まだあまり話題になっていない、MiCAに関するちょっとワイルドな話をします。いま「マルチ・イシュアンス（複数発行）」まわりが、なにやら大混乱になりそうなんです。そしてそれは、「善意」が奇妙で意図しないカオスを生むという完璧な例です。

まず状況を整理します。$USDCは今、2か所で発行されています。1つは米国で、別のルールのもとで。もう1つはEUで、サークルのフランスライセンスに加えてMiCAのルールで発行される形です。良さそうに聞こえますよね？ でもMiCAは、ステーブルコインは「いつでも」手数料ゼロで償還（リデイム）できるとしています。一方で米国の法律はもっと気楽で、償還は「適時」である必要があるだけで、手数料を課すことだってできるんです。

ではUSDC保有者の立場に立ってみてください。もし状況が怪しくなって抜けたいと思ったら、どこで償還しますか？ 当然EU側ですよね。即時で無料だから。みんなサークルのEUに殺到することになります。

問題は？ もしUSDCで取り付け騒ぎが起きたら、つまり本気のパニックになったら、その償還の圧力が全部、サークルが準備資産を置いている欧州の銀行に集中します。みんなが同じ出口に一斉に向かう一方で、もう片方はちょっと詰まっている、みたいな状態です。MiCAがまさに守ろうとしていた、EUの金融安定性にとっては良くありません。

つまり規制当局は行き詰まります。「寛容な」償還条件を巻き戻すのか？ 「どこで償還できるか」を誰に認めるかを、選んで決め始めるのか？ それとも、デュアル・イシュアンス（複線発行）トークンをそもそも全面的に禁止して市場を2つに分断し、ユーザーを混乱させてしまうのか？

こういうのは典型的な規制の瞬間です。紙の上では賢く見えたルールが、実際には誰も想定していなかった偏ったゲームを作ってしまう。見たことがありますよ。善意の枠組みが、避けたいまさにその行動を、意図せずに強く動機づけてしまうパターンです。

どう直すのかはわかりませんが、たぶんごちゃごちゃになります。しかも正直なところ、これは「暗号資産規制が今もリアルタイムで書かれている」ことの再確認でもあります。試行錯誤込みで、みんなそれを見守っている状態なんです。私たちは今、それが形になっていくのをただ眺めているだけです。