上場して以来、SpaceXを対象とする売り手側のアナリストはほぼ一様に「買い」を付けているのに、株価はそれでも発行価格の近くに張り付いたままです。新規株に意見の割れが出るのは不思議ではありませんが、不思議なのはその幅。まったく同じ決算が目の前にあるのに、最も強気と最も弱気がはじき出す「妥当株価」が数倍も違うのです。
まず「ロック解除（解禁）」のラインをはっきりさせましょう。多くの人がそれに驚かされました。SpaceXは6月中旬に発行価格135ドルでNASDAQに上場し、$SPCXB は現在140.59ドル。2か月以上かけて、いったん一周して起点に戻った形です。8月6日には第1陣のインサイダー株が解禁されました。9.115億株で、IPO時に放出した株数よりも多い。通常なら、いわば「不意打ちの一発」ですが、その日の株価は下がるどころか上がりました。8月20日には第2陣が到来。寄り付き後しばらくの間、株を叩き落とす場面はありましたが、1週間もかからず買い戻されました。
市場はすでに、解禁をカレンダーの予定表のように扱っています。これらの株は元々段階的に放出される予定で、上場後は日数に沿って一連の日程が組まれており、9月の分が2回、10月の分も2回と、まだ全部は終わっていません。6月の高値から7月末にかけて株価を引き下げ、発行価格を割り込ませたのは、8月4日の第2四半期決算でした。
当四半期の売上は前年同期比でほぼ倍増。同じ四半期で、同社は資本支出に184億ドルを費やしており、稼いだ金額を大きく上回っています。この184億ドルのうち158億ドルは、AI関連に投入されています。
この資金面の心配は当面ありません。上場で調達した純額に加え、6月末の投資適格の社債を元手に、手元の現金と有価証券は厚く、あと何四半期も同じ規模で燃やせるだけの余裕があります。問題は数年後です。AI関連は、その時点で自前のキャッシュフローを生まなければなりません。そうでなければ、再び市場から資金を取りに行くしかありません。
儲けているのはStarlinkのための接続（コネクティビティ）事業だけ。第2四半期の営業利益は16.6億ドルです。宇宙開発のほうは、スターシップの開発でまだ赤字が続き、AI関連の営業損失はさらに大きい。減価償却や償却を加え戻した「調整後EBITDA」でようやく黒字転換する程度です。帳簿上では、衛星ブロードバンドという1つの事業が、2つの赤字部門を養っており、そのうちの1部門が、今四半期の資本支出の大半を丸ごと食べています。同社はさらに、Cursorを取り込む方針も発表しました。取引は第3四半期に完了予定で、AI関連の比重はますます重くなるでしょう。
接続事業の中身も変化しています。契約数は年率で倍増して1200万に達しましたが、1契約当たりの月次平均収入（ARPU）は66ドルまで落ちています。これは1年前より一段下。新規ユーザーは、単価の低い市場から増えており、Starlinkはカバー範囲を広げられましたが、価格決定力は追いついていない。ここは全体のバリュエーションの土台であり、その成長の仕方が、土台の耐荷重を削り始めています。
この分岐点がここにあります。モーニングスターのNicolas Owensが示す公正価値は62ドルで、第2四半期決算後もこの数字を再確認しました。理由は、AI投入の投資対効果は検証できないこと、スターシップが完全に再利用できることや、宇宙データセンターはまだ計画段階で、紙の上の話にとどまっていること。モーニングスター自身の言い方を借りれば、彼は「ウォール街で唯一、高すぎる結論を出しているアナリスト」だそうです。モルガン・スタンレーのAdam Jonasは8月26日に目標株価300ドルを維持し、この株のバリュエーションには魅力があると述べました。彼の目標株価のうち半分以上は、xAIの合併で取り込まれるAI事業によるもの。残りが、打ち上げサービスとStarlinkに割り当てられます。同じ週に会社は、ルイジアナ州で史上例を見ない規模の打ち上げ施設をもう1つ建設すると発表したところでした。
この2人が出した価格差はほぼ5倍ですが、揉めているのは同じ事柄です。OwensはAI関連の価格設定を認めない。一方でJonasの目標株価の半分以上はAI関連に賭けています。ロケットも衛星ブロードバンドも論点ではありません。論点はすべて、158億ドルの資本支出が最終的に何を生むのか、という一点に集中しています。売り手側の平均目標株価は219ドルで、いまの株価より半分以上高い。その「間の大きな空白」を埋めているのが、答えのまだ出ていないこの問題です。
つまり、この銘柄はもはや「宇宙開発株」として扱うべきではありません。ロケットやスターリンクを目的に買っている人の手元には、実際には「AIの計算能力投資の回収（投資対効果）」への賭けがあるはずで、その比重も決して小さくない。この認知ギャップは、解禁による売り圧力の危険性よりも深刻で、しかも話題にされることもずっと少ないのです。
今後、検証できる材料は多くありません。接続事業の営業利益の伸びがさらに上向くのかどうか――これがバリュエーションの土台が固いかどうかを決めます。AI関連で締結したクラウドサービスの契約が、契約金額にとどまらず継続収益に変わるのか――これがプレミアムがどれだけ持続するかを決めます。9月と10月に残っている数回分の解禁で、もし前2回よりも明らかに深い「穴」を誰かが掘るなら、それは日程に沿った持ち分の入れ替えが原因で、売り圧力そのものとはあまり関係がない可能性が高いでしょう。
私のこの判断が最も簡単に覆されるのは、Starlinkそのものの状況です。接続事業の営業利益の伸びが鈍化したり、1契約当たり月次平均収入がさらに下がったりした日には、AI側がどんな物語を語ろうと重要ではなくなり、土台が先に崩れます。そうなった時点で、62ドルはもはや極端な見方ではなくなるでしょう。
米国株は今週の取引開始後、接続事業に新しい官民（政府・企業）向け契約が落ちてきているかどうかに注目できます。#SpaceX のような規模の会社では、ストーリーの切り替えは決して1日で完了しません。お金がどこに流れていくかは、各四半期の決算で毎回きちんと説明されます。
まず「ロック解除（解禁）」のラインをはっきりさせましょう。多くの人がそれに驚かされました。SpaceXは6月中旬に発行価格135ドルでNASDAQに上場し、$SPCXB は現在140.59ドル。2か月以上かけて、いったん一周して起点に戻った形です。8月6日には第1陣のインサイダー株が解禁されました。9.115億株で、IPO時に放出した株数よりも多い。通常なら、いわば「不意打ちの一発」ですが、その日の株価は下がるどころか上がりました。8月20日には第2陣が到来。寄り付き後しばらくの間、株を叩き落とす場面はありましたが、1週間もかからず買い戻されました。
市場はすでに、解禁をカレンダーの予定表のように扱っています。これらの株は元々段階的に放出される予定で、上場後は日数に沿って一連の日程が組まれており、9月の分が2回、10月の分も2回と、まだ全部は終わっていません。6月の高値から7月末にかけて株価を引き下げ、発行価格を割り込ませたのは、8月4日の第2四半期決算でした。
当四半期の売上は前年同期比でほぼ倍増。同じ四半期で、同社は資本支出に184億ドルを費やしており、稼いだ金額を大きく上回っています。この184億ドルのうち158億ドルは、AI関連に投入されています。
この資金面の心配は当面ありません。上場で調達した純額に加え、6月末の投資適格の社債を元手に、手元の現金と有価証券は厚く、あと何四半期も同じ規模で燃やせるだけの余裕があります。問題は数年後です。AI関連は、その時点で自前のキャッシュフローを生まなければなりません。そうでなければ、再び市場から資金を取りに行くしかありません。
儲けているのはStarlinkのための接続（コネクティビティ）事業だけ。第2四半期の営業利益は16.6億ドルです。宇宙開発のほうは、スターシップの開発でまだ赤字が続き、AI関連の営業損失はさらに大きい。減価償却や償却を加え戻した「調整後EBITDA」でようやく黒字転換する程度です。帳簿上では、衛星ブロードバンドという1つの事業が、2つの赤字部門を養っており、そのうちの1部門が、今四半期の資本支出の大半を丸ごと食べています。同社はさらに、Cursorを取り込む方針も発表しました。取引は第3四半期に完了予定で、AI関連の比重はますます重くなるでしょう。
接続事業の中身も変化しています。契約数は年率で倍増して1200万に達しましたが、1契約当たりの月次平均収入（ARPU）は66ドルまで落ちています。これは1年前より一段下。新規ユーザーは、単価の低い市場から増えており、Starlinkはカバー範囲を広げられましたが、価格決定力は追いついていない。ここは全体のバリュエーションの土台であり、その成長の仕方が、土台の耐荷重を削り始めています。
この分岐点がここにあります。モーニングスターのNicolas Owensが示す公正価値は62ドルで、第2四半期決算後もこの数字を再確認しました。理由は、AI投入の投資対効果は検証できないこと、スターシップが完全に再利用できることや、宇宙データセンターはまだ計画段階で、紙の上の話にとどまっていること。モーニングスター自身の言い方を借りれば、彼は「ウォール街で唯一、高すぎる結論を出しているアナリスト」だそうです。モルガン・スタンレーのAdam Jonasは8月26日に目標株価300ドルを維持し、この株のバリュエーションには魅力があると述べました。彼の目標株価のうち半分以上は、xAIの合併で取り込まれるAI事業によるもの。残りが、打ち上げサービスとStarlinkに割り当てられます。同じ週に会社は、ルイジアナ州で史上例を見ない規模の打ち上げ施設をもう1つ建設すると発表したところでした。
この2人が出した価格差はほぼ5倍ですが、揉めているのは同じ事柄です。OwensはAI関連の価格設定を認めない。一方でJonasの目標株価の半分以上はAI関連に賭けています。ロケットも衛星ブロードバンドも論点ではありません。論点はすべて、158億ドルの資本支出が最終的に何を生むのか、という一点に集中しています。売り手側の平均目標株価は219ドルで、いまの株価より半分以上高い。その「間の大きな空白」を埋めているのが、答えのまだ出ていないこの問題です。
つまり、この銘柄はもはや「宇宙開発株」として扱うべきではありません。ロケットやスターリンクを目的に買っている人の手元には、実際には「AIの計算能力投資の回収（投資対効果）」への賭けがあるはずで、その比重も決して小さくない。この認知ギャップは、解禁による売り圧力の危険性よりも深刻で、しかも話題にされることもずっと少ないのです。
今後、検証できる材料は多くありません。接続事業の営業利益の伸びがさらに上向くのかどうか――これがバリュエーションの土台が固いかどうかを決めます。AI関連で締結したクラウドサービスの契約が、契約金額にとどまらず継続収益に変わるのか――これがプレミアムがどれだけ持続するかを決めます。9月と10月に残っている数回分の解禁で、もし前2回よりも明らかに深い「穴」を誰かが掘るなら、それは日程に沿った持ち分の入れ替えが原因で、売り圧力そのものとはあまり関係がない可能性が高いでしょう。
私のこの判断が最も簡単に覆されるのは、Starlinkそのものの状況です。接続事業の営業利益の伸びが鈍化したり、1契約当たり月次平均収入がさらに下がったりした日には、AI側がどんな物語を語ろうと重要ではなくなり、土台が先に崩れます。そうなった時点で、62ドルはもはや極端な見方ではなくなるでしょう。
米国株は今週の取引開始後、接続事業に新しい官民（政府・企業）向け契約が落ちてきているかどうかに注目できます。#SpaceX のような規模の会社では、ストーリーの切り替えは決して1日で完了しません。お金がどこに流れていくかは、各四半期の決算で毎回きちんと説明されます。