太乐 Tyler

2025，是资本、制度、技术与政治在同步加速、彼此挤压的一年。
撰文：Frank，麦通 MSX 研究院
凡是过去，皆为序章。
在 2025 年收官之际，回望过去 12 个月的美股与全球金融市场，我们很难用「上涨」或「回调」这样线性的词汇来概括这一年，相反它更像是一连串剧烈、彼此挤压的结构性变化——技术加速、资本扩张、政治极化与制度松动同步发生，并在同一个周期内被彼此放大。
笔者曾尝试从时间线切入，也试图以行情涨跌作为主轴，但很快发现，真正塑造 2025 年市场面貌的，并非某几次标志性的创新高或暴跌，而是一组反复出现、相互叠加的主线叙事，当串联起来，2025 年的底色反而显得异常清晰——它是一个高度矛盾、却极具方向感的年份：
一面是高墙接连耸立：AI 用极高资本密度垒起新的准入门槛，关税与贸易摩擦反复加码，政治极化持续加深，而 43 天的政府停摆也将「党争加剧」以如此直接的方式摆上台面；另一面却是围栏陆续坍塌：AI/Crypto 的监管态度出现系统性松动，金融基础设施全面提速升级，华尔街用更开放、更工程化的方式重塑「交易、清算与资产形态」；
换句话说，2025 年是一个宏观的分水岭：旧秩序在加固边界，新秩序在拆除摩擦，而这两股力量的对撞，构成了今年所有行情与叙事的底噪。
从结果看，2025 年无疑是一个值得被记住的投资大年——如果你成功避开了 Crypto 的剧烈波动，便能在美股、港股、A 股以及黄金、白银等大类资产的普涨中，感受到一种久违的赚钱体验。正如数日前的雪球嘉年华开场，方三文照例抛出那个经典提问：「今年赚钱的请举手？」而台下回应他的，是几乎同时举起的一片手臂。
也正因如此，笔者最终放弃用单一时间线去讲述 2025，也不再试图用几次暴跌与新高来概括这一年——本文选择将其拆解为十条反复出现、彼此叠加的主线叙事，以此复盘 2025 年美股及全球金融市场的关键拐点，并尝试回答一个更长期的问题：
这一年，真正改变的，究竟是什么？
一、权力会师：硅谷右翼、币圈新贵与新华盛顿
2025 年 1 月 20 日，伴随着美国新一届政府正式上台，硅谷右翼与加密新贵完成一次罕见的权力合流，并迅速开启了一场针对传统建制派的「闪电战」，可以说，这场会师直接具象化为一系列颠覆性的人事安排、政策优先级与监管态度转向之中。
首先被推到台前的，自然是挥舞 D.O.G.E（政府效率部）手术刀的埃隆·马斯克。在其短暂但高压的介入期内，对长期存在职能重叠的监管体系动刀，尤其是在 AI 相关领域，推动对联邦通信委员会（FCC） 与联邦贸易委员会（FTC）中涉及 AI 的监管职能进行撤销或合并，这一举措在一定程度上打破了官僚体系对技术边界的传统干预路径，显著降低了 AI 等新兴科技领域的制度摩擦。
紧随其后的，是加密行业迎来了史诗级平反。随着 Gary Gensler 离任美国证券交易委员会（SEC）主席，长期笼罩在加密市场上空的「执法式监管」开始松动，新任 SEC 主席 Paul Atkins 迅速推动发布《关于加密资产市场证券发行和注册的声明》，监管逻辑转向制定规则与项目合规。
在这一系统性转向下，多起悬而未决的案件迎来阶段性收束，包括对 Coinbase（COIN.M）、Ripple、Ondo Finance 等项目的长期调查与指控被陆续撤销或降级处理，Crypto 正式从执法对象回到政策讨论桌前。
更耐人寻味的，是新一届政府核心班子成员本身与科技资本与加密资本之间的深度关联：从特朗普家族的 TRUMP/MELANIA 代币到 WIFI（USD1）等项目的直接下场，再到财政部长 Scott Bessent、商务部长 Howard Lutnick、国家情报总监 Tulsi Gabbard、卫生与公众服务部长 Robert F. Kennedy Jr.，可以说，上至总统及其核心幕僚，下至一众内阁高官，一批深度拥抱 AI、硅谷科技右翼乃至 Crypto 的决策者，正在系统性进入权力中枢。
与此同时，新华盛顿对 AI 的态度也发生了根本性变化，从《消除美国 AI 领导障碍》、《美国 AI 行动计划》，再到《AI 看守法案》，政策叙事从「防范风险」全面切换为「确保（对中国的）绝对领先」，这也使得大批垂直领域的 AI 公司在二级市场如鱼得水。
最具代表性的，莫过于 Palantir（PLTR.M）与 Anduril（尚未上市）这类带有强烈右翼色彩和「科技报国」标签的公司，在 2025 年一度成为新华尔街最烈火烹油的标的之一，市值与估值快速抬升。
客观来看，过去十年，以 AI、Crypto 为代表的新科技领域成为了财富增长的发动机，这些新兴产业强调效率、创新和去中心化，呼吁「更少的监管」成为了共同诉求，所以如今这场硅谷右翼和币圈新贵的权力会师，本质上就是一场围绕「技术自由、资本效率与监管松绑」的阶段性狂欢，市场甚至一度将去监管与技术至上视为通往繁荣的唯一路径。
但问题在于，这种叙事的稳定性本身就值得警惕，因为自由化和去监管的路径势必会进一步强化技术巨头和资本巨头的优势地位——AI、Crypto 等技术将更加高效地集中财富，加速贫富差距扩大，让铁锈带工人、社会保守派、反全球化的中产阶级等 Trump 基本盘的利益更加边缘化。
随着 2025-2029 政治周期的推进，尤其是 2026 年中期选举临近，选举压力、宏观与财政约束将逐步回到政策核心，原本看似牢固的资本同盟极有可能出现分化，笔者始终认为，未来四年乃至更长时间里，如何在「新钱」追求效率与「老钱」维护稳定之间寻找平衡点，将决定这场权力洗牌的最终走向。
而这不仅关乎美国自身的政治经济结构，也将在更深层次上，影响全球资本主义在新技术时代的演进方向。
二、AI：当资本垒起高墙，CapEx 大戏高潮迭起
如果说 2023–2024 年，AI 的竞争焦点仍停留在「谁的模型参数更大、考试分数更高」，那么 2025 年则是回归常识与竞争迈入深水区的一年：AI 的护城河被重新定义，不再是某一次单一的模型突破，而是谁有能力在足够长的时间维度内，持续承受 CapEx（资本支出） 的重压。
从时间线上回看，首尾的事实对比倒是颇为幽默。毕竟 2025 甫一开年，中国 AI 初创公司 DeepSeek 发布的 DeepSeek-R1，确实以低成本、高效率和开源路线极大冲击全球 AI 市场的定价逻辑，首次在逻辑层面撼动了硅谷长期延续的「堆算力」神话，引发全球对「算力是否真的需要如此昂贵」的重新讨论。
也正是受此冲击，市场对 AI 巨额投入产出比的怀疑达到顶点，1 月 27 日，英伟达（NVDA.M）股价单日暴跌 18%，使得「小模型 + 工程优化」的路线重新进入主流视野。
不过吊诡的也正在于此，尽管 DeepSeek 带来的效率革命被广泛称为 AI 界的「史普尼克时刻」，但在头部玩家的博弈中，AI 竞争的终极战场反而在这一年里，从模型架构进一步下沉到了电力、基建与持续投入的现金流。
这具体表现在两个细分维度：
一方面，承载模型的物理世界基座开始变得前所未有的昂贵，OpenAI、Meta（META.M）、Google（GOOGL.M）等巨头几乎同时升级了军备竞赛，不断上修 CapEx 预期，市场预测 2025-2030 年间巨头们的累计 CapEx 将冲向 2-3 万亿美元；而另一方面，OpenAI、Google 及阿里巴巴（BABA.M）等中国 AI 巨头们，也凭借各自优势在技术、生态和商业化上展开了全面对抗，试图搭建一条覆盖入口—云—算力—应用的完整闭环，AI 的竞争步入系统工程博弈；
只能说，在短暂的窗口期内，旧秩序确实被冲击了，不过在一轮轮反复拉扯中，市场逐渐形成新的共识——AI 竞赛仍是一场看不到终点的马拉松，真正的护城河，依然不在模型本身是否更聪明，而取决于谁能承受更高的资本开支强度与持续投入的能力。
换言之，2025 开年 DeepSeek 所带来的旧秩序冲击，并未终结 AI 的「昂贵」属性，反而把它推入了一个更残酷、也更真实的阶段：一个由资本、能源与时间共同筑起的高墙，正在 AI 世界的入口处缓缓合拢。
不过进入 2025 年四季度后，市场对 AI 的定价逻辑已经开始出现一丝不易察觉却极为关键的转折，譬如基于财报层面的走势「分化」——诸如 Oracle（ORCL.M）与 Broadcom（AVGO.M）在最新一季财报发布后股价大幅回撤，并非源于 AI 相关收入失速，而是因为市场开始重新衡量一个问题：当 CapEx 已被提前拉满，下一阶段的增长是否仍具备线性外推的确定性？
相比之下，美光科技（MU.M）在同一时间窗口内的财报却成为资本新的锚点，HBM 订单能见度、价格改善与利润释放节奏，使其从 AI 叙事受益者跃迁为盈利确定性的直接承接方，并迅速获得资金的重新定价。
一冷一热的对比，意味着市场不再无差别地奖励 AI 相关性，而是开始区分谁在烧 CapEx，谁在收割 CapEx。从更宏观的视角看，这也标志着 AI 投资范式正在从基础设施军备竞赛，迈向现金流与回报率审计的新阶段。
资本并未动摇对 AI 的长期信仰，但已经不再愿意为每一堵高墙支付溢价——而这种对变现能力与盈利路径的重新排序，或许正是 2026 年最核心、也最反复被市场定价的对象。
三、关税风暴，与地缘新旧秩序的剧烈碰撞
2025 年，关税不再仅仅是一个宏观经济变量，而是正式演变成了美股风险偏好的「头号杀手」。
在估值处于历史高位、流动性对政策极度敏感的背景下，2025 年 4 月 2 日被白宫称为「解放日（Liberation Day）」，特朗普签署行政令，宣布对全美所有进口商品征收 10% 的基准关税，并对存在巨额贸易逆差的国家实施精准的「对等关税」。
这一政策瞬间引爆了全球金融市场自 2020 年疫情以来最猛烈的结构性冲击。
其中 4 月 3 日至 4 日的连续暴跌几乎成为近年来最具代表性的「压力测试」之一，美股主要指数均创下了 2020 年以来的最大跌幅，市值蒸发约 6.5 万亿美元，纳斯达克综合指数、罗素 2000 指数更是一度进入技术性熊市（即从高点下跌超过 20%）。

随后市场陷入了漫长的政策博弈期，虽然 5 月份因「90 天谈判缓冲期」的利好一度出现 AI 驱动的反弹，但 10 月份随着政府停摆危机与关税不确定性的重燃，市场再次上演了 4 月式的深度回调。
从更高维度看，这一轮关税风暴的本质，并不是贸易政策的短期反复，而是旧贸易秩序在新产业结构下的最后反扑，毕竟在过去数十年中，全球化红利建立在三个前提之上：低关税、跨境供应链效率，以及相对稳定的地缘政治框架。
但进入 AI、半导体、能源与安全高度交织的新阶段后，贸易早已不只是效率问题，而成为国家安全、产业控制权与技术主权的延伸战场。也正因如此，关税在 2025 年被重新定价，它不再只是周期性政策工具，而被市场视为地缘秩序重组过程中的结构性摩擦成本，成为一种无法被简单对冲、却必须被纳入长期定价体系的不确定性来源。
这一变化，也标志着全球资本市场正式进入一个新阶段，即未来任何企业、任何利润，都必须在运营 / 利润之外，额外计入一份高昂的「地缘安全成本」。
四、回撤、出清与复苏，美股稳坐「全球风险资产之锚」的钓鱼台
但与此同时，如果说 4 月的关税风暴是一场极端压力测试，那么随后的市场表现，反而检验了美股真正的「成色」：回撤来得猛烈，但回血同样迅速，资金并未长时间撤离，而是在短暂去杠杆后迅速回流核心市场。
这种教科书式的韧性展示，不仅体现在价格的回补速度上，更体现在其作为全球流动性终极避风港的地位——在全球不确定性上升的环境下，美股依然是资本最愿意「回来」的地方。

而从全年时间轴看，这种韧性也并非偶然。2025 年 2 月 19 日，标普 500 创下历史新高，此后虽经历 AI 泡沫化质疑与关税冲击的反复拉扯，但指数并未走向趋势性破坏，而是在波动中不断完成结构重估，这一结构性的「定海神针」，在年末更被进一步强化：
截至发文时，纳斯达克 100（QQQ.M）全年上涨 21.2%，科技叙事依旧是增长底色；标普 500（SPY.M）上涨 16.9%，在高频博弈中稳步刷新区间；道指与罗素 2000（IWM.M）分别上涨 14.5% 与 11.8%，完成了从「价值回归」到「中小盘修复」的结构拼图。
尽管在绝对回报率上，黄金（GLD.M）、白银（SIVR.M）等贵金属在 2025 年展现了更耀眼的表现，但美股的价值并不在于跑得最快，而在于其无可替代的结构性赚钱效应——它既是复杂地缘博弈下的深水港，也是全球资本在高波动环境中反复锚定的确定性所在。
当关税抬高摩擦、地缘政治放大噪音、技术革命重塑产业结构时，美股并未回避风险，而是吸收风险、重定价风险并最终承载风险。
也正因如此，在新旧秩序剧烈碰撞的 2025 年，美股得以稳坐「全球风险资产之锚」的钓鱼台。
五、算力即权力：从英伟达 5 万亿，到诸多子版块的「重基建」回响
如果说 2025 年美股得以稳坐「全球风险资产之锚」，那么锚链的最重一环，毫无疑问指向了算力。
2025 年 10 月 29 日，全球资本市场见证历史性一刻，NVIDIA（NVDA.M） 市值一举突破 5 万亿美元，成为资本市场史上首家达成这一里程碑的企业，其体量已超过德、法、英、加、韩等多个发达国家的股市总市值。
更具象征意义的，是其市值跃迁所呈现出的非线性加速轨迹：市值从 3 万亿跨越至 4 万亿用了 410 天，而从 4 万亿到 5 万亿仅用时 113 天，这一变化本身已难以用业绩增长来解释，标志着市场已开始用「算力枢纽」的全新尺度为核心资产定价。
客观而言，英伟达的意义，早已超越个股层面的成长叙事。凭借 GPU 与 CUDA 生态的高度绑定，其在 AI 芯片市场中占据了 80%–90% 的关键份额，而大模型训练与推理对规模化算力的极端依赖，使其成为整个 AI 产业链中无法绕开的基础设施节点。
但也正是在这一阶段，市场逐渐意识到，算力的尽头，正在撞上物理世界的边界。因此 AI 板块的炒作逻辑发生了深刻位移，瓶颈已不再仅仅存在于 GPU 本身，而是沿着产业链向下游不断传导：算力 → 内存 → 电力 → 能源 → 基建。
这条传导链，也直接引发了一轮横跨多个子板块的资本联动。
首先被点燃的，是内存与存储，随着 AI 训练与推理规模持续扩大，算力瓶颈开始从 GPU 转移至 HBM（高带宽内存） 与存储系统本身，2025 年，HBM 持续处于供不应求状态，NAND 闪存价格进入新一轮上行周期，这也催生了美光科技（MU.M）、西部数据（WDC.M）、希捷科技（STX.M）全年 48%-68% 的亮眼表现。
与此同时，数据中心这一典型的「吃电巨兽」，使得拥有核能资产与独立电网的公司，开始掌握 AI 时代的硬通货，所以 2025 年多家原本被视为防御型资产的能源与公用事业公司，反而走出了科技股式的走势：Vistra Corp（VST.M）+105%、Constellation +78%、GE Vernova +62%。
这种外溢效应，甚至进一步传导至原本被视为旧周期资产的比特币矿企，随着 AI 对电力资源的挤占与再分配，IREN（IREN.M）、Cipher Mining（CIFR.M）、Riot Platforms（RIOT.M）、Core Scientific（CORZ.M）、Marathon Digital（MARA.M）、Hut 8（HUT.M）、CleanSpark（CLSK.M）、Bitdeer（BTDR.M）、Hive Digital（HIVE.M） 等（前）矿企，也被重新纳入「算力—能源」这一新的估值框架之中。

当然，临近年尾，AI 芯片市场并非毫无波澜，
11 月 Google 发布的 Gemini 3 在多项基准测试中超越 OpenAI 的 GPT-5.1，与此同时，市场传出 Google 计划对外大规模出售自研 TPU 芯片，并在 2028 年前将 TPU 产量翻倍至 700 万颗，较此前预期增长 120%。
同时更具冲击力的是定价策略，摩根士丹利预测 Google 的 TPU 成本仅为英伟达的 1/3，这无疑有望倒逼 AI 芯片市场重回「性价比」的商业博弈，而非纯粹的「稀缺性」垄断，对英伟达的市占率与超高毛利率构成了结构性挑战。
六、Trump 式资本主义：从政治极化加剧，到国家意志介入资本
如果说 AI 和代币化是 2025 年的「技术表象」，那么政治极化导致的制度波动与美国产业政策的深层转向，则构成了 2025 年最复杂的「底层背景」。
这一年，市场见证了史无前例的 43 天美国联邦政府停摆。航班大面积延误、食品援助计划中断、公共服务陷入停滞、数十万联邦雇员被迫无薪休假......可以说，这这场持续一个多月的僵局，对民生与经济运行的冲击几乎渗透到了美国社会的每一个毛细血管。
但比经济损失更值得警惕的，是这次停摆向市场传递出的制度信号。政治不确定性，正在从过去的「可预期事件」，转变为一种系统性风险源，在传统金融框架中，风险可以被定价、被对冲、被延后；但当制度本身频繁失灵时，市场可选择的空间骤然收缩，要么提高整体风险溢价，要么阶段性撤离。
这也解释了为何 2025 年美股多次出现剧烈回调，却并非源自某一项宏观数据的恶化，而更像是市场对制度可靠性的一次次惨烈压力测试。

在这种高度极化的政治环境下，新一届美国政府的经济治理逻辑，也开始显现出一种更为鲜明的特征，即国家意志不再满足于传统的补贴与税收优惠，而是选择直接介入资本结构。
与过去以补贴、税收优惠、政府采购为主的产业政策不同，2025 年，一个更具争议、也更具象征意义的转向开始浮现：从「拨款补贴」走向「直接入股」，构建一种具有「财务参与性」的股权化扶持体系，笔者也看到了诸多「川普式资本主义」、「川普式资本主义」（或称国家资本主义的变种）的路径讨论。
其中英特尔（INTC.M）协议作为第一声枪响，与联邦政府达成了里程碑式协议，美国政府将直接获得英特尔 10% 的股权，标志着美国联邦政府开始在关键战略产业中扮演长期股东的角色。
从支持者的视角看，这一转向并非毫无逻辑，毕竟对许多处于技术前沿、但商业化尚早的领域而言（譬如量子计算），政府直接入股理论上能够显著降低融资不确定性，延长企业的现金流跑道，并为长期研发提供稳定预期，且相比一次性补贴，股权化支持也被认为更符合「长期主义」的政策目标。
正因如此，市场一度传出，美国政府可能考虑以联邦资金换取对 IonQ（IONQ.M）、Rigetti Computing（RGTI.M）及其他量子计算企业的股权，不过随后美国商务部迅速出面否认，明确表示未就入股上述量子计算公司展开正式谈判。
这一澄清，既反映出政策边界仍在反复博弈之中，也恰恰说明了该议题的高度敏感性。事实上，问题的核心并不在于政府是否真的入股某一家量子公司，而在于当国家开始以股东身份介入前沿科技产业时，市场该如何重新定价政策、资本与风险的边界？
这种由国家意志驱动的资源配置，曾是过去数十年间西方舆论与资本市场对中国光伏、新能源等产业政策饱受指摘与质疑的原罪，如今，这枚回旋镖绕过大半个地球，正中美国自己的眉心。
七、大国货币政策「脱钩」：美联储向左，日本央行向右
产业政策之外，2025 年货币政策的变化，则进一步暴露出宏观调控空间正在系统性收缩。
其中在通胀与就业之间的持续拉扯下，美联储于 2025 年 9 月正式重启降息周期，随后在 10 月与 12 月分别各降 25 个基点，全年累计降息 75 个基点。
但在当下的宏观环境中，市场对这轮降息的理解早已发生变化，明眼人都知道这并非开始回归宽松周期，反而更像是对经济系统乃至政治施压的「止痛处理」，这也解释了为何多次降息也未如期消解市场的不确定性，美股并没有迎来无差别的流动性狂欢，反而在结构上进一步分化。
归根结底，大家都愈来愈清晰地意识到一个现实：货币政策的可用空间，正在变得越来越有限，尤其是在高债务、高财政赤字与结构性通胀的约束下，美联储已难以像过去那样通过大幅宽松为市场托底。
说白了，如今的每一次降息，更像是在饮鸩止渴，而非创造新的增长动能。
更具对比意味的是，在美联储转向降息的同时，日本央行正在坚定地推进货币政策正常化——12 月 19 日，日本央行宣布加息 25 个基点，将政策利率提升至 0.75%，创下 1995 年以来的最高水平，也是是日本央行自 2024 年 3 月结束持续八年的负利率政策后的第四次加息。
就在撰文时的 12 月 26 日，据金十数据报道，虽然日本东京通胀降温幅度虽超出预期，食品与能源价格压力有所缓解，但市场普遍认为，这并不足以阻止日本央行继续其加息进程，而一降一加之间，全球货币政策的分化被推至台前，也正在剧烈挤压维持数年的日元套利交易（Carry Trade）空间，迫使全球资金重新评估跨币种、跨市场的风险结构。
客观而言，走到 2025 年，货币政策已经逐渐失去了「魔术棒」的光环，在国家资本意志更深度介入、地缘政治高墙不断抬升的背景下，利率不再是调节经济的万能杠杆，而更像是一种防止系统发生急性崩盘的止痛药。
而在全球主要央行中，日本正成为全球流动性收紧的「最后堡垒」，这也极可能成为 2026 年最凶猛的风险源之一。
八、美联储的「平衡木」：降息周期与新主前瞻
与此同时，政治压力的入侵，正在让美联储的「神坛」逐渐塌陷。
2025 年，特朗普对鲍威尔的抨击从 𝕏 延伸到了白宫，随着鲍威尔任期将于 2026 年 5 月届满，市场也早已开始提前交易「下一任美联储主席」甚至「当下影子美联储主席」的政策取向。
如果最终浮出水面的，是以凯文·哈塞特为代表的「忠诚鸽派」，那么跟随白宫指挥棒的美联储，极可能短期内释放更激进的流动性信号，纳指与比特币或将迎来一场情绪主导的狂欢，但其代价，也可能是通胀预期的再度失控，以及美元信用的进一步侵蚀。

而如果接棒者更接近凯文·沃什这类「改革派」路径，那么市场或将经历一段流动性收紧带来的阵痛期，但在去监管与稳健货币框架下，长期资本与传统金融机构反而可能获得更高的制度安全感。

我们无法预测，谁会成为「与特朗普交谈的最后一个人」，这种圣心难测的状态，或许将一直持续到人选尘埃落定的那一刻。
但无论最终谁胜出，有一个事实不会改变：利率本身，逐渐从经济变量，演变为政治博弈的一部分。毕竟 2020 年，特朗普还只能在推特上骂一骂鲍威尔；而 2025 年，带着压倒性胜利回归的特朗普，已经不再满足于仅仅做一个旁观者。
台前的演员是哈塞特还是沃什，或许决定了剧情的走向，但这部剧的总导演，已经牢牢地变成了特朗普。
九、金融基建革命：从 5×16 到 5×23，再到 7×24？
如果说 2025 年哪一项变化最容易被低估，却又最可能产生长期连锁反应，那么答案并不在某一支明星股票或赛道，而在交易制度本身。
这也是 2025 年最具深远影响、却也最容易被噪音掩盖的隐形变革，华尔街在制度层面，正式决定主动拆掉围墙，向代币化和 7×24 小时流动性靠拢。
如果我们将视线拉长，把纳斯达克近期的密集动作串联起来，会更加确信这是一张草蛇灰线、步步为营的战略拼图，核心目标剑指让股票最终具备像 Token 一样流通、结算与定价的能力，为此，纳斯达克选择了一条极具传统金融风格的温和改良路径，路线图层层推进：
第一步发生在 2024 年 5 月，美股结算制度正式从 T+2 缩短至 T+1，这是一次看似保守、实则关键的基础设施升级；紧接着在 2025 年年初，纳斯达克便开始对外释放「全天候交易」的意向信号，吹风计划在 2026 年下半年推出每周五天的不间断交易服务；随后纳斯达克将 Calypso 系统集成区块链技术，用于实现 7×24 小时自动化保证金与抵押品管理，这一步几乎没有对普通投资者形成显性变化，但对机构而言却是一个非常明确的信号；到了 2025 年下半年，纳斯达克开始在制度与监管层面正面推进。先是 9 月向美 SEC 正式递交股票「代币化」交易申请，11 月更是明牌代币化美股为首要战略，将「以最快速度推进」;几乎是前后脚的时间，美 SEC 主席 Paul Atkins 在 Fox Business 采访中也表示，代币化是资本市场未来的发展方向，通过将证券资产上链可以实现更清晰的所有权确权，他预计「未来约 2 年内，美国所有市场都将迁移至链上运行，实现链上结算」；

正是在这样的背景下，纳斯达克于 2025 年 12 月向美 SEC 提交了 5×23 小时交易制度的申请，在此背景下，《经济学人》也发文探讨《RWA 代币化如何改变金融》，并提出了一个颇具象征意义的类比：如果历史可以作为参考，今天代币化所处的阶段，大致相当于 1996 年的互联网 —— 当时亚马逊仅售出价值 1600 万美元的图书，而如今统治美股的「科技七巨头」（Magnificent 7）中，甚至还有三家尚未诞生。
从泛黄的纸质凭证，到 1977 年 SWIFT 系统的电子化，再到如今区块链的原子结算，金融基础设施的进化曲线正在复刻、甚至超越互联网的速度。
对于纳斯达克来说，这是一次「不自我革命就被革命」的豪赌；对于 Crypto 行业与 RWA 新玩家来说，这不仅是一次优胜劣汰的残酷洗牌，更是一次堪比在 90 年代押注下一个「亚马逊」或「英伟达」的历史级机遇。
十、AI Agent「元年」：爆了，但似乎没完全爆
2025 年最常听见，但又似乎总觉得差了点什么的名词，无疑就是「AI Agent 元年」。
一个词形容今年的 AI Agent 市场，那就是「如爆」。
市场早已形成明确共识，即 AI 正在从一个被动响应的对话框，转型为能够自主调用 API、处理复杂任务流、跨系统执行操作甚至在物理世界中参与决策的 Agent 形态，而年初 Manus 的爆火也确实打响了第一枪（截至发文时，晚点最新消息 Meta 数十亿美元收购 Manus，肖弘将出任 Meta 副总裁），随后 Lovart、Fellou 等多 Agent 产品陆续登场更一度让市场产生「应用层即将爆发」的错觉。
但实事求是地讲，Agent 被验证了方向，却尚未跑通规模，早期爆款产品也很快遭遇用户活跃度下滑、使用频次下降的问题，它们虽然证明了 Agent「能做什么」，却尚未回答「为什么要长期用」。
这并非失败，而是技术扩散周期的必经阶段。
事实上，无论是 OpenAI 推出的 CUA（Computer-Using Agent），还是 Anthropic 提出的 MCP（Model Context Protocol），指向的并不是某一款具体应用，而是一个更长远的判断，即未来两年 AI 的能力曲线将异常陡峭，但真正的价值释放，依赖的是系统级整合，而非单点功能创新。
也正因此，2025 年的 AI Agent，更像是一场方向性定调，按照创新技术的扩散规律，从「元年」到大规模落地，至少需要三年时间，所以 2025 年仅仅是完成从 0 到 1 的共识切换就够了。
当然值得注意的是，临近年末，一个极具生命力的新变量开始浮现——字节跳动对 AI 终端形态的探索，将 Agent 从软件能力拉回到硬件入口与场景绑定的问题本身，这未必意味着 AI 手机会立刻成功，但它再次提醒市场：Agent 的终局，或许不在某一个 App，而是成为系统中的行动者。
这次，资本或许跑在了应用之前，但选定方向后，2026 已没有回头路。
结语｜2025 年留下了什么？
从某种意义上说，2025 年并不是一个给出答案的年份，而是一个集体转向的「元年」。
回望这一年，全球资本市场仿佛置身于一座由悖论构成的迷宫：
一面是高墙继续耸立：全球贸易摩擦升温、关税壁垒回归、政治极化加剧、政府停摆阴云以及大国博弈从台下走到台前；另一面是围栏正在坍塌：监管对新科技态度大转向（SEC/CFTC 的政策重估）、金融基建加速拆墙（全面链上化 / 代币化资产）以及 AI 带来的跨时间、跨空间生产力跃迁；
这种极其荒诞且对立的景观，本质上是政治与地缘结构不断竖起新的边界，但华盛顿与华尔街却在试图拆掉金融与技术的旧围栏。
其实，警钟早已敲响。
当黄金、白银等贵金属领涨今年大类资产，甚至跑赢了绝大多数科技股时，我们或许就该知道，「大变局」的论断并非谶语，毕竟 AI 动辄成百上千亿美元的资本开支游戏注定不可持续，而笼罩在全球资本市场头上的地缘政治博弈，正将我们推向那个多年前便开始预警的「明斯基时刻」——即过度扩张后的崩塌拐点。
莎士比亚在《罗密欧与朱丽叶》中写道：「这场残暴的欢愉，终将以残暴终结（These violent delights have violent ends）」，当 2025 的身影渐行渐远，2026 年的钟声行将敲响，我们要应对的，很可能不是某个单点事件的结果，而更可能是这一结构状态的自然延伸。
真正的变化，或许不在于「会发生什么」，而在于——市场已经不再允许参与者继续假装什么都不会发生。
2025，再见；2026，你好。

这个节点提出「23 小时制」，并非开始体贴亚洲交易员，而是为抢占全球流动性高地铺路。
撰文：Frank，MSX 研究院
以前炒美股，只是晚上不能睡，将来白天也不能睡了？
当 Crypto 市场早习惯了 7×24 永不眠的节奏时，站在 TradFi 核心枢纽的纳斯达克，终于坐不住了。
12 月 15 日，纳斯达克正式向美国证券交易委员会（SEC）提交文件，计划将交易时间从目前的每周 5 日、每日 16 小时（盘前 / 盘中 / 盘后），延长至每周 5 日、每日 23 小时（日间 / 夜间）。
一旦获批，美股将从周日晚间 21:00 一直交易到周五晚间 20:00，每天仅留出 1 小时（20:00-21:00）的休市窗口，官方的理由也很体面，即「满足亚洲、欧洲投资者日益增长的需求，让他们在非传统时段也能交易」。

但如果抽丝剥茧，就会发现这背后的逻辑远不止于此，纳斯达克明显在为未来的股票代币化（Tokenization）做极限压力测试，我们也逐步拼凑出了一个连续推进的时间轴：
纳斯达克和美国金融市场，正在为一个「不收盘的金融系统」做准备。
一、从 5×16 到 5×23：逼近 TradFi 极限的「最后 1 小时」
表面上看，这只是一次交易时间的拉长，但站在 TradFi 各方参与者的视角，这一步几乎将现有金融基础设施体系的技术承载力和协同能力，推向了物理极限。
众所周知，TradFi 体系下的股票交易是一个精密咬合的齿轮组，除纳斯达克外，利益相关方还包括券商、清算机构、监管层甚至上市公司主体，那就意味着，为支持 23 小时交易制，所有市场相关方需充分沟通，并围绕清算交收和协作系统等所有环节进行深度改造：
券商与经纪商必须将客服、风控和交易维护系统拉长至全天候，运营和人力成本直线上升；清算机构（DTCC）则需同步升级交易覆盖时间和清结算系统，将服务时间延长至凌晨 4 点以匹配「夜间交易次日结算」的新规则（21:00-24:00 交易计入次日）；上市公司也必须重新拿捏财报或重大事项公告的披露节奏，投资者关系与市场参与者也要逐步适应「重大信息在非传统时段被市场即时定价」的新现实；
当然，对于身处东八区的我们来说，此前美股交易多集中在深夜或凌晨，未来 5 天 × 23 小时的模式意味着无需熬夜即可实时参与，可谓大大利好，但也引发了一个灵魂拷问——既然已经决定改革，为何不能一步到位实现 7×24，而非要留下这尴尬的 1 个小时？
根据纳斯达克的公开披露，中间留出的 1 小时，其实主要用于系统维护、测试和交易结算，这也恰恰暴露了传统金融架构的「阿喀琉斯之踵」，即在现有的中心化清结算体系（基于 DTCC 和券商 / 银行系统）下，必须有一段物理停机时间，以进行数据批处理、日终对账和保证金结算。
就和银行网点每天下班后仍要轧账一样，所以从另一个角度看，这 1 小时也算是现实世界的「容错窗口」，虽然需要投入巨大的人力倒班成本和系统维护成本，但也为现阶段金融基础设施下的各方系统升级、清结算同步、故障隔离与风险处置提供了必要缓冲。
只不过相比从前，未来仅剩的 1 个小时，对 TradFi 全行业跨角色协同能力的要求近乎苛刻，不啻于一场极限压力测试。

对比之下，基于区块链的 Crypto 和代币化资产依靠分布式账本和智能合约原子结算，自带 7×24×365 的全天候交易基因，没有收盘，无需休市，更不用把关键流程挤进一个固定的日终窗口。
这也就解释了纳斯达克为何费力不讨好地挑战极限，并非突然开窍知道「体贴」亚洲用户，而是形势使然——随着 7×24 的 Crypto 市场与传统金融市场的界限日益模糊，传统交易所的增量交易需求越来越多来自跨时区的全球资金与更长时段的流动性覆盖。
可以说，步入 2025 年后，代币化早已是箭在弦上，纳斯达克等玩家也早已在后台先手布局，因此从这个角度来看，23 小时交易制并非孤立的「多开盘几小时」的规则变更，更像是一种制度性的过渡态，在为股票代币化、链上清算与 7×24 全球资产网络铺路：
在不推倒既有证券法与全国市场体系（NMS）的前提下，先把交易制度、基础设施与参与者行为拉向「逼近链上」的节奏——为后续更激进的目标（更连续的交易、更短的结算周期乃至链上清算与代币化交割）提前试水和铺垫。
试想，一旦 SEC 审批通过，23 小时交易制开始运行并逐步成为常态，市场对「随时交易、即时定价」的耐心阈值和依赖性被抬高，那么距离那个真正意义上的 7×24 终局，还会远么？
届时伴随代币化美股的正式落地，全球金融体系将丝滑地切换至那个真正「永不打烊」的未来。
二、这会对市场产生哪些深远影响？
客观来看，「5×23」模式可能会是一场波及全球 TradFi 生态的结构性震荡。
从时间广度上，它显著拓展了交易的时间边界，对跨时区投资者尤其是亚洲市场，无疑是实质利好；但从市场微观结构来看，却也在流动性分布、风险传导与定价权层面，引入了新的不确定性，极易诱发对全球流动性的「可持续性竭泽而渔」。
事实上，近年来美股非传统交易时段（盘前、盘后）的活跃度，确实呈现出了爆发式增长。
纽交所的数据显示，2025 年二季度非交易时段交易量超过 20 亿股，成交额达 620 亿美元，占该季度美国股票交易的 11.5%，创历史新高。同时，诸如 Blue Ocean、OTC Moon 等夜间交易平台的成交额也持续攀升，夜盘交易早已不再是边缘现象，成了主流资金无法忽视的新战场。

这背后，本质上是全球交易员尤其是亚洲散户投资者「在自己时区交易美股」的真实需求的集中释放，从这个角度看，纳斯达克试图做的并不是创造需求，而是把原本散落在场外、低透明度环境中的夜盘交易，重新利用合规身份「收编」到中心化、可监管的交易所体系中，将流失在暗处的定价权重新夺回。
但问题在于，「5×23」交易并不必然带来更高质量的价格发现，它更可能呈现一种很吊诡的双刃剑状态：
首先是流动性的「碎片化」与「摊薄」风险：虽然延长交易时间理论上能吸引更多跨时区资金，但在现实中也意味着有限的交易需求被切碎、摊薄在更长的时间轴上，尤其是「5×23」模式下的「夜间」时段，本来所对应的美股交易量就低于常规时段，延长后更可能导致价差扩大、流动性不足，增加交易成本和波动性，甚至在流动性稀薄时段更容易拉盘砸盘；其次则是定价权结构的潜在变化：正如前文所述，纳斯达克通过「5×23」模式有望收编被分流至 Blue Ocean、OTC Moon 等场外平台的散落订单，但对机构而言流动性碎片化并未消失，只是从「场外分散」转为「场内分时」，对风控与执行模型提出了更高要求，这种破碎的流动性环境也显著增加了执行大额订单的磨损成本；最后则是黑天鹅风险因「0 延时」被放大的可能性：在 23 小时交易框架下，重大突发事件（无论是业绩暴雷、监管表态，还是地缘政治冲突）都可能被即时转化为交易指令，市场不再拥有「睡一觉隔夜消化」的缓冲期，在流动性相对稀薄的夜盘环境中，这种即时反应更容易触发跳空、剧烈波动乃至非理性的连锁清算反应，让黑天鹅的杀伤力在没有对手盘的情况下呈指数级放大；
所以笔者才在上文指出，「5×23」模式下的交易，绝非「多开几个小时盘」那么简单，也不只「风险更小或更大」的问题，而是一次对 TradFi 价格发现机制、流动性结构与定价权分布的系统性极限压力测试。
一切都是在为那个「永不收盘」的代币化未来打前站。
三、纳斯达克的一整盘棋：所有铺垫，指向 On-Chain
如果我们将视线拉长，把纳斯达克近期的密集动作串联起来，会更加确信这是一张草蛇灰线、步步为营的战略拼图，核心目标剑指让股票最终具备像 Token 一样流通、结算与定价的能力。
为此，纳斯达克选择了一条极具传统金融风格的温和改良路径，路线图的演进逻辑极其清晰，层层推进。
第一步发生在 2024 年 5 月，美股结算制度正式从 T+2 缩短至 T+1，这是一次看似保守、实则关键的基础设施升级；紧接着在 2025 年年初，纳斯达克便开始对外释放「全天候交易」的意向信号，吹风计划在 2026 年下半年推出每周五天的不间断交易服务。
随后，纳斯达克将改革重心转向更隐蔽、却更关键的后台系统——Calypso 系统集成区块链技术，用于实现 7×24 小时自动化保证金与抵押品管理，这一步几乎没有对普通投资者形成显性变化，但对机构而言却是一个非常明确的信号。
到了 2025 年下半年，纳斯达克开始在制度与监管层面正面推进。
先是 9 月向美 SEC 正式递交股票「代币化」交易申请，11 月更是明牌代币化美股为首要战略，将「以最快速度推进」。
几乎是前后脚的时间，美 SEC 主席 Paul Atkins 在 Fox Business 采访中也表示，代币化是资本市场未来的发展方向，通过将证券资产上链可以实现更清晰的所有权确权，他预计「未来约 2 年内，美国所有市场都将迁移至链上运行，实现链上结算」。
正是在这样的背景下，纳斯达克于 2025 年 12 月向 SEC 提交了 5×23 小时交易制度的申请。

从这个角度审视，纳斯达克延长交易时间的「23 小时交易制」并不是单点改革，而是其股票代币化路线图的必经步骤。因为未来的代币化资产必然追求 7×24 小时全天候流动性，而现在的 23 小时正是最接近链上节奏的「过渡态」。
最值得玩味的是，监管（美 SEC）、基建（DTCC）与交易场所（纳斯达克）在 2025 年表现出了展现出了高度协同的节奏：
美 SEC 松绑并定调：一边不断监管松绑，一边通过高层访谈持续释放「全上链」的预期，为市场注入确定性；DTCC 固基：12 月 12 日，DTCC 子公司存托信托公司（DTC）获美 SEC 无异议函，批准其在受控生产环境中提供现实世界资产代币化服务，并计划于 2026 年下半年正式推出，解决最核心的清算与托管合规问题；纳斯达克冲锋：官宣代币化股票计划，优先级拉满，提交 23 小时交易申请，接引全球流动性；

当这三条线被放在同一张时间轴上，这种搭台唱戏的默契，很难不让人得出一个结论：
这并非巧合或纳斯达克的突发奇想，而是一场高度协调、连续推进的制度工程，纳斯达克和美国金融市场，正在为一个「不收盘的金融系统」做最后的冲刺。
写在最后
当然，潘多拉的魔盒一旦打开，「5×23 小时」只是第一步。
毕竟人性的需求一旦被释放便不可逆，所以既然美股都能半夜交易了，用户必然会追问：为什么我还要忍受那 1 小时的中断？为什么周末不能交易？为什么不能用 U 直接实时结算？
当全球投资者的胃口被「5×23 小时」彻底吊起，现有的 TradFi 残缺架构将面临最终的一刀，也只有 7×24 的原生代币化资产，才能填补那最后一小时的空白，这也是为什么除了纳斯达克外，Coinbase、Ondo、Robinhood 及 MSX 在内的玩家也都在疯狂竞速——跑得慢的，注定会被链上洪流吞噬。
未来是还早，但留给「旧时钟」的时间，已经不多了。