今回の備蓄放出で問題なのは、どれだけ価格を押し下げられるかではない。すでに在庫が底をつきかけていて、本気で価格を押し下げようとしている人が少ないことだ。

米国が今回放出できるのは最大4000万バレルで、3月に始まった放出の締めくくりとなる。戦略石油備蓄は2億8380万バレルまで減少した。これほど低い水準は1982年10月以来で、法定の下限まで残り約3000万バレルしかない。

本当に行き詰まっているのは原油ではなく、製油の工程だ。欧州では製油所が次々と閉鎖され、ロシアではドローン攻撃で製油能力の3割近くが失われ、湾岸地域でも製油能力の大部分が損なわれた。世界の製油能力は縮小し続けている。

G7が今回、最初の20日間に放出するのは原油ではなく軽油だ。不足しているのは、もともと精製済みの石油製品なのだ。

輸出も滞っている。ロシアは軽油の輸出制限を10月31日まで、ガソリンを来年1月まで続ける。中国は10月に石油製品の輸出を一時停止し、世界への供給は1カ月で3100万～4600万バレル減る。備蓄放出と輸出制限を同時に行っても、長くは持たない。

あまり語られていない点がもう一つある。双方とも、インフレを最大の敵とは見なしていない。債務の重い側はインフレで債務を目減りさせたい。工場の稼働を維持したい側も、価格の崩壊は望まない。価格を押し下げる力には限りがある。

この流れで最も恩恵を受けやすいのは、利息を生まない資産だ。月曜日、金は4152ドル前後に戻り、銀は61ドル前後、ビットコインは8万6000ドルを上回った。ただ、先週は金が3.68％、銀が6.77％下落しており、ドルも金利もまだ緩んでいない。

相場は下落しているが、向かう方向は上だ。ブレント原油は101ドルを上回る水準、米国産原油は90ドル近辺で、どちらも下落している。サウジアラムコは11月のアジア向け販売価格を過去6年で最低の水準まで引き下げた。だが、これほど安く売るという事実自体が、在庫に余裕がないことを示している。製油と輸出の両方が滞っている以上、価格は抑えきれない。今回の下落は、時間を買ったにすぎない。

変数は原油ではなく、製油の工程にある。9月最後の週には、戦闘開始前より輸出量が多い日が4日あった。それでも、原油は動かせても製油が追いつかず、軽油は依然として不足している。製油の工程を立て直せなければ、原油価格は抑えられない。

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