2026年3月上旬、イランを巡る緊張の激化により、原油価格は歴史的な乱高下に見舞われた。WTIは急落した後、1回の流れで約30％急騰し、ブレントも極端なボラティリティを示した。この動きは従来の取引所に限られなかった。シカゴやロンドン市場が週末や祝日で休場している間も、暗号資産ネイティブのプラットフォームHyperliquid上の永久先物は24時間取引を続けていた。

同プラットフォームの原油契約の取引高は急増し、1日で17億ドルを超えることもあり、数千万ドル規模の清算を生み出した。その大半は不利な位置に置かれたショート勢だった。この熱狂の最中、Solidus Labsの分析は後にBloombergに共有され、エネルギー永久先物で1億7000万ドル超の異常な注文を出した2つの口座を特定した。活動は主にブレント原油に集中していたが、WTIと天然ガスにも一部関与があった。

そのパターンは、板の片側に大口注文を繰り返し出し、すばやく取り消しながら、反対側で小口の取引を執行するというものだった。取り消された名目金額は、反対側で執行された取引のおよそ30倍に達した。3月9日のある一連の動きでは、約1700万ドルの売り注文が取り消される一方で、約42万5000ドルの買いが成立していた。この活動は3日間で推定11万9000ドルの利益を生み、典型的なスプーフィングの特徴を示していたが、Solidusは操作意図の断定までは行わなかった。

Hyperliquid Labsは、すべての注文、キャンセル、取引が公開ブロックチェーン上にあり、参加者や規制当局がリアルタイムで確認できると強調している。それでもこの出来事は、オフショアで高レバレッジ、24時間稼働のデリバティブ取引の場が、従来市場が閉じているまさにその時に、主要コモディティの価格発見に影響を及ぼし得ることを示している。

暗号資産以外の資産や実世界資産の永久先物全体で建玉は急速に数十億ドル規模へ拡大しており、Bloomberg TerminalのようなツールでもHyperliquidの価格が継続的に配信されるようになっている。トレーダーは、継続的なアクセス、低い証拠金要件、地政学的イベントが起きた瞬間に取引できることから、原油、金属、通貨に関するマクロ見通しを表現するために、こうした市場をますます利用している。

規制面では、商品先物取引委員会（CFTC）が10月28日、24時間365日デリバティブ取引の実現可能性を検討するため、12月15日に公開ラウンドテーブルを開催すると発表した。この会合は、夏のパブリックコメント要請を踏まえ、夜間セッション、トークン化、インフラと人員の要件、運用上の準備状況を扱う。CFTCの指導部は、一律の対応は取らず、参加者を保護しつつ市場の健全性を維持する責任あるイノベーションを目指すと強調している。

Hyperliquidに関連する活動を米国の枠組みに取り込む並行した取り組みも進んでいる。Krakenの親会社であるPaywardは、Bitnomialが取引所と清算機能を担い、NinjaTrader Clearingが顧客口座を管理する形で、Hyperliquidのインフラを用いた許可制永久市場をCFTC規制下で展開する方針を示している。Hyperliquidの創業者ジェフ・ヤンは、規制上の義務は基盤となるブロックチェーンそのものではなく、市場を運営する事業体が負うべきだと主張し、同プロトコルを共有インフラとして位置づけている。

ウォール街の反応はまちまちで、しばしば警戒的だ。従来の金融機関は、暗号資産の永久先物が原油などの資産で示してきた流動性と継続取引の利点を認識している一方で、その浸食を慎重に見ている向きも多い。懸念の中心は、Solidusが指摘したような操作的パターンの可能性、CMEやICEの基準に比べたKYCや監視体制の不足、そしてオフショアの活動が規制市場の再開前に相場の基調を決めてしまうリスクにある。

一部の大手取引所は、そうした問題に真正面から対処しないままプラットフォームが米国市場に完全参入できるのか疑問を呈している。同時に、基盤技術への関心は本物であり、既存のCFTC監督下でブロックチェーンベースのマッチングと清算を統合する議論や、Hyperliquid型の活動をコンプライアンスに沿ったチャネルへ取り込むべきだという政権側の発言にもそれが表れている。

3月の出来事とその後の規制日程は、より広い緊張を浮き彫りにしている。暗号デリバティブはすでに商品価格の動きをリアルタイムで形作っており、市場構造もコンプライアンスの枠組みも、なお追いついている最中だ。