ミグァンは、売上とガイダンスの双方が大幅に予想を上回る鮮やかな回答を提示した。一方で、相場の反応は異例のほど落ち着いている。こうした好材料の“鈍化”の背後では、プライシング・パワーがマクロ資金の金利によってしっかりと掌握されつつある。米国10年国債利回りは取引中に一度5.34%まで到達し、2002年以来の最高値を更新した。無リスク金利の急激な上昇が、市場全体のバリュエーションの座標軸を作り替えている。

長期金利の強い上昇は、米連邦準備制度（FRB）の政策期待だけによって起きているわけではない。巨額の財政発行による資金需要に加え、AIインフラ整備がもたらす巨大な資金調達需要が、世界の資本プールで流動性を巡って激しい奪い合いを繰り広げている。買い需要の受け止め力が分化し、インフレの粘着性がなお残る中で、債券利回りは高水準へと押し上げられ続ける。

株式や暗号資産にとって、5.3%の無リスク収益率は、目に見えない重力場のようなものだ。資金が安全資産で十分なリターンを得られるなら、リスク資産は割引率に見合うために、より誇張された成長見通しを示さなければならない。すでに楽観的な見通しが十分織り込まれていたAIハードウェア関連は、割高な資金コストの前では、いわずもがな慎重さが表に出てくる。

現在の核心的な論点は、長期米国債利回りがいつ本当に天井を迎えるのかに移っている。長期の資金コストが実質的に緩むまでの間、各種のリスク資産は、より厳しい流動性の観点から支えを探す必要があるだろう。