Eric SJ

ある意味、かなり直感に反することを見つけました

周知の事実（たぶん）：Hyperliquid のチェーン上のアプリ収益が継続して1位で、Pump fun は基本的にその後を長期的に追っています

しかし、私がちょうどQ2のチェーン運営データを整理しているときに気づきました：

Pump funの直近2四半期のプロトコル収益が、なんとどちらも Hyperliquid を上回っているのです

これは確かに少し意外でした

➠ここではまずコストは一旦置いておきます（後で話します）

Defillamaを開くたび、いつもPumpはHyperliquidの後ろにいます。
でも四半期ごとに合計してみると、2位の方が1位よりも勢いがあるんですね

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さらに収益構造を比較してみました：

Pump が生む収益項目は全部で8つもあり、そのうち単独で収益を35%以上占めているものはありません

一方でHyperliquidでは、単一の取引手数料が収益の80%以上を占めています

つまり、収益規模の大きさで見ると、Pump はこの👍（これがこのデータで一番直感に反するところ）
ただし、利益の質という観点では、Hyperliquidこそがこの👍（納得できる）

ここではまだ2つのデータだけです

📍予告：後ほどQ2の「オンチェーン決算」データを分解して詳しく展開します

TSMC $TSMB 今回の決算は十分に強い

でも株価は歓喜せず、むしろ下押し圧力

師匠、翻訳してくれない？「驚き」って何のこと？

TSMCが今直面している問題は、もはや「業績が伸びるかどうか」ではなく――
伸びが、市場がすでに極めて高く織り込んでいる期待を、持続的に上回れるかどうかだ

市場が求めているのは、もう驚きだけではない

必要なのは、驚きを一度超えることではなく

何度も何度も“驚き”を上回ること

前日に決算を提出したアスムレ（ASML）と同じく、TSMCも今回提出したのは、基本面の明確な瑕疵を見つけにくい、ほぼ完璧に近い決算だ：

➠2026年Q2の純利益は約223.6億ドルで、前期比+23.4%、前年同期比でも約+74.3%。
市場予想を明確に上回った
➠売上は402億ドルで、同社のこれまでのガイダンス（390億〜402億ドル）の上限付近

さらに重要なのは、重資産型の製造企業が――
世界で最も高額な製造工場を建設しながら、最先端の製造プロセスにも継続的に投資し、
設備の減価償却、エネルギー、人件費、海外での増産コストまで背負っているのに、
最終的にソフトウェア企業に近い利益率を実現したこと

これこそがTSMCの本当の“ぶっ飛びポイント”だ

ただ実は、こうしたAI関連の巨頭たちにとっては、今の立ち位置が少し微妙でもある：

彼らはもう、誰もが「優れている」と分かっている場所まで到達してしまっている

そして“優れている”が共通認識になった瞬間、投資回収を最終的に左右するのは、
それが優れているかどうかではなく、
それが共通認識をどれだけ上回り続けられるか…...

📍つまり：ある企業の優秀さが圧倒的なコンセンサスになってしまったとき、それでも十分に良い投資になり得るのだろうか？

アス麦 $ASML 昨日発表された決算報告書ですが、私はガイダンスがまず確認する価値があると思います。
なぜならこの2日間、AIインフラをめぐる論争が多い一方で、アス麦が提示したこのガイダンスは、最も保守的なガイダンスシナリオですら、市場予測よりもさらに強気だからです。

3つのデータ結論：
1.Q3ガイダンスのレンジ全体が外部予測を上回る
2.通期ガイダンスのレンジ全体が市場コンセンサス予想を上回る
3.売上ガイダンスが大幅に引き上げられたとき、粗利益率ガイダンスも全体として上方にシフトする

AI関連銘柄が2次市場で下落する中、AI需要の持続性に対する市場の懐疑も増えています。

しかし今、アス麦は単に「市場需要が強いままだ」と考えているだけではなく、収益の回収スピードも加速していると見ています。

そうでなければ、Q3と通期のガイダンスの中央値が、いずれも外部予測を2桁のパーセンテージで上回ることは起こりません。

さらに重要なのは、2つのガイダンスの下限も、それぞれの予測を上回っていることです。

また、もしQ3ガイダンスだけが特別に高いのであれば、市場は「会社が後続の収益を前倒しで計上しているだけだ」と疑う余地があります。

ですが今回は、Q3ガイダンスが予測を明確に上回るだけでなく、通期ガイダンスも全体として引き上げられており、前回版（つまり前四半期）での公式ガイダンスの中央値に対して、約15.8%直接上方修正されています。

📍これは、今回の変化が四半期の単なるブレというより、通期の経営見通しに変化が生じたことをより示唆しています。

通期売上の中央値が約60億ユーロ増える一方で、粗利益率の中央値は逆に3ポイント上がっています。

少なくともガイダンスの結果を見る限り、追加収益は会社全体の収益力を明確に希薄化させてはいません。

➠具体的な理由は、製品構成と設備納入に関連するデータをさらに分解して確認する必要があります（今日は遅めに投稿できるようにします）。

ただガイダンスだけから見れば、アス麦が目指しているのは「低い利益率の収益で規模を稼ぐ」ような成長ではなく、収益と収益力が同時に上方修正されている成長です。

市場では、AI需要が冷めてしまうのかどうかがまだ議論されています。

しかしアス麦のところでは、どれだけ予想を上回る形で納品と収益を実現できるのか、すでに議論が始まっています。

安定コインを発行することは、技術的には想像ほど難しくありません。実際に難しいのは：誰がそれを受け入れるのか？

先日、DeFi Llama のデータを引用して調べたところ、市場規模が 1M を超えるステーブルコインは 147 個ありました。ちょっと眩暈がするような数字だと思います。しかもこの数値は今も増え続けています...

USDT と USDC を比べると、この問題をよりよく議論できます：

前者が後者に対して持つ優位性は、単に準備高が大きいことだけではありません。それは、暗号資産の歴史全体の発展サイクルにほぼ付き添う形で存在し、現在ではすでに Web3 に組み込まれ、取引のあらゆる場面で使われています

通貨の本質は、共同で受け入れられる信用の証明です。それは次の 3 つのことを解決します：計算（価値の基準）、交換、価値の保存

補足：

これまで私のいくつかの投稿は、準備型ステーブルコインのモデルと「発行規模×米国債利回り」をイコールで結んでいました

これは誤りです

それはたぶんTetherのロジックではあるものの、次の層以降では当てはまりません

さらに、発行体がこの規模を維持するために、どれだけの利回りを配分（ディストリビューション）チャネルに分けなければならないのかも見なければなりません。つまり一番単純な「総利益−コスト」の式で、特に配分コストを差し引いた後に、いくら残るのかです

このロジックに置き換えて考えてみてください

準備の利回りは、このステーブルコインという分野においては単なる売上（粗利益）にすぎず、最終的な利益を決めるのは“配分能力”です

Circle当季の総収入と準備金収入は約6.94億ドルで、分配・取引およびその他のコストは約4.07億ドルに達しています

少なくともCircleと $USDC ここでは、発行したらそのまま寝かせて儲かるような話ではありません。取引所、ウォレット、カストディアン、そしてチャネル側がかなりの経済的価値を受け取ります。パートナーに支払う収益分配や、チェーン上での発行にかかる取引コストもすべてここに含まれます

この点は重要です。なぜなら、ステーブルコインのビジネスモデルは単に「発行規模×米国債の利回り」とだけ捉えるべきではなく、発行者がその規模を維持するために、どれだけの収益をチャネルに分ける必要があるかも見る必要があるからです

注：TetherおよびUSDTの財務データはコストの開示が完全ではありませんが、推測する限り、そのコスト支出はCiecleよりもはるかに低い可能性が高いです

なので私は、ステーブルコインをむしろ「インターネット・プラットフォームのビジネス」として理解したほうがよいと思います。準備金収益は単なる総収入であり、分配能力が最終的な利益を決めます

CirclcはUSDCの発行権を持っていますが、USDCのユーザー入口を完全に持っているわけではありません

主にUSDCを使い、接触するユーザーはCoinbaseから来る可能性があり、取引量はBinanceから来るかもしれません。利用シーンは、オンチェーンやあるDeFiプロトコルから生まれることもあります

これは従来のインターネット・プラットフォームととても似ています。ECブランドは商品を持っていますが、取引を成立させるためにはプラットフォーム、物流、そして決済ネットワークが必要です

ステーブルコインも同様に、発行者は「オンチェーンのドル」という商品を提供し、取引所、ウォレット、パブリックチェーン、決済プラットフォームなどが、ユーザーのもとへ商品を届ける役割を担います

もし発行者が自前のユーザー入口を欠いているなら、収入を使って分配を買う必要があります

（ただし逆に、もしあるステーブルコインがすでに取引所、国境を越えた決済、あるいは新興市場の基礎となる流動性になっているなら、チャネル側はそれなしでは成り立たなくなり、発行者の交渉力は明確に高まります。だからこそ、私は上でTetherに一言触れたのです）

現在市場には上百種類以上のステーブルコインがあり、さらに新しい発行体が次々と参入してきています。これらの発行体は、さまざまなB端およびG端から来ています

ステーブルコインが今後さらに従来の金融や決済領域に深く浸透していく未来を考えると、必ずステーブルコイン統合のソリューションが登場するはずだと思います

このソリューションは、市場で主流として使われているほぼすべてのステーブルコインに対応できるはずです

そうでなければ、私たちは同時にUSDT、USDC、USDS、DAI、USD1、USDe、USYC、USDG、BUIDL、PYUSD、USDYRLUSD、USDD、USDf、U、USDGO、USDTB、pUSD、GHO、USD0、YLDS、USX、EURC、TUSD、rwaUSDi、FDUSD、GUSD、apxUSD、BUSD、crvUSD、AUSD、USDai、USAT、reUSD、FRAX、EURCV、FLEXUSD、satUSD、MUST、CASH、MOVEUSD、USDF、avUSD、FRXUSD、DUSD、USDAT、DOLA、UUSD、USDA、cgUSD、LISUSD、USDon、USDSUI.......を使い続けることになります

また将来的な発行体も、@RobinhoodCrypto のように、一定規模のユーザーを抱えた新しい「入口」になる可能性があります

たとえば、先日の OUSD など

ここではその名簿の真偽がどうかはひとまず置いておくとして、それが広く議論されている理由は、その名簿の主体の背後に、ほぼ確実に大きな決済ネットワークがあるからです

こうした従来の決済ネットワークがステーブルコインに取り込まれた場合、どのような状況になるのか、私たちは想像しにくいです

そして、このような「連合化」が、[統一された統合ソリューション] の雛形になりうるのです

雑学：Paxosが発行する $USDG は Robinhood Chain 上でオンチェーン取引に使える（ミーム銘柄に対抗）

そしてRH Chainの活発さも追い風となり、 $USDG のRH Chain上での取引量は一気にSolanaやBaseでの取引量を上回った

市場には数百種類のステーブルコインがあるが、配布チャネルは非常に限られている

従来の金融プラットフォームも、自分たちのチェーン上の「ドル」を探している

今後のステーブルコイン競争は、単一のコイン同士の競争だけではなく：

プラットフォーム × ステーブルコイン × ユーザーエコシステム の競争

このサイクルが終わった後、ステーブルコインの勢力図は大きく変わると思う

言ってやる！

今週の時価総額が1,000億（1千億）に届かない銘柄は、テーブルにつく資格なしでしょ、雑談しよう

今週の米国株・決算シーズンが正式に幕を開けました

整理すると、話題にできる個別株は本当に多くて、だいたい3つの大きなテーマにまとめられます：AI/銀行/ヘルスケア

1. AIの基盤インフラ――TSMC（$TSM ）、ASML、シーゲート。半導体装置、チップ製造、ストレージの3つの工程をカバー

2. 銀行株が一斉に決算発表。$JPM を代表に、米国経済を“セクター全体”の視点で見ることができます

3. ヘルスケア株はジョンソン・エンド・ジョンソン（$JNJ）、ユナイテッドヘルスからアボットまで。医療産業チェーンのほぼ全工程を、支払い側から製造側まで（保険、医薬品、医療機器）俯瞰できます

なので、これは内容の予告でもあります。個別株の決算に関する見解を書き終えたあと、全体の視点でもう一度まとめて見直すことになるかもしれません

そのほかの個別株――たとえば、皆さんが比較的よく知っているブラックロックやネットフリックスなども、同じく見解を共有します

ペプシ$PEPの経営陣は、Q2の国際オーガニック売上が前年比7%増であることに言及しました。これは、少なくとも中〜一桁のオーガニック売上成長を達成した連続21四半期目です。国際事業の純売上の約80%は、発展途上国および新興市場から生み出されています。

この一文はとても重要です。

つまり、ペプシは単なる米国の消費関連株というよりも、世界的な消費浸透率に連動する株にますます近づいているということです。

国際市場には、より多くの国、消費シーン、そして流通チャネルがあります。

特に今回の決算では、国際飲料のフランチャイズ事業のオーガニック売上が9%増、販売数量が5%増でした。EM­EAのオーガニック売上は6%増、アジア太平洋の食品のオーガニック売上は9%増で、販売数量は10%増です。

この一連のデータをまとめて見ると、結論は実は明確です。ペプシは成長がないわけではなく、成長の“場所”が変わっただけで、国際市場がむしろ重要な新しいエンジンになっているのです。

それはコカ・コーラ$KOとの競争についても、決算レベルではかなり早い段階からすでに分岐が起きており、ペプシはポテトチップスからヘルシー食品まで、日常の消費シーンをカバーする“全カテゴリー”に広げ始めています。一方のコカ・コーラは、主に「飲む」領域で品目を拡張しているのが中心です。

経営陣はQ2で、ペプシ北米の食品事業において、米国の塩味スナックおよび塩味フレーバー食品カテゴリで販売数量シェアが改善したと述べています。

また、各サブブランドはいずれも今四半期、販売数量と売上の双方で増加を実現しました。少量パックの組み合わせ商品は、通年売上がすでに35億ドルを超え、さらに今四半期も販売数量と売上がともに増加しています。健康化・負担の軽い消費トレンドにより合致した製品の通年売上は約30億ドルで、これらの製品でも販売数量と売上が強い伸びを示しました。

これは、北米食品の売上が下落しているものの、それが単なる“足を引っ張る要因”ではないことを示しています。

課題は価格ですが、その価値は“シーン”にあるのです。

経営陣は、今後もタンパク質、食物繊維、多様な原料の選択肢、そして人工着色料または香料なし、代替となる脂質などの製品方向性を引き続き推進すると明確に述べています。

これは単に新商品を出す話ではありません。ペプシが消費トレンドの変化に応えるために行っていることであり、私の見立てでは、ペプシは本来の“ハッピー食品”を“より受け入れやすいハッピー食品”として再パッケージしているのです。

$ETH 見ていても下げが来ているようですが、それでも日内、15分足のままです

目標のサポートはそのままフィボナッチをバックテスト

根拠は以前のビットコインの見解と同じで、すべて1Hと15Mの指標が高い位置にあります。たとえばRSIが上昇して、または買われ過ぎゾーンに入る／接近する場合です

百事 $PEP Q2 決算にすごく矛盾したところがある

営業利益が125%も急増

でも、コア利益はわずか4%しか伸びない

なんで？

下の図は決算の主要な売上データ。後ほど完全な見解を公開する~