最近中央銀行は、ノンバンク機関（証券会社など）に流動性支援のツールを用意するよう提案した。本質的には次の現実を認めたことだ：中国の資金調達構造はすでに変化している。資本市場の資金調達が社融に占める比重は、2019年の27%から現在は32%を超えるまでに上昇している。これは、証券会社やファンドといったノンバンク機関のシステム上の重要性がますます高まっており、もはや周辺的な役割として扱うことはできないということだ。

このツールのロジックは非常に単純だ。極端な場合、ノンバンク機関は債券を現金に換えることで、流動性危機が金融システム全体へ波及するのを防ぐ。これは新しい発想ではない。昨年末のSFISF、今年4月の一次ディーラーの拡充も、同じ一連の組み合わせ策の延長線上にある。監督当局はノンバンク機関に安全網を張ろうとしている。銀行主導の間接金融の時代は、すでに転換局面に入っているからだ。

景気循環の観点から見ると、この種の政策は通常、2つの段階で出てくる。ひとつは将来のリスクを見越して先回りで備える段階、もうひとつはすでに何らかの兆候を嗅ぎ取った段階だ。グローバルな流動性が引き締め方向に進み、国内の資産の変動が大きくなっていることを踏まえると、このツールは「未然防止」に近い。ただし、ツールがあるからといって問題が起きないわけではない。起きたあとに緩衝があるだけだ。真の問題は依然として、ノンバンク機関のレバレッジと資産の質にある。これらが根っこだ。

歴史を振り返ると、金融構造の転換のたびに、新たなリスクのポイントと新しい規制ツールが伴ってきた。米国の80年代の貯蓄貸付危機、日本の90年代の証券会社の破綻は、いずれも類似の教訓だ。中国は今「直接金融の拡大」へ舵を切っている。ノンバンク機関が大きくなるのは必然だが、リスク管理がそれに追いつけるかどうかが鍵になる。このツールは不足分を埋める一部にはなるが、すべての問題が解決すると期待するのは禁物だ。