮报》（The Washington Post）、哥伦比亚广播公司（CBS）、美国广播公司（ABC）、美国全国广播公司（NBC）、Yahoo News、Google News 等。这其中有些媒体宣称中立，但在“反特朗普”上，它们似乎达成了共识。而真正站在特朗普这边的主流媒体，比较有代表性的只有福克斯新闻（Fox News）、《华尔街日报》（The Wall Street Journal）。

而在临近大选的这几天，你能从这些媒体渠道看到的内容，大都是偏向哈里斯，包括双方竞选过程中的突发小事件记述、动态民调结果，甚至营造出哈里斯在提前选票上的优势。这些信息自然会影响这些主流媒体订阅者的判断，并认为选情有出现反转的可能。然而结果自然大相径庭。除此之外，对于哈里斯的竞选支持上，主流媒体经过一次重新调整。我们知道本次选举中，民主党经历过换帅，在特朗普枪击事件发生后，拜登的选情直线下降，当时在奥巴马、佩洛西等大佬未明确表态之前，主流媒体对哈里斯接替选举颇具微词，包括对其过往政绩的怀疑等，但在党内整合成功后，所有质疑的声音完全消失，并火力全开的支持哈里斯。从选举的角度，这自然对民主党有好处，但是也体现了所谓主流媒体，已经完全丢弃了作为媒体的中立性与公平性，更多的是为背后的利益者服务。所以从最终的选举结果很明确的表明，美国民众对此已经产生了厌恶，并不为所动，因此我认为至此主流媒体的公信力在本次大选中受到极大打击。

我们知道，对于民选政治来说，谁掌握了媒体，谁就拥有了主动权，不仅可以通过编织信息茧房来影响潜在选民意识形态，也可以通过Fake News抹黑政敌或干扰政策的实施。而在美国主流媒体公信力下降的背景下，民主党为代表的美国建制派迫切需要找到“Plan B”来弥补自身在内宣上的不足，而民主党背后的利益集团中不乏科技、全球化业务相关的资本，因此扶持一个自己可以控制的、对自身有利的社交媒体平台是相对便捷的，这也为相关产品在融资与资源获取上带来了便利性。


伴随Twitter的私有化，马斯克事实上成为X的“独裁者”，其意识形态势必引发用户对X中立性的质疑
本次大选证明了X为代表的自媒体驱动的社交媒体平台在信息传播与舆论引导上的高效性，但事实上在这场媒体战争中，X也是输家，因为整个大选过程中，X通过推荐算法为用户编织的信息茧房，极大的影响了用户的政治偏好，其公允性势必也在本次大选后受到更大的质疑。

我们知道特朗普的第一任期之所以可以竞选成功，除了民主党候选人希拉里的“邮件门”自爆外，就是得益于其在Twitter上的影响力，在四年内发出36000多个推特信息，拥有8800万粉丝。然而在21年国会山事件后，Twitter宣布“永久封禁”特朗普，至此被关上了麦克风。而紧接推特之后，Facebook和YouTube也采取了措施，禁止特朗普在它们的社交平台上发言；巨头科技公司谷歌（Google）、苹果（Apple）和亚马逊（Amazon）则下架了特朗普支持者广泛使用的应用程式Parler，停止为Parler提供相关网络服务。

在那段时间内，特朗普的宣传渠道是匮乏的，不得不推出了自己的社交媒体平台Truth Social来应对这一窘境。而一众社交媒体公司这样做的原因还是利益，我们知道新兴的“科技权贵”很大一部分都是从位于加州的硅谷诞生，而加州是民主党的铁票仓，自然有很多相关的利益往来，除此之外，由于互联网等科技行业通常需要有国际市场的支持，因此拥护全球化的同时，通过资助偏向强监管政策的议员，打压潜在的竞争对手。这些自然与民主党“大政府”且多边合作的政策相符，因此在相同利益的背景下，选择配合打压民粹派特朗普自然也顺理成章。

然而这些却被马斯克打破，其于22年10月，历经半年时间，成功完成以440亿美元完成了对上市公司Twitter的私有化，这意味着马斯克对该公司拥有无出其右的权威。当时在收购案完成后，很长一段时间内，市场在质疑这笔操作是一次失败的尝试，因为似乎看不到任何投资回报。然而结合当前的结果，其当初的醉翁之意也已十分明了。在以“维护言论自由”为掩护，躲过了众多民主党势力的堵截，裹挟全球首富之势完成收购，并通过大规模裁员完成了内部整合后。其挑明了对特朗普的支持，相信很多使用X的小伙伴一定会关注到在整个选举阶段，马斯克的任何发文都会很轻易的出现在你的推荐列表中，我相信这一定是在推荐算法中做过一些处理。

在这场政治豪赌中，马斯克无疑是一位胜利者。然而X在整个选举过程中的表象上来说，并没有因为这次收购而变得更中立和公平，只是从一个极端走到了另一个极端。而且随着X被马斯克私有化，这位“Dark MAGA”在诸多文化议题上势必偏向保守主义，例如堕胎、移民、LGBTQ多元文化等。而其偏好将极大的影响X中推荐算法的逻辑，因此我认为在接下来的一段时间内，与之站在对立面的用户流失趋势是无可避免的，而且X的自废武功，将有利于相关竟品重塑更有竞争力的产品差异性，从而降低推广难度。

面对资源红利与市场红利，Web3社交媒体平台如何更好捕获这个机会

我们知道在Web3行业中，也不乏一些去中心化社交媒体平台产品，例如Farcaster、Lens等，但是我认为在之前的很长一段时间内，这些产品在推广上并没有取得很好的效果，究其原因我认为最核心的是，Twitter持久的垄断地位保证了在争夺“大宗信息”具备规模优势，而这是社交媒体平台最重要的竞争力体现，通俗来讲就是Twitter上的信息多，信息全，信息有趣，自然就会对用户注意力产生吸引，而信息的多元性也可以让平台更好的适应快节奏的实时热点变化，始终有热点，始终有热度，而这也会进一步激发用户的创作欲望，让整个UGC生态保持活力。

而这种垄断地位自然让众多竟品不得不选择极其细分的领域去构建自己的差异性，这自然会让其矮化成为亚文化圈的玩具。其上沉淀的信息也势必变得聚焦，这就大大降低了社交媒体平台最核心的网络效应价值。当所处赛道的热点被消磨殆尽后，自然就进入沉寂期，而此时热度的匮乏也会让好不容易吸引的用户注意力产生流失。我们在Farcaster和Lens中不难找到这种现象。

那么在面对X不可避免的用户流失趋势时，如何能够更好的捕获这个机会，我认为Web3社交媒体平台可以从以下关键点入手：

（1）以更加透明的推荐算法与数据存储技术特征，大胆与X在“大宗信息”领域展开竞争：在过去相关产品的推广过程中，似乎过于沉迷于利用加密货币的财富效应吸引用户使用，无论是所谓“内容货币化”，还是各种打赏空投逻辑等。这些在笔者看来，实属隔靴搔痒，我认为Web3社交媒体平台相比于传统中心化社交媒体平台，最大的优势就是技术方案带来的推荐算法与信息存储的透明性与公正性，这与以言论自由作为核心价值观的社交媒体平台来说无疑是最契合的，因此在产品推广过程中，还需始终聚焦于这个特征，并直接展开与X的竞争，而不是先吸引加密货币用户，然后再寻求破圈。而X的独裁化，为这个产品运营路径创造了契机，试想如果没有“棱镜门”事件的曝光，比特币系统还是否会发展到如今局面。这种大范围的中心化信用破碎事件，对Web3产品来说都是一个难得的破局机会。除此之外，我认为在产品创新上，结合AI的模块化推荐算法是一个不错的思考方向，通过引入AI功能，允许用户自定义推荐算法，同时开放算法市场或平台，激发用户UGC，这种帮助用户打破信息茧房的设计或许可以赢得用户的好感。 （2）营销上更具攻击性，把握热点社会事件，并自上而下的积极吸引“X弱势群体”：在事件营销上，我认为Web3社交媒体平台应更加主动，用更旗帜鲜明的方式支持“非MAGA”价值观，例如放松非法移民政策、LGBTQ权利维护、女权、人权、反威权政治、支持堕胎、少数族裔权益、有色人种权益等。把握相关社会热点，让自身平台成为发声渠道，借此破圈。同时在这个过程中，积极采用自上而下的推广策略，我们知道本次大选中，一众娱乐圈、文艺界、体育界名人都明确支持哈里斯，因此通过资源整合，争取一众大咖从X平台迁移到本平台，将对推广效果有事半功倍的影响。

作者：@Web3Mario
摘要：接下来的一周内，毫无疑问全球的关注将聚焦于美国大选，因此花了一些时间来仔细梳理了一下接下来的时间节点以及核心看点，并展望一下后续的影响。总的来说，从11月5日周二开始接下来的一周内，选举结果会陆续公布，这段时间，结果公布的进展将持续影响资产价格。
受各州选举政策的不同，美国大选的结果公布会持续一周左右
在和身边朋友聊天的时候，发现大家对于接下来一周的时间节奏不是很清晰，大家觉得11月5日晚间就会出结果（北京时间6日早上），事实上由于各州在选票处理、计票规则和邮寄选票上不同的政策，对于结果的公布存在差异性，所以首先我想先来讲一下美国总统大选的时间节奏。先从整体选举节奏开始，在接下来的一段时间内，整体节奏如下：
1. 选举日：美国的总统选举日通常定在11月的第一个星期一之后的星期二。选民会在这一天为总统和副总统候选人投票。这是一种间接选举，因为选民实际上是在为本州的选举人团成员投票。
2. 选举人团投票：美国采用选举人团制度。每个州的选举人票数由该州的国会议员数决定（众议员人数+参议员人数），共计538张选举人票。各州大多数采用“胜者全得”的规则，即赢得一个州的多数票即可获得该州所有选举人票（缅因州和内布拉斯加州例外）。总统候选人需获得至少270张选举人票才能胜出。
3. 选举人团正式投票：选举人团成员在12月的第二个星期一举行投票，正式选出总统和副总统。投票结果会被封存，并提交给国会进行认证。
4. 国会认证：次年1月初，新一届国会会在1月6日召开会议，由国会正式清点选举人团的投票结果。若无异议，总统和副总统的选举结果将被确认。
5. 总统就职：当选总统和副总统将在1月20日宣誓就职，正式成为新的总统和副总统，开始为期四年的任期。
所以在下周的周二，也就是美国时间11月5日，大部分摇摆州会从早上6点开始投票，一直持续到晚上7点～9点结束投票。在结束投票后，随即进入计票环节，但由于各州的政策不同，结果公布时间是不一样的。在这里对其中一些较为关键州的结果公布情况做一个总结，以下几个州往往公布结果较晚：
1. 加利福尼亚州：加州允许较长的邮寄选票接收期，邮寄选票只要在选举日当天寄出且在指定日期内到达，即可计入总票数。同时由于该州人口众多，且允许较多时间来计票，因此常常是全国最晚公布完整结果的州之一。
2. 宾夕法尼亚州：宾州通常在选举日当天才开始处理邮寄选票，这导致计票进程较慢，尤其是在邮寄选票数量高的年份。而且作为一个关键摇摆州，也就是所谓的“战场州”，宾州的票数通常受到高度关注，但计票过程相对较晚完成。因此最终结果在选举日后数天公布。
3. 密歇根州和威斯康星州：这两个州同样在选举日当天才处理邮寄选票，且作为摇摆州，票数差距小的情况会导致更长的计票时间，以确保准确性，通常情况下会在第二天晚间才能完成选票处理。
4. 内华达州：内华达州允许邮寄选票在选举日后若干天内到达，因此结果可能会延迟几天，特别是在大选年和选票数量较多的情况下。
5. 北卡罗来纳州：北卡罗来纳州允许选举日之后的9天内接收邮寄选票，只要选票在选举日之前或当天寄出。这使得该州的最终结果公布时间往往会延迟。通常情况下在一周之后才会公布结果。
大家可能会发现，其中除去加州作为民主党的铁票仓之外，大多是摇摆州，其中宾州更是关键战场州，因此事实上整个围绕着选举的博弈会在普选结束后几天内迎来高潮。
众议院选举也十分重要，因为决定了美国未来的财政政策的落实情况
除了总统大选之外，美国众议院选举的结果也同样重要，我们知道在美国联邦政府中，总统、参议院和众议院共同构成了三权分立的核心架构。总统掌握行政权，而参议院和众议院（合称国会）共同掌握立法权。这三者之间既相互独立又紧密关联，以实现制衡和监督。其中众议院是国会的下院，具有拥有以下主要职权：
l 立法：众议院起草和表决法案，与参议院一起完成立法职能。
l 财政权：美国宪法规定，所有财政和税收法案必须由众议院首先提出，以确保纳税人有直接的代表。
l 弹劾权：众议院拥有提出弹劾的权力，可以对总统或联邦官员提起弹劾，但审判权归参议院。
因此可以说众议院的的分布决定了总统在推行自己的经济政策时的难度，所在政党席位没能过半的总统通常被称为“少数总统”，推行法案的难度普遍极大。而众议院的选举每两年进行一次，而在大选年众议院选举和总统大选的投票通常是在同一天进行的，通常是在每个偶数年的11月第一个星期二。在这一天，选民会投票选出总统和所有435个众议院席位。因此，通常情况下，两个选举的结果会在相似的时间段内逐步公布，但具体顺序可能会有所不同。但通常情况下，由于众议院选区较小，选票计数速度较快，因此结果更靠前一些。
展望选举结果的后续影响
在之前的文章中我们已经分析了两党各自的经济政策，在这里简单回顾一下，民主党哈里斯这边主要是以“机会经济学”作为其核心经济整层，总结来说就是加大政府投入以及提高税收等方式，在住房、医疗、教育、日用品四方面，提升中产家庭收入水平。市场普遍的预期是哈里斯的经济政策将进一步加大政府的财政负担，进一步打击美元信用，与此同时，大放水带来的财富效应将有助于推高通胀，但由于其在日用品价格控制方面采用了政府强制干预的方式遏制，因此我认为通胀将处于逐步加速上升的总体趋势。
而特朗普在经济方面基本可以用以下三个维度来概括，首先对内低税率，对外高关税、其次通过降息等手段来降低美元对主要制造业国家的汇率，最后反对新能源产业，主张提振传统能源产业；这一政策与其背后的利益集团——铁锈带的蓝领阶级密切相关。尽管孤立主义和贸易保护政策在打击外国产品、振兴美国本土中低端制造业方面效果明显，但考虑到美国当前的产业结构，这些政策的实施需要时间，并且会伴随较高的通货膨胀压力。即便是特朗普，也必须考虑如何利用美元的霸权地位来缓解这些问题。有一些迹象表明，他可能会选择通过比特币来实现这一目标，之所以这么说是因为因为特朗普多次表达了对“美国比特币产能”的关注。他主张确保剩余的比特币将在美国生产。考虑到他对石油等传统能源产业的支持，刺激比特币矿池这一能源消耗型产业有助于提高石油需求，增加产业附加值。其次，特朗普对比特币的看法在本届任期内明显变化，从原本不认可比特币的价值转向承认其作为商品的价值。这一转变的逻辑依然与美元的定价权优势有关。由于当前比特币的流动性主要通过与美元挂钩的稳定币来维护，美元实际上掌握了比特币的定价权。通过将比特币认定为商品并在全球范围内积极推广这一共识，美元资本在这一领域可以建立优势，从而实现利益的收割。
因此综上所述，我认为若哈里斯当选，“特朗普交易”将快速瓦解，届时BTC价格将快速拉回，但在随后将重新进入震荡上涨阶段，而其他以security token类型的山寨币资产将受财富效应影响出重现牛市，形态更类似21年疫情放水后普涨行情。而若特朗普当选，BTC价格短期内也会出现Sell the truth的现象出现一定止盈锁利操作，但在接下来的周期内，BTC价格将快速开启上升通道，而其他山寨币市场则不太容易出现全面牛市，更多的是承接BTC升值带来的财富效应外溢，资金将会在多个热点板块之间轮动，形态上类似于23年末后的行情。
当然若当选方成为“少数总统”，则局面将变得更复杂一些，还需要持续关注两党对经济政策的博弈情况，任何法案的提出都将经过激烈的市场博弈，届时价格波动率都将显著增大。

作者：@Web3Mario
摘要：这周末社交网络很是热闹，又开始了新的一轮对ETH的辩论，我想起因应该是两个，首先Vitalik与ETHPanda的访谈引起了中文社区的广泛讨论，另一方面相比于SOL，ETH对BTC汇价持续走低也引发了广泛的不满。关于这个问题，笔者也有一些观点，希望与诸君分享。总的来说，我认为ETH长期趋势是没有问题的，因为市场上事实上没有直接竟品，因为在Ethereum的叙事中，“去中心化的执行环境”这个定位里更关键的是“去中心化”而非“执行环境”，这个基本盘并没有变化，造成当下ETH发展陷入瓶颈的核心原因有两个，其一是Restaking赛道对主流技术发展路径的Layer2造成了吸血鬼攻击，分流了大量ETH生态的资源。而受制于Restaking的核心机制不会对ETH创造增量需求，直接导致了应用側无法获得足够的发展资源与用户关注，推广与用户教化陷入停滞。其二则是Ethereum生态的关键意见领袖正在贵族化，形成一个利益阶级，这就让阶级流动出现固化的现象，开发者生态缺乏足够的激励，创新自然显得乏力，
Restaking对Ethereum生态资源的吸血鬼攻击，导致应用側无法获取足够的发展资源
关于这一点的讨论，在我之前的一篇文章中实际上有过一些讨论，今天希望可以借此机会重新论述一下。
我们知道Ethereum的官方发展路径一直是通过Sharding的方式形成一个完全去中心化的执行环境，通俗的讲，就是一个完全分布式的，不由任何一方控制的云。应用可以在个云上通过竞价的方式获取计算和存储资源，且所有资源完全由市场中的供需关系调控。考虑到技术的复杂度。而之所以要选择Sharding，是因为你无法容忍对全数据的100%冗余，这将造成显著的浪费。因此只能通过将数据按不同片区进行分别处理，再最终由某个中继来汇总处理结果。
考虑到技术迭代的复杂度，Sharding的技术选型事实上有过一些变化，社区最终敲定了以Rollup-Layer2的方案作为主流方向。在这个方案中，所有应用可以选择构建在单独的Layer2中，而Ethereum主网则下沉成为为所有应用链的基础设施，除了为应用链带来数据最终性之外，还可以起到信息中继的作用。这样一个主从架构在效率和成本上是一个不错的这种方案，既降低了应用运行的成本，也在建立在去中心化程度的“安全性”上又不错的保证。
同时，Ethereum也设计了一个相对自洽的商业模式，为ETH设计了不错的经济模型。一方面将主链的POW共识机制切换成了资产投票式的POS机制，作为交换，各参与方可以获得对主链手续费收入的分红权。另一方面各个应用链需要通过主链交易进行数据最终性的确认，而交易则需要以ETH作为Gas，因此只要作为应用链的各个Layer2保持活跃，就会间接推动Ethereum主链的活跃。这样也就让ETH拥有了从整个Ethereum生态捕获价值的能力。
然而事情真正出问题时是去年年末开始火热的，以EigenLayer为代表的ETH ReStaking赛道。这个赛道的原生创意其实并不复杂，参与过DeFi的小伙伴可能知道，有相当一部分项目是围绕闲置资产来进行创新的，也就是所谓的“套娃”。只不过Restaking更大胆，选择直接复用参与PoS Staking的ETH，并直接对外提供执行功能，也就是所谓的AVS。虽然在创业创意上我非常认可这个方向。但事实上这是造成Ethereum当前困境的最直接原因。因为彼时恰恰处在Layer2的技术选型基本上已经完成，也已经跑出了较成熟的技术方案。正该是在在应用側发力的时候，比如更加速的迭代相关应用，更充足的市场推广预算等。
然而ReStaking赛道的出现，事实上是对Layer2的一场吸血鬼攻击，直接导致ETH丧失了价值捕获能力。因为ReStaking为应用提供了一个不需要支付主链ETH成本的“第二共识方案”，最直观的理解还是以当前最落地的AVS，DA层来举例，所谓DA指的是数据可用性，即为通过一个技术方案让数据变得不可被篡改，也可以等同于数据最终性。在之前的叙述中，我们清楚应用链是通过在主链上通过调用合约的方式来为自己的数据带来最终性，这就创造了对ETH的需求，然而Restaking却提供了新的选择，即通过AVS来购买共识，这个过程中你甚至不需要付出ETH，可以用任何资产来支付共识购买费用。这就让整个DA市场，从之前的Ethereum独占的垄断市场变成了有ReStaking和Ethereum共占的寡头竞争市场，这自然会让Ethereum丧失了市场的定价权，直接影响其利润。
不仅如此，更要命的是挤占了当时熊市弥足珍贵的资源。这些资源本该分流进各个应用側用于推广与市场教化。却被吸引来了对基础设施的“重复造轮子”的工程中，而今天Ethereum的困境，正式由于缺乏足够多的活跃应用导致更个价值捕获系统出现低迷。做过项目的小伙伴可能了解，项目运营的节奏是很重要的，在适当的市场中推出适当的产品，才会让项目迎来长远的发展，任何错误的决策都可能让发展陷入停滞。所以不可谓不唏嘘。
当然造成这个问题的本质也是可以理解的，这其实也是民主制度的一个问题，就是事权不统一带来的效率问题。在一个追求分布式去中心的组织中，自然各方声音都可以凭借自己的意愿进行发展与资源竞争，这在牛市中更有利于价值捕获，因为创新潜力非常大。但是在熊市的存量搏杀中，缺乏统一的资源调度，从而导致在路线上出现偏差，进入造成发展停滞也是十分能理解的。反观Solana，这种公司架构运作的组织，自然会凭借着集权带来的效率优势而受到欢迎，对热点的捕获并针对性推出相关举措的效率也更高，这也是为什么Memecoin summer会出现在Solana上的原因。
Ethereum生态的关键意见领袖与既得利益者正在贵族化，形成一个独占的利益阶级，开发者生态缺乏足够激励，创新自然显得乏力
在Ethereum生态中，存在一个现象：缺乏像Solana、AVAX，甚至是曾经的Luna生态中那样的积极意见领袖。虽然这些领袖有时被认为是推动FOMO（害怕错失良机）的力量，但不可否认的是，他们对社区的凝聚力和创业团队的信心起到了重要作用。
然而，在Ethereum生态中，除了Vitalik以外，很难想到其他有影响力的领袖。这一现象部分源于最初创始团队的分裂，但也与生态内部阶层的固化有关系。许多生态成长的收益被早期参与者垄断。试想一下，如果你曾经参与了价值31000个BTC（按当前市值约为20多亿美元）的募资，即使你什么都不做也已经非常富有了，更不用说Ethereum生态中的财富早已超越这个数字。
因此，许多早期参与者开始转向保守的策略，相比扩展，维持现状变得更加有吸引力。为了规避风险，他们变得更加谨慎，这也解释了为什么他们在推动生态发展时倾向于采取保守的策略。一个简单的例子就是，早期的参与者只需确保AAVE等现有项目的地位，并将持有的大量ETH借给杠杆需求者以赚取稳定的收益，那么他们为什么还需要大力推动新的项目发展呢？
但是说到最后，我认为ETH长期趋势是没有问题的，因为市场上事实上没有直接竟品，因为在Ethereum的叙事中，“去中心化的执行环境”这个定位里更关键的是“去中心化”而非“执行环境”，这个基本盘并没有变化。因此只要能够完成资源的整合，推动应用的建设，Ethereum的未来还是光明的。

作者：@Web3Mario

摘要：最近 MEME 生态非常火热，因此笔者也继续关注并研究相关知识。上周有很多 MEME 均取得了几倍甚至几十倍的涨幅，但是我看到和听到的故事大多数还是大幅度的亏损。因此在叙述之前，我还是希望大家在参与的时候保持理性，一定做好风控，严格执行交易策略，一定不要被幸存者偏差冲昏头脑。回到正题，在研究 MEME 赛道时，笔者从此类项目的龙头 DOGE 开始，发现 DOGE 最近正在经历一些有趣的事情，有些心得，希望与大家分享。总的来说，受马斯克的从政可能性增大影响，DOGE 正在汲取新的流量潜力——政治流量。因此马上将要到来的大选结果，可能让 DOGE 迎来新的价值周期。
回顾 DOGE 的发展历史，流量是 MEME 上涨的原动力
让我们先简单回顾一下 DOGE 发展的历史。狗狗币由比利·马库斯（Billy Markus）和杰克逊·帕尔默（Jackson Palmer）于 2013 年 12 月联合创建，灵感来源于当时流行的“Doge”柴犬迷因。最初，创始人只是为了讽刺比特币和其他加密货币的市场炒作，创建了这一轻松的、社区驱动的代币。它的开发目的是让加密货币变得更“友好”和“平易近人”，与比特币的技术性和金融性形成对比。

与比特币的 2100 万枚总量不同，狗狗币没有供应上限。最初设计是为了避免长期持有者囤积货币。从技术角度看，狗狗币并未在其发展的头几年进行重大创新，核心协议与莱特币非常相似。然而，其简单性和社区主导的文化为它提供了一定的市场基础。

狗狗币的发展很大程度上得益于其强大的社区支持。2014 年初，狗狗币社区通过众筹为牙买加雪橇队筹集资金，帮助其参加索契冬奥会。这类事件让狗狗币在早期阶段获得了大量的媒体曝光，成为一种互联网文化象征。

此外，狗狗币还用于其他慈善项目，如为非洲的水井建设项目和纳斯卡车手乔希·怀斯的赞助活动。尽管这些事件展示了狗狗币作为支付工具的潜力，其价格却在很长时间内保持相对低位，因为它仍然被视为一种“玩笑”货币。

时间追溯到 2017 年，随着加密货币市场的爆发，狗狗币价格也一度上涨，尽管未能与比特币、以太坊等主流加密货币的增幅相比。然而，2018 年后的加密货币寒冬让狗狗币的价格回落，并一度被视为过时的边缘货币。直到 2020 年开始，狗狗币的命运发生了重大转变。埃隆·马斯克成为其最著名的支持者，他的数次推文提到了狗狗币，称它为“人民的加密货币”（"the people’s crypto"）并自称“狗狗币教父”（"DogeFather"）。每当马斯克发推文支持狗狗币，其价格都会出现剧烈波动。

2021 年 4 月，马斯克更是通过推文发布了著名的“登月狂吠”的狗狗图片，狗狗币的价格因此达到了历史新高，突破 0.70 美元。在此之后的 2021 年 5 月，在马斯克主持的《周六夜现场》（Saturday Night Live）节目之后，尽管市场一度抛售狗狗币，但其受欢迎度不减，社区对其的支持更加强大。当然在后续的发展中，尽管特斯拉没有接受狗狗币支付，但 SpaceX 宣布接受狗狗币用于支付某些服务，进一步增强了狗狗币的主流应用场景。

因此我们发现，当前 DOGE 生态中，最主要的流量来源毫无疑问已经是马斯克，那么其接下来极有可能伴随着特朗普的回归，而开启的全新的从政生涯，将为 DOGE 带来新的流量潜力——政治流量。而上周 DOGE 的接近 30% 的涨幅，就是对该背景的回应。

周涨幅接近 30%，马斯克的“政治效率部”与 DOGE 的政治流量潜力
事实上，这源自于马斯克在政治上的一个倡议，即成立一个名为“政治效率部”（Department of Government Efficiency），简称 D.O.G.E，这个计划是他与前总统唐纳德·特朗普共同发起的一项倡议，旨在对联邦政府进行全面的财务审计，并提出减少浪费、欺诈和不必要支出的建议。特朗普在纽约的一次演讲中公布了该计划，这是基于马斯克在 X 上提出的建议。马斯克表示，他愿意参与这一计划，并且不会索取任何报酬或头衔，强调他希望简化政府运作的决心。

而 D.O.G.E 这个名称的来源，也确实来自于 DOGE 社区。马斯克与 8 月 20 日在官方 X 账户中回复了@Sir Doge Of the coin 的内容，这个名字应该为其设计该部门名称提供了灵感。


而后更是发出了愿意为此服务的图片，也的确展示了其意向。自此 Doge 板块的 KOL 纷纷开始该话题的炒作。而特朗普对此也积极相应，于 9 月 6 日在纽约经济俱乐部发表演讲时宣布，如果当选总统，将与马斯克共同创建政府效率委员会，相当于正式对 D.O.G.E 的正面回应



而彼时恰恰处于大选结果处于焦灼的状态，因此该提案的潜在影响并没有被放大，然而在进入 10 月份后，由于在处理飓风救灾上的不力，作为执政党的副总统哈里斯团队受到了极大影响，双方支持率也出现了极大反转。因此特朗普交易也开始重新获得热度，这也是为什么上周 BTC 走出了吸血行情。

而就在本周，马斯克在 10 月 17 日的宾夕法尼亚市政厅的演讲上，再次讨论了 D.O.G.E 计划，我们知道宾州作为极为重要的摇摆州，在选举进入到最后时刻时，获得的关注是空前的，因此任何政治宣传活动都会取得极大的曝光，这也是推升 DOGE 涨幅 30% 的核心原因，

那么首先我们来分析一下马斯克是否有可能从政，还是只是一个选举炒作的噱头。我认为马斯克从政是很有可能，我们知道在本次美国大选中，马斯克火力全开，坚定的支持特朗普，除了收购 Twitter，并借此打破民主党垄断美国主流媒体的宣传优势，大举为特朗普竞选团队捐赠之外，更是积极下场，以 X 作为阵地宣传对特朗普的支持。而特朗普对此也抱有极大的积极评价，也在媒体采访中多次表达希望可以邀请马斯克从政，入阁或担任顾问。

对特朗普上一任期有所了解的小伙伴可能知道，特朗普之所以在第一任期施政过程中显得异常艰难，源自于其早期政治盟友的背离，极大影响其施政效率。我们知道特朗普在第一任期选举之所以成功，其实主要原因在于建制派的希拉里的自爆，在“邮件门”事件曝光后，一批建制派传统政客为了避免波及，纷纷倒戈到了民粹派特朗普这边，而由于特朗普作为一个政治素人，彼时恰恰需要一些有政治背景的建制派支持，以帮助其可以顺利施政。然而当选举成功后，由于建制派的核心利益是建立在全球化的基础上，这其中包括军工复合体，新科技，跨国资管等，显然是与民粹主义相悖，因此在避祸成功后，建制派们纷纷与特朗普划清界限。而在本次选举中，特朗普一方面已经积累了足够的政治背景，另一方面也吸取了上轮教训，在政治盟友的选择上，极度避免传统建制派的干扰。这就是为什么会选择年轻的彭斯作为副总统候选人。因此在经济政策的制定上，选择一个新的政治素人，且拥有广泛影响力的马斯克是极有可能的事情。

那么假如“政府效率部”可以顺利落地，其精简政府部门的主张是特朗普“小政府”主张中极为重要的一环，必定获得极大的关注，而我们知道 MEME 的本质是流量，此事件必然让 DOGE 获得了新的流量捕获渠道——政治流量。试想一下在 2025 年 1 月。美国政府效率部 (D.O.G.E) 发起政府部门裁员 30%，这必然为 DOGE 提供很好的曝光机会。因此我认为 DOGE 将是加密货币行业的特朗普交易中，不能不关注的热点，我也会保持关注。

作者：@Web3Mario
摘要：大家好久不见，休整一段时间，身体和心情均得到了放松，继续学习与分享。最近市场热点基本上被中国股市占据，加密世界倒没有达到降息之前的预期，显得有些沉寂。不过有一个事件倒是引起了笔者的注意，那就是Solana上的一个经典MEME，树懒形象的Slerf，正在经历由一名中文区的Slerf社区意见领袖发起的CTO（Community Take Over）争夺，受此影响，Slerf的价格也在5天内快速翻倍。由于笔者之前对MEME一直缺乏足够的了解与思考，因此觉得这个事件是个不错的学习契机。研究了一段时间，有些心得体会，希望与诸君分享与讨论。
从现象级的MEME到陷入社区的质疑，Slerf经历了什么
首先先简单回顾一下Slerf这个项目。这是一个2024年3月，由grumpy@youlovegrumpy发布在Solana的以树懒作为主体形象的MEME Coin，当时正值市场受现象级项目BOME强烈财富效应的影响，带动了一批以预售和公平启动作为核心卖点的MEME的火爆，而Slerf也正是其中之一，其约定将代币总量的50%用于预售，并在预售成功后，将所有销售所得与另外50%全部注入DEX中，为对应的交易对提供流动性，并放弃对该部分流动性的所有权。在其预售阶段，很快便以约$0.02的价格筹集了约$1000万的SOL，然而在TGE时，由于开发者的操作失误，在提供完流动性并放弃所有权，且没有完成对预售部分Slerf的增发之前，就将Slerf代币的铸造权放弃，致使所有参与预售的用户无法获得相应的Slerf，且由于预售所得已经被锁定在流动池中，也无法退款。
凭借该事件，Slerf短时间获得了大量的关注，一方面由于该项目相当于凭空创建了一个价值筑底为$0.02，且无任何流通量的MEME Coin，这就意味着只要进入的够早，你的持仓成本就是最低的，这是由DEX的Bonding Curve决定的。因此造成了大量用户的FOMO，slerf的价格更是在开盘之初的$0.02，一度拉升到$1.2，涨幅接近60倍。另一方面，此事件影响覆盖的预售参与者群体也足够广，后续流量捕获潜力极大，也快速吸引了各方机构或项目的关注与支持，很多机构或大V纷纷以帮助补偿预售参与者为方法吸引流量，这其中不乏交易所以及很多明星项目。
随后凭借着巨大流量加持，Slerf也开始捐赠补偿预售参与者的活动，该活动也是由交易所LBank承办，因此我想整个筹款与偿还过程应该是公正的，除此之外，Slerf也通过发售新的NFT来筹集还款资金，通过此往事累计筹集36180个Sol。

截止到2024年9月9日，据官方X账户公开的数据展示，总计25444个参与预售的地址，累计预售53377个SOL，已偿还25194个地址，共40940个SOL，剩余250个地址，共12437个SOL的欠款还需要再筹集，平均每个地址约60个SOL。这就意味着，整个偿还计划应该是优先于小额参与者进行的。但是这也存在一个问题，那就是当随着大部分小额参与者被补偿后，创始团队所面临的法律风险将随着影响范围的缩小而得到释放，这就意味着其偿还意愿以及努力程度将显著下降。大额参与者的索赔将变得越来越困难。且随着关注度的不断流失，Slerf的持有者将不得不面对缺乏新的买入资金从而造成的币价下跌损失。

而最近由Slerf社区中中文意见领袖BillyWen@billywen_ 所发起的CTO，也正是对这一现实的回应。对于Billy，其粉丝更喜欢称其为“风景哥”，各中渊源我还不太清楚，不过研究下来其可以在Slerf社区中获得很大影响力的因素主要有亮点，第一是其为拥有500万Slerf持仓的巨鲸（当然也可能是背后token fund持有），且声称并没有在价格下跌过程中卖出，第二是在Slerf捐赠活动中，累计捐款累计高达6778个SOL，市值约$100万。从链上数据中也确实验证了这个数据。因此可以说BillyWen是Slerf社区中对Slerf认可度与参与度极高的关键意见领袖是合适的。
而所谓CTO，全名是Community Take Over，即社区接管的意思，这种机制主要是为了应对随着一些MEME Launchpad的普及，MEME的发行成本极大降低，其中也存在不少rug的情况，即创世团队在完成预售后火速抛售代币并中止运营，甚至直接rug。然而其中不乏一些项目，社区对其还抱有希望和认可，这时就会有发起者希望可以将项目承接到自己手中重新启动。这个过程就是CTO。和DeFi项目不同，由于大部分MEME并没有链上管理的需求，因此整个CTO过程中最关键的部分是对其最有价值的社媒账户的接管，以Slerf为例，其官方X账户的粉丝高达16.6万。而Billy在10月12日发布的内容中也描述了在与Slerf官方团队沟通CTO被据后，其将会发起FCTO，即CTO争夺，且称为此将再次捐款$100万用于CTO团队的运营。具体执行的细节现在并没有公开太多，但是这无异引起了Slerf社区的共鸣，以及相关投资者的支持，Slerf的价格也迅速从$0.14拉升到$0.24。


Slerf官方在沉寂了很长时间后，似乎也发了一条意味深长的内容来回应此事件。用以说明其在过去一段时间内的努力。不过社区似乎针对其过往的三个行为并不认可，就是其创始人Grumpy通过发行新的MEME或加密项目（特指$CUFF，$MEMECHAN 和$OODLES。价格也均遭受了大幅度的回撤），并借助Slerf的影响力为其宣传，最终实现获利，而利润并没有被用于补偿和建设Slerf，社区认为这是一种背叛，

以上就是对Slerf此次事件来龙去脉的简单回顾，不论该事件走向如何，我都认为这是一次值得被关注的尝试，对于MEME类项目的运营范式将会产生不小的影响。同时我也试着抽象出一些对MEME赛道的观察，希望可以与大家探讨。
MEME项目发展的机遇与当前挑战
整个观察围绕两个方面展开，首先是探讨一下MEME赛道如今发展很顺利，背后的深层原因，我认为主要有三个方面：
1. 公平启动带来的机会均等，各类型二级市场投资人风险与收益比较VC币更合理：我们直到在传统的VC币被诟病的是，很多VC可以凭借其影响力，在Token上市流通之前的一级市场获得更便宜的筹码，这就让很多二级市场参与者在持仓成本上先天的处于劣势。当然这种模式在传统金融世界中也是比较正常的，然而在Crypto赛道中，由于缺少对一级市场交易完备的监管政策，这就让其交易者更容易获得便利。这些都将在无形中转化为二级市场交易者的风险。而公平启动带来的好处是对于二级市场投资人来说机会均等，风险收益较为均衡，巨鲸潜在获益高，但由于本金庞大，建仓与清仓的交易磨损，或者说滑点也会比较大，而散户虽然潜在收益低，但是资金体量轻，买入卖出较为灵活，对市场机会敏感的话，做好波段，收益率也是十分客观的。
2. 产品冷启动成本较低：由于大量发射平台的存在，产品本身的开发成本很低，对于专业团队来说具备工业化批量生产的能力，风险较低。且项目运营手段与NFT类似，无形当中也有利于吸纳随着NFT赛道的冷清而迁移的团队与用户。
3. 赛道估值模型并没有形成定式：和很多实用性或证券性项目不同，MEME产品凭借其文化属性的特点，在估值上很难形成一个确定的范式，因此不容易遭遇本益比的限制，价格波动具有弹性，持仓成本分布更均匀，交投更活跃。
而结合Slerf的CTO事件，我认为当前MEME赛道也存在以下几个方面的挑战：
1. 如何对MEME创始人创建充足且持续的激励，保证其坚持长期主义：大部分MEME项目的实际运营者都是创始团队，然而对于公平启动类项目来说，创始团队的长期收益点似乎不是很明确，除了潜在的流量与品牌价值之外，由于没有预先的团队部分分配，即使代币涨幅很高，创始团队也无法短期内从中获益，而预售资金全部用于提供流动性。如果适当的放宽这个要求，例如分配一定团队比例等，有可能会显著影响交易者的参与热情，毕竟MEME的启动成本实在很低。
2. 是否存在更好的MEME项目治理范式，以帮助项目更好应对日益被稀释的流动性趋势：由于大量同类型项目的快速出现将对某一爆红MEME的流动性有稀释的效果，这意味着MEME项目相比于其他赛道，维护成本更高，而且也是因为启动门槛较低，创始团队甚至可能并不具备很强的市场营销或商业化能力，并不足以支撑项目的长期发展，这就对项目实际的运营者能力有更高的要求，那么此时当前MEME市场并没有看到很好的治理范式来解决这个问题，而CTO似乎是为此而提出，但是由于MEME的核心资产是流量价值，链上部分相对较少，传统的DAO治理工具也似乎并不能解决相关资源的可信迁移过程。
3. 假设MEME项目的主导权是可以切换的话，那么究竟应该由谁来主导也是一个有趣的问题，是创始团队、巨鲸、还是DAO分布式治理主导？对于创始团队我们已经讨论过了，那么巨鲸主导或许也会有一些问题，考虑到对于巨鲸来说，核心的获益也还是聚焦于投机收益，这种零和博弈游戏会让运营者与其他用户处于对立关系，届时凭借着利好消息与筹码优势，运营者将面临很大的抛售获益诱惑，这对于其他参与者来说似乎也面临一些风险。而DAO分布式治理则明显是执行效率问题。

作者：@Web3Mario（https://x.com/web3_mario）
摘要：上周真是大事不少，美联储相对激进降息50个BP，连带着日本央行按兵不动，这基本也就预示了至少在未来几周内不会有过度利空的信息出现，相关分析的文章已经有不少了，在这里就不再赘述了，在这个过程中大家只要关注两个逻辑，就可以相对容易的把握风险，其一是就业市场是否如期恢复，其二是通胀重燃风险。除此之外，倒是有一条快讯吸引笔者的注意，就是Solana上的一个算稳项目Nirvana Finance宣布重启V2，这个项目在2022年7月被黑客攻击350余万美金后宣布中止，我记得之前有了解过攻击该项目的黑客被定罪，而最近能够重启也就意味着相关司法机构应该已经完成了对被盗资金的移转，这就意味着整个事件应该可以被定义为美国首个因智能合约攻击而被定罪的案件，这对于海洋法系来说具有标志性意义，至此之后类似案件的处理流程应该会得到显著提升。因此周末花了一些事件来详细整理了这个案件的始末，与诸君分享。
Nirvana Finance被闪电贷攻击的背景
不知道有多少小伙伴了解这个项目，在这里先简单描述一下整个事件的背景信息。首先Nirvana Finance是Solana上的一个算法稳定币项目，在这里就不展开讲了。这个项目在2022年年初启动，并且在2022年7月28日被黑客攻击，并盗走了协议中稳定币NIRV的所有抵押品，大概350万美金。具体攻击的细节也很有趣，由于该项目的合约并没有开源，而黑客仍然可以借助Solend的闪电贷功能获利，当时也一度当其团队面对了不少关于监守自盗的指控。

除此之外，该项目在被盗之前，宣称其经过据其完成了“自动化审计”，但是事实上这并没有其效果。联创Alex Hoffman在之后接收Cointelegraoh的采访中描述，就在攻击发生的当周，团队本来已经开始了审计工作。据他介绍，事实上他在开发之初并没有料想到Nirvana Finance可以获得如此大的关注，直到引起了几家中国新闻媒体的关注，导致TVL大幅飙升。这当然也能理解，彼时正式luna如日中天的时期，算法稳定币赛道自然收到了广泛关注。在获得了启动的成功后，当时Solana的首席执行官Anatoly Yakovenko也亲自敦促他进行智能合约审计，并且尝试将它在审计公司的排期中向前推进。
而在抵押品被盗后，该项目就陷入了停滞，但是其Discord社区倒一直有官方人员维护。而在这个过程中，社区一直保持了对被盗资金的监控，但是由于黑客最终选择了tornado与门罗币等手段进行了隔离，追讨事实上并没有什么收获。事情在2023年12月14日迎来了转机，一名叫做Shakeeb Ahmed的曾在亚马逊工作过的高级软件安全工程师，在纽约南区法院承认了一项与 Nirvana Finance 和一家未具名的去中心化加密货币交易所遭到黑客攻击有关的计算机欺诈指控。美国检察官办公室也表示，这是有史以来第一起因黑客攻击智能合约而被定罪的案件。
当然该创始人在项目被攻击后并没有停下脚步，转而开发了其他的项目，superposition finance和concordia systems。这也是保持一定匿名性的好处，至少Fud不会被转移。而后该案件在2024年4月15日迎来了宣判，Shakeeb Ahmed因入侵和诈骗两家加密货币交易所而被判处三年监禁。而后在6月6日，被盗资金被转移回团队制定账户，至此意味着该项目被盗资金被正式追回。
事实上整个案件的源头应该是Crema Finance，而Nirvana Finance是在黑客被捕捉后被主动交代出来从而锁定的
事实上，这位时年34岁的软件安全工程时，在攻击时是一家国际科技公司的高级安全工程师，专门从事智能合约和区块链审计。并且精通软件反向工程，这就解释了Nirvana为什么在未开源时就会被攻击，所谓反向工程，就是利用一些反编译软件，将一些被编译过的用于执行码反向生成回编译前的高级语言，从而时人类可读。虽然对应合约并没有开源，但事实上智能合约的所有编译码都储存在链上，精通此技术的开发人员倒也是可以轻松获得。
而据后来美国司法部公开的文件中显示，整个案件的源头是一个2022年7月被攻击并损失了月900万美金的去中心化交易所，通过比对判断应该是Crema Finance，2022年7月4日，Shakeeb Ahmed也是通过闪电贷攻击了该平台，并且提出了250万美金的“白帽赏金”以赎回其他用户资产并放弃对黑客的追诉，并且最终Crema Finance 宣布同意接受约 168 万美元的“白帽赏金”。
而在文件中描述，Nirvana Finance是在黑客被捕捉后被主动交代出来从而锁定的，关于Shakeeb Ahmed的定罪证据中，除了对其个人电脑中网页的浏览记录进行回赎，找到了一些相关内容之外，也描述了他在发起这些攻击后，用了很多手段，包括一些混币协议、Tornado和门罗币等进行混淆。那么这就产生一个有趣的问题，Shakeeb Ahmed究竟做了什么事情，导致他最终被捕呢？
答案可能有两种。首先根据攻击发生时 SolanaFM 的分析发现，攻击者要么与火币交易所地址进行交互，要么与与火币相关联的嵌套交易所地址进行交互。因为攻击地址的初始资金来源于此。其次是对于Tornado Cash的使用失误，由于Tornado Cash对于资金的混淆能力与其存入资金并持续的时间有关，只有存入足够长的时间，并且在此期间有较多的赎回交易发生，被混淆的程度才会提升。而在攻击发生后的不久，Ahmed将资金存入Tornado后很短时间内，就有赎回交易发生，而且被赎回的资金最终进入了中心化交易所Gemini。而这似乎预示着司法机关是通过与上述两个中心化交易所进行合作，从而定位Shakeeb Ahmed并最终将其在纽约抓获。
不管怎么说，被盗资金追回是一件好事情，而这也反映两个问题，首先对于DApp开发者来说，资金安全都是必须要着重考虑的维度。其次此类案件至此有了处理参照的蓝本，对于相关行为应该也会有一定的震慑性作用。

作者：@Web3Mario（https://x.com/web3_mario）
摘要：首先祝大家中秋佳节快乐，在假期中发现了一个有趣的课题，研究了一下这两天热度很高的World Liberty Financial，这个由特朗普家族成员深度参与的DeFi项目在9月17日的twitter space中做出了更多的细节承诺，包括WLFI代币的分配，项目的愿景等。特朗普更是用了较长的时间，在会议中大谈对加密领域乐观的态度。那么对于这样一个似乎不那么“Web3风格”的项目，应该怎么把握它的价值，关于这一点笔者做了一些研究，有些心得体会，与诸君分享。总的来说，我认为World Liberty Financial的核心价值在于寻找新的募款渠道，缓解特朗普2024竞选在募集经费上的劣势，那么对WLFI代币投资的本质是对特朗普当选的押注，是一种政治献金。
负面形象的联创以及并不具体的路线图让World Liberty Financial颇具争议
已经由不少文章介绍了这个项目的背景，在这里简单回顾一下，事实上该项目自公布后一直颇具争议，争议的焦点聚焦在三个方面：

联创背景较为负面：考虑到特朗普家族的两位深度参该项目的成员，埃里克·特朗普和小唐纳德·特朗普，并没有太多加密行业从业经历，特朗普的这两位儿子的行业背景还是与房地产有关。所以外界普遍认为，该项目的实际运营者是他们的两位联创，Zachary Folkman和Chase Herro，特朗普在直播中表示，Herro 和 Folkman 是通过房地产行业投资人 Steve Witkoff 介绍给特朗普儿子的。 在此之前，这两位已经合作过一个DeFi借贷项目，叫做Dough Finance，该项目成立于2024年4月，并于7月12日遭遇了闪电贷攻击，损失了180余万美元，而后该项目则进入停滞状态。除此之外，二人的履历也并不是大多数科技或金融行业创业者精英路线。Folkman之前的较为有影响力的项目叫做“Data Hotter Girls”，这是一个约会教学研讨会，而Herro过去有犯罪记录。
产品路线图并不明确：虽然在过去一个月内，特朗普家族一直用模糊的描述大力宣传该项目，并承诺它将同时做很多事情，但是事实上，该项目并没有可能公开一些更详细准确的规划或描述。在本次twitter space中，Folkman似乎给出了些描述，该项目并不尝试创造全新的金融工具，旨在提高DeFi的易用性。在围炉谈话时，小唐纳德·特朗普讲述了自己家庭被“去银行化”的经历，“去银行化”指的是某些个人或公司在从老牌金融机构获得信贷额度时遇到的困难。所以不难看出，该项目在上线之初的重心应该还是会聚焦于借贷场景，然而这样的信息似乎还是不足以说服大多数人。并认可它的愿景与商业逻辑。
WLFI代币经济学的中心化问题：在这次访谈中，Folkman也给出了WLFI代币的详细分配方案，20%的项目代币分配给包括特朗普家族在内的创始团队，17%的代币用于用户奖励，剩余的63%的代币将供公众购买。然而这样的分配比例似乎与传统的Web3项目大相径庭。代币基本上聚集在团队与巨鲸手中，甚至并没有对社区激励部分的分配。
那么这样一个看起来并没有太强吸引力的项目为什么会获得特朗普家族的强力支持，尤其是在这个临近大选的比较敏感的时间点上推出。我认为核心原因在于寻找新的募款渠道，缓解特朗普2024竞选在募集经费上的劣势，那么对WLFI代币投资的本质是对特朗普当选的押注，是一种政治献金。
特朗普当前的竞选资金具有明显劣势，希望找到更多更灵活的募资渠道
我们知道美国联邦政府共由三个部分组成，立法机构，司法机构，行政机构，其中行政机构是通过任命、招聘或考试来获得职位。而立法机构，特指国会，则是由参众两院组成，参众两院的议员均通过选举产生，而司法机构则是介于两者之间，不同州法律有不同规定，而特朗普在总统任期中一共任命了超过200位联邦法官，极大地改变了联邦司法系统的意识形态构成。这也是其在面对上半年的法律诉讼危机时可以保持反制手段的原因。
而选举的本质是一场政治秀，这个过程中需要耗费大量资金用于宣传，从而获得更多的选民支持，宣传的渠道更是涵盖线上线下全方面。而且考虑到整个宣传在临近选举前一年事实上就已经开始了，这样长周期相比于电影或演唱会上映等事件，所需要消耗的资本远不是一个量级。而宣传节奏受一些突发事件影响，但大概率还是会保持递增趋势来分配预算，越临近大选，经费消耗越快。
由于具有立法权，这个过程中政商之间就会形成一些利益集团，一些体量大的企业家会选择资助一些政客，来换取该政客在竞选成功后对一些符合自身利益的法案的推动。而这笔捐赠就是所谓的政治献金。为了不至于出现过度寻租，从而产生最恶劣的贪腐行为，美国法律为此设计了一些法案旨在将整个过程规范化，其中“527 organization”就是为候选人设计的一种免税的用于筹集资金以支持选举的组织，当然还细分很多种，具体对接收资本的规模，使用的方式等维度有不同的设计。
通常情况下，政客在一些关键事件中的表现或遭遇突发事件会显著影响其筹集的资金量，因为资助者对政客的资助也是分阶段进行的。例如一场糟糕的辩论，或者一个突发的丑闻，都会影响资助者对整个未来选情的信心，从而停止捐赠。所以从资金募集情况可以比较准确的反应竞选者的表现。
在介绍了这些背景知识后，我们来看下特朗普2024竞选团队与当前的哈里斯2024竞选团队在募资上的差距。这个差距主要体现在两个方面，资金规模以及支配效率。

首先针对资金规模，事实上民主党在竞选资金筹集的规模上一直领先与共和党，这个局面在哈里斯被扶正后愈演愈烈，似乎民主党内的支持力量完成了整合，开始权利支持这位资历尚浅的候选人，截止到目前为止，哈里斯团队共募集了7.7亿美金，已花费了4.4亿美金。而特朗普团队共募集了5.7亿美金，已花费了3.1亿美金。无论是从剩余资金以及过去的已投入的资金来看，特朗普团队无疑具有较大的劣势，这也是为什么在遭遇刺杀后，除了成功逼迫民主党换掉拜登外，特朗普的声势反倒一直在消退。而且在上周的首次总统辩论后，就辩论技巧而言，哈里斯无疑表现的更好，这让她在辩论后24小时内快速筹款了5000万美金，由此可见其吸金能力之强。
当然具体看下两者之间的资助者差别也很有意思。继拜登吸引到Michael Bloomberg、领英创始人Reid Hoffman等亿万富翁的支持后，哈里斯本人也已经获得了多位富豪的支持，包括Hoffman、Netflix 联合创始人Reed Hastings、前 Meta 首席运营官Sheryl Sandberg和慈善家Melinda French Gates（比尔盖茨的妻子）。7 月 31 日，100 多位风险投资家签署了一封信，支持哈里斯参选并承诺为她投票，其中包括企业家Mark Cuban，投资者Vinod Khosla和 Lowercase Capital 创始人Chris Sacca等富豪。而特朗普的核心支持者则包银行家Timothy Mellon，摔跤大亨文斯·麦克马洪的妻子 Linda McMahon、能源业高管Kelcy Warren、ABC Supply 创始人Diane Hendricks、石油大亨Timothy Dunn以及著名的保守派捐款人Richard和Elizabeth Uihlein，当然还包括特斯拉创始人Elon Musk。但是从这份名单中可以看出哈里斯的支持者更多是新兴的科技产业，而特朗普的支持者则聚焦于传统行业。在线上宣传这个维度上，哈里斯毫无疑问具有更强的优势，好在马斯克收购了twitter。这帮助特朗普缓解了这一劣势，所以你会发现在特朗普回归twitter后，其线上营销的阵地毫无疑问将围绕该平台展开。
而从具体的资金渠道上来看，哈里斯的外部资金筹集渠道主要通过Carey Commitee，而特朗普则是以SuperPAC为主，这两个组织都属于刚刚介绍的527 organization，具有无限额的资金捐助的优势，然而在资金支出上，前者拥有更大的灵活的，Carey Committee 有两个独立的资金账户：一个账户用于传统的有限制捐款（可以直接捐给候选人和政党），另一个账户则用于不受限的独立支出（用于广告、宣传等）。然而Super PAC 则不能直接与候选人的竞选团队或政党协调，也不能直接捐款给候选人。这让特朗普团队在资金使用效率上也远远弱于哈里斯团队。
这会打破大家的一个传统印象，特朗普是一位富商，在资金上应该更有优势一些，然而情况恰恰相反，哈里斯团队当前具有明显资金优势，且这种优势有进一步扩大的趋势。那么在此时，冒风险推出这样一个并不成熟的加密项目就容易理解了，这也正说明希望可以通过加密领域，找到更多更灵活的募资渠道。这样也能一定程度上作为对之前加密爱好者选民讨好的一种实际表示。所以为此冒一些风险还是值得的，当然这也解释了为什么该项目在没有详细路线图时就基于说明WLFI将遵循Regulation D条款募款，这也是将风险控制在可以接受范围内的保证。这才是问题的关键。
那么对于特朗普团队来说，如何从这个项目获益事实上有很多途径了，除了直接的ICO销售获益之外。还有一个有趣的项目，那就是利用借贷平台套现。还记得刚刚提到的小唐纳德·特朗普关于其家族遭受了去银行化的问题么，假设World Liberty Financial作为一个借贷协议成功启动，并吸引一定资金后，团队将可以凭借着控制的大量WLFI token作为抵押品，从平台上贷出真金白银且不会对二级市场价格产生较大影响，就像是Curve创始人那样。这样的确也可以缓解其遇到的问题。
所以考虑到这些后，我对该项目的启动并不怀疑，因为对WLFI代币投资的本质是对特朗普当选的押注，是一种政治献金。这种方案将收到很多加密领域富豪的喜爱。而起未来的成长性则取决于这场博弈的结果，如果特朗普成功当选，这样一个资源驱动的项目会很轻松的找到具体业务的方向。而如果失败的话，毫无疑问，在疲于应对各种诉讼的环境中，特朗普家族应该也无暇顾及与此。各中关系，作为小投资者的我们还是需要谨慎看待，谨慎参与。

作者：@Web3Mario（https://x.com/web3_mario）
摘要：上周日精读了一篇Bankless与Multicoin的专访《Why is ETH Down so bad?》，觉得甚是精彩与深刻，建议大家一定要去阅读一下。Ryan在访谈中充分的展现了Web3实用主义与原教旨主义之间的差别，不过关于这点我已经在之前的文章中有过详细的讨论。除此之外个中观点也引发了我很大的触动与思考，的确，在最近的一段时间，Ethereum开始遭受一定程度的FUD，直接原因我想是因为ETH ETF的通过并没能够如愿引发与BTC ETF通过时类似的行情，这引发了一部分人对Ethereum愿景与发展方向的重新思考。关于这些问题，我也有一些感想，希望与诸君分享。总的来说，我认可Ethereum作为一个社会实验，希望打造一个去中心化、去权威甚至去信任的“赛博移民国家”的愿景，以及其基于Rollup的L2的扩容方向。Ethereum真正面临的问题在于两个，其一是Restaking对于L2扩容方案的竞争关系即稀释了生态发展的资源，又降低了ETH的价值捕获能力。其二是Ethereum系关键意见领袖正在贵族化，因为爱惜羽毛，所以缺乏对生态建设的积极性。
单从市值角度评估Ethereum的成败是片面的
首先我希望从价值观上谈一谈Ethereum与Solana在愿景上的区别，并评驳为什么单从市值角度评估Ethereum是片面的。不知道有多少小伙伴清楚Ethereum与Solana的诞生背景，在这里首先做一个简单的回顾。其实Ethereum在诞生最初并没有如今这样的原教旨主义，在2013年，作为Bitcoin生态的核心贡献者之一的Vitalik发布的Ethereum白皮书，这也标志着Ethereum的诞生。当时的行业的主要叙事是“区块链2.0”，不知还有多少小伙伴记得这个概念，其实具体指的就是基于区块链所提供的去中心化特征，建立一个可编程的执行环境，扩展潜在的应用场景。当时的Ethereum核心团队除了Vitalik之外，还有另外5位核心成员：
Mihai Alisie：他与Vitalik共同创立了《Bitcoin Magazine》。
Anthony Di Iorio：早期的比特币投资者和倡导者，协助以太坊的早期推广和融资。
Charles Hoskinson：早期核心开发者之一，后来创立了Cardano。
Gavin Wood：以太坊黄皮书（技术白皮书）的作者，设计了以太坊的编程语言Solidity，后来创立了波卡（Polkadot）。
Joseph Lubin：他为以太坊提供了重要的财务支持，后来创立了以太坊生态系统中的知名企业ConsenSys。
以太坊在2014年中期通过ICO的方式进行了公众融资。在这次融资活动在42天内募集了约31,000个比特币，当时价值约为1800万美元。这是当时最大规模的众筹之一，当时Ethereum的核心愿景是创建一个去中心化的全球计算机平台，可以运行任意复杂度的智能合约和去中心化应用（DApps）。这个平台旨在为开发者提供一个通用的、无国界的编程环境，不受单一实体或政府的控制。然而在随后的发展中，核心团队关于如何建设以太坊上出现了价值观的分歧：
治理模式的分歧：团队内部对以太坊的治理模式存在不同意见。Vitalik Buterin更倾向于一种去中心化的治理结构，而Charles Hoskinson（后来创立Cardano）等成员则主张采用更为商业化和集中化的治理模式。他们希望以太坊能够引入更多的企业管理经验和商业模式，而不仅仅依靠开源社区的自我治理。技术方向的分歧：团队成员在技术发展方向上也存在分歧。例如，Gavin Wood在开发以太坊的过程中，提出了自己对技术架构和编程语言的想法，并撰写了以太坊的黄皮书（技术白皮书）。但随着时间的推移，Gavin对以太坊的技术发展方向产生了不同的看法，最终他选择离开以太坊并创立了Polkadot，一个更加注重互操作性和链上治理的区块链项目。
商业化路径的分歧：团队成员在如何实现以太坊的商业化方面也存在分歧。一些成员认为以太坊应该更加注重企业级应用和合作伙伴关系，而其他成员则坚持以太坊应该保持一个开放、无国界和去中心化的开发者平台。
在经过一番政治斗争后，Vitalik所代表的加密货币原教旨主义一方取得了胜利，而其他更重视利用区块链的技术特性，促进于传统产业的融合与商业化的实用主义一方则出走Ethereum，分别建立了自己的产品。当时的分歧其实就是本次专访中所体现的Ethereum与Solana在价值观上的分歧，只不过故事的主角换成了与传统金融结合的更好的Solana。
自此Vitalik成为了Ethereum行业实际的引路人。而所谓的原教旨主义指的就是通过提供一个去中心化的的线上执行环境作为一个分布式的“赛博议会”，进而打造一个抗审查的“赛博移民社会”，用户可以通过构建在Ethereum生态上的各种DAPP，满足所有的网络生活需求，进而摆脱对权威组织的依赖，包括寡头科技公司，甚至是主权国家。
在这样的愿景下，我们可以看到Vitalik后续的努力主要聚焦于两个方面：
应用方面：思考并鼓励更多非金融化的使用场景，使这个去中心化系统沉淀更多维度的用户数据，进而促进更丰富的高粘性产品的创建，从而达到提高Ethereum对于普通民众的网络生活的渗透率的目的。这其中我们不难找到一些知名度较高的主题，例如以分布式协作为目标的DAO、具有文化价值的NFT、旨在沉淀更多元的非金融用户数据的SBT、所谓充当真实世界中社会认知工具的预测市场等。
技术方面：在保证去中心化、去信任的前提下，通过密码学等手段，尽可能的提高网络的执行效率。这就是Vitalik在技术上所倡导的从Sharding到Rollup-L2的扩容方向。通过将“重计算”的执行过程卸载到L2甚至L3中，L1只负责处理重要的共识任务，从而降低用户的使用成本，提高执行效率。
而对于Solana等更注重借助区块链的实用性来扩展传统金融业务的项目来说，需要思考的就简单且聚焦很多，即作为一个以盈利为目的的上市公司，如何提高自己的市盈率。而对于是否要坚持去信任等价值观，这取决于这个叙事背后潜在的利润大小。所以Solana在推进与CeFi产品的结合上不会有太多包袱与阻力，持有更加开放与包容的态度。随着华尔街资本的进入，传统金融对于加密世界的影响力剧增，而Solana就是这个趋势中的核心受益者之一，或者说Solana是背后的布道者也是不为过的。而作为一个盈利公司，自然是需要持有以客户为导向的思维，这也是Solana更注重用户使用体验的原因。
在理清了这些脉络后，我们来思考一个有趣的问题，Ethereum与Solana是否是竞品。在某些角度上，答案是肯定的，具体指的是提供无区域限制的、全天候的基于加密货币的金融服务。在这一点上，Ethereum的安全性与系统鲁棒性要优于Solana，至少不会出现经常性的宕机，但用户体验在现阶段的确成为一个问题，众多的L2侧链让很多新用户摸不着头脑，同时在使用资金桥的时候面临着不小的资金风险与心理压力。
然而在作为“赛博移民社会”的文化属性这个维度上，Ethereum具有独特性。对于这样一个非营利性的，公益的，人本主义的公共品来说，单纯从市值角度去评估其价值则显得有些片面。这个过程可以理解成一个亚文化社区通过某种技术手段丰富自己的治理功能，进而形成了一个依托于互联网存在的主权国家。而整个建设过程的核心是在于坚定一个具有普适性的价值观，就是通过保证去中心化带来抗审查的特性。这是一个理念，一个信仰。这也是为什么Ryan说Ethereum社区具有“人力优势”，正是因为作为人类历史上附加值最高的文化产品，可以充分调到人的积极性，不是只以功利的角度做事情，才可以获得这种冷启动的成功，这与任何政治革命的过程具有一致性。试想一下如果你只以产值去评估独立之初的美国，就显得十分荒谬。国家的建立需要的时间显然要比一个公司长的多，遇到的难度也大的多，但达成之后的收益远不能用公司来衡量。
L2与L1不是竞争关系而是主从关系，不会稀释Ethereum的价值捕获能力，因为L2的合法性来源于L1
第二个我希望评驳的观点是，Ryan对于Ethereum质疑的核心点是他认为L2是一种执行外包策略，会稀释Ethereum L1的价值捕获能力，与此同时当L2发展到一定程度是将会与L1形成竞争关系，并导致合作破裂。
关于这一点，与之相反，我认为当前Ethereum基于Roll-Up L2的发展路径是完全正确的选择，L2作为低成本高执行效率的技术方案，不仅可以有效扩展Ethereum生态潜在的应用场景，而且可以在不牺牲去中心化程度的基础上降低网络中的数据冗余，一定程度上来讲，这也是一个较为环保的技术方案。更可以帮助Ethereum在降低单点风险的环境下积极探索一些边界场景，例如对于CeFi的合作，或者对于匿名性项目的创新都可以借助L2来运作，这样也起到了风险隔离的效果。
首先针对L2是执行外包的描述，我认为并不是十分贴切。在传统商科的培训中，我们已经很容易了解执行外包的利弊，通过将一部分低利润率的业务从主营业务中剥离出去，并通过外包的方式让第三方公司承接，使公司可以更加聚焦于高附加值业务，并降低企业管理成本。然而弊端就是失去相关技术的迭代能力，外包成本将以不受控的方式被垫高。台积电对于美日半导体产业的相对发展历史可以很好的说明这一点。
然而L2并不能这样简单的理解，事实上，我认为将L2比做Ethereum L1的“殖民地体系”更为合理。这两者最大的区别在于双方的契约关系的内容，以及其契约的约束力，也就是背后的合法性来源不同。首先我们知道L2并不承担交易的共识任务，其依赖于L1通过“乐观方案”或“ZK方案”等技术手段来赋予最终性。L2更多的是充当L1在某些细分领域中的执行者或代理人角色。这是一种类似于殖民地体系的从属关系。
你可以理解为大英帝国在印度次大陆建立的英属印度体系，通过委派总督等官僚体系与扶持地方土族的作为全代理的方式，负责处理殖民地区域的税收与管理。我们知道宗主国从殖民地获得利润的手段有两种，第一是通过排他的贸易法控制殖民地的国际贸易并影响其经济结构，例如在北美殖民地推行烟草等原材料产业，并排他性的只允许殖民地与宗主国之间进行贸易。这样借助工业能力通过附加值差获得利润。第二则比较简单，是通过在殖民地建立税收体系，直接征税并将部分转移至宗主国，而这通常依赖于强有力的宗主国驻军来维持统治的稳定。
而L2正是充当了Ethereum在各个领域的价值捕获代理，Ethereum从这个体系获益的手段也有两种，其一是L2为了获得安全性，需要通过在L1上进行最终性确认，而这个过程需要ETH作为支付标的，这就为ETH创造了使用场景，这类似与L1从L2中征收的一种“最终性”税，或者也可以理解成是L1为L2带来安全保证的一笔酬劳。其二是由于双方的主从关系，让ETH相比于其他资产更容易被L2中的使用者作为一种价值储藏标的，从而获得类似铸币税的效果。试想一下在L2中的借贷协议中，你会发现抵押品价值最高的一定是ETH。
这种主从关系之所以不容易被打破的原因，也就是L2不会与L1形成竞争关系进而导致合作破裂的原因在于，L2的合法性来源与L1提供的最终性，就像是殖民地体系的合法性来源于宗主国的武力支持。脱离开这种合作关系将让L2失去合法性，进而导致整体商业逻辑的崩溃，因为你的大部分使用者之所以使用你的原因，是因为你是由L1提供的合法性。
Ethereum当前遇到的问题有两个：ReStaking对于L2发展路线的吸血鬼攻击和Ethereum系关键意见领袖正在贵族化
在讨论完上面两个论点后，我希望谈一下当前Ethereum发展真正遇到的问题。我认为核心有两个：
ReStaking对于L2发展路线的吸血鬼攻击；Ethereum系关键意见领袖正在贵族化；
在我之前的文章中，已经比较详细的介绍了EigenLayer的愿景与发展方向，我对EigenLayer持有很高的评价，但是当我以Ethereum生态的视角去看这个项目，会发现这简直是一场“吸血鬼攻击”，挤占了大量原本应该被引导至L2建设的资源被稀释到了ReStaking赛道，但是与此同时，ReStaking更是从根本上让ETH丧失了价值捕获能力。
如何来理解呢，我刚刚已经讲了，Ethereum是如何从L2中获得收益，你会发现同样的逻辑将不能够复用Restaking赛道。作为另一种扩容方案，ReStaking与L2原则上属于竞争关系，然而ReStaking只是单纯的复用了Ethereum的共识能力，但是并不能够在建立足够的激励模型去刺激ReStaking建设者积极发掘更多使用场景。核心原因在于L2的运营者使用L1的共识是有成本的，且这个成本是固定成本，并不随L2的活跃程度影响。由于需要以ETH作为最终性的支付标的，这就需要L2运营者积极建设与探索以期维持收支平衡，最求更高利润。然而对于ReStaking来说，复用L1的共识是无成本的，因为他们只需要为L1上的Staker支付一个简单的贿赂即可，这个贿赂甚至都可以是一个未来的预期，回想一下Point闹剧吧，这在我之前的文章中也有过详细分析。除此之外，ReStaking对于将共识能力资产化，即你可以灵活的根据当前需求动态选择购买共识服务的成本，这就让潜在的购买者可以有的放矢的使用Ethereum的共识服务，这对购买者来说是件好事情，但是对于Ethereum来说，也失去了对于L2的那种强制性。
随着ReStaking及其衍生赛道吸引了大量的资本与资源，让L2的发展陷入了停滞。这就让生态中的资源浪费在了重复造轮子，还是造方轮子的工作中，没有人去想如何去创建更丰富的应用，捕获更多的收益，而只是沉醉在讲故事的带来的资本游戏中。这实在是个错误。当然站在EigenLayer的角度，心态将会发生180度大转弯，我还是钦佩于团队对于公地价值的巧妙捕获上！
除此之外，有另一个更让我担心的问题是Ethereum系关键意见领袖正在贵族化，你可以发现一个现象，Ethereum生态中缺少了像Solana、AVAX，甚至当时的Luna生态中那种积极的意见领袖，即使他们看起来是FOMO的制造者，但是毫无疑问，这对社区凝聚力，以及创业团队的信心来说是件好事。我不认可Ryan的史观，但是我的确承认历史推进的契机离不开个别的天才的努力。然而在Ethereum生态中，目前除了Vitalik之外，你基本上很难想起其他的意见领袖，这自然与当初创始团队的分裂有关。但是也与生态阶级缺乏流动性有关，大量的生态成长收益被早期参与者垄断，是啊，设想一下，你完成了一笔31,000个BTC，按当前市值价值20多亿美元的募资之后，即使你什么都不做也是OK的，更何况在Ethereum上的成功，创造的财富早已超过了这个数字。所以对于那些最应该成为意见领袖的早期参与者来说开始转型保守型策略，守成要比扩张更具有吸引力。为了规避风险，他们变得开始爱惜羽毛，在推进生态建设是倾向与保守的策略，也是可以理解的。最简单的，你只要能够保证AAVE的地位，然后将你持有的大量ETH出借给杠杆需求者，就能赚取不菲的稳健收益，那么你为什么还需要激励其他新的产品呢。
而之所以变成现在的局面，我认为与Vitalik的风格有很大关系。对于Vitalik来说，我认为他更擅长做一位宗教领袖，在一些价值观的设计等形而上的问题上，他会有很建设性的设计。但是作为一位管理者来说，他似乎并不热衷于此。这也是为什么Ethereum的开发效率如此之慢，一个有趣的笑话，在Ethereum社区刚开始设计Sharding的技术方案时，国内公链都分完片了。这自然与Vitalik的管理风格有关，你可能会说这是由于追求去中心化与非盈利性不得不面对的问题。但是我认为对于这个生态来说，Vitalik是有这个义务去积极解决这个问题。
但是不管怎么说，我对于以太坊的发展是充满信心的，因为我认可这群人背后的公益性与革命性的愿景，是Ethereum和他背后的这群人让我进入了这个行业，建立其自己的行业认知，甚至有了现在的价值观。即使现在遇到了一些阻力，作为一个大龄青年，我觉得去追求一些除了金钱以外的理想，似乎也没有那么坏！

作者：Web3Mario（https://x.com/web3_mario）
摘要：2024年8月23日，美联储主席鲍威尔在Jackson Hole全球央行年会上正式宣布“现在是政策调整的时候了。前进的方向是明确的，降息的时机和步伐将取决于即将到来的数据、不断变化的前景以及风险的平衡。”这也就意味着持续了将近3年的美联储紧缩周期迎来了转折。如果宏观数据不出意外的话，将在9月19日的议息会议时迎来首次降息。然而在进入降息周期初期时，并不意味着暴涨的马上来临，还是有些风险值得大家警惕，因此笔者于此总结一下当前最需要关注的一些问题，希望可以帮助大家规避掉一些风险。总的来说，在降息初期，我们还需要关注六个核心问题，包括美国的衰退风险、降息节奏、美联储的QT（量化紧缩）计划、通胀重燃风险、全球央行联动效率和美国政治风险。
降息并不一定意味着风险市场的即刻上涨，相反大部分情况下是下跌
美联储的货币政策调整对全球金融市场有着深远的影响。特别是在降息初期，尽管降息通常被视为刺激经济增长的措施，但它也伴随着一系列潜在风险，这就意味降息并不一定意味着风险市场的即刻上涨，相反大部分情况下是下跌。而造成这种情况的原因通常可以被归类为以下几点：
1. 金融市场波动性增加
降息通常被认为是支持经济和市场的信号，但在降息初期，市场可能会出现不确定性和波动性上升的现象。投资者往往会对美联储的行动产生不同的解读，有些人可能会认为降息反映了对经济放缓的担忧。这种不确定性可以导致股市和债市出现较大的波动。例如，在2001年和2007-2008年金融危机期间，尽管美联储开始了降息周期，但股市仍然经历了显著的下跌。这是因为投资者担心经济放缓的严重性超出了降息的正面影响。
2. 通胀风险
降息意味着借贷成本下降，鼓励消费和投资。然而，如果降息过度或持续时间过长，可能会导致通胀压力上升。当经济中充裕的流动性追逐有限的商品和服务时，价格水平可能会迅速上升，特别是在供应链受限或经济接近充分就业的情况下。历史上，如1970年代末期，美联储降息导致了通胀飙升的风险，这使得后续不得不采取更加激进的加息政策来控制通胀，从而引发经济衰退。
3. 资本外流和货币贬值
美联储降息通常会降低美元的利率优势，导致资本从美国市场流向其他国家的更高收益资产。这种资本外流会对美元汇率产生压力，导致美元贬值。虽然美元贬值可以在一定程度上刺激出口，但也可能带来输入型通胀的风险，特别是在原材料和能源价格高企的情况下。此外，资本外流还可能导致新兴市场国家的金融不稳定，特别是那些依赖美元融资的国家。
4. 金融系统的不稳定性
降息通常被用来减轻经济压力并支持金融系统，但它也可能鼓励过度的风险承担。当借贷成本低廉时，金融机构和投资者可能会寻求更高风险的投资来获得更高回报，导致资产价格泡沫的形成。比如，在2001年科技股泡沫破裂后，美联储大幅降息以支持经济复苏，但这种政策在一定程度上助长了随后房地产市场的泡沫，最终导致了2008年金融危机的爆发。
5. 政策工具的有效性受限
在降息初期，如果经济已经接近零利率或处于低利率环境，美联储的政策工具可能受到限制。过度依赖降息可能无法有效刺激经济增长，尤其是在利率接近零的情况下，这就需要更多的非常规货币政策手段，如量化宽松（QE）等。在2008年和2020年，美联储在降息接近零后不得不采用其他政策工具来应对经济下滑，这表明在极端情况下，降息的效果是有限的。
让我们从历史数据来看，随着1990年代，美苏冷战的结束，世界进入美国主导的全球化的政治格局后直到现在，美联储的货币政策反映出了一定程度的滞后性。而当前也正值中美对抗正酣的阶段，旧秩序的破碎无疑更加剧了政策的不确定性风险。

盘点当前市场的主要风险点
接下来让我们盘点一下当前市场中存在的主要风险点，重点包括美国的衰退风险、降息节奏、美联储的QT（量化紧缩）计划、通胀重燃风险和全球央行联动效率。
风险一：美国经济衰退风险
有很多人将9月份的潜在降息成为美联储的“防御性降息”。所谓防御性降息，指的是在经济数据没有出现明显恶化的情况下，为降低潜在的经济衰退风险而做的降息决策。在我之前的文章中已经分析过了美国失业率已经正式出发了“萨姆规则”对于衰退的警戒线。因此对9月份的降息是否能够遏制逐渐上升的失业率，从而起到稳定经济抵抗衰退的观察就显得极为重要。
让我们从非农就业数据的细项上来观察一下具体发生了什么，可以看到在商品生产门类，制造业就业人数出现了较长时间的低波动震荡，对数据贡献更多的是营建业。而对于美国经济来说，高端制造业，以及与其搭配的技术及金融服务业是主要的驱动力，也就是说当这部分高收入精英阶层收入上升时，受财富效应影响增加消费，进而惠及其他中低端服务业，所以该部分人群的就业情况可以作为美国整体就业情况的领先指标。而制造业就业的疲软可能展现出一定的导火索风险。除此之外，我们来看下美国ISM制造业指数（PMI），可以看到PMI正处于快速下降的趋势，这也进一步佐证了美国制造业疲软的局面。
接下来来看下服务行业，专业技术业与零售业都呈现出了同样的冷冻局面。对指标作出正贡献的主要以教育医疗、休闲娱乐为主，主要原因我认为有两个，其一是最近新冠出现了一定的反复，并且受飓风影响，相关的医疗救护人员出现了一定程度的短缺。其二是由于7月大部分美国人处于度假期，由此带动的旅游等休闲娱乐行业增长，当假期结束后，该领域势必也收到一定的打击。

因此总的来说，美国当前衰退风险仍然存在，所以小伙伴还需要进一步通过宏观数据去观察相关风险，主要包括非农就业、初领失业金人数、PMI、消费者信心指数CCI、房价指数等。
风险二：降息节奏
第二个需要关注的是降息节奏的问题，虽然已经确认开始降息，但是降息的速度将影响风险资产市场的表现。历史上美联储的紧急降息是比较少见的，因此在议息会议之间的经济波动就需要市场自己的解读来影响价格走势，当某些经济数据预示着美联储加息过慢时，市场将率先开始反应，因此如何确定一个适合的降息节奏，并通过利率指引的方式引导市场按照美联储的目标来运行是至关重要的。
当前市场对9月利率决策的预估是将近75%的概率降25～50BP，25%的概率降50～75个BP，那么密切关注市场的判断，也可以较为明显的判断市场情绪。
风险三：QT计划
自从2008年金融风暴后，美联储快速将利率降低到0，但是仍然没有能够让经济出现复苏的现象，那时货币政策已经失效，因为无法继续降息，于是为了向市场进一步注入流动性，美联储创建了量化宽松QE工具，通过扩张美联储的资产负债表的方式向市场注入流动性，同时增加银行系统的准备金规模。这种方式其实是将市场风险转移到美联储身上，因此为了降低系统性风险，美联储需要通过量化紧缩QT，控制资产负债表规模。避免无序的宽松导致自身风险过大。
在鲍威尔的发言中并没有涉及到对当前QT计划的判断以及后续规划，因此仍需要我们对QT的进程，以及由此引发的银行准备金变化情况保持一定的关注。

风险四：通胀风险重燃
鲍威尔在周五的会议上对通胀风险保持乐观的态度，虽然没有达到预期的2%，但已经可以对控制通胀较为有信心。的确，从数据上确实可以反映出这个判断，而且已经有不少经济学家开始吹风，即在经历过疫情的洗礼后，目标通胀率仍然设置成2%是否过低。
但是这里仍然存在一些风险：
首先从宏观角度来看，美国再工业化受各种因素影响，并不顺利，而且又恰逢中美对抗背景下美国的逆全球化政策，供给端的问题在本质上并没有得到解决。任何地缘政治的风险，都会加剧通胀的重燃。
其次考虑到在本轮加息周期中，美国经济并没有进入实质的衰退周期中，随着降息的进行，风险资产市场将出现复苏，当财富效应再次产生时，随着需求側的扩张，服务业通胀也将再次重燃。
最后是数据统计上的问题，我们知道为了避免季节性因素对数据造成干扰，CPI与PCE数据通常会用年增率，也就是同比数据来反应真实情况，而到今年5月开始，2023年的高基期因素将被耗尽。届时相关数据的表现将容易收到增长的影响。

风险五：全球央行联动效率
我想大部分小伙伴对8月上旬的日美利差交易风险还记忆犹新，虽然日本央行马上出面安抚市场，但是我们仍然可以从前两天的植田和男国会听证上看得出其偏向鹰派的态度。而且在其讲话的过程中，日元也出现了明显的拉升并在听证会后官员的再次安抚而得到恢复。当然实际上，日本国内的宏观数据表现也的确需要加息，这在我之前的文章中也有过详细的分析，但作为很长一段时间全球杠杆资金的核心来源，日本央行的任何加息聚餐都将给风险市场带来极大的不确定性。因此对其政策保持高度关注也是有必要的。
风险六：美国大选风险
最后需要提一下的就是美国大选的风险，在我之前的文章中也已经对特朗普与哈里斯的经济政策有过详细的分析。随着大选的临近，将会有越来越多的对抗与不确定性事件发生，因此也需要时刻保持对大选相关事项的关注。